IOSG: بازی بدون برنده، بازار میم کوین چگونه می‌تواند از بن‌بست خارج شود؟

عنوان اصلی: "IOSG Weekly Brief | The Game with No Winners: How the Shitcoin Market is Breaking Apart"

نویسنده اصلی: Momir, IOSG Ventures

بازار میم کوین دشوارترین دوره خود را در سال جاری تجربه کرده است. برای درک دلایل آن، باید به تصمیماتی که چندین سال پیش گرفته شده بازگردیم. حباب تأمین مالی ۲۰۲۱-۲۰۲۲ باعث ایجاد دسته‌ای از پروژه‌های با بودجه مناسب شد و اکنون این پروژه‌ها در حال انتشار توکن هستند که منجر به یک مشکل اساسی شده است: عرضه عظیم که بازار را تحت فشار قرار داده و تقاضای بسیار کمی وجود دارد.

مشکل فقط عرضه بیش از حد نیست؛ بدتر این است که مکانیزمی که باعث این مشکل شده، تا حد زیادی بدون تغییر باقی مانده است. پروژه‌ها همچنان بدون توجه به اینکه آیا محصولی برای بازار دارند یا خیر، توکن منتشر می‌کنند و انتشار توکن را به عنوان یک انتخاب استراتژیک، بلکه به عنوان یک رسم معمول در نظر می‌گیرند. با خشک شدن بودجه VC و کاهش سرمایه‌گذاری‌های بازار اولیه، بسیاری از تیم‌ها انتشار توکن را تنها راه جمع‌آوری سرمایه یا وسیله‌ای برای ایجاد فرصت‌های خروج برای افراد داخلی می‌دانند.

این مقاله به بررسی "بن‌بست چهارگانه ضرر" که بازار میم کوین را از هم می‌پاشد، می‌پردازد، بررسی می‌کند که چرا مکانیزم‌های اصلاحی گذشته شکست خورده‌اند و استراتژی‌های بازترازسازی بالقوه را پیشنهاد می‌کند.

1. Low Circulation Stalemate: A Four-Loss Game

در سه سال گذشته، کل صنعت به یک مکانیزم به شدت معیوب متکی بوده است: انتشار توکن با گردش پایین. هنگامی که پروژه‌ها توکن منتشر می‌کنند، عرضه در گردش بسیار کم است، اغلب فقط در درصدهای تک‌رقمی، و FDV (ارزش‌گذاری کاملاً رقیق‌شده) را به طور مصنوعی بالا نگه می‌دارد. منطق به نظر معقول می‌رسد: عرضه کم منجر به ثبات قیمت می‌شود.

با این حال، گردش پایین نمی‌تواند برای همیشه پایین بماند. همانطور که عرضه به تدریج آزاد می‌شود، قیمت به ناچار سقوط می‌کند. حامیان اولیه در نهایت به قربانیان تبدیل می‌شوند. با نگاهی به داده‌ها، اکثر توکن‌ها از زمان راه‌اندازی عملکرد ضعیفی داشته‌اند.

حیله‌گرانه‌ترین جنبه این است که گردش پایین وضعیتی ایجاد کرده است که همه فکر می‌کنند معامله خوبی انجام می‌دهند اما در واقع در حال ضرر هستند:

· صرافی ارز دیجیتال فکر می‌کردند که با درخواست گردش پایین و افزایش کنترل برای محافظت از سرمایه‌گذاران خرد، در نهایت با واکنش جامعه و عملکرد ضعیف قیمت توکن روبرو شدند.

· دارندگان توکن فکر می‌کردند که "گردش پایین" از تخلیه توکن‌ها توسط افراد داخلی جلوگیری می‌کند، اما در نهایت، نه کشف قیمت مؤثری دیدند و نه سود بردند، بلکه تحت تأثیر فروش حامیان اولیه قرار گرفتند. هنگامی که بازار خواستار این شد که افراد داخلی بیش از ۵۰ درصد توکن‌ها را نگه ندارند، ارزش‌گذاری‌های بازار اولیه به سطوح مخدوش تورم پیدا کرد و افراد داخلی را مجبور کرد برای حفظ ثبات سطحی به استراتژی گردش پایین تکیه کنند.

· تیم‌های پروژه فکر می‌کردند که دستکاری گردش پایین می‌تواند از ارزش‌گذاری بالا حمایت کرده و رقیق‌سازی را کاهش دهد، اما هنگامی که این عمل به یک روند تبدیل شود، می‌تواند توانایی جمع‌آوری سرمایه کل صنعت را نابود کند.

· سرمایه‌گذاری خطرپذیر فکر می‌کردند که می‌توانند دارایی‌های خود را بر اساس ارزش بازار یک توکن با گردش پایین ارزش‌گذاری کنند، به جمع‌آوری سرمایه ادامه دهند، اما با افشای نقص استراتژی، کانال تأمین مالی میان‌مدت تا بلندمدت آن‌ها قطع شد.

یک ماتریس چهارگانه ضرر کامل. همه فکر می‌کنند در حال انجام یک بازی بزرگ هستند، اما خود بازی برای همه شرکت‌کنندگان نامطلوب است.

2. Market Response: Meme Coin and MetaDAO

بازار دو بار تلاش کرد تا بازی را بشکند و هر دو تلاش نشان داد که طراحی توکن چقدر می‌تواند پیچیده باشد.

Round One: Meme Coin Experiment

میم کوین یک ضدحمله علیه انتشار توکن با گردش پایین سرمایه‌گذاری خطرپذیر بود. شعار ساده و وسوسه‌انگیز بود: ۱۰۰ درصد گردش در روز اول، بدون سرمایه‌گذاری خطرپذیر، کاملاً عادلانه. سرانجام، سرمایه‌گذاران خرد در این بازی کلاهبرداری نمی‌شدند.

با این حال، واقعیت بسیار تاریک‌تر بود. بدون مکانیزم فیلترینگ، بازار با توکن‌های فیلتر نشده پر شد. اپراتورهای ناشناس و انفرادی جایگزین تیم‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر شدند، که نه تنها عدالت را به ارمغان نیاورد، بلکه محیطی ایجاد کرد که در آن بیش از ۹۸ درصد شرکت‌کنندگان پول خود را از دست دادند. توکن به یک ابزار کلاهبرداری خروج تبدیل شد و دارندگان در عرض چند دقیقه یا چند ساعت پس از راه‌اندازی، دچار کلاهبرداری شدند.

صرافی ارز دیجیتال در یک دوراهی بودند. اگر Meme Coin را لیست نمی‌کردند، کاربران مستقیماً به معاملات زنجیره‌ای می‌رفتند؛ اگر میم کوین را لیست می‌کردند و قیمت سقوط می‌کرد، آن‌ها مقصر شناخته می‌شدند. دارندگان توکن بیشترین آسیب را دیدند. برندگان واقعی فقط صادرکنندگان توکن و پلتفرم‌هایی مانند Pump.fun بودند.

Round Two: MetaDAO Model

MetaDAO دومین تلاش بزرگ بازار بود که پاندول را به سمت دیگر یعنی حمایت شدید از دارندگان چرخاند.

مزایا واقعاً این بود:

· دارندگان کنترل را به دست آوردند و استقرار سرمایه را جذاب‌تر کردند

· افراد داخلی فقط پس از رسیدن به KPIهای خاص می‌توانستند نقد کنند

· روش جدیدی برای جمع‌آوری سرمایه در محیط محدود از نظر سرمایه ایجاد کرد

· ارزش‌گذاری اولیه نسبتاً پایین‌تری داشت و دسترسی عادلانه‌تری ارائه می‌داد

با این حال، مدل MetaDAO خیلی پیش رفت و مشکلات جدیدی به همراه آورد:

· بنیان‌گذاران خیلی زود کنترل زیادی را از دست دادند. این منجر به یک "بازار لیمو" برای بنیان‌گذاران شد — تیم‌هایی با قدرت و انتخاب از این مدل اجتناب کردند و فقط تیم‌هایی که راهی نداشتند آن را پذیرفتند.

The token خیلی زود راه‌اندازی شد، با نوسانات زیاد، اما با مکانیزم فیلترینگ کمتر نسبت به چرخه سرمایه‌گذاری خطرپذیر.

· مکانیزم انتشار نامحدود باعث می‌شود که پلتفرم‌های معاملاتی درجه یک تقریباً نتوانند توکن را لیست کنند. MetaDAO و cex-7529">centralized exchange که بخش عمده‌ای از نقدینگی را کنترل می‌کنند، اساساً با هم مطابقت ندارند. اگر نتواند در یک صرافی ارز دیجیتال لیست شود، توکن در بازاری با نقدینگی تمام شده گیر می‌کند.

هر تکرار با هدف حل یک مشکل برای یک طرف خاص انجام می‌شود، که ثابت می‌کند بازار توانایی خودتنظیمی دارد. اما ما هنوز به دنبال یک راه حل متعادل هستیم که به همه ذینفعان کلیدی پاسخ دهد: پلتفرم‌های معاملاتی، دارندگان توکن، تیم‌های پروژه و ارائه‌دهندگان سرمایه.

تکامل در حال انجام است و تا زمانی که تعادل پیدا نشود، مدل پایداری وجود نخواهد داشت. این تعادل به معنای راضی کردن همه نیست، بلکه به معنای ترسیم یک خط واضح بین اقدامات مضر و منافع مشروع است.

3. What Should the Balanced Solution Look Like

Centralized Exchanges

آنچه باید متوقف شود: درخواست دوره‌های قفل طولانی برای جلوگیری از کشف قیمت عادی. این قفل‌های طولانی که ممکن است محافظتی به نظر برسند، در واقع مانع از یافتن قیمت عادلانه توسط بازار می‌شوند.

آنچه باید درخواست شود: پیش‌بینی‌پذیری برنامه‌های انتشار توکن و مکانیزم‌های پاسخگویی مؤثر. تمرکز باید از قفل‌های زمانی خودسرانه به آزادسازی‌های مبتنی بر KPI با چرخه‌های انتشار کوتاه‌تر و مکررتر که با پیشرفت واقعی مرتبط است، تغییر کند.

Token Holders

آنچه باید متوقف شود: اصلاح بیش از حد به دلیل عدم وجود حقوق تاریخی، کنترل بیش از حد، که استعدادهای برتر، پلتفرم‌های معاملاتی و سرمایه‌گذاری خطرپذیر را ترساند. همه افراد داخلی یکسان نیستند، اما اصرار بر قفل‌های طولانی‌مدت یکسان، تفاوت در نقش‌ها را نادیده می‌گیرد و مانع از کشف قیمت عادلانه می‌شود. اصرار بر آستانه مالکیت جادویی ("افراد داخلی نمی‌توانند بیش از ۵۰ درصد باشند") زمینه را برای دستکاری گردش پایین فراهم می‌کند.

آنچه باید درخواست شود: حقوق اطلاعات قوی و شفافیت عملیاتی. دارندگان توکن باید درک روشنی از عملیات تجاری پشت توکن داشته باشند، به طور منظم از پیشرفت‌ها و چالش‌ها مطلع شوند، و از وضعیت واقعی ذخایر صندوق و تخصیص منابع آگاه باشند. آن‌ها حق دارند اطمینان حاصل کنند که ارزش از طریق معاملات پشت پرده یا نشت ارزش از طریق ساختارهای جایگزین از دست نخواهد رفت، و توکن باید عمدتاً متعلق به دارنده IP باشد تا اطمینان حاصل شود که ارزش ایجاد شده متعلق به دارندگان توکن است. در نهایت، دارندگان توکن باید کنترل معقولی بر تخصیص بودجه، به ویژه برای هزینه‌های قابل توجه داشته باشند، اما نباید در عملیات روزمره دخالت کنند.

Project Teams

آنچه باید متوقف شود: انتشار توکن بدون سیگنال‌های واضح از تناسب محصول با بازار یا کاربرد واقعی توکن. بسیاری از تیم‌ها با توکن‌ها به عنوان سهام پر زرق و برق با حقوق ضعیف‌تر رفتار می‌کنند—پایین‌تر از سهام و بدون حمایت قانونی. انتشار توکن نباید فقط به این دلیل باشد که "پروژه‌های کریپتو اینگونه کار می‌کنند" یا چون پول به سرعت در حال تمام شدن است.

اختیار ضروری: توانایی تصمیم‌گیری استراتژیک، شرط‌بندی‌های جسورانه و رسیدگی به عملیات روزمره بدون نیاز به تأیید DAO برای همه چیز. اگر قرار است پاسخگوی نتایج باشید، باید قدرت اجرا داشته باشید.

Venture Capital

آنچه باید متوقف شود: صرف نظر از معقول بودن، مجبور کردن هر پروژه تأمین مالی شده به انتشار توکن. هر شرکت کریپتو نیازی به توکن ندارد و انتشار اجباری آن برای نشان دادن مالکیت یا ایجاد فرصت‌های خروج منجر به بازاری اشباع شده از پروژه‌های با کیفیت پایین شده است. سرمایه‌گذاری خطرپذیر باید در تعیین عینی اینکه کدام شرکت‌ها واقعاً با مدل توکن مطابقت دارند، سخت‌گیرتر باشد.

اختیار ضروری: کسانی که با سرمایه‌گذاری در پروژه‌های کریپتو در مراحل اولیه ریسک‌های شدید را می‌پذیرند، شایسته بازده متناسب هستند. سرمایه با ریسک بالا باید هنگام موفقیت بازده بالایی داشته باشد. این به معنای سهم مالکیت عادلانه، برنامه واگذاری (vesting) که منعکس‌کننده مشارکت‌ها و ریسک‌های پذیرفته شده است، و حق عدم بدنام شدن هنگام خروج یک سرمایه‌گذاری موفق است.

حتی اگر مسیر متعادلی پیدا شود، زمان‌بندی بسیار مهم است. چشم‌انداز کوتاه‌مدت همچنان تیره است.

4. Next 12 Months: The Final Wave of Supply Shock

۱۲ ماه آینده احتمالاً آخرین موج اشباع عرضه از آخرین دور هیاهوی سرمایه‌گذاری خطرپذیر را نشان می‌دهد.

پس از پشت سر گذاشتن این دوره هضم، انتظار می‌رود وضعیت بهبود یابد:

· تا پایان سال ۲۰۲۶، پروژه‌های چرخه قبلی یا توکن‌های خود را به طور کامل منتشر کرده‌اند یا از بین رفته‌اند

· هزینه‌های تأمین مالی همچنان بالا است و تشکیل پروژه‌های جدید را محدود می‌کند. خط لوله پروژه‌های تحت حمایت سرمایه‌گذاری خطرپذیر که منتظر انتشار توکن هستند به طور قابل توجهی کاهش می‌یابد

· ارزش‌گذاری‌های بازار اولیه به عقلانیت باز می‌گردد و فشار ارزش‌گذاری‌های حمایت شده بر گردش پایین را کاهش می‌دهد

تصمیمات گرفته شده در سه سال پیش، چشم‌انداز بازار امروز را شکل داد. تصمیمات امروز مسیر بازار را دو تا سه سال از اکنون تعیین خواهد کرد.

با این حال، فراتر از چرخه عرضه، کل مدل توکن با تهدید عمیق‌تری روبرو است.

5. Existential Crisis: Lemon Market

بزرگترین تهدید بلندمدت این است که میم کوین‌ها به یک "بازار لیمو" تبدیل شوند، جایی که شرکت‌کنندگان با کیفیت حذف می‌شوند و فقط کسانی که گزینه دیگری ندارند وارد می‌شوند.

مسیرهای تکاملی ممکن:

· پروژه‌های شکست‌خورده به انتشار توکن برای به دست آوردن نقدینگی یا افزایش طول عمر خود ادامه می‌دهند، حتی اگر محصول تناسبی با بازار نداشته باشد. تا زمانی که انتظار می‌رود پروژه‌ها توکن منتشر کنند، صرف نظر از موفقیت، پروژه‌های شکست‌خورده به پر کردن بازار ادامه خواهند داد.

· پروژه‌های موفق دیوار نوشته را می‌بینند و خروج را انتخاب می‌کنند. هنگامی که یک تیم درجه یک عملکرد ضعیف طولانی‌مدت توکن را مشاهده می‌کند، ممکن است به یک ساختار سهام سنتی روی بیاورد. اگر آن‌ها می‌توانند به عنوان یک شرکت سهامی موفق شوند، چرا باید آشفتگی بازار توکن را تحمل کنند؟ بسیاری از پروژه‌ها به سادگی فاقد منطق توکنومیک متقاعدکننده هستند و برای اکثر پروژه‌های لایه کاربردی، توکن از یک ضرورت به یک گزینه خوب تبدیل شده است.

اگر این روند ادامه یابد، بازار توکن توسط پروژه‌هایی که گزینه دیگری ندارند—"لیموهایی" که هیچ‌کس نمی‌خواهد—تسلط خواهد یافت.

با وجود ریسک‌های سنگین، من همچنان خوش‌بین هستم.

6. Why Tokens Can Still Win

با وجود چالش‌های قابل توجه، من همچنان معتقدم که "بازار لیمو" آخرالزمانی محقق نخواهد شد. مکانیزم‌های نظری بازی منحصربه‌فردی که توکن‌ها ارائه می‌دهند، اساساً با ساختار سهام غیرممکن است.

شتاب بخشیدن به رشد از طریق توزیع مالکیت. توکن‌ها می‌توانند استراتژی‌های توزیع دقیق و چرخ‌های رشد ایجاد کنند که سهام سنتی نمی‌تواند. مکانیک‌های مبتنی بر توکن Ethena به سرعت رشد کاربر را هدایت می‌کنند و یک مدل اقتصادی پروتکل پایدار ایجاد می‌کنند، بهترین اثبات مفهوم.

ایجاد خندقی از جوامع وفادار پرشور. اگر به درستی انجام شود، توکن‌ها می‌توانند جوامع واقعاً متعهد ایجاد کنند—شرکت‌کنندگان به مدافعان اکوسیستم چسبنده و با وفاداری بالا تبدیل می‌شوند. Hyperliquid یک نمونه است: جامعه معامله‌گران آن‌ها به شرکت‌کنندگان عمیقاً درگیر تبدیل شده‌اند و اثرات شبکه و وفاداری ایجاد کرده‌اند که بدون توکن غیرممکن است.

توکن‌ها می‌توانند رشد را بسیار سریع‌تر از مدل سهام ممکن کنند و در عین حال فضای طراحی نظری بازی گسترده‌ای ایجاد کنند، که در صورت انجام درست، فرصت‌های قابل توجهی را باز می‌کند. هنگامی که این مکانیزم‌ها واقعاً شروع به کار می‌کنند، واقعاً تحول‌آفرین هستند.

7. Signs of Self-Correction

با وجود چالش‌های بی‌شمار، بازار نشانه‌هایی از تعدیل را نشان می‌دهد:

پلتفرم‌های معاملاتی درجه یک بسیار انتخابی شده‌اند. الزامات انتشار و لیست کردن به طور قابل توجهی سخت‌تر شده است. پلتفرم‌های معاملاتی در حال افزایش کنترل کیفیت هستند و ارزیابی‌ها قبل از لیست کردن توکن‌های جدید سخت‌گیرانه‌تر است.

مکانیزم‌های محافظت از سرمایه‌گذار در حال تکامل هستند. نوآوری‌هایی مانند MetaDAO، DAOهایی که حقوق IP را در اختیار دارند (به اختلافات حاکمیتی Uniswap و Aave مراجعه کنید)، و سایر نوآوری‌های حاکمیتی نشان می‌دهد که جوامع به طور فعال به دنبال معماری‌های بهتری هستند.

بازار در حال یادگیری است، اگرچه به آرامی و دردناک، اما واقعاً در حال یادگیری است.

Recognizing the Position in the Cycle

بازار کریپتو چرخه قوی را نشان می‌دهد و ما در حال حاضر در یک نقطه پایین هستیم. ما در حال هضم پیامدهای منفی بازار گاوی VC ۲۰۲۱-۲۰۲۲، چرخه‌های هیاهو، سرمایه‌گذاری بیش از حد و ساختارهای نامتوازن هستیم.

اما چرخه همیشه برمی‌گردد. دو سال بعد، پس از اینکه دسته پروژه‌های ۲۰۲۱-۲۰۲۲ به طور کامل هضم شد، پس از اینکه عرضه توکن جدید به دلیل محدودیت‌های صندوق کاهش یافت، پس از اینکه استانداردهای بهتری از آزمایش و خطا پدیدار شد—دینامیک بازار باید بهبود قابل توجهی را ببیند.

سوال کلیدی این است که آیا پروژه‌های موفق به مدل توکن باز خواهند گشت یا به طور دائم به ساختار سهام روی خواهند آورد. پاسخ به این بستگی دارد که آیا صنعت می‌تواند مسائل مربوط به همسویی منافع و انتخاب پروژه را حل کند یا خیر.

8. The Road to Breakthrough

بازار آلت‌کوین در یک دوراهی قرار دارد. معضل چهارگانه ضرر—صرافی‌ها، دارندگان، پروژه‌ها، VCها همه در حال ضرر هستند، که منجر به یک وضعیت بازار ناپایدار می‌شود، اما این یک بن‌بست نیست.

۱۲ ماه آینده دردناک خواهد بود، با نزدیک شدن آخرین موج عرضه ۲۰۲۱-۲۰۲۲. با این حال، پس از این دوره هضم، سه چیز ممکن است بهبود را هدایت کند: استانداردهای بهتری که از آزمایش و خطای دردناک شکل گرفته است، مکانیزمی برای همسویی منافع که همه طرف‌ها بتوانند بپذیرند، و انتشار انتخابی توکن—فقط زمانی که ارزش افزوده واقعی وجود دارد، توکن منتشر شود.

پاسخ به انتخاب‌های امروز بستگی دارد. نگاه به گذشته در سال ۲۰۲۶، سه سال از اکنون، شبیه به نگاه به سال ۲۰۲۱-۲۰۲۲ امروز خواهد بود—ما چه چیزی می‌سازیم؟

Original Article Link