من AI Beta إلى تحقيق الأرباح: كيف تجد طرق جديدة للربح في سوق الأسهم الأمريكية في الربع الثالث؟

كتبه: داي داي، MSX ميتون

تحرير: فرانك، MSX ميتون

بوضوح، لا يزال سوق الأسهم الأمريكية في الربع الثالث مدعومًا، ولكن إذا كنت ترغب في الاستمرار في تحقيق الأرباح في السوق، فقد تحتاج إلى تغيير الطريقة.

في الربع الثاني المنصرم، شهد السوق مرحلة من التثبيط في تسعير الصدمات الجيوسياسية، بالإضافة إلى تعافي سوق البنية التحتية للذكاء الاصطناعي وزيادة الميل للمخاطرة، مما دفع سوق الأسهم الأمريكية للانتعاش مرة أخرى، خاصة بفضل الأسهم التكنولوجية الكبرى والأصول الأساسية للذكاء الاصطناعي، حيث عاد السوق إلى نمط التداول المألوف: طالما أن الإنفاق الرأسمالي يستمر في الزيادة، وطالما أن الطلب على القدرة الحاسوبية لا يزال قويًا، يمكن أن تستمر التقييمات في الارتفاع.

لكن مع دخول الربع الثالث، تواجه هذه المنطقية عتبات تحقق أعلى.

من جهة، لا يزال التضخم أعلى من هدف الاحتياطي الفيدرالي، وتستمر معدلات الفائدة الطويلة والسياسات في تقييد مساحة توسع الأصول ذات التقييمات العالية؛ ومن جهة أخرى، تم تسعير أسعار الأسهم للشركات المرتبطة بالذكاء الاصطناعي مسبقًا بمستويات نمو متفائلة، ما يحتاج السوق لرؤيته في المستقبل ليس مجرد أرقام أكبر للإنفاق الرأسمالي، بل الطلبات، والتسليم، وهوامش الربح، والتدفقات النقدية، وعائدات رأس المال.

لذلك، تحافظ أكاديمية MSX ميتون على تقييم محايد إيجابي لسوق الأسهم الأمريكية في الربع الثالث.

لم يدخل المؤشر بعد في دورة هبوطية نظامية، لكن مصادر العائد تتحول من "توسع التقييم" إلى "تحقيق الأرباح". لا يزال الذكاء الاصطناعي هو الخط الرئيسي للصناعة، لكن تركيز التداول سينتقل من الذكاء الاصطناعي الواسع إلى مراحل يمكن التحقق منها بسهولة من خلال التقارير المالية ------ التخزين، الشبكات والاتصالات الضوئية، الطاقة، التبريد، تسليم مراكز البيانات، بالإضافة إلى الحوسبة الحافة والتطبيقات الحقيقية.

إذا كان علينا تلخيص بيئة السوق في الربع الثالث في جملة واحدة، فهي أن التضخم يحدد الحد الأقصى للتقييم، والأرباح تحدد الحد الأدنى للمؤشر، وتحقيق الذكاء الاصطناعي يحدد ألفا الهيكلي، وعرض السوق يحدد جودة الاتجاه.

1. بعد تراجع توسع التقييم، يجب أن تتلقى الأرباح المؤشر

من الربع الثاني إلى الربع الثالث، ظهرت تغييرات واضحة في الصراع الرئيسي في السوق.

كانت سلسلة التداول في الربع الثاني واضحة نسبيًا، حيث أثر الصراع الجيوسياسي على أسعار النفط وتوقعات التضخم، مما أدى إلى تعديل مسار الفائدة، وبعد استعادة الميل للمخاطرة، عادت الأموال إلى الذكاء الاصطناعي والأسهم التكنولوجية الكبرى، وكان جوهر التداول في السوق هو تصحيح التقييم بعد تخفيف الضغط الكلي.

مع دخول الربع الثالث، ينتقل الصراع إلى الوراء، خاصةً حيث يحد التضخم من التقييم، ويقلل الاحتياطي الفيدرالي من التوجيهات المستقبلية، وتحتاج الأرباح إلى استيعاب المؤشر، ويجب أن ينتقل الذكاء الاصطناعي من الإنفاق الرأسمالي إلى تحقيق حقيقي.

هذا لا يعني أن السوق على وشك التحول إلى هبوط، بل التعبير الأكثر دقة هو أن عتبة العائد ترتفع.

1. التضخم لا يزال سقف الأصول ذات التقييم العالي

القيود الأولى في الربع الثالث لا تزال تأتي من التضخم والاحتياطي الفيدرالي.

لا يزال مستوى التضخم في الولايات المتحدة أعلى بكثير من هدف السياسة الطويل الأجل البالغ 2%، مما يعني أن "خفض الفائدة بسرعة لدعم التقييم" ليس أساسًا ثابتًا. في الوقت نفسه، أصبح أسلوب التواصل الذي يقوده وولش في الاحتياطي الفيدرالي أكثر تركيزًا على البيانات الفورية، واستقرار الأسعار، والانضباط في السياسة، مما قلل من اعتماد السوق على التوجيهات المستقبلية لفترة طويلة.

سيؤدي ذلك إلى ثلاثة تأثيرات:

• "Fed put" التي يعرفها السوق تتقلص: لا يمكن للمستثمرين افتراض ببساطة أنه كلما زادت تقلبات السوق، ستصدر السياسة بسرعة إشارات تخفيف؛
• ستزداد حساسية السوق تجاه البيانات الفردية: CPI، PCE، الأجور، التوظيف، أسعار النفط، بيانات الاستهلاك وحتى تقارير الشركات، قد تؤدي جميعها إلى إعادة تسعير مسار الفائدة والتقييم؛
• ستقل قدرة تحمل الأسهم ذات التقييم العالي: لا يزال اتجاه صناعة الذكاء الاصطناعي قائمًا، لكن "الاتجاه الصحيح" لم يعد كافيًا لدعم استمرار ارتفاع الأسعار، يحتاج السوق إلى المزيد من الطلبات، والإيرادات، وهوامش الربح، والتدفقات النقدية لإثبات أن التقييم الحالي ليس مبنيًا على خيال بعيد؛

لذلك، فإن الخلفية الكلية في الربع الثالث ليست تجارة ركود نموذجية، بل سوق ذو تقييمات عالية لا يزال مدعومًا بالنمو، لكن قيود الفائدة موجودة دائمًا.

في هذه البيئة، ستفضل الأموال نوعين من الأصول: الأول هو الشركات ذات اليقين في الأرباح، وجودة التدفقات النقدية العالية، والميزانيات العمومية المستقرة؛ والثاني هو الاتجاهات التي تتمتع بفترة قصيرة، وخصائص الموارد أو القدرة على التحوط ضد التضخم، بما في ذلك الذهب، والموارد، والطاقة، وبعض الأصول المالية ذات التدفقات النقدية العالية.

2. يمكن للمؤشر أن يرتفع، لكن لا يمكن الاعتماد فقط على ارتفاع P/E

لا يزال الدعم الأكثر أهمية لسوق الأسهم الأمريكية في الربع الثالث يأتي من أرباح الشركات.

استمرت العديد من المؤسسات في وول ستريت في رفع أهداف سوق الأسهم الأمريكية في منتصف العام، وليس السبب الرئيسي هو أن التقييم يمكن أن يتوسع بلا حدود، بل لأن أرباح الشركات لا تزال لديها مساحة أكبر للتعديل.

هذا الفرق مهم جدًا.

عندما يكون تقييم السوق في مستويات تاريخية مرتفعة، فإن ما إذا كان يمكن للمؤشر أن يستمر في الارتفاع يعتمد بشكل أساسي على ما إذا كان المستثمرون مستعدون لدفع مضاعفات أعلى، أو ما إذا كانت أرباح الشركات يمكن أن تستمر في النمو فوق التوقعات. لقد رفعت Goldman Sachs هدفها لمؤشر S&P 500 بنهاية عام 2026 إلى 8000 نقطة، ورفعت توقعاتها لأرباح 2026 و2027 إلى 340 دولارًا و385 دولارًا على التوالي.

في الوقت نفسه، تتوقع أن تظل التقييمات المستقبلية لسوق الأسهم الأمريكية عند حوالي 21 مرة ------ وهذا المستوى يقع في نطاق مرتفع تاريخيًا على مدى الأربعين عامًا الماضية.

بعبارة أخرى، يعتمد ارتفاع المؤشر في المستقبل بشكل أكبر على EPS، وليس على استمرار ارتفاع مضاعفات التقييم. إذا دفعت فترة تقارير الأرباح EPS إلى الاستمرار في الارتفاع، فلا يزال لدى سوق الأسهم الأمريكية أساس للارتفاع المتقلب؛ ولكن إذا بدأت تصحيحات الأرباح في التباطؤ، وفي الوقت نفسه ارتفع التضخم أو معدلات الفائدة الطويلة، فقد يتحول السوق بسرعة من "القيادة بالأرباح" إلى "ضغط التقييم".

لذا، فإن السؤال الأكثر أهمية في الربع الثالث ليس ما إذا كان يمكن للمؤشر أن يرتفع، بل ما إذا كانت الأرباح يمكن أن تستمر في استيعاب المؤشر تحت التقييم الحالي؟

وهذا يعني أيضًا أن استراتيجية التخصيص لا ينبغي أن تقتصر على مطاردة المؤشر بشكل سلبي، بل يجب أن تتحول أكثر نحو الاتجاهات التي يمكن التحقق منها من خلال الطلبات وتقارير الأرباح، بما في ذلك البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، والتخزين، والطاقة، والبنية التحتية لمراكز البيانات، والصناعة، والمالية، والإعلانات على المنصات، وكذلك الشركات الرائدة في الاستهلاك التي تتمتع بتدفقات نقدية مستقرة.

3. ستحدد عرض السوق ما إذا كانت الاتجاهات صحية

بالإضافة إلى نقاط المؤشر، يحتاج الربع الثالث أيضًا إلى مراقبة عرض السوق عن كثب.

إذا استمر سوق الأسهم الأمريكية في الارتفاع، لكن الارتفاع لا يزال يعتمد بشكل كبير على عدد قليل من عمالقة الذكاء الاصطناعي، فستزداد كثافة السوق، وأي تقرير مالي دون التوقعات قد يتسبب في تقلبات أكبر.

يجب أن تكون الهيكلية السوقية الأكثر صحة هي: يستمر الذكاء الاصطناعي في كونه الخط الرئيسي، بينما تبدأ الصناعة، والمالية، والإعلانات على المنصات وبعض قطاعات الاستهلاك في تسليم المشعل.

بعبارة أخرى، في الربع الثالث، لا ينبغي النظر فقط إلى ما إذا كانت Nvidia، أو مؤشر أشباه الموصلات، أو Nasdaq قد حققت ارتفاعات جديدة، بل يجب مراقبة المؤشرات ذات الوزن المتساوي، وعدد الشركات المرتفعة، وما إذا كانت توقعات الأرباح للقطاعات غير المرتبطة بالذكاء الاصطناعي تتحسن بالتزامن.

يحدد الذكاء الاصطناعي ارتفاع السوق، بينما يحدد عرض السوق مدى بُعد هذه الجولة من الاتجاه.

ثانياً، AI CapEx 2.0: من ندرة القدرة الحاسوبية إلى تحقيق التسليم

لا يزال الذكاء الاصطناعي هو الخط الرئيسي الأكثر أهمية في الربع الثالث، لكن منطق التداول قد انتقل من "التوقعات" إلى "التحقق".

في الربع الثاني، كان التداول الرئيسي في السوق يدور حول ندرة القدرة الحاسوبية، وزيادة الإنفاق الرأسمالي، وتوسيع سلسلة التوريد، طالما أن عمالقة التكنولوجيا يستمرون في زيادة الإنفاق الرأسمالي، وطالما أن وحدات معالجة الرسوميات لا تزال في حالة نقص، يمكن لسلسلة الصناعة أن تعيد تقييم نفسها حول الطلب المتزايد.

لكن مع دخول الربع الثالث، سيتساءل السوق بشكل أكثر مباشرة عن عدة أسئلة:

• هل يمكن أن يتحول التمويل حقًا إلى وحدات معالجة الرسوميات ومراكز البيانات؟
• هل يمكن لوحدات معالجة الرسوميات أن تتحول إلى قدرة حاسوبية يمكن تسليمها في الوقت المحدد؟
• هل يمكن أن تشكل القدرة الحاسوبية إيرادات مستقرة على المدى الطويل؟
• هل يمكن أن تغطي الإيرادات تكاليف الاستهلاك، وتكاليف التمويل، وتخفيف الأسهم؟
• هل يمكن أن تولد في النهاية تدفقات نقدية حرة إيجابية وعائد على الاستثمار معقول؟

هذا هو ما يسمى AI CapEx 2.0، لم يعد مجرد رهان على نوع واحد من الرقائق، ولا هو مجرد مطاردة لوحدة ضوئية معينة، بل هو البحث على طول سلسلة بناء مراكز البيانات الكاملة، للعثور على المراحل التي يمكن أن تحقق الطلبات والأرباح، مثل الرقائق والمنصات → الشبكات والاتصالات الضوئية → التخزين → الطاقة والتبريد → تسليم الخوادم والأنظمة → تشغيل القدرة الحاسوبية → الحوسبة الحافة والتطبيقات الحقيقية.

1. الرقائق لا تزال المدخل، لكنها لم تعد الإجابة الوحيدة

لا تزال الرقائق هي المدخل الأكثر أهمية في صناعة الذكاء الاصطناعي.

تظل NVDA هي مرساة تسعير الأصول الذكية في العالم، بينما تتعلق AVGO بالرقائق المخصصة ومنصات الشبكات، وتستفيد MRVL من الرقائق المخصصة والاتصالات الضوئية، بينما تتعلق TSM بعمليات التصنيع المتقدمة، والتغليف المتقدم، ونظام تصنيع أشباه الموصلات الذكية بالكامل.

لكن في الربع الثالث، سيكون الحكم على مستوى الرقائق أكثر صرامة من السابق.

لن يهتم السوق فقط بأداء الرقائق، بل سيتساءل أيضًا عما إذا كانت الطلبات ستستمر في تجاوز التوقعات، وهل يمكن تخفيف قيود التغليف المتقدم والطاقة الإنتاجية، وما إذا كانت هيكلية العملاء صحية بما فيه الكفاية، وما إذا كانت هوامش الربح يمكن أن تبقى مرتفعة، وما إذا كانت تطبيقات الذكاء الاصطناعي، والذكاء الاصطناعي في الحواسيب، والذكاء الاصطناعي في المؤسسات، والذكاء الاصطناعي في الحافة يمكن أن تشكل منحنيات نمو جديدة.

يجب فهم INTC في إطار مختلف. فهي ليست بديلًا مباشرًا لـ NVDA، بل هي أقرب إلى خيارات شاملة للأمن في صناعة أشباه الموصلات الأمريكية، ووحدات معالجة الخوادم، والذكاء الاصطناعي في الحواسيب، والذكاء الاصطناعي في الحافة، وأعمال تصنيع الرقائق، لذا فإن منطقها يعتمد على ما إذا كانت الأصول المنخفضة يمكن أن تحصل على تآزر من السياسة، والصناعة، والأساسيات.

2. كلما زاد حجم المجموعة، زادت أهمية الشبكات والاتصالات الضوئية

كلما زاد حجم مجموعة وحدات معالجة الرسوميات، زادت أهمية الاتصالات.

لقد تم تداول السوق في الربع الثاني بشكل كامل حول الوحدات الضوئية، والمفاتيح، والاتصالات عالية السرعة، بينما سيتحول التركيز في الربع الثالث من مجرد درجة ازدهار الصناعة إلى جودة التحقق الأكثر تفصيلًا، مثل ما إذا كانت الطلبات على 800G و1.6T ستستمر في الزيادة، وما إذا كانت رؤية الطلبات كافية، وما إذا كانت كثافة العملاء قابلة للتحكم، وما إذا كانت زيادة الإنتاج ومعدل النجاح يمكن أن تواكب الطلب، وما إذا كانت الاتصالات الضوئية، والمواد الأولية، والعمليات الخاصة ستصبح عنق الزجاجة الجديد.

هذه الطبقة هي واحدة من الاتجاهات التي يمكن أن تنتقل فيها الأموال بسهولة من قادة الذكاء الاصطناعي إلى الأصول الثانوية.

عندما تتحسن رؤية الطلبات، غالبًا ما تتمتع شركات الاتصالات الضوئية، والاتصالات الضوئية، والمواد الخاصة بمرونة في الأرباح ومساحة لتصحيح التقييم، مقارنة بالشركات التي تعتمد فقط على السرد الكبير، فإن هذه الشركات بلا شك أكثر قدرة على تحقيق التحقق من خلال الطلبات، ومعدل استخدام الطاقة الإنتاجية، وتوجيهات التقارير المالية.

ANET.M، CRDO.M، LITE.M، COHR.M، AAOI.M، FN.M، AXTI.M وTSEM.M هي الأصول المهمة للمراقبة في هذا الاتجاه.

كما أن GLW.M تستحق أن تُدرج في هذا السياق. فهي ليست الهدف الأكثر نقاءً في الوحدات الضوئية، ولكن أعمالها في الألياف، والزجاج، ومواد البنية التحتية لمراكز البيانات تجعلها تستفيد من زيادة كثافة الاتصال في مراكز البيانات وزيادة الاستثمارات في البنية التحتية.

3. التخزين يتحول من فرع ثانوي للذكاء الاصطناعي إلى عنق الزجاجة الأساسي

لا يزال التخزين هو الاتجاه الذي يحتاج إلى زيادة الوزن في الربع الثالث.

عندما يتحدث السوق عن الذكاء الاصطناعي، فإن أول ما يتبادر إلى الذهن هو وحدات معالجة الرسوميات والشبكات. ولكن مع زيادة معلمات النموذج، واستدعاءات الاستدلال، وحجم البيانات، يزداد استهلاك الذكاء الاصطناعي لـ HBM، وDRAM، وNAND، وSSD المؤسسية، وHDD.

لم يعد التخزين فرعًا ثانويًا في صناعة الذكاء الاصطناعي، بل أصبح جزءًا أساسيًا من بناء مراكز البيانات التي يصعب تجاوزها.

أعزز تقرير ميكرون الأخير وتوجيهاته الفهم بأن "تخزين الذكاء الاصطناعي يدخل مرحلة التنفيذ"، حيث بلغت إيرادات الشركة في الربع الثالث من السنة المالية 2026 41.456 مليار دولار، وارتفعت نسبة الربح الإجمالي غير المعتمد إلى 84.9%، بينما كانت التدفقات النقدية الحرة المعدلة حوالي 18.3 مليار دولار؛ وفيما يتعلق بالربع المالي الرابع، قدمت الشركة توجيهًا للإيرادات يتراوح حول 50 مليار دولار مع تقلبات تصل إلى 1 مليار دولار، بينما كانت نسبة الربح الإجمالي المتوقعة حوالي 86%.

توضح هذه المجموعة من البيانات أن تأثير الذكاء الاصطناعي على التخزين لم يعد محصورًا في توقعات الطلب، بل بدأ يظهر في الإيرادات، وهوامش الربح، وتدفقات النقد المتزامنة.

ومع ذلك، لا يمكن فهم معاملات التخزين في الربع الثالث ببساطة على أنها "صفقات فردية لمؤسسة ميكرون"، بل من الأكثر منطقية تقسيم التخزين إلى ثلاثة مستويات:

• المستوى الأول هو انتشار NAND وSSD وHDD، بما في ذلك WDC.M وSTX.M وSNDK.M. تستفيد هذه الشركات من زيادة حجم البيانات الناتجة عن الذكاء الاصطناعي، وتحسن الطلب على التخزين المؤسسي، وإصلاح دورة التخزين التقليدية، وعلاقتها المباشرة بالمنافسة مع الشركات الرائدة في HBM محدودة نسبيًا؛
• المستوى الثاني هو MU.M، حيث تظل ميكرون واحدة من الأصول الأساسية في سوق الأسهم الأمريكية للتخزين، وتستفيد أيضًا من تحسن ظروف HBM وDRAM وNAND، ولكن مع تقدم خطة SK hynix ADR، قد تتعرض ميكرون كـ "نقطة نادرة في سوق HBM الأمريكية" لبعض التوزيع (للمزيد من القراءة، انظر "شاهد هيليكس في النهار، وتداول الأسهم الأمريكية في الليل: هل هو مؤشر جديد على اتجاهات الذكاء الاصطناعي العالمية؟");
• المستوى الثالث هو SIMO.M وغيرها من وحدات التحكم والأصول المرنة من الدرجة الثانية، حيث تستفيد من انتشار SSD المؤسسي، وأجهزة الكمبيوتر الشخصية المعتمدة على الذكاء الاصطناعي، وتخزين Edge AI، ولكن اليقين والأولوية في الوقت الحالي أقل من الشركات المصنعة للتخزين والخطوط الرئيسية لـ HDD/NAND؛

تعتبر SK hynix ADR سلاحًا ذا حدين بالنسبة لقطاع التخزين بأكمله.

من الجانب الإيجابي، ستعزز التسعير في السوق العامة لشركات HBM الرائدة عالميًا، مما يزيد من اهتمام المستثمرين بقطاع التخزين بأكمله؛ ومن الجانب السلبي، إذا حصل المستثمرون في الأسهم الأمريكية على قنوات استثمار أكثر مباشرة في شركات HBM الرائدة، فقد يتم تقليل العلاوة النادرة التي تتمتع بها ميكرون.

لذا، ستتجه منطق التخزين في الربع الثالث من "الندرة الفردية" نحو "انتشار سلسلة التوريد بالكامل".

4. يجب أن تكون بنية تحتية لمراكز البيانات مجموعة منفصلة

تتمثل عقبة الذكاء الاصطناعي في الانتقال من "هل توجد وحدات معالجة الرسوميات؟" إلى "هل توجد كهرباء، هل توجد مراكز بيانات، هل توجد تبريد، هل يمكن الاتصال بالشبكة؟".

لا ينبغي أن تُدرج هذه الطبقة ببساطة تحت الصناعة أو المرافق العامة. مع دخول نفقات رأس المال للذكاء الاصطناعي تدريجيًا إلى مرحلة البناء الحقيقية، أصبحت الطاقة، وإدارة الحرارة، والمعدات الكهربائية، وتسليم البناء، والمكونات عالية الاعتمادية جزءًا من معاملات AI CapEx.

يمكن تقسيم بنية تحتية لمراكز البيانات إلى خمسة مستويات على الأقل:

• الطاقة وإدارة الحرارة: VRT.M؛
• المعدات الكهربائية وتوزيع الطاقة: ETN.M؛
• هندسة الشبكة وبناء الاتصال بالشبكة: PWR.M؛
• توليد الطاقة ومعدات الشبكة: GEV.M؛
• تسليم الأنظمة، وPCB، والموصلات، والمواد: DELL.M وSMCI.M وTTMI.M وAPH.M وGLW.M؛

تتمثل أكبر ميزة في هذا الاتجاه في أن كلما تقدمت نفقات رأس المال للذكاء الاصطناعي نحو البناء الحقيقي، كلما أصبح من الصعب تجاهل بنية تحتية لمراكز البيانات.

فبالمقارنة مع الأصول التي تعتمد فقط على التقييم والسرد، تمتلك شركات بنية تحتية لمراكز البيانات عادةً سجلًا أكثر وضوحًا، ودورات الطلب، وإيقاع التسليم، مما يسهل التحقق من اتجاهات الصناعة من خلال الإيرادات وتدفقات النقد.

5. من الأجهزة الفردية إلى مصنع الذكاء الاصطناعي

عندما ينتقل السوق من شراء نوع معين من الأجهزة إلى بناء نظام ذكاء اصطناعي كامل، ستزداد أهمية مصنع الذكاء الاصطناعي، وتسليم الخوادم، وPCB عالية الجودة، وبنية تحتية مؤسسية للذكاء الاصطناعي.

تشمل معايير الحكم في هذه الطبقة ما إذا كانت الطلبات مستدامة، وما إذا كانت المنتجات يمكن تسليمها في الوقت المحدد، وما إذا كانت هوامش الربح مستقرة، وما إذا كان العملاء يتوسعون من عميل كبير واحد إلى المزيد من الشركات، وما إذا كانت نشرات الذكاء الاصطناعي يمكن أن تشكل إيرادات على نطاق واسع.

تندرج DELL.M وSMCI.M تحت اتجاه تسليم الأنظمة، لكن طبيعة كل منهما ليست متطابقة تمامًا. بالمقارنة، تميل هيكل أعمال DELL إلى التركيز أكثر على الذكاء الاصطناعي المؤسسي، وتسليم الخوادم، والتسليم الكامل، مما يجعل مسار التحقق من الإيرادات أكثر وضوحًا؛ بينما تتمتع SMCI بمرونة أكبر في الأداء، ولكنها تواجه أيضًا تقلبات، وإدارة، ومخاطر توقعات أكثر وضوحًا.

يمكن أيضًا متابعة اتجاهات أخرى مثل PENG.M وHPE.M.

6. مشغلو الحوسبة لديهم أكبر مرونة، ولكن عتبة التحقق هي الأعلى

يعتبر مشغلو الحوسبة الطبقة الأكثر مرونة في خط الذكاء الاصطناعي، وأيضًا الأكثر عرضة للمخاطر.

تمتلك هذه الشركات قصة نمو واضحة، وهي الحصول على تمويل، وشراء وحدات معالجة الرسوميات، وبناء مراكز البيانات، ثم تشكيل الإيرادات من خلال عقود الحوسبة طويلة الأجل.

لكن السوق المالية تحتاج في النهاية إلى التحقق مما إذا كان هذا النموذج التجاري يمكن أن ينجح، وهذا يشمل ما إذا كانت وحدات معالجة الرسوميات قد وصلت بالفعل، وما إذا كانت الطاقة ومراكز البيانات يمكن تسليمها في الوقت المحدد، وما إذا كانت جودة العقود طويلة الأجل مع العملاء كافية، وما إذا كانت نسبة استخدام الحوسبة يمكن أن تستمر في الارتفاع، وما إذا كانت الاستهلاك، والديون، وتكاليف التمويل ستلتهم الأرباح، وما إذا كانت تمويل الأسهم ستؤدي إلى تخفيف مستمر.

لذا، فإن الكلمات الرئيسية لمشغلي الحوسبة ليست مجرد "مفهوم الذكاء الاصطناعي"، بل تتعلق بالتمويل، والتسليم، والعملاء، وتدفقات النقد.

من هذه الزاوية، لا تزال NBIS.M وIREN.M وCRWV.M وAPLD.M تتمتع بمرونة كبيرة في الأحداث والأداء، ولكنها تحتاج أيضًا إلى أن تقدم للمستثمرين خصمًا أعلى على المخاطر (للمزيد من القراءة، انظر "عندما تستعد ميتا لبيع الحوسبة، هل ستظهر "قصص الأشباح" في سوق الذكاء الاصطناعي؟").

7. بدأ الذكاء الاصطناعي في الانتقال من السحابة إلى الحافة والعالم الحقيقي

في النصف الثاني من الربع الثالث، قد تستمر معاملات الذكاء الاصطناعي في الانتقال من التدريب والحوسبة السحابية إلى الاستدلال، والحوسبة الحافة، والتنفيذ في العالم الحقيقي.

تكمن جوهر Edge AI في انخفاض زمن الاستجابة، وانخفاض استهلاك الطاقة، وحماية الخصوصية، والاستجابة الفورية. لا يمكن أن تبقى انتشار الذكاء الاصطناعي على نطاق واسع محصورًا في السحابة، حيث تحتاج الهواتف المحمولة، وأجهزة الكمبيوتر، والسيارات، والكاميرات، والروبوتات، والمعدات الصناعية إلى قدرات استدلال محلية.

تعتبر QCOM.M وARM.M تمثيلات أكثر نضجًا على الجانب الطرفي، بينما تتعلق INTC.M بأجهزة الكمبيوتر الشخصية المعتمدة على الذكاء الاصطناعي ووحدات المعالجة المركزية الطرفية، ويمكن إدراج NOK.M في إطار AI-RAN، والشبكات اللاسلكية المخصصة، والاتصالات الصناعية.

NOK ليست سهمًا تقنيًا تقليديًا في الذكاء الاصطناعي، ولكن بنية الشبكة، وAI-RAN، وأعمال الاتصال الصناعية توفر لها مسارًا مختلفًا عن الأصول الأساسية للحوسبة.

تشمل Physical AI الروبوتات، والقيادة الذاتية، والطائرات بدون طيار، واللوجستيات التخزينية، والأتمتة الصناعية.

لا يقتصر جوهر هذا الاتجاه على الروبوتات نفسها، بل يشمل أيضًا الإدراك، والتحكم، والتنفيذ، والمحاكاة، ونظم الأمان. يمكن أن تعكس OUST.M وBB.M وTER.M وROK.M وSYM.M وMBLY.M وTSLA.M وISRG.M هذا الاتجاه من زوايا مختلفة.

لكن يجب التأكيد على أن Physical AI حاليًا أقرب إلى "ارتفاع السرد والتحقق من الطلبات المبكرة"، ولم تدخل بعد مرحلة تحقيق الأرباح الشاملة. يجب أن يركز الربع الثالث على العملاء الحقيقيين، والطلبات، والإنتاج الضخم، والإيرادات، بدلاً من مجرد مفاهيم المعاملات.

ثالثًا، من يمكن أن يكون الاتجاه التالي للتوسع بجانب الذكاء الاصطناعي؟

لا ينبغي أن يقتصر الربع الثالث على الذكاء الاصطناعي.

إذا استمر المؤشر في الارتفاع، ولكن السوق لا يزال لديه خط صناعي واحد فقط، ستصبح السوق مزدحمة بشكل متزايد، وأقل استقرارًا. لذا، يجب أن تكون الهيكلية الأكثر صحة هي أن يستمر الذكاء الاصطناعي في الحفاظ على الخط الرئيسي، بينما تبدأ الصناعات، والمالية، والإعلانات المنصة، والاستهلاك، وأمان سلسلة التوريد، والفضاء التجاري في تقديم أرباح جديدة ومرونة في الأحداث.

1. الصناعة، والطاقة، والمالية: الأهداف الأساسية لمراقبة عرض السوق

تعتبر الصناعة والمعدات الكهربائية أيضًا من الاتجاهات المستفيدة من توسع بنية الذكاء الاصطناعي.

يمكن أن تستفيد GE.M وETN.M وPWR.M وHON.M وRTX.M من الصناعة، والشبكة، ونفقات رأس المال، كما يمكن أن تقدم تقييمات أقل من الأسهم التكنولوجية البحتة.

تستحق المالية أيضًا متابعة مستمرة.

ستعمل التمويلات الخاصة بالذكاء الاصطناعي، والاكتتابات العامة، والاكتتابات السابقة للاكتتاب، وإصدارات السندات، واستعادة نشاط التداول، على تحسين ظروف الأعمال في السوق المالية، مما يعود بالفائدة على GS.M وMS.M وJPM.M وBAC.M وHOOD.M.

ومع ذلك، في ترتيب الخط الرئيسي للربع الثالث، لا تعتبر المالية من الطبقة الأساسية الأولى، مقارنةً بنفقات رأس المال للذكاء الاصطناعي، ومراكز البيانات، والتخزين، بل هي أكثر ملاءمة كاتجاه للتحقق من عرض السوق واستعادة الميل نحو المخاطر.

2. إعلانات المنصات والاستهلاك النقدي، أكثر ملاءمة لبيئة الفائدة العالية

لا تزال إعلانات المنصات، والحوسبة السحابية، وأعمال الاشتراك تتمتع بمرونة ربحية قوية.

تمتلك GOOGL.M وMETA.M وAMZN.M مزايا في الإعلانات، والحوسبة السحابية، ونظام المنصة، بينما تتعلق NFLX.M بإيرادات الاشتراك، وتوسع الإعلانات، والرافعة التشغيلية لمنصة المحتوى.

يحتاج الاستهلاك إلى مزيد من التمييز.

ستؤدي فترة الفائدة العالية إلى ضغط بعض الاستهلاك الاختياري والشركات الحساسة للتمويل. من هذه الزاوية، يكون الربع الثالث أكثر ملاءمة لمراقبة الشركات الرائدة في الاستهلاك التي تتمتع بتدفقات نقدية قوية، وقدرة تفاوض بارزة، أو تمتلك منصات وتأثيرات شبكية، مثل COST.M وWMT.M وBKNG.M وMCD.M.

3. أمان سلسلة التوريد: من أحداث قصيرة الأجل إلى علاوة طويلة الأجل

موضوعيًا، حتى وقت كتابة هذا المقال، لم تختف المخاطر الجيوسياسية، بل تطورت من صدمة أسعار النفط القصيرة الأجل إلى تفتيت صناعي طويل الأجل وعلاوة أمان.

لم يعد نطاق أمان سلسلة التوريد محصورًا في أشباه الموصلات، بل يشمل الدفاع، والمعادن الأساسية، ونظام الطاقة، وأمان الطاقة:

• يمكن متابعة الاتجاهات الذاتية لأشباه الموصلات من خلال INTC.M وTSM.M وGFS.M وASML.M وAMAT.M وLRCX.M وKLAC.M؛
• تشمل اتجاهات الدفاع والأمان LMT.M وNOC.M وRTX.M وLHX.M وKTOS.M وAVAV.M؛
• تشمل الاتجاهات المتعلقة بالموارد الأساسية MP.M وLAC.M وFCX.M وCCJ.M؛
• بينما تستمر الاتجاهات المتعلقة بالشبكة والطاقة في التركيز على GEV.M وETN.M وPWR.M وVRT.M.

قد لا ترتفع هذه الأصول جميعها في نفس الوقت، لكنها جميعًا تعكس تغييرًا طويل الأجل، وهو أن الشركات والدول بدأت تكون مستعدة لدفع تكاليف أعلى من أجل تكرار سلسلة التوريد، وأمان الطاقة، والبنية التحتية الأساسية.

4. الفضاء التجاري: بعد تثبيت الرواد، يجب على الأصول الثانوية إثبات Alpha

لا يزال الفضاء التجاري اتجاهًا مهمًا للنمو غير المرتبط بالذكاء الاصطناعي، ولكن لا ينبغي كتابته كمنطق بسيط لارتفاع القطاع.

عندما تؤسس الشركات الرائدة في الصناعة مرساة تسعير في السوق العامة، تحتاج الشركات التجارية الثانوية إلى إثبات قيمتها المستقلة من خلال الطلبات، وعدد الإطلاق، ونشر الأقمار الصناعية، والعقود الحكومية، والإيرادات المتكررة.

SPCX.M لا يزال هو مركز التسعير في القطاع بأكمله، بينما تحتاج RKLB.M وASTS.M وPL.M وLUNR.M وRDW.M وIRDM.M وGSAT.M وBKSY.M وSATL.M إلى الاعتماد على أعمالها الخاصة لتحقيق Alpha متميز.

بعبارة أخرى، منطق الفضاء التجاري ينتقل من "خيال الصناعة" إلى مرحلة "من يمكنه حقًا تحقيق دخل مستدام".

استنادًا إلى الإطار أعلاه، قمنا بتقسيم الأصول ذات الصلة إلى أربع فئات من الأولويات للمراقبة، بناءً على تحقيق الأرباح، وقيود AI CapEx، وبنية تحتية لمراكز البيانات، وإصلاحات منخفضة المستوى ومرونة الأحداث. هذه التصنيفات تهدف بشكل أساسي إلى تقديم إطار بحثي وترتيب متابعة، ولا تمثل حكمًا على العوائد المؤكدة، ولا تشكل نصيحة استثمارية:

• A+｜أولوية أساسية: الخط الرئيسي واضح، ومسار التحقق مباشر، وهو الأصول الأساسية للمراقبة في الربع الثالث؛
• A｜أولوية عالية: تتطابق بشكل كبير مع الخط الرئيسي، وتحفيز واضح، وتتمتع بشروط جيدة لتحقيق الأداء أو تصحيح التقييم؛
• A-｜أولوية متوسطة إلى عالية: منطق الصناعة قائم، لكن لا يزال يحتاج إلى مزيد من الطلبات أو التقارير المالية أو التحقق من الأحداث؛
• B+｜مراقبة عالية المرونة: الأحداث والأسعار مرنة للغاية، لكن عدم اليقين في تحقيق العوائد ومخاطر التقلب أكبر أيضًا؛

رابعًا، ثلاث سيناريوهات للربع الثالث: الفرص لا تزال موجودة، لكن لم تعد مناسبة للشراء العشوائي

بشكل عام، ترى MSX معهد مايتون أن الربع الثالث يمكن تقسيمه إلى ثلاث سيناريوهات رئيسية حول التضخم والأرباح وحالة تحقيق AI.

1. ما هي السيناريوهات الثلاثة؟

الأول هو السيناريو الأساسي، أي المحايد الإيجابي.

في السيناريو الأساسي، لم يعد PCE وCPI يرتفعان بشكل ملحوظ، ويستمر الاحتياطي الفيدرالي في الاعتماد على البيانات، مما يدفع موسم التقارير المالية إلى تعديل توقعات أرباح الشركات بشكل معتدل، وتستمر طلبات AI CapEx والتسليم في تحقيق العوائد.

في الوقت نفسه، يبدأ نطاق السوق في الانتشار من قادة AI الرئيسيين إلى الصناعة والمالية والإعلانات المنصة وبنية تحتية لمراكز البيانات.

في هذا السيناريو، لا يزال هناك مجال للتذبذب الصعودي في المؤشر، لكن نمط السوق سيتحول من Mega-cap AI Beta إلى تحقيق الأرباح، وقيود مراكز البيانات، والأصول ذات المرونة المنخفضة.

ثانيًا، هو السيناريو Bull Case، أي التعديل الإيجابي للأرباح وتراجع التضخم.

إذا انخفضت أسعار النفط، وانخفض التضخم في الخدمات الأساسية، وانخفضت أسعار الفائدة الطويلة الأجل، بينما تستمر طلبات AI والتخزين والطاقة والشبكات في تجاوز التوقعات، ستحصل السوق على نسبة أفضل من المخاطر إلى العوائد.

في هذا السيناريو، لا يزال هناك احتمال لاستمرار ارتفاع مؤشرات الأسهم الأمريكية. والأهم من ذلك، قد لا تقتصر الحركة على عدد قليل من قادة التكنولوجيا، بل قد تحصل بنية تحتية لمراكز البيانات والصناعة والنمو الدوري والمالية وسلسلة الأسواق المالية على مرونة أكبر في الارتفاع.

أخيرًا، هو السيناريو Bear Case، أي التضخم الثاني مع عدم تحقيق AI للتوقعات.

إذا دفعت أسعار النفط والرواتب والإيجارات أو تكاليف الأجهزة التضخم للتسارع مرة أخرى، سيعيد السوق تسعير مسار أسعار الفائدة الأعلى، بينما يبدأ العائد من AI CapEx في التعرض للشك، وقد تكون تقارير التخزين والاتصالات الضوئية أو مشغلي الحسابات أقل من التوقعات العالية، مما سيؤدي إلى ضغط واضح على تقييم الأسهم ذات النمو المرتفع.

في هذا السيناريو، قد تتضخم تقلبات الأسهم ذات المرونة العالية في AI بشكل ملحوظ، وقد ينكمش نطاق السوق مرة أخرى، وستعود الأموال إلى الأصول ذات التدفقات النقدية العالية والموارد والأصول الدفاعية.

2. ما هي المؤشرات الأكثر أهمية للمراقبة في الربع الثالث؟

لتحديد ما إذا كان منطق الأساس للربع الثالث لا يزال قائمًا، يمكن مراقبة الفئات التالية من الإشارات:

• البيانات الكلية: PCE وCPI والتضخم في الخدمات الأساسية والرواتب والتوظيف ومبيعات التجزئة وأسعار النفط؛
• أسعار الفائدة والاحتياطي الفيدرالي: عوائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات، وأسعار الفائدة الحقيقية، ونبرة FOMC وتغيرات الرسم البياني؛
• أرباح الشركات: نسبة تعديل EPS لمؤشر S&P 500، ومعدل تجاوز التقارير المالية وهوامش الربح؛
• AI CapEx: توجيهات الإنفاق الرأسمالي للعمالقة التكنولوجيين، وتسليم GPU، وتسليم مراكز البيانات والاتصالات الكهربائية؛
• مراكز البيانات: طلبات معدات الطاقة، واحتياجات التبريد السائل، ودورات الربط، وتسليم الخوادم وPCB والموصلات؛
• دورة التخزين: أسعار HBM وDRAM وNAND، وطلب HDD، وتوجيه MU وتقدم SK hynix ADR؛
• الاتصالات الضوئية: 800G و1.6T وAEC وSerDes وقدرة السيليكون الضوئي؛
• نطاق السوق: المؤشر المتساوي الوزن، وعدد الشركات المرتفعة وتصحيح أرباح القطاعات غير AI؛
• الأسواق المالية: الطروحات العامة الأولية، وزيادة الأسهم، وتمويل السندات، وحجم التداول واستعادة الأعمال المصرفية الاستثمارية؛
• درجة الازدحام: مراكز الأسهم في أشباه الموصلات وبنية AI التحتية والأسهم الحسابية، بالإضافة إلى تقلبات الخيارات الضمنية؛

لكن فيما يتعلق بالمخاطر، قد لا تأتي من حدث واحد، بل من انكماش متزامن للمتغيرات المتعددة، مثل ارتفاع التضخم مرة أخرى، وتوجه الاحتياطي الفيدرالي نحو موقف أكثر تشددًا، وعدم تحقيق عوائد AI CapEx للتوقعات، وتأخير تسليم مراكز البيانات، وضعف أسعار التخزين، وزيادة ضغوط التمويل لمشغلي الحسابات، بالإضافة إلى الطروحات العامة الأولية أو ADR ذات الاهتمام العالي التي تشكل تدفقًا للأموال من الأصول القائمة.

في الوقت نفسه، تجاوزت درجة الازدحام في أشباه الموصلات وبنية AI التحتية مستويات عالية، وإذا كانت التقارير المالية "تتوافق مع التوقعات" فقط، بدلاً من تجاوز التوقعات بشكل كبير، فقد تتعرض أسعار الأسهم لتقلبات واضحة بسبب فرق التوقعات.

لذلك، فإن جوهر الربع الثالث ليس تجنب المخاطر، بل رفع متطلبات جودة تحقيق الأداء.

كلمة أخيرة

لا تفتقر الأسهم الأمريكية في الربع الثالث إلى الفرص، ما يتغير حقًا هو ما ترغب السوق في دفعه مقابل نوع النمو.

في الفترة الماضية، طالما أنك تقف في أعلى سلسلة قيمة AI CapEx، ولديك ما يكفي من القوة الحسابية أو الشرائح أو القدرة الإنتاجية النادرة، فإن الشركات لديها فرصة لإعادة تقييم قيمتها. ولكن عندما يستمر التضخم في تقييد مساحة التقييم، وتصبح وسادة أسعار الفائدة أكثر نحافة، ستحتاج السوق في النهاية إلى العودة من الأرقام الكبيرة للاستثمار إلى البيانات المالية.

فيما يلي، يعتمد ما إذا كان المؤشر يمكن أن يستمر في الارتفاع على ما إذا كانت الأرباح يمكن أن تدعم التقييم الحالي؛ وما إذا كانت حركة AI يمكن أن تستمر، يعتمد على ما إذا كان يمكن أن يتحول الإنفاق الرأسمالي على طول سلسلة القيمة إلى طلبات وتسليم وإيرادات وتدفقات نقدية حرة وعوائد رأسمالية.

وهذا يعني أيضًا أن الخط الرئيسي لـ AI في الربع الثالث لم ينتهِ، بل يحدث فقط تصفية داخلية أكثر صرامة.

لا تزال الشرائح هي نقطة البداية، لكنها لم تعد الإجابة الوحيدة؛ التخزين، والاتصالات الضوئية، والطاقة، والتبريد، وتسليم الأنظمة، أصبحت الآن مراحل أسهل للتحقق من الأداء في المرحلة التالية. في الوقت نفسه، ستحدد قدرة الصناعة والإعلانات المنصة والمالية وأمان سلسلة التوريد والفضاء التجاري على الاستمرار في دفع هذه الحركة ما إذا كانت هذه الدورة مجرد ازدهار مؤشرات مدفوعة من عدد قليل من القادة، أم أنها انتشار أرباح أكثر استدامة.

من AI Beta إلى تحقيق الأرباح، لم تنتهِ القصة الرئيسية بعد.

لقد بدأت جولة جديدة من التسعير.