¿Por qué comprar MSTR en lugar de un ETF de Bitcoin directamente?

Autor: ++Murphy++

El 15 de octubre, MSCI aprobó oficialmente nuevas reglas que excluyen a las empresas no operativas que no cumplen con los estándares del índice de mercados globales invertibles. En una simulación previa, MSTR fue incluido en la lista de empresas a eliminar. El resultado final se anunciará el 11 de noviembre y entrará en vigor después del cierre del 30 de noviembre.

Tras el anuncio, MSTR sufrió una fuerte caída. Algunos se preguntan: ¿cómo elegir entre BTC y MSTR?

Para responder a esta pregunta, primero debemos aclarar la lógica subyacente.

Primero, consideremos la presión teórica de venta: actualmente se estima que los fondos que siguen índices relacionados con MSCI poseen alrededor de 13 millones de acciones de MSTR, que, según el precio de cierre del 16 de octubre, tienen un valor cercano a 1.8 mil millones de dólares, lo que equivale al 60% del volumen promedio diario de los últimos 30 días.

Esta posible venta no es pequeña, pero tampoco es de un tamaño que el mercado no pueda absorber.

Si realmente se elimina del índice, MSTR perderá una parte de la "demanda pasiva", pero lo que debemos observar es si habrá suficiente "demanda activa" en el futuro.

Esto plantea otra pregunta:

En un momento en que el ETF de Bitcoin al contado ya es bastante maduro, si una empresa solo mantiene BTC a largo plazo, ¿por qué los inversores no compran directamente el ETF y asumen riesgos adicionales como costos de gestión, costos de financiamiento y dilución de acciones?

Por lo tanto, la estrategia debe demostrar: no solo puede beneficiarse del aumento de BTC, sino que también puede, a través de operaciones de capital, hacer que el patrimonio neto de cada acción en manos de los accionistas comunes continúe creciendo.

¿Es posible esto? ¡Por supuesto que sí!

Un ejemplo sencillo:

Supongamos que MSTR posee 100 BTC y ha emitido 100 acciones, entonces cada acción corresponde a 1 BTC. Si el mercado está dispuesto a otorgar una valoración de 1.5 veces el valor neto de los activos (es decir, mNAV=1.5), la empresa puede emitir 20 acciones, lo que le permitiría recaudar el equivalente a 30 BTC.

Con este dinero, continúa comprando BTC, aumentando su tenencia a 130 BTC, y el número total de acciones se convierte en 120. En este momento, cada acción corresponde a 1.083 BTC, un aumento del 8.33%. Incluso si el precio de BTC no cambia, el "patrimonio por acción de BTC" de los accionistas existentes también aumenta.

Este es el núcleo del ciclo de financiamiento de MSTR: utilizar la financiación a través de la prima de acciones para hacer que el crecimiento de las reservas de BTC supere el crecimiento del capital. Si este crecimiento puede mantenerse, naturalmente habrá oportunidades para atraer más fondos activos, apoyando así la prima de valoración y formando un ciclo positivo.

Sin embargo, hay que tener en cuenta que hay dos condiciones previas:

1. El mercado debe estar dispuesto a otorgar una prima suficiente (mNAV).

2. El aumento del patrimonio neto por acción de BTC no significa que el precio de MSTR necesariamente superará a BTC.

Porque el precio de la acción no solo depende del precio de BTC y del patrimonio neto por acción, sino también de cuánto valor esté dispuesto a otorgar el mercado. Si mNAV se reduce drásticamente, podría anular las ganancias de los dos anteriores.

Por eso, lo que Saylor más desea transmitir al mercado es: "podemos crear retornos que superen la tenencia directa de BTC a través de la gestión de capital".

Pero esto no se logra solo con palabras; debe demostrarse con hechos; el olfato del capital es agudo, y siempre que haya "ganancias", la demanda activa fluirá.

🚩 En otras palabras, los rendimientos de la inversión en MSTR dependerán de tres variables:

El precio de BTC, el patrimonio neto por acción de BTC (cantidad de BTC por acción después de deducir deudas y preferencias), y mNAV (la prima que el mercado está dispuesto a pagar por el valor neto de los activos de BTC por acción de MSTR).

A partir de esto, podemos deducir tres posibles caminos futuros para MSTR:**

Camino 1: Aumento de BTC, expansión simultánea de mNAV

BTC entra en un fuerte mercado alcista, el mercado vuelve a confiar en la capacidad de financiamiento de MSTR, y el patrimonio neto por acción de BTC sigue aumentando. En este caso, MSTR no solo se beneficiará del aumento de BTC, sino que también obtendrá beneficios de la expansión de la prima de valoración, teniendo la oportunidad de superar claramente a BTC.

Camino 2: Aumento continuo de BTC, pero mNAV se mantiene bajo

El precio de BTC sube, pero cada vez más demanda de inversión es absorbida por el ETF al contado, lo que dificulta que MSTR obtenga una valoración más alta. En este caso, incluso si mNAV se mantiene alrededor de 1, MSTR aún podría superar a BTC gracias al efecto de apalancamiento de su estructura de capital y al crecimiento del patrimonio neto por acción de BTC. Sin embargo, sus rendimientos excesivos provendrían más de la apreciación de activos.

Camino 3: Aumento de BTC, pero mNAV se comprime continuamente

Incluso si BTC sube, MSTR aún podría verse afectado por costos de financiamiento, dilución de acciones y cambios en las preferencias del mercado, lo que llevaría a una disminución continua de la valoración. En este caso, si el crecimiento del patrimonio neto por acción de BTC no es suficiente para compensar la compresión de mNAV, entonces MSTR podría quedar rezagado respecto a BTC.

Finalmente, veamos la valoración actual.

El 23 de julio de este año, Strategy modificó el método de cálculo de mNAV. Según los nuevos datos: el 21 de agosto había caído a 1.01 veces, y a principios de octubre había alcanzado aproximadamente 1.20 veces, cerrando en 1.08 veces el 16 de octubre.

Objetivamente, según el nuevo método, 1.08 veces significa que la prima de valoración actual de MSTR es relativamente limitada. Por supuesto, una prima baja no significa necesariamente que esté subestimada.

En el futuro, si Strategy puede restaurar una fuerte capacidad de financiamiento y continuar aumentando el patrimonio neto por acción de BTC, entonces el mercado aún podría otorgar una valoración más alta. Por el contrario, si el ciclo falla, mNAV no necesariamente volverá a los niveles históricos altos con el aumento de BTC.

Por lo tanto, en cuanto a cómo elegir entre BTC y MSTR, la clave radica en en qué camino confías más.

Si crees en el camino 1 o 2, MSTR será más atractivo (en el 2 debes juzgar cuánto puede crecer el patrimonio neto por acción de MSTR); si es el camino 3, entonces poseer BTC directamente o un ETF al contado sería la mejor opción.

En última instancia, comprar BTC es apostar por el valor a largo plazo de BTC en sí; comprar MSTR, además de confiar en BTC, también implica una apuesta adicional sobre la capacidad de gestión de capital de Saylor.

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