Arthur Hayes: ¿Por qué el bitcoin tendrá un rendimiento inferior al del oro y al del NASDAQ en 2025?

Título original del artículo: Nube ceñuda

Autor del artículo original: Arthur Hayes, cofundador de BitMEX

Traducción del artículo original: Noticias Bitpush

(Descargo de responsabilidad: Todas las opiniones expresadas en el artículo son exclusivamente del autor y no deben considerarse como asesoramiento de inversión ni como una recomendación para realizar transacciones de inversión.

Todas las deidades a las que adoro han adoptado la forma de adorables peluches.

Durante la temporada alta de esquí en Hokkaido, en enero y febrero, rezaba a la «nube ceñuda», la deidad encargada de las nevadas. El clima local dicta que durante el pico de la temporada de nieve, los copos caen incesantemente casi día y noche, sin apenas dejar ver el sol. Afortunadamente, también rezo al dios de las vitaminas, un pequeño y adorable peluche con forma de caballo, que me concede comprimidos de vitamina D3 y otras bendiciones.

Aunque me encanta la nieve, no toda la nieve es de alta calidad y segura. La experiencia de esquiar sin preocupaciones y llena de emoción que disfruto requiere un tipo específico de nieve: baja velocidad del viento por la noche, con temperaturas entre -5 y -10 grados Celsius. En estas condiciones, la nieve nueva puede adherirse eficazmente a la nieve vieja, creando nieve polvo sin fondo. Durante el día, la nube fruncida bloquea longitudes de onda específicas de la luz solar, evitando que las laderas orientadas al sur, entre otras, se «cocinen», lo que podría provocar posibles avalanchas.

A veces, la nube ceñuda nos abandona a los intrépidos esquiadores por la noche. Las noches frías y despejadas provocan que la capa de nieve se caliente y se enfríe, lo que da lugar a la formación de «capas», creando una capa débil persistente. Este fenómeno persiste en la capa de nieve durante un periodo prolongado y, una vez desencadenado por la transferencia de energía debida al peso de un esquiador, puede provocar avalanchas mortales.

Como siempre, la única forma de comprender qué tipo de capa de nieve ha creado Frowny Cloud es estudiando la historia. En las laderas, realizamos estudios excavando enormes fosas y analizando los diferentes tipos de nieve que han caído a lo largo del tiempo. Pero como este no es un artículo sobre la teoría de las avalanchas, nuestro enfoque en el mercado consiste en estudiar los gráficos y las interacciones entre los acontecimientos históricos y los movimientos de los precios.

En este artículo, pretendo explorar la relación entre el bitcoin, el oro, las acciones (especialmente las de los gigantes tecnológicos estadounidenses del índice Nasdaq 100) y la liquidez del dólar estadounidense.

Aquellos que son fanáticos del oro o forman parte del establishment financiero y llevan pañuelos Hermès y zapatos de suela roja (que creen firmemente en «comprar y mantener acciones a largo plazo»; mi nota media en la Wharton School no fue lo suficientemente alta como para entrar en la clase del profesor Siegel) (Nota de Bitpush: Jeremy Siegel es una figura destacada de la Wharton School, uno de los economistas más respetados de Wall Street, y está entusiasmado con la idea de que el bitcoin se convierta en el activo convencional con peor rendimiento para 2025.

Estos fanáticos del oro se han burlado de los entusiastas del bitcoin: dado que el bitcoin se promociona como un voto en contra del orden existente, ¿por qué su rendimiento no ha igualado o superado al del oro? Esos asquerosos traficantes de acciones de moneda fiduciaria también se han burlado: El bitcoin no es más que un juguete de «alta beta» (alto riesgo) del Nasdaq, pero en 2025 ni siquiera ha logrado mantenerse al día, así que ¿por qué considerar las criptomonedas en la asignación de activos?

Este artículo presentará una serie de gráficos muy bien hechos, acompañados de mis comentarios, para desentrañar las interrelaciones de estos activos.

Creo que el rendimiento de Bitcoin es totalmente el esperado.

Ha seguido la tendencia a la baja de la liquidez de la moneda fiduciaria, especialmente la liquidez del dólar, ya que el impulso crediticio de la «Paz Americana» (Pax Americana) es la fuerza más importante en 2025.

El aumento del oro se debe a que los soberanos insensibles al precio están acumulando cantidades ingentes, por temor a que Estados Unidos saquee los tesoros públicos estadounidenses (como le ocurrió a Rusia en 2022).

Las recientes medidas de Estados Unidos contra Venezuela solo reforzarán aún más el deseo de las naciones de poseer oro en lugar de deuda estadounidense. Por último, la burbuja de la IA y sus industrias relacionadas no desaparecerán. De hecho, Trump debe redoblar el apoyo nacional a la IA, ya que es el mayor contribuyente al crecimiento del PIB imperial. Esto significa que, aunque se ralentice el ritmo de creación de dólares, el Nasdaq puede seguir subiendo porque Trump lo ha «nacionalizado» en esencia.

Si observamos los mercados de capitales de China, veremos que las acciones tienen un rendimiento muy bueno en las primeras etapas de la nacionalización, pero luego su rendimiento es muy inferior a medida que los objetivos políticos prevalecen sobre los beneficios de los capitalistas.

Si los movimientos de precios del bitcoin, el oro y el mercado bursátil en 2025 confirman mi arquitectura de mercado, entonces podré seguir centrándome en las fluctuaciones de la liquidez del dólar.

Para recordar a los lectores, mi predicción es: Trump inyectará crédito de forma descabellada para que la economía «arranque a toda máquina». Una economía en auge ayuda a los republicanos a ganar las elecciones de noviembre de este año. Con la expansión del balance del banco central, los bancos comerciales concediendo préstamos a «industrias estratégicas» y la bajada de los tipos hipotecarios debido a la impresión de dinero, el crédito en dólares se expandirá masivamente.

En conclusión, ¿significa esto que puedo seguir «navegando» sin preocupaciones, es decir, invertir agresivamente lo que he ganado en moneda fiduciaria y mantener la máxima exposición al riesgo? Dejo que sea el público quien juzgue.

Gráfico de vista aérea

En primer lugar, comparemos los rendimientos del bitcoin, el oro y el Nasdaq durante el primer año del segundo mandato de Trump. ¿Cómo se comparó el rendimiento de estos activos con los cambios en la liquidez del dólar?

Lo explicaré con más detalle más adelante, pero la hipótesis básica es la siguiente: si la liquidez del dólar estadounidense disminuye, estos activos también deberían caer en consecuencia. Sin embargo, el oro y el mercado bursátil han subido. El bitcoin se comportó como era de esperar: tan mal como las heces de perro. A continuación, explicaré por qué el oro y el mercado bursátil pueden subir en contra de la tendencia de reducción de la liquidez del dólar estadounidense.

[Gráfico: Comparación entre Bitcoin (rojo), oro (dorado), Nasdaq 100 (verde) y liquidez del dólar estadounidense (morado).

No es oro todo lo que reluce, pero el oro sí que reluce.

Mi aventura con las criptomonedas comenzó con el oro. En 2010 y 2011, cuando la Reserva Federal intensificó la flexibilización cuantitativa (QE), comencé a comprar oro físico en Hong Kong. Aunque la cantidad absoluta era lamentablemente pequeña, la proporción de mi patrimonio neto en ese momento era sorprendentemente alta.

Finalmente, aprendí una dolorosa lección sobre la gestión de posiciones, ya que tuve que vender mi oro con pérdidas para comprar bitcoins con fines de arbitraje en 2013. Por suerte, todo salió bien. No obstante, sigo teniendo una cantidad significativa de monedas y lingotes de oro físicos en cámaras acorazadas de todo el mundo, y mi cartera de acciones también está dominada por acciones de minas de oro y plata. Los lectores pueden preguntarse: si soy un devoto seguidor de Satoshi Nakamoto, ¿por qué sigo teniendo oro?

Tengo oro porque estamos en las primeras etapas de la venta de bonos del Tesoro estadounidense y la compra de oro por parte de los bancos centrales mundiales. Además, los países utilizan cada vez más el oro para saldar los desequilibrios comerciales, incluso al analizar el déficit comercial de Estados Unidos.

En resumen, compro oro porque los bancos centrales lo están comprando. El oro, como verdadera moneda de la civilización, tiene una historia de 10 000 años. Por lo tanto, ningún gestor importante de reservas de un banco central almacenará bitcoins en un sistema que actualmente desconfía del dólar estadounidense; están comprando oro y seguirán haciéndolo. Si la proporción de oro en las reservas de los bancos centrales mundiales vuelve al nivel de la década de 1980, el precio del oro subirá a 12 000 dólares. Antes de que pienses que estoy delirando, déjame demostrártelo de una manera tangible.

En un sistema monetario fiduciario, la visión tradicional del oro es la de una herramienta de cobertura contra la inflación. Por lo tanto, debería seguir aproximadamente el índice IPC manipulado por el imperio. El gráfico anterior muestra que, desde la década de 1930, el oro ha seguido aproximadamente ese índice. Sin embargo, desde 2008, y acelerándose después de 2022, la tasa de aumento del precio del oro supera con creces la inflación. Entonces, ¿el oro está en una burbuja, listo para cosechar a los apostadores como yo?

[Gráfico: Precio del oro frente a IPC DE EE. UU.]

Si el oro estuviera en una burbuja, los inversores minoristas se lanzarían a por él. La forma más popular de operar con oro es a través de los ETF, siendo GLD el más grande. Cuando los inversores minoristas compran oro frenéticamente, las acciones en circulación de GLD aumentan. Para comparar diferentes períodos de tiempo y sistemas de precios del oro, debemos dividir las acciones en circulación de GLD por el precio físico del oro. El gráfico siguiente muestra que este ratio está disminuyendo en lugar de aumentar, lo que indica que aún no se ha producido una verdadera fiebre especulativa en torno al oro.

[Gráfico: Acciones en circulación de GLD divididas por el precio al contado del oro]

Si no son los inversores minoristas los que están impulsando el precio del oro, ¿quiénes son esos compradores insensibles? Son gobernadores de bancos centrales de todo el mundo. En las últimas dos décadas, ha habido dos momentos cruciales que han hecho que estas personas se den cuenta de que el dólar estadounidense solo sirve como papel higiénico.

En 2008, los peces gordos financieros estadounidenses provocaron una crisis financiera deflacionaria a escala mundial. A diferencia de lo que ocurrió en 1929, cuando la Reserva Federal se mantuvo al margen sin intervenir, esta vez la Reserva Federal incumplió su obligación de mantener el poder adquisitivo del dólar y se dedicó a imprimir dinero frenéticamente para «rescatar» a grandes actores financieros concretos. Esto marcó un punto de inflexión en las tenencias soberanas de deuda y oro estadounidenses.

En 2022, el presidente Biden conmocionó al mundo al congelar una cantidad significativa de la deuda estadounidense en manos de un país con un enorme arsenal nuclear y el mayor exportador de materias primas del mundo (Rusia). Si Estados Unidos está dispuesto a ignorar los derechos de propiedad de Rusia, puede hacer lo mismo con cualquier país más débil o con menos recursos. No es de extrañar que otros países ya no puedan aumentar cómodamente su exposición a la deuda estadounidense ante el riesgo de confiscación. Comenzaron a acelerar las compras de oro. Los bancos centrales son compradores insensibles. Si el presidente de EE. UU. te roba tu dinero, tus activos quedarán inmediatamente sin valor. Dado que comprar oro elimina el riesgo de contraparte, ¿qué importancia tiene un precio más alto?

La razón fundamental por la que las naciones soberanas tienen un apetito insaciable por esta «reliquia bárbara» es que cada vez más transacciones comerciales netas se realizan mediante oro. La contracción récord del déficit comercial estadounidense en diciembre de 2025 es una prueba de que el oro está recuperando su posición como moneda de reserva mundial. En el cambio de la balanza comercial neta de EE. UU., más del 100 % se atribuye a las exportaciones de oro.

Según los datos publicados el jueves por el Departamento de Comercio de Estados Unidos, el déficit comercial de bienes disminuyó un 11 % con respecto al mes anterior, hasta alcanzar los 52 800 millones de dólares. Esto redujo el déficit a su nivel más bajo desde junio de 2020... Las exportaciones de agosto crecieron un 3 % hasta alcanzar los 289 300 millones de dólares, impulsadas principalmente por el oro no monetario». — Fuente: Financial Times

El flujo del oro es el siguiente: Estados Unidos exporta oro a Suiza, donde se refina y se vuelve a fundir antes de enviarse a otros países. El siguiente gráfico muestra que principalmente China, India y otras economías emergentes que fabrican bienes físicos o exportan materias primas han estado comprando este oro. Estos bienes físicos acaban llegando a Estados Unidos, mientras que el oro fluye hacia regiones más productivas del mundo.

Cuando hablo de «productividad», no me refiero a que estos lugares sean mejores para redactar informes prolijos o etiquetar correos electrónicos con firmas complejas, sino a que exportan energía y otros productos industriales fundamentales, y que su población fabrica acero y refina tierras raras. El oro sigue subiendo incluso cuando la liquidez del dólar estadounidense disminuye, porque las naciones soberanas están acelerando el restablecimiento de un patrón oro mundial.

[Gráfico: Flujo internacional de importación/exportación de oro]

Los partidarios del largo plazo prefieren la liquidez

Cada época tiene sus acciones tecnológicas en alza. En el boyante mercado alcista estadounidense de la década de 1920, el fabricante de radios RCA era la empresa tecnológica favorita de la época; en las décadas de 1960 y 1970, IBM acaparó la atención con sus nuevos ordenadores de gran tamaño; y hoy en día, los proveedores de servicios de hiperescala de IA y los fabricantes de chips están en boga.

Los seres humanos son optimistas por naturaleza. Estamos ansiosos por predecir un futuro brillante: cada dólar que gastan hoy las empresas tecnológicas traerá consigo una utopía social mañana. Para materializar esta visión en la mente de los inversores, las empresas queman efectivo y se endeudan. Cuando la liquidez es barata, apostar por el futuro resulta fácil. Por lo tanto, los inversores están dispuestos a gastar hoy dinero barato para comprar acciones tecnológicas, apostando por la oportunidad de obtener enormes flujos de caja en el futuro, lo que hace subir la relación precio-beneficio. Por lo tanto, en un período de exceso de liquidez, las acciones tecnológicas de crecimiento se disparan exponencialmente.

Bitcoin es una tecnología monetaria. El valor de esta tecnología solo es relativo a la depreciación de la moneda fiduciaria. La llegada de la cadena de bloques Proof of Work (PoW) es notable, ya que garantiza que el valor del Bitcoin sea superior a cero. Sin embargo, para que el valor del bitcoin se acerque a los 100 000 dólares, es necesaria una devaluación continua de la moneda fiduciaria. El crecimiento asincrónico del bitcoin es consecuencia directa del crecimiento explosivo de la oferta de dólares estadounidenses tras la crisis financiera mundial de 2008.

Por lo tanto, digo: a medida que se expanda la liquidez del dólar estadounidense, tanto el Bitcoin como el Nasdaq subirán.

El único punto de discordia actual es la reciente desviación entre el precio del Bitcoin y el Nasdaq.

[Gráfico: Bitcoin frente a Tendencias de precios del Nasdaq]

Mi teoría sobre por qué el Nasdaq no experimentó un retroceso en 2025 junto con la liquidez del dólar estadounidense es la siguiente: La IA ha sido «nacionalizada» tanto por Estados Unidos como por China.

Los titanes de la IA han convencido a los dos líderes mundiales de que la IA puede hacerlo todo. Puede reducir los costes laborales a cero, curar el cáncer, aumentar la productividad y, lo que es más importante, establecer el dominio militar mundial. Por lo tanto, el país que «gane» la carrera por la IA dominará el mundo. China se sumó a esta iniciativa hace mucho tiempo, alineándose perfectamente con su plan quinquenal.

En Estados Unidos, este análisis es una novedad, pero la política industrial está tan arraigada como en China, solo que se comercializa de manera diferente. Trump se tragó el «Kool-Aid» de la IA, convirtiendo «ganar la competencia de IA» en una piedra angular de su agenda económica. El Gobierno de los Estados Unidos ha nacionalizado prácticamente cualquier elemento que considere esencial para «ganar». A través de órdenes ejecutivas e inversiones gubernamentales, Trump está atenuando las señales del mercado, lo que provoca que el capital fluya hacia áreas relacionadas con la inteligencia artificial independientemente de los rendimientos. Por eso el Nasdaq se desacopló del bitcoin y la liquidez del dólar estadounidense disminuyó en 2025.

[Gráfico: Nasdaq frente a EE. UU. Desacoplamiento de la liquidez del dólar]

Independientemente de si existe una burbuja o no, el gasto destinado a «ganar» en IA está impulsando la economía estadounidense. Trump prometió mantener la economía en pleno auge y no puede permitirse detenerla solo porque el retorno de la inversión de estos gastos pueda caer por debajo del coste del capital en unos años.

Los inversores tecnológicos estadounidenses deben actuar con cautela. Las políticas industriales destinadas a «ganar en IA» son una forma fantástica de quemar dinero. Trump (o su sucesor) tendrá objetivos políticos que divergen de los intereses de los accionistas estratégicos de las empresas. Esta es una lección que los inversores bursátiles chinos han aprendido por las malas. Como dijo Confucio: «Estudia el pasado si quieres definir el futuro». Es evidente que, dado el excelente rendimiento del Nasdaq, los inversores estadounidenses aún no han aprendido esta lección.

[Gráfico: PMI de EE. UU. frente a Datos sobre el crecimiento económico]

Una lectura del PMI inferior a 50 indica contracción. No todo el crecimiento del PIB ha dado lugar a un renacimiento de la industria manufacturera. ¿Pensabas que Trump estaba a favor de la clase trabajadora blanca? No, amigo, Clinton vendió tu trabajo a China, Trump trajo de vuelta las fábricas, pero ahora la planta de producción está llena de brazos robóticos con IA propiedad de Musk. ¡Lo siento, te han vuelto a engañar! Sin embargo, ¡el Servicio de Inmigración y Control de Aduanas de los Estados Unidos (ICE) está contratando (¡qué broma tan pesada!)!

Estos gráficos muestran claramente que el aumento del NASDAQ cuenta con el apoyo del gobierno. Por lo tanto, incluso con una expansión crediticia generalizada del dólar estadounidense débil, la industria de la IA dispondrá de todo el capital que necesita para «ganar». El NASDAQ se ha desacoplado y ha superado al Bitcoin. No creo que la burbuja de la IA esté a punto de estallar. Este extraordinario rendimiento seguirá siendo una característica de los mercados de capitales mundiales hasta que deje de serlo, o muy probablemente hasta que el Equipo Azul pierda la Cámara de Representantes en 2026 (según predice Polymarket). Si el Partido Republicano es «Los Supersónicos» (los tecnólogos), entonces los demócratas son «Los Picapiedra» (los retrógrados).

Si tanto el oro como el NASDAQ tienen impulso, ¿cómo se reorganizará Bitcoin? La liquidez en dólares estadounidenses debe expandirse. Claramente, creo que esto sucederá en 2026, así que discutamos cómo hacerlo realidad.

Reactivando la economía

Como dije al principio, los tres pilares que sustentan la espectacular expansión de la liquidez en dólares estadounidenses este año son:

· El balance de la Reserva Federal se ampliará debido a la impresión de dinero.

· Los bancos comerciales concederán préstamos a industrias estratégicas.

· Las tasas hipotecarias disminuirán debido a la impresión de dinero.

[Gráfico: Tamaño del balance de la Reserva Federal]

El balance de la Reserva Federal se contrajo en 2025 debido al endurecimiento cuantitativo (QT). El QT concluyó en diciembre, iniciando un nuevo programa de impresión de dinero denominado «Compras de gestión de reservas» (RMP) en la reunión de ese mes. He tratado este tema ampliamente en un artículo anterior. El gráfico muestra claramente que el balance alcanzó su nivel más bajo en diciembre. El RMP inyecta un mínimo de 400 000 millones de dólares al mes, y su escala está destinada a ampliarse a medida que aumenten los fondos necesarios para apoyar al Gobierno de los Estados Unidos.

[Gráfico: EE. UU. Crecimiento de los préstamos bancarios (ODL)]

El gráfico anterior muestra el indicador de la Reserva Federal para el crecimiento de los préstamos bancarios (ODL). A partir del cuarto trimestre de 2025, los bancos han estado concediendo más préstamos. Cuando un banco concede un préstamo, crea depósitos de la nada, generando dinero de forma efectiva. Bancos como JPMorgan Chase están deseosos de conceder préstamos a empresas respaldadas por el gobierno. JPMorgan Chase ha lanzado un programa de préstamos por valor de 1,5 billones de dólares con este fin. El proceso es el siguiente: el gobierno invierte en una empresa, el banco ve reducido el riesgo de impago gracias al respaldo del gobierno y está dispuesto a crear dinero para financiar esa industria estratégica. Esto es precisamente lo que ha estado haciendo China. La creación de crédito ha pasado del banco central al sistema bancario comercial, con un multiplicador monetario inicial más alto, lo que ha generado un crecimiento del PIB nominal por encima de la tendencia.

Estados Unidos seguirá haciendo alarde de su poderío, con la producción de armas de destrucción masiva que requieren financiación del sistema bancario comercial. Por eso, el crecimiento del crédito bancario experimentará un aumento estructural en 2026.

Trump es un promotor inmobiliario que sabe cómo financiar propiedades. Su nueva directiva consiste en que Fannie Mae y Freddie Mac («las dos entidades») utilicen el capital de sus balances para adquirir 200 000 millones de dólares en títulos respaldados por hipotecas (MBS). Esto representa un aumento neto de la liquidez en dólares estadounidenses. Si tiene éxito, Trump no se detendrá ahí. Al reducir las tasas hipotecarias para impulsar el mercado inmobiliario, los estadounidenses podrán aprovechar el valor neto de sus viviendas mediante refinanciaciones con liquidación de efectivo. Este efecto riqueza dejará a los votantes de buen humor el día de las elecciones, lo que favorecerá al Partido Republicano. Más importante aún, esto genera más crédito para adquirir activos financieros.

[Gráfico: Gráfico de convergencia de la liquidez mínima del bitcoin y el dólar estadounidense]

La liquidez del bitcoin y del dólar estadounidense tocó fondo casi al mismo tiempo. A medida que la liquidez del dólar estadounidense se expanda rápidamente por las razones expuestas anteriormente, el bitcoin despegará con ella. Olvídate del rendimiento de 2025; eso se debió a la falta de liquidez.

Estrategia comercial

Soy un especulador empedernido. A pesar de que mi fondo Maelstrom está casi totalmente invertido, quiero aumentar aún más la exposición al riesgo, ya que soy muy optimista con respecto al crecimiento de la liquidez del dólar estadounidense. Por lo tanto, estoy obteniendo una exposición apalancada al bitcoin mediante la compra de MicroStrategy (MSTR) y Metaplanet (3350 JT) sin tener que lidiar con opciones complejas o contratos perpetuos.

[Gráfico: Relación entre el precio de MSTR y Metaplanet y el de Bitcoin]

He dividido los precios de las acciones de estas dos empresas por el precio del bitcoin, y actualmente se encuentran en el nivel más bajo de su rango de dos años.

Si Bitcoin puede recuperar los 110 000 dólares, los inversores se verán tentados a apostar por Bitcoin a través de estos instrumentos. Dado el apalancamiento incorporado en los balances de estas entidades corporativas, su rendimiento al alza superará con creces al del bitcoin.

Además, seguimos acumulando Zcash (ZEC). La salida de los desarrolladores de ECC no es pesimista; creo que pueden ofrecer productos más impactantes dentro de su entidad con fines lucrativos. Estoy agradecido por la oportunidad de comprar ZEC con descuento a los «inversores débiles».

Adelante, aventureros de las criptomonedas. Este mundo está lleno de peligros, así que mantente alerta. Que la paz esté con todos vosotros, y rezad a la «Hada de la Nube Triste».

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