Según se ha informado, la ESMA ha abierto una consulta sobre las garantías tokenizadas en la compensación de la UE, centrada en los riesgos jurídicos, de liquidez y operativos. Las cámaras de compensación deben determinar si podrían ejecutar y liquidar estos activos en situaciones de tensión o ante el impago de un miembro. El debate regulatorio cobra relevancia porque Eurex Clearing ya puso en marcha el 2025/06/30 un servicio operativo de movilización de garantías basado en DLT y comunicó el 2025/07/29 la primera operación real, en la que participaron J.P. Morgan y PGGM.

La revisión comunicada de la ESMA se centra en los riesgos de tensión en la compensación

La consulta de la ESMA de la que se ha informado se entiende mejor como una revisión de los riesgos de compensación asociados a las garantías tokenizadas, y no como un cambio normativo confirmado. Según la información disponible, la ESMA pregunta si estas garantías pueden gestionarse con seguridad desde el punto de vista jurídico, de liquidez y operativo, especialmente ante el incumplimiento de un miembro compensador o en escenarios de tensión de mercado. Esta es la cuestión central para las entidades de contrapartida central: no basta con que las garantías se muevan con rapidez en condiciones normales si, al deteriorarse el entorno, resulta difícil controlarlas, valorarlas o liquidarlas.

La urgencia del asunto responde a que las garantías tokenizadas ya no son solo materia de debate regulatorio. Eurex Clearing anunció el 2025/06/30 que había puesto en marcha con éxito un servicio de movilización de garantías basado en DLT para la entrega de garantías de margen, y el 2025/07/29 indicó que J.P. Morgan había completado una operación real para el inversor institucional neerlandés PGGM. En otras palabras, el contexto de mercado descrito en el informe ya es visible en la infraestructura operativa de poscontratación.

En la práctica, la actuación comunicada de la ESMA es relevante porque la infraestructura operativa está llegando antes de que el marco de políticas públicas esté plenamente definido. Esto lleva directamente a una cuestión más concreta: qué demuestran realmente estos sistemas ya en funcionamiento.

Eurex demuestra movilidad de garantías, no una ampliación automática de su admisibilidad

La evidencia confirmada más sólida hasta ahora se refiere a la movilidad de las garantías, no a una nueva categoría amplia de activos admisibles para compensación. Eurex Clearing explicó que su servicio, desarrollado con HQLAx y Clearstream Banking Luxembourg, permite movilizar garantías en valores desde otros custodios hacia Clearstream para utilizarlas en el margen de Eurex y en la asignación al fondo de garantía. Eurex también señaló que el esquema admite tanto los regímenes jurídicos de prenda como los de transferencia de titularidad, un detalle importante porque la tokenización no elimina la necesidad de un control jurídico consolidado sobre las garantías.

Esta distinción es clave para interpretar la consulta de la ESMA de la que se ha informado. Una red DLT puede acelerar el acceso a las garantías y su traslado entre distintas ubicaciones, pero la velocidad por sí sola no resuelve las cuestiones más complejas de la compensación: quién ostenta el control jurídico, cómo se valora el activo en una situación de tensión, si puede liquidarse con rapidez y si las distintas infraestructuras siguen siendo interoperables en caso de incumplimiento. El modelo confirmado de Eurex muestra que las garantías existentes en valores pueden movilizarse con mayor eficiencia dentro de la estructura de una ECC. Por sí mismo, no demuestra que las stablecoins, los depósitos tokenizados o los activos DLT nativos hayan pasado a ser garantías aceptadas por las ECC bajo nuevas normas de la UE.

Por tanto, la interpretación más útil es concreta y acotada: el mercado ya cuenta con evidencia de que la transferencia de garantías tokenizadas o habilitadas por DLT puede funcionar operativamente, pero el desafío regulatorio sigue siendo determinar si estos mecanismos resisten cuando se alteran las condiciones normales de liquidación.

Pontes del BCE aclara la capa de liquidación de las finanzas tokenizadas

El siguiente punto de referencia confirmado es la arquitectura del dinero de liquidación, que se sitúa junto a las normas de garantías de las ECC, pero no dentro de ellas. El informe original vinculaba la revisión de la ESMA con las stablecoins, los depósitos tokenizados y la moneda de banco central. El avance oficial más claro en este ámbito llegó después, cuando el Banco Central Europeo anunció el 2026/09/21 que el Eurosistema había lanzado Pontes para liquidar operaciones mayoristas de activos tokenizados en dinero de banco central.

Esto importa porque separa dos capas que con frecuencia se confunden. El servicio operativo de Eurex trata de cómo movilizar más rápidamente garantías en valores hacia una cámara de compensación. Pontes se ocupa de cómo liquidar en dinero de banco central las operaciones mayoristas admisibles con activos tokenizados. Ambos forman parte de la estructura de mercado tokenizada de Europa, pero resuelven problemas diferentes. Uno mejora el acceso y la asignación de garantías; el otro aporta la capa del activo de liquidación que el BCE considera más segura para las finanzas mayoristas tokenizadas.

Hasta que se aclare el registro exacto de la consulta de la ESMA, el principal aspecto a vigilar es si algún texto posterior establece una distinción clara entre los valores tokenizados utilizados como garantía, los activos DLT nativos y los instrumentos de liquidación, como las stablecoins o los depósitos tokenizados. Esa diferenciación determinará si el debate regulatorio se centra principalmente en la mecánica de transferencia, en la admisibilidad de las garantías o en ambas cuestiones.