Discurso del presidente de la SEC: Adiós a la década caótica, la regulación de criptomonedas entra en una era de claridad

Título original del artículo: The Securities and Exchange Commission‘s Approach to Digital Assets: Inside 「Project Crypto」

Autor del artículo: Paul S. Atkins, presidente de la U.S. Securities and Exchange Commission

Traducción del artículo: Luffy, Foresight News

Damas y caballeros, ¡buenos días! Gracias por la cálida presentación y gracias por invitarme hoy mientras continuamos explorando cómo Estados Unidos lidera la próxima era de la innovación financiera.

Recientemente, al hablar sobre el liderazgo de EE. UU. en la revolución financiera digital, me referí a 「Project Crypto」 como el marco regulatorio que hemos establecido para igualar el dinamismo de los innovadores estadounidenses (nota: la U.S. Securities and Exchange Commission lanzó la iniciativa Project Crypto el 1 de agosto de este año para actualizar las reglas y regulaciones de valores para permitir que los mercados financieros de EE. UU. logren la cadena). Hoy, me gustaría describir los próximos pasos de este proceso. En el núcleo de este paso está aplicar la equidad fundamental y los principios de sentido común en el proceso de aplicar las leyes federales de valores a los criptomonedas y transacciones relacionadas.

En los próximos meses, anticipo que la SEC (U.S. Securities and Exchange Commission) considerará establecer una taxonomía de token basada en el análisis de valores de contratos de inversión de Howey de larga data, mientras reconoce los límites de nuestro marco legal.

Lo que estoy a punto de elaborar se basa en gran medida en el trabajo innovador del grupo de trabajo especial de criptomonedas de la comisionada Hester Peirce. La comisionada Peirce ha construido un marco destinado a proporcionar una regulación de leyes de valores consistente y transparente de los criptomonedas basada en la sustancia económica en lugar de eslóganes o sentimientos impulsados por el pánico. Reafirmo aquí que respaldo su visión. Valoro su liderazgo, trabajo duro y dedicación inquebrantable a lo largo de los años en el avance de estos temas. He trabajado estrechamente con ella durante mucho tiempo y me complace que haya aceptado asumir esta tarea.

Mis comentarios girarán en torno a tres temas principales: primero, la importancia de una taxonomía de token clara; segundo, la lógica de aplicar la prueba de Howey, reconociendo el hecho de que los contratos de inversión pueden terminar; tercero, lo que esto significa en la práctica para innovadores, intermediarios e inversores.

Antes de comenzar, también me gustaría reiterar: si bien el personal de la SEC está redactando diligentemente las revisiones de las reglas, apoyo plenamente los esfuerzos del Congreso para incorporar un marco integral de estructura de mercado de criptomonedas en la ley escrita. Mi visión se alinea con la legislación actualmente bajo consideración por el Congreso, que tiene como objetivo complementar en lugar de reemplazar el trabajo crítico del Congreso. La comisionada Peirce y yo hemos identificado el apoyo a la acción del Congreso como una prioridad máxima y continuaremos haciéndolo.

Ha sido un gran placer colaborar con el presidente interino Pham. Deseo una rápida confirmación para Mike Selig, el nominado del presidente Trump para la presidencia de la Commodity Futures Trading Commission (CFTC). Los últimos meses trabajando con Mike me han convencido de que ambos estamos comprometidos a ayudar al Congreso a avanzar rápidamente en la legislación bipartidista de estructura de mercado y presentarla para la firma del presidente Trump. Nada es más efectivo para prevenir el exceso regulatorio que un texto legislativo sólido elaborado por el Congreso.

Para tranquilizar a mi equipo de cumplimiento, por la presente hago un descargo de responsabilidad de rutina: mis comentarios representan solo mis puntos de vista personales como presidente y no reflejan necesariamente los puntos de vista de otros comisionados o de la SEC en su conjunto.

Una década de incertidumbre

Si está cansado de escuchar la pregunta, "¿Son los criptomonedas valores?", lo entiendo completamente. La confusión en torno a esta pregunta proviene del hecho de que "criptomoneda" no es un término definido en la ley federal de valores; es simplemente una descripción técnica que habla de la forma en que se mantienen los registros y se transfiere el valor, sin casi ninguna mención de los derechos legales inherentes a un instrumento en particular o la sustancia económica de una transacción en particular, que son clave para determinar si un activo es un valor.

Creo que la mayoría de las criptomonedas que se negocian hoy en día no son valores. Por supuesto, un token en particular puede haberse vendido como parte de un contrato de inversión en una oferta de valores, lo cual no es una visión radical sino una aplicación directa de la ley de valores. La definición legal de un valor enumera instrumentos comunes como acciones, pagarés, bonos, y agrega una categoría más amplia: "contrato de inversión". Este último describe una relación entre las partes en lugar de una etiqueta adherida permanentemente a un artículo. Desafortunadamente, el estatuto tampoco define esto.

Un contrato de inversión puede cumplirse y también puede dejar de existir. El hecho de que el objeto de un contrato de inversión continúe negociándose en un blockchain no significa que el contrato de inversión permanezca a perpetuidad.

Sin embargo, en los últimos años, demasiados han adoptado la opinión de que si un token fue alguna vez parte de un contrato de inversión, es para siempre un valor. Esta visión errónea llega tan lejos como para postular que cada operación posterior de ese token (donde sea y cuando sea) es una transacción de valores. Me resulta difícil reconciliar esta visión con el lenguaje estatutario, el precedente de la Corte Suprema o el sentido común.

Mientras tanto, los desarrolladores, exchange de criptomonedas, custodios e inversores han estado navegando en la oscuridad, obstruidos en lugar de guiados por la SEC. Los token que ven sirven como instrumentos de pago, herramientas de gobernanza, coleccionables o claves de acceso, mientras que algunos son híbridos que desafían la categorización. Sin embargo, la postura regulatoria ha tratado durante mucho tiempo a todos esos token como valores.

Este punto de vista no es sostenible ni práctico. Entraña costos significativos pero produce resultados mínimos, es injusto para los participantes del mercado y los inversores, está en desacuerdo con la ley y ha provocado una ola de empresarios que se mudan al extranjero. La realidad es: si Estados Unidos insiste en que cada innovación en cadena navegue por el campo minado de la ley de valores, estas innovaciones se moverán a jurisdicciones que están más dispuestas a diferenciar entre tipos de activos y más dispuestas a establecer reglas por adelantado.

En cambio, haremos lo que los reguladores deben hacer: trazar líneas claras y explicarlas en un lenguaje sencillo.

Principios básicos de Project Crypto

Antes de elaborar mi opinión sobre cómo se aplican las leyes de valores a las criptomonedas y transacciones, me gustaría explicar primero dos principios fundamentales que guían mi pensamiento.

Primero, ya sea que una acción esté representada por un certificado en papel, una cuenta de Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) o en forma de token en un blockchain público, es fundamentalmente una acción; un bono no deja de ser un bono solo porque sus flujos de pago se rastrean a través de smart contract. Independientemente de su forma de representación, un valor es siempre un valor. Este punto es fácil de entender.

Segundo, la sustancia sobre la forma. Si un activo representa fundamentalmente un reclamo sobre las ganancias de una empresa y se vende con la promesa de depender de los esfuerzos gerenciales centrales de otros, entonces incluso si se llama "token" o "non-fungible token (NFT)", no puede estar exento de las leyes de valores existentes. Por el contrario, un token que fue parte de una transacción de recaudación de fondos no se transforma mágicamente en capital en la empresa operativa.

Estos principios no son novedosos. La Corte Suprema ha enfatizado repetidamente que al determinar la aplicabilidad de las leyes de valores, el enfoque debe estar en la sustancia de la transacción en lugar de su forma. Lo nuevo es la escala y la velocidad de la evolución de los tipos de activos en estos nuevos mercados. Este ritmo requiere que respondamos de manera flexible a la necesidad urgente de orientación de los participantes del mercado.

Sistema coherente de clasificación de token

Basado en el contexto anterior, me gustaría describir mis puntos de vista actuales sobre varias categorías de criptomonedas (tenga en cuenta que esta lista no es exhaustiva). Este marco se ha desarrollado sobre la base de meses de mesas redondas, más de cien reuniones con participantes del mercado y cientos de presentaciones públicas.

· Primero, con respecto a la legislación actualmente bajo consideración en el Congreso, creo que los "productos digitales" o "token de red" no son valores. El valor de estos criptomonedas está intrínsecamente ligado a la operación programática de un sistema criptográfico "funcionante" y "descentralizado" y surge de eso, en lugar de los esfuerzos esperados de otros en roles de gestión críticos.

· En segundo lugar, creo que los "coleccionables digitales" no son valores. Estos activos criptográficos están diseñados para que las personas los coleccionen y utilicen, y pueden representar o otorgar al titular derechos a expresiones digitales o referencias a arte, música, video, tarjetas comerciales, artículos en el juego o memes en línea, personalidades, eventos actuales, tendencias. Los compradores de coleccionables digitales no esperan obtener ganancias de los esfuerzos gerenciales cotidianos de otros.

· Tercero, creo que las "utilidades digitales" no son valores. Estos activos criptográficos tienen un caso de uso en el mundo real, como acceso a membresía, boletos, credenciales, prueba de propiedad o insignias de identidad. Los compradores de utilidades digitales no esperan obtener ganancias de los esfuerzos gerenciales cotidianos de otros.

· Cuarto, los "valores tokenizados" son actualmente y seguirán siendo valores. Estos activos criptográficos representan la propiedad de los instrumentos financieros enumerados en la definición de "valor", que se mantienen en una red blockchain.

Prueba de Howey, representaciones y terminación

Si bien la mayoría de los activos criptográficos en sí mismos no son valores, pueden convertirse en parte de un contrato de inversión o estar vinculados por un contrato de inversión. Dichos activos criptográficos suelen venir con representaciones o compromisos específicos, y el emisor debe cumplir con las responsabilidades gerenciales para cumplir con los requisitos de la prueba de Howey.

El núcleo de la prueba de Howey es: invertir dinero en una empresa común con una expectativa razonable de ganancias que se derivarán principalmente de los esfuerzos de otros. La expectativa de ganancias del comprador depende de si el emisor ha hecho representaciones o compromisos para realizar los esfuerzos gerenciales necesarios.

En mi opinión, estas representaciones o compromisos deben ser explícitos e inequívocos sobre los esfuerzos gerenciales previstos del emisor.

La siguiente pregunta es: ¿cómo se pueden separar los activos criptográficos que no son valores de un contrato de inversión? La respuesta es simple pero profunda: el emisor cumple con las representaciones o compromisos, no lo hace, o el contrato se termina por otras razones.

Para ayudar a ilustrar, me gustaría hablar sobre un lugar en las colinas de Florida. Estoy muy familiarizado con el área desde mi infancia; fue una vez el sitio del imperio cítrico de William J. Howey. A principios del siglo XX, Howey adquirió más de 60,000 acres de tierra sin desarrollar, plantando huertos de naranjas y pomelos junto a su mansión. Su empresa vendió parcelas del huerto a inversores individuales, encargándose del cultivo, la cosecha y la venta de la fruta para ellos.

La Corte Suprema revisó el acuerdo de Howey y estableció el estándar de prueba para definir un contrato de inversión, un estándar que ha influido en generaciones. Pero hoy, la tierra de Howey ha experimentado una transformación significativa. Su mansión construida en 1925 en el condado de Lake, Florida, sigue en pie un siglo después, albergando bodas y otros eventos, mientras que gran parte de los huertos de cítricos que alguna vez la rodearon han dado paso a complejos turísticos, campos de golf de nivel de campeonato y áreas residenciales, convirtiéndola en una comunidad de jubilación ideal. Es difícil imaginar que alguien parado en estas calles hoy consideraría que son valores. Sin embargo, a lo largo de los años, hemos visto la misma prueba aplicada rígidamente a los activos digitales, que también han experimentado una transformación profunda similar pero aún llevan la etiqueta de su emisión, como si nada hubiera cambiado.

La tierra que rodea la mansión Howey nunca fue en sí misma un valor; se convirtió en el objeto de un contrato de inversión a través de un acuerdo específico, y cuando ese acuerdo termina, ya no está vinculado por el contrato de inversión. Por supuesto, aunque ha habido una transformación completa del negocio en la tierra, la tierra misma ha permanecido sin cambios.

La observación de la comisionada Peirce es muy precisa: la emisión inicial de token para un proyecto puede involucrar un contrato de inversión, pero estos compromisos no siempre son duraderos. La red madurará, el código se implementará, el control se descentralizará y el papel del emisor disminuirá o desaparecerá. En algún momento, los compradores ya no dependerán de los esfuerzos gerenciales centrales del emisor, y la mayoría de las transacciones de token ya no se basarán en una expectativa razonable de que "un grupo en particular todavía impulsa en gran medida el esfuerzo". En resumen, un token no sigue siendo un valor simplemente porque fue parte de una transacción de contrato de inversión, al igual que un campo de golf no se convierte en un valor porque alguna vez fue parte de un esquema de inversión en huertos de cítricos.

Cuando un contrato de inversión puede considerarse cumplido o terminado de acuerdo con sus términos, los token pueden seguir negociándose, pero estas operaciones no se convierten únicamente en transacciones de valores debido a la historia de origen del token.

Como muchos de ustedes saben, soy un firme defensor de las súper aplicaciones del sector financiero, aplicaciones que bajo una única licencia regulatoria permiten la custodia y el comercio de múltiples clases de activos. He pedido al personal de la SEC que prepare recomendaciones para la consideración de la SEC: permitir que los token asociados con contratos de inversión se negocien en plataformas no reguladas por la SEC, incluidas las plataformas registradas en la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) o sujetas a marcos regulatorios estatales. Si bien las actividades de recaudación de fondos aún deben estar bajo la regulación de la SEC, no debemos sofocar la innovación y la elección de los inversores al exigir que los activos subyacentes se negocien solo en un entorno regulatorio específico.

Es importante notar que esto no significa que el comportamiento fraudulento de repente se vuelva aceptable o que la vigilancia de la SEC haya disminuido. Las disposiciones contra el fraude aún se aplican a las declaraciones falsas y omisiones hechas en relación con la venta de un contrato de inversión, incluso si el activo subyacente no es un valor. Por supuesto, con respecto a estos token como productos básicos bajo la ley comercial estatal, la CFTC también tiene autoridad contra el fraude y la manipulación para abordar la mala conducta en el comercio de estos activos.

Esto implica que nuestras reglas y aplicación se alinearán con la realidad económica de que "los contratos de inversión posiblemente terminen, las redes sean capaces de operar de forma independiente".

Acción regulatoria de criptomonedas

En los próximos meses, tal como lo prevé la legislación actualmente considerada por el Congreso, también espero que la SEC considere una gama de exenciones adaptadas para crear un régimen de emisión para activos de criptomonedas que son parte de un contrato de inversión o están sujetos a restricciones de contrato de inversión.

He pedido al personal que prepare recomendaciones para la consideración de la SEC destinadas a promover la financiación, fomentar la innovación y garantizar la protección de los inversores.

Al simplificar este proceso, los innovadores en el espacio blockchain pueden centrar su energía en el desarrollo y la interacción del usuario, en lugar de navegar por el laberinto de la incertidumbre regulatoria. Además, este enfoque fomentará un ecosistema más inclusivo y vibrante, permitiendo que los proyectos a pequeña escala y con recursos limitados experimenten y prosperen libremente.

Por supuesto, continuaremos trabajando estrechamente con la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), los reguladores bancarios y los comités del Congreso pertinentes para garantizar que los criptomonedas que no son valores tengan el marco regulatorio adecuado. Nuestro objetivo no es expandir la jurisdicción de la SEC, sino fomentar actividades vibrantes de recaudación de fondos mientras garantizamos la protección de los inversores.

Continuaremos escuchando a todas las partes interesadas. El grupo de trabajo especial de criptomonedas y los departamentos relacionados han celebrado numerosas mesas redondas, revisado extensas presentaciones escritas, pero necesitamos más comentarios. Necesitamos aportes de inversores, desarrolladores preocupados por la entrega de código e instituciones financieras tradicionales ansiosas por participar en mercados en cadena pero reacias a violar las reglas establecidas para la era del papel.

Finalmente, como mencioné anteriormente, continuaremos apoyando al Congreso en sus esfuerzos por incorporar un marco de estructura de mercado bien definido en la ley escrita. Si bien la SEC puede proporcionar puntos de vista razonables bajo la ley actual, las futuras iteraciones de la SEC pueden cambiar el rumbo. Es por eso que la legislación adaptada es tan importante, y por eso estoy ansioso por apoyar el objetivo del presidente Trump de promulgar la legislación de estructura de mercado de criptomonedas para fin de año.

Integridad, comprensibilidad y estado de derecho

Ahora, quiero dejar claro lo que este marco no incluye. No es un compromiso de la SEC para relajar la aplicación; el fraude es fraude. Si bien la SEC protege a los inversores del fraude de valores, el gobierno federal tiene muchas otras agencias reguladoras capaces de vigilar y prevenir el comportamiento ilícito. Dicho esto, si recauda fondos haciendo compromisos para construir una red y luego se fuga con los fondos, lo encontraremos y tomaremos la acción legal más severa.

Este marco es un compromiso con la integridad y la transparencia. Para los empresarios que desean iniciar un negocio en los Estados Unidos y están dispuestos a cumplir con reglas claras, no debemos ofrecer solo un encogimiento de hombros, una amenaza o una citación; para los inversores que intentan distinguir entre comprar acciones tokenizadas y comprar coleccionables de juegos, no debemos proporcionar solo una red compleja de acciones de aplicación.

Lo más importante es que este marco refleja un reconocimiento humilde de los límites de la propia autoridad de la SEC. El Congreso elaboró leyes de valores para abordar un problema específico: donde las personas confían dinero a otros en función de su integridad y competencia. Estas leyes no pretenden ser una carta general para regular todas las nuevas formas de valor.

Contratos, libertad y responsabilidad

Permítanme concluir con una reflexión histórica del discurso de la comisionada Peirce en mayo de este año. Ella evocó el espíritu de un patriota estadounidense que, con gran riesgo personal, incluso enfrentando la muerte, defendió el principio de que las personas libres no deberían estar sujetas a un gobierno arbitrario.

Afortunadamente, nuestro trabajo no requiere tal sacrificio, pero el principio es el mismo. En una sociedad libre, las reglas que gobiernan la vida económica deben ser conocibles, razonables y adecuadamente limitadas. Cuando extendemos las leyes de valores más allá de su alcance legítimo, cuando presumimos la culpa en cada innovación, nos alejamos de este principio central. Cuando reconocemos los límites de nuestra autoridad, cuando reconocemos que los contratos de inversión pueden concluir y las redes pueden operar de forma independiente en función de su propio valor, estamos encarnando este principio.

El enfoque de la SEC para la regulación de las criptomonedas, hecho de manera razonable, no determinará el mercado ni el destino de ningún proyecto en particular; eso será determinado por el mercado. Sin embargo, ayudará a garantizar que Estados Unidos siga siendo un lugar donde las personas puedan experimentar, aprender, fallar y tener éxito bajo reglas firmes y justas.

Esta es la esencia de Project Crypto y el objetivo por el que la SEC debe esforzarse. Como presidente, les hago este compromiso hoy: no dejaremos que el miedo al futuro nos atrape en el pasado; no olvidaremos que detrás de cada debate relacionado con los token hay personas reales: empresarios que se esfuerzan por construir soluciones, trabajadores que invierten en el futuro y estadounidenses que se esfuerzan por compartir la prosperidad de esta nación. El papel de la SEC es servir a estos tres grupos.

Gracias a todos, y espero continuar el diálogo con ustedes en los próximos meses.

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