10 أيام، 2 مليار دولار حجم التداول، نجاح ساحق آخر لـ Hyperliquid

لقد أدت فجوة الثروة التي لا يمكن الوصول إليها وضعف الحراك الطبقي إلى جعل الناس لا يؤمنون بتراكم الثروة الخطي.

يسعى المشاركون في السوق الحديثة، وخاصة أولئك الذين يحلمون بعبور الحواجز الطبقية كمتداولين أفراد، بجدية إلى الحصول على انكشاف برافعة مالية عالية. ومع ذلك، تبدو الأدوات المالية التقليدية متعجرفة وغير فعالة عند مواجهة هذه الرغبة البدائية.

في الولايات المتحدة، تهيمن العقود الآجلة على أسواق تداول السلع والمؤشرات، لكن العقود الآجلة للأسهم الفردية كانت غائبة دائمًا. وراء هذا يكمن عناد مؤسستين فيما يتعلق بالسلطة التنظيمية.

في عام 1975، تم إنشاء CFTC، مما أثار صراعًا شرسًا مع SEC حول اختصاص المشتقات المالية. لم يتراجع أي من الجانبين. في عام 1981، وقع رئيسا المؤسستين اتفاقية "Shad-Johnson" الشهيرة، التي تحظر صراحة العقود الآجلة للأسهم الفردية في الولايات المتحدة. كان حظراً دام عقدين. لم يتم "تقنينها" إلا بعد قانون تحديث العقود الآجلة للسلع لعام 2000. ولسوء الحظ، وبسبب القيود المفروضة من قبل إطار تنظيمي مزدوج صارم، لم يتطور هذا السوق حقًا.

لذا، عندما أراد المتداولون الأفراد الحصول على انكشاف برافعة مالية للأسهم الفردية، اضطروا في النهاية إلى اللجوء إلى سوق الخيارات، الذي يخضع أيضًا لإشراف SEC.

اضطر المتداولون الذين يرغبون في رافعة مالية بسيطة إلى البحث عن السيولة بين آلاف عقود الخيارات المنتشرة عبر أسعار تنفيذ وتواريخ انتهاء مختلفة. والأسوأ من ذلك، كان عليهم تحمل تلك الحروف اليونانية الغامضة.

قدم "الاختراع العظيم" لسوق العملات الرقمية، العقود الدائمة، حلاً أنيقًا. فهو يلغي تكاليف التداول الخفية والمخاطر التشغيلية المرتبطة بـ "التمديد" في العقود الآجلة التقليدية. والأهم من ذلك، أنه يجمع كل السيولة التي كانت موزعة في الأصل عبر آلاف العقود في دفتر أوامر واحد، مما يوفر أنقى وأكثر أشكال الرافعة المالية كفاءة.

قدم آرثر هايز العقود الدائمة لأول مرة إلى سوق العملات الرقمية في عام 2016

تحاول هذه الأداة المالية التي تم التحقق منها في سوق العملات الرقمية الآن غزو أكبر سوق مضاربة في العالم - سوق الأسهم الأمريكية.

ومع ذلك، فإن أصول الأسهم لها سمات مادية مميزة. فهي محدودة بساعات تداول ثابتة ولديها إجراءات حوكمة الشركات مثل توزيعات الأرباح.

هذا يختلف جوهريًا عن أصول بلوكتشين الأصلية مثل بيتكوين، التي يتم تداولها على مدار الساعة وتفتقر إلى التدفقات النقدية، مما يجعلها مهمة صعبة لملاءمة سوق الأسهم الأمريكية الضخمة والناضجة في العقود الدائمة.

trade.xyz هي أول منصة تداول HIP-3 تم نشرها بواسطة فريق Unit على Hyperliquid، وهي حاليًا أكبر مكان لتداول العقود الدائمة للأسهم على السلسلة.

ستأخذ هذه المقالة trade.xyz كمثال لتشريح لعبة التصميم وراء هذه التجربة المالية.

تحدي التصميم 1: التسعير أثناء إغلاق السوق

يعتمد شريان الحياة للعقد الدائم على تغذية أسعار الأوراكل، ومع ذلك فإن التداول الفوري للأسهم الأمريكية محدود بساعات التداول.

تستخدم trade.xyz استراتيجيات مختلفة لأنواع الأصول المختلفة:

بالنسبة لعقود المؤشرات مثل XYZ100 (التي تتبع ناسداك)، تستخدم trade.xyz سعر عقود CME NQ الآجلة (التي يتم تداولها 23 ساعة في اليوم) مع نموذج تكلفة الحمل لهندسة السعر الفوري عكسيًا.

بالنسبة لعقود الأسهم، فهي تستخدم أسعار الأسهم من Pyth، والتي تغطي ساعات السوق العادية، وساعات ما بعد الإغلاق، وجلسات الليل (من الاثنين إلى الجمعة من 9:30 صباحًا إلى 8:00 مساءً بتوقيت شرق الولايات المتحدة).

عندما لا تتوفر المدخلات الخارجية (العقود الآجلة لديها نافذة إغلاق سوق يومية لمدة ساعة واحدة، والأسهم الفردية لديها نافذة إغلاق سوق لمدة 48 ساعة في عطلة نهاية الأسبوع)، يقوم الأوراكل بتشغيل آلية تسعير داخلية: تعديل فرق الانزلاق من خلال متوسط متحرك أسي (EMA) مستمر بمرور الوقت مع ثابت زمني قدره 8 ساعات. يعتمد فرق الانزلاق على عمق دفتر الأوامر ليعكس ضغط العرض والطلب في السوق.

يسمح هذا التصميم للأوراكل بالتعديل الذاتي بناءً على دفتر الأوامر على السلسلة عندما تفتقر البيانات الخارجية، مما يحافظ على الاستجابة لعرض السوق والطلب. بمجرد استعادة البيانات الخارجية، يعود الأوراكل فورًا إلى التسعير الخارجي.

تحدي التصميم 2: توزيعات الأرباح ليست وجبة مجانية للمراكز القصيرة

على عكس بيتكوين، التي لا تولد تدفقًا نقديًا، فإن الأسهم الأمريكية لديها مدفوعات أرباح منتظمة. في الأسواق التقليدية، يؤدي تاريخ توزيع الأرباح عادةً إلى انخفاض تلقائي في سعر السهم. في العقود الدائمة، يبدو أن هذا يوفر فرصة مراجحة مثالية للمراكز القصيرة: من خلال البيع على المكشوف قبل تاريخ توزيع الأرباح، يمكن للمرء الاستفادة من انخفاض السعر.

ومع ذلك، فإن هذا ينتهك بوضوح "مبدأ عدم المراجحة". لمعالجة هذه المشكلة، تقوم trade.xyz بدمج توزيعات الأرباح في معدل التمويل. يمكننا استخدام الاستدلال الاستقرائي العكسي لاستنتاج هذه العملية:

بافتراض أن سعر الأوراكل هو 100 دولار، وفي اللحظة المستقبلية T، ينخفض إلى 98 دولارًا بسبب توزيع أرباح بقيمة 2 دولار. كل ساعة قبل T، يجب أن يظهر سعر العلامة منحنى مخصومًا سلسًا.

في اللحظة T-1، لمنع المراجحة، يجب أن يساوي معدل التمويل الذي يدفعه أصحاب المراكز القصيرة بالضبط الربح الذي يتلقونه مع انخفاض السعر من سعر العلامة إلى 98 دولارًا. وفقًا لصيغة معدل التمويل:

معدل التمويل = (سعر العلامة - سعر الأوراكل) / سعر الأوراكل + دالة الاقتطاع (...)

من خلال حل شرط عدم المراجحة، يمكننا استنتاج أن سعر العلامة العادل في الوقت T-1 يجب أن يكون حوالي 98.975 دولارًا. بالاستمرار إلى T-2 و T-3، نجد أن سعر العلامة سيشكل منحنى خصم بشكل استباقي.

مصدر الصورة: https://oldcoinbad.com/p/non-arbitrage-conditions-for-perpetual

ببساطة، بينما يبدو أن المركز القصير يستفيد من فرق انخفاض السعر، فإنه في الواقع يدفع المبلغ بالكامل من خلال معدل التمويل؛ في حين أن المركز الطويل، على الرغم من تحمل انخفاض اسمي في السعر، يكسب دخلاً يعادل الاحتفاظ بالسعر الفوري من خلال معدل التمويل، وهو نوع من "توزيع الأرباح".

تحدي التصميم الثالث: من يتحمل تكلفة "مراجحة التقلب"؟

تمنح العقود الدائمة الأصول الخطية خاصية غير خطية تشبه الخيارات: آلية التصفية تقتطع مخاطر الذيل الأيسر (خسارة رأس المال بالكامل كحد أقصى)، مع الاحتفاظ بالجانب الصعودي اللانهائي للذيل الأيمن.

تقرير الأرباح هو حدث "معروف مجهول" نموذجي: التوقيت معروف، والاتجاه غير معروف، ولكن حجم التقلب غالبًا ما يكون كبيرًا (على سبيل المثال، ±20%).

وقد أدى ذلك إلى استراتيجية "مضاعفة" رابحة في العقود الدائمة برافعة مالية 10x.

لنلقِ نظرة على مثال محدد: لنفترض أن متداولًا لديه 200 دولار كرأس مال، والتقلب الضمني في يوم تقرير الأرباح هو 20%. قبل إصدار التقرير، يفتح المتداول مركزًا طويلًا برافعة مالية 10x بهامش 100 دولار ومركزًا قصيرًا برافعة مالية 10x بهامش 100 دولار.

السيناريو أ (ارتفاع بنسبة 20%): يتم تصفية المركز القصير، مما يؤدي إلى خسارة 100 دولار؛ ويكسب المركز الطويل 200 دولار. صافي الربح هو 100 دولار.

السيناريو ب (انخفاض بنسبة 20%): يتم تصفية المركز الطويل، مما يؤدي إلى خسارة 100 دولار؛ ويكسب المركز القصير 200 دولار. صافي الربح هو 100 دولار.

بغض النظر عن حركة السعر، يبدو أن المتداول يحقق عائدًا بنسبة 50%. هذا لأن آلية التصفية تقطع الخسائر في الاتجاه الخاطئ بينما لا تؤثر على المكاسب في الاتجاه الصحيح.

إذن من يدفع الفاتورة؟

في الحالات التي يتم فيها تصفية المركز القصير الرئيسي، يتم تغطية جزء من أرباح المركز الطويل بواسطة هامش المركز القصير، بينما يتم تغطية فجوة الربح المتبقية أولاً بواسطة صندوق التأمين الخاص بالمنصة. بعد استنفاد صندوق التأمين، ستبدأ المنصة في آلية التصفية التلقائية (ADL)، مما يؤدي إلى إغلاق الصفقات المربحة قسريًا واستخدام أرباحها الورقية لدعم مضاربي المضاعفة. تتسبب هذه العملية في خسارة متداولي مراجحة غير التقلب الذين راهنوا بشكل صحيح على الاتجاه لجزء من أرباحهم.

لا يمكنك موازنة عدالة النظام واستقراره مع السماح للمستخدمين باختيار رافعة مالية عالية بحرية.

تبدو الحلول الحالية، مثل التصفية الديناميكية قبل التقارير المالية أو زيادة متطلبات الهامش، غير كاملة.

تحدي التصميم الرابع: التلاعب بالسوق

"كوب القياس لا يمكنه احتواء الحوت العملاق، دورة واحدة تخلق بحرًا هائجًا."

بالإضافة إلى تحديات تصميم الآلية، فإن السيولة الهشة للسوق المبكر هي أيضًا خطر كبير.

مؤخرًا، أنشأت Continue Capital مركزًا طويلًا بقيمة 3.1 مليون دولار في NVDA على trade.xyz، مما دفع معدل التمويل السنوي قصير الأجل مباشرة إلى 2000% مذهلة. اشتكى متداول KOL @CL207، "أجبرني هذا الرجل على تصفية مركزي لأنه بمعدل فائدة بالساعة 0.2%، سأضطر على الأرجح إلى دفع 200,000 دولار بحلول يوم الأربعاء، مما سيجعلني مفلسًا."

حوت آخر، Loracle، قام بشكل غير متوقع بتصفية مركز طويل NVDA بقيمة 1.2 مليون دولار في السوق، مما تسبب في انخفاض فوري في السعر بنسبة 8%. إذا قدمت trade.xyz خيارات برافعة مالية أكبر من 13x في المستقبل، فسيؤدي هذا الاستنزاف المفاجئ للسيولة إلى تصفية العديد من المتداولين.

عادةً، سيؤدي سلوك "التلاعب بالسوق" للحوت إلى عقوبة تكلفة تمويل باهظة، ولكن خلال ساعات خارج السوق، تفقد أسعار الأوراكل مرساتها بالأسعار الفورية، مما يضعف هذه "العقوبة".

لمعالجة هذا، تحافظ خوارزمية سعر الأوراكل الخاصة بـ Trade.xyz خلال ساعات خارج السوق على الالتصاق بسعر الإغلاق وتضع حدودًا للسعر بناءً على سعر الافتتاح النهائي لمنع التقلبات الشديدة خلال ساعات خارج السوق.

ومع ذلك، في النهاية، قبل حل مشكلة السيولة، أي "إجراء مؤقت" هو مجرد "ضمادة على ساق خشبية". لا يمكنك منع اللاعبين ذوي رأس المال الكبير من التلاعب بدفتر أوامر هش مع إبقاء السوق مفتوحًا.

الخلاصة

العقود الدائمة مهيأة لتكون تطبيقًا آخر للعملات الرقمية ذو إمكانات هائلة بعد العملات المستقرة.

تم التحقق من ملاءمة سوق المنتج (PMF) لعقود الأسهم الأمريكية الدائمة مبدئيًا. تظهر البيانات أن حجم التداول التراكمي لـ trade.xyz قد تجاوز 2 مليار دولار، مع حجم تداول يومي قياسي بلغ 200 مليون دولار خلال إصدار أرباح NVDA.

يخبرنا تاريخ الأسواق المالية التقليدية أن حجم تداول المشتقات غالبًا ما يتجاوز بكثير حجم السوق الفوري. يتم تداول 27 مليون أونصة من عقود الذهب الآجلة في CME يوميًا، وهو أكثر من 30 ضعف المتوسط اليومي البالغ 800,000 أونصة لصندوق SPDR Gold ETF. يصل حجم التداول الاسمي لمشتقات أسعار الفائدة إلى مستوى عدة تريليونات من الدولارات في سوق OTC.

مقارنة بالسوق الفوري، لا تتضمن سوق المشتقات تسليمًا ماديًا، وتوفر كفاءة رأس مال أعلى، ولديها آلية اكتشاف أسعار أكثر كفاءة مدفوعة بالرافعة المالية.

تأخذ العقود الدائمة هذه المزايا إلى أقصى الحدود. فهي توفر انكشافًا مستمرًا، وتكاليف منخفضة للغاية، وأقصى قدر من الكفاءة.

بينما تكافح بيتكوين في سوق هابط، يستمر سوق الأسهم الأمريكية في الازدهار، مما يسلط الضوء أكثر فأكثر على إمكانات العقود الدائمة للأسهم.

على الرغم من مواجهة تحديات تقنية ونظرية ألعاب كبيرة، بدأت العقود الدائمة في "ابتلاع" سوق الأسهم بطريقة لا رجعة فيها.

المراجع:

https://oldcoinbad.com/p/non-arbitrage-conditions-for-perpetual

https://docs.trade.xyz/xyz-perps-specification/equity-perpetuals/single-name-equities

https://docs.trade.xyz/xyz-perps-specification/equity-perpetuals/xyz100-and-index-perpetuals