Tras el frenesí de toma de ganancias: los market makers cripto se sumergen en lo profundo

Título original del artículo: "Adiós a los principiantes, los market makers cripto alcanzan la mayoría de edad"
Autor original: Ada, DeepTech TechFlow

En el discurso de las criptomonedas, los market makers siempre parecen estar en la cima de la cadena alimenticia. Son vistos como "ganadores a nivel de sistema" a la par de los exchange de criptomonedas, imaginados por los externos como actores que no asumen riesgos direccionales, sino que actúan como una "máquina de ordeño" que se beneficia de cada oscilación del mercado.

Sin embargo, cuando realmente entras en esta industria, lo que ves es una escena diferente y brutal: algunos son liquidados de la noche a la mañana en condiciones de mercado extremas, otros salen consternados debido a un solo error de control de riesgos, y muchos más se ven obligados a rediseñar todo su modelo de negocio en medio de ganancias reducidas a la mitad, guerras de precios fallidas y una escasez de activos de calidad.

Los días de los market makers cripto están lejos de ser tan glamorosos como se imagina.

En los últimos dos años, esta industria ha experimentado una purga silenciosa pero sangrienta. Con la retirada de las ganancias inesperadas y el endurecimiento de las regulaciones, las capacidades de cumplimiento, los sistemas de gestión de riesgos y la acumulación tecnológica han reemplazado al coraje y las operaciones grises del pasado, convirtiéndose en el nuevo umbral de supervivencia. Esto ya no es un juego de "quien se atreve, gana", sino más bien una competencia de supervivencia profesional a largo plazo con bajo margen de error.

En entrevistas en profundidad con varios market makers de primer nivel, surgió un juicio altamente consistente: los market makers cripto de hoy ya no son solo "proveedores de liquidez", sino que han evolucionado hacia una forma híbrida de "inversor de mercado secundario + gestor de riesgos + infraestructura".

A medida que la marea retrocede, la competencia vuelve a la racionalidad, los riesgos quedan totalmente expuestos, ¿quién está saliendo? ¿Quién puede permanecer en la mesa?

De "arbitraje de base" a "altamente institucionalizado"

Si retrocedemos el reloj a 2017, el sentido moderno de "market maker cripto" era casi inexistente.

En aquel entonces, el market making era más como un frenesí de arbitraje gris. Pedir prestado monedas, golpear el mercado, reponer, devolver monedas... vender fichas cuando la liquidez era abundante y absorber lentamente fichas en el período de cola larga. Los límites entre los exchange de criptomonedas, los proyectos y los market makers eran extremadamente borrosos, y prácticas como la manipulación de precios y el trading falso, consideradas delitos graves en las finanzas tradicionales, eran la norma en ese momento.

Sin embargo, el tiempo está eliminando despiadadamente este modelo.

El juicio consensuado dado por múltiples entrevistados es que los market makers en 2017 dependían del coraje y la asimetría de información; mientras que los market makers de hoy dependen de sistemas, control de riesgos y cumplimiento.

El núcleo del cambio no radica en una simple "actualización de tácticas", sino en un cambio fundamental en la estructura subyacente de la industria. En el pasado, si los market makers "jugaban según las reglas" podría haber sido una elección moral; ahora, es una cuestión de vida o muerte.

Joseph, socio de inversión de Klein Labs, reveló que todo su negocio actual debe girar en torno a la "auditabilidad". La estandarización de contratos, las auditorías financieras, los detalles de transacciones y los informes de entrega han pasado de ser "opcionales" a "configuraciones predeterminadas". Como resultado, los costos de cumplimiento ahora representan del 30% al 50% de los gastos operativos totales.

A medida que se acelera el proceso de cumplimiento de las plataformas de trading, la transparencia de las rutas de financiación de proyectos y la adopción de narrativas regulatorias, la lógica de supervivencia de los market makers se ha visto obligada a reestructurarse. El viejo modelo de base de "operación de caja negra + orientado a resultados" está siendo eliminado sistemáticamente.

Una señal evidente es que un número creciente de market makers está comenzando a incorporar "Regulación primero" en su narrativa de marca, sin evitar más el tema.

La transformación de roles es igualmente profunda. En la era de base, los market makers eran meros ejecutores, con proyectos que proporcionaban fondos y token mientras los market makers eran responsables de proporcionar liquidez. Hoy en día, los market makers son más como socios junior.

"Si incorporamos un proyecto se ha convertido en una decisión similar a una decisión de inversión. Los fundamentos del proyecto, la estructura de circulación, la configuración de la plataforma de trading, el rango de volatilidad se evalúan cuantitativamente de antemano", dijo Joseph. "Los proyectos que no llegan al top 1000 por capitalización de mercado pueden ni siquiera calificar para una discusión".

La razón es simple. Un proyecto de baja calidad puede consumir todo el presupuesto de riesgo de un market maker durante un año. En este sentido, el market making ya no es solo un simple "negocio de tarifas de servicio", sino un juego a largo plazo centrado en la exposición al riesgo.

Por supuesto, el arbitraje de base no ha desaparecido por completo, sino que ha sido marginado.

En los rincones oscuros de la industria, todavía existen operaciones de alto riesgo y alta área gris, pero su dificultad para escalar ha ido aumentando y su espacio de supervivencia ha sido severamente restringido. Cuando las plataformas de trading, los equipos de proyecto y el sentimiento del mercado prefieren la "liquidez de estado estable", los jugadores que no juegan según las reglas se convierten en un riesgo sistémico.

En el campo actual del market making cripto, "jugar según las reglas" ha pasado, por primera vez, de ser una restricción moral a una ventaja competitiva central.

Las ganancias inesperadas están desapareciendo

En comparación con el último mercado alcista, los equipos de proyecto han reducido significativamente su asignación de presupuesto a los market makers. "Los datos muestran que este año, algunos proyectos incluso han reducido el presupuesto de token proporcionado en un 50% en comparación con la ronda anterior", declaró Vincent, Director de Información de Kronos Labs.

Pero esto no es solo un problema de "recortes presupuestarios"; una fuerza impulsora más profunda proviene de la evolución de la mentalidad de la primera parte (equipo del proyecto).

La comprensión de los equipos de proyecto sobre el negocio de market making ha mejorado enormemente. Han comenzado a comprender el espacio de ganancias de los market makers, ya no satisfechos con compromisos vagos de liquidez, sino exigiendo KPI cuantificables, una lógica de entrega clara y una explicación profunda de la eficiencia del uso de cada fondo.

En resumen, menos fondos, mayores demandas.

Ante esta presión, los principales market makers no se involucraron ciegamente en una guerra de precios. Vicent enfatizó que el market making es una industria que valora los sistemas, el control de riesgos y la experiencia. Una vez que las cotizaciones caen por debajo del costo de cobertura de riesgo, los market makers no enfrentarán una erosión de ganancias, sino una crisis de supervivencia. Por lo tanto, cuando la relación riesgo-recompensa está desequilibrada, prefieren renunciar.

Esto significa que el mercado no ha sido completamente penetrado por "jugadores de bajo precio"; en cambio, ha filtrado a un grupo de sobrevivientes que mantienen la línea.

Otro fenómeno actual es este: los clientes de alta calidad son escasos y los proyectos de cola larga no son rentables.

Reele de ATH-Labs declaró: "El número de proyectos que realmente tienen valor de market making es mucho menor que el número de market makers en el mercado". Muchos proyectos de cola larga, debido a la falta de profundidad o susceptibilidad al arbitraje, incluso si cumplen con los criterios de market making, encuentran difícil generar retornos sostenibles.

Esto ha llevado a una situación típica de "alta demanda, baja oferta": los principales market makers se concentran en proyectos de alta calidad, mientras que los equipos pequeños y medianos solo pueden girar hacia adentro en proyectos marginales con ganancias delgadas y riesgos extremadamente altos.

En este contexto, el negocio de market making está evolucionando de un simple "centro de ganancias" a un "punto de entrada de relación". Muchos market makers ven el market making como un trampolín para la colaboración a largo plazo, lo que les permite entrar en tesorerías de proyectos, trading OTC, productos estructurados e incluso convertirse en puntos de partida para asesoramiento de mercado secundario o gestión de activos.

En otras palabras, la ganancia real no está cada vez más en la "tarifa de market making" sino en estructuras posteriores. Esto también explica por qué muchos market makers que todavía están activos se están expandiendo simultáneamente a inversiones, gestión de activos, asesoramiento y otras líneas de negocio. No se están transformando; en cambio, están buscando "espacio de extensión de vida" para un negocio central ya comprimido.

Remodelación de la industria: Dividiendo la mesa

En el ciclo anterior, la competencia de market makers se llevaba a cabo principalmente en la misma mesa, con las mismas plataformas de trading, las mismas formas de producto y las mismas métricas de liquidez.

Sin embargo, este año, esta mesa se está dividiendo.

El surgimiento del market making on-chain, derivados, tokenización de acciones y otras nuevas pistas está cambiando sistemáticamente el panorama competitivo de los market makers.

A nivel narrativo, el market making on-chain a menudo se etiqueta como "abierto, descentralizado", pero en la práctica, sus barreras de entrada están aumentando en lugar de disminuir. La incertidumbre de la liquidez real, las restricciones del entorno de ejecución y los riesgos normalizados de smart contract lo convierten en una curva de aprendizaje completamente diferente, en lugar de una tarea simple.

En comparación con el market making on-chain, el market making de derivados exhibe las características opuestas. Tiene una alta barrera de entrada, pero una vez establecido, el foso es muy profundo.

En el market making de derivados, el mercado de contratos tiene requisitos extremadamente estrictos de control de riesgos y gestión de posiciones, lo que hace que el market making de derivados se incline naturalmente hacia instituciones con mayor tamaño de capital, mayor experiencia en control de riesgos y sistemas más maduros. En esta pista, los nuevos jugadores tienen oportunidades, pero el margen de error es extremadamente bajo.

En cuanto a la tokenización de acciones, aunque se ve como una narrativa clave que conecta las finanzas tradicionales, todavía está en las primeras etapas a nivel de market making. El desafío central radica en la complejidad de las estructuras de cobertura y liquidación, lo que hace que la mayoría de los market makers adopten una actitud de "investigación primero, participación cautelosa".

En otras palabras, esta es una pista con un potencial extremadamente alto pero que aún no ha formado un modelo de market making estable.

Desde la perspectiva de Reele, estos nuevos tipos de pistas de market making no solo están remodelando la estructura de la industria, sino también la fuente de su presión de innovación. Aunque la base de clientes ha disminuido, todavía necesitan adaptarse rápidamente a las nuevas tendencias del mercado que surgen constantemente y proporcionar mejores estrategias de market making a los proyectos.

"La industria del market making se está moviendo de un 'mercado unificado' a un ecosistema estructurado de 'pistas paralelas múltiples'. La competencia entre los market makers está cambiando de una 'competencia homogeneizada' a una diferenciación de capacidades entre pistas", declaró Reele.

El foso de los market makers cripto

A medida que las ganancias inesperadas retroceden, los roles cambian y las pistas se diferencian, una realidad se vuelve cada vez más clara: la competencia entre los market makers ya no se trata de quién es más agresivo, sino de quién es menos probable que cometa errores.

En esta etapa, lo que realmente los distingue no es una sola ventaja, sino todo un conjunto de capacidades de sistema difíciles de replicar.

Estas capacidades de sistema incluyen un sistema de trading estable, un sistema estricto de gestión de riesgos, fuertes capacidades de investigación, cumplimiento y auditabilidad, todo lo cual construye el sistema de confianza de los market makers cripto.

Joseph reveló que el costo de crédito y el costo de cumplimiento gastados en la construcción de este sistema de confianza son actualmente los mayores gastos. Aunque la industria de market making cripto ya es un mercado altamente competitivo, para los recién llegados, establecer consenso y reputación, así como lidiar con los riesgos, puede no ser necesariamente más experimentado que los market makers de larga data.

La limpieza del mercado cripto del 11 de octubre de 2025 fue una validación. Vicent declaró que este evento reflejó que la velocidad de propagación del apalancamiento y la liquidación ya es mucho más rápida que los mecanismos tradicionales de respuesta de control de riesgos; la industria está acelerando la diferenciación, los equipos con infraestructura y capacidades de control de riesgos insuficientes serán eliminados, y el mercado evolucionará hacia una mayor concentración e institucionalización.

"El market making es ahora una ingeniería de sistemas. Los equipos que realmente pueden sobrevivir a largo plazo no son los que evaden el riesgo una vez, sino los que asumen desde el principio que una purga definitivamente ocurrirá y se preparan para ello", dijo Vicent.

En general, el verdadero foso de un proveedor de liquidez es ser "difícil de estropear fatalmente" en múltiples puntos clave. Esto ha llevado a lo que puede parecer un resultado contraintuitivo: los proveedores de liquidez más exitosos son los más restringidos, institucionalizados y sistematizados.

A medida que el mercado transita hacia una fase de competencia intensa e institucionalización de riesgos, los proveedores de liquidez cripto ya no son meros "arbitrajistas de borde", sino un papel fundamental crucial pero estrechamente vinculado en el sistema financiero cripto.

Su lógica de supervivencia ahora se acerca cada vez más a las finanzas tradicionales, operando con la misma precisión que los gigantes de trading de alta frecuencia de Wall Street pero en un "bosque oscuro" que nunca duerme, con una volatilidad diez veces mayor que la del Nasdaq y abierto para operar 24/7.

Esto no es solo un retorno a las finanzas tradicionales, sino una evolución de especies en un entorno extremo.

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