گزینه‌های درون زنجیره‌ای: تقاطع ماینرها و معامله‌گران DeFi

سال‌ها بعد، این ماینر قدرتمند دیفای که با منحنی بازده زیر ۳ درصد برای هر دلار آمریکا مواجه شده بود، خاطرات آن بعدازظهر دور را که برای اولین بار اتریوم را در EigenLayer سپرده‌گذاری کرد، مرور می‌کرد، درست همانطور که اغلب روزهای باشکوه تابستان دیفای را در دوران بازار نزولیقبلی به یاد می‌آورد.

در کنار، در بازار قراردادها، یک «معامله‌گر» با اهرم ۷۵ برابر، در حالی که بی‌سروصدا صفحه را خاموش می‌کرد، شاهد نقد شدن موقعیتش بود.

روش‌های قدیمی پول درآوردن شکست خورده بودند، و یک ابزار مالی باستانی اتفاقاً راه فراری برای آنها ارائه داد.

لغزش نرخ

بازده اضافی استخراج از کجا می‌آید؟

یکی از آنها پاداش‌های توکن توزیع‌شده توسط پروژه‌های جدید است (که با رقیق‌سازی تورم توکن، به کاربران اولیه یارانه می‌دهد). فرضیه این منطق این است که کسی مایل است توکن را تصاحب کند. اکنون، کاهش مداوم آلت کوین‌ها به ارزش ایردراپ به شدت آسیب رسانده است و تیم‌های پروژه تمایلی به توزیع بی‌قید و شرط توکن‌ها به عنوان پاداش استخراج ندارند.

ثانیاً، نرخ تأمین مالی مثبت طولانی‌مدت، فرصتی برای آربیتراژ معاملات آتی ایجاد کرده است، به طوری که این بخش از بازده کاملاً بین پروژه‌ها و مؤسساتی مانند Ethena تقسیم می‌شود؛ نرخ سود سالانه دلار آمریکا (sUSD) اکنون به زیر ۴ درصد کاهش یافته است، در حالی که این نرخ در اوایل سال ۲۰۲۴ بیش از ۴۰ درصد بود.

سوم، تقاضای واقعی برای وام گرفتن وجود دارد. در بازار نزولی، نیاز معامله‌گران به دارایی‌های درون زنجیره‌ای کاهش می‌یابد و نرخ‌ها نیز به تبع آن کاهش می‌یابد. نرخ وام استیبل کوین اکنون به ۲.۳ درصد کاهش یافته است که پایین‌ترین حد در سال‌های اخیر است.

معدن هنوز آنجاست، معدنچیان هنوز آنجا هستند، اما طلا از بین رفته است.

در چرخ و فلک چسبنده‌ی پونزی، و دوران پس از دیفای که بازدهی آن کاهش یافته، سرمایه به دنبال مقصد بعدی بازدهی پایدار است.

«بی‌ارزشی» قراردادهای دائمی

گروهی از افراد بی‌ملاحظه با ماینر دیفای زیر یک سقف زندگی می‌کنند.

دگن‌ها (Degens) ماین نمی‌کنند، سکه نگه نمی‌دارند و سود سالانه (APY) را محاسبه نمی‌کنند. دگنز به دنبال اهرم، جهت و سادگیِ صریحِ «شرط‌بندی روی حرکات قیمت» است. قراردادهای دائمی ابزارهای سفارشی برای آنها هستند: اگر فکر می‌کنید قیمت بالا می‌رود، خرید کنید، اگر فکر می‌کنید قیمت پایین می‌آید، فروش کنید، اهرم سود را افزایش می‌دهد و جهت‌گیری درست می‌تواند منجر به سودهای یک شبه چند برابری شود.

با این حال، استفاده بیش از حد از اهرم، بازاری را پرورش داده است که افراد ضعیف را طعمه خود قرار می‌دهد.

در معاملات آتی، نقدینگی نیازی به حرکت در جهت مخالف انتظار شما ندارد. خبر بد دیگر این است که وقتی فشار خرید و فروش نزدیک به هم است، قیمت به سمتی می‌رود که نقدینگی در آن وجود دارد. به عبارت دیگر، بازار به طور فعال به دنبال رسیدن به قیمت توقف ضرر و انحلال شما خواهد بود.

این پیامدی است که توسط ساختار بازار تعیین می‌شود.

در ۱۱ اکتبر، ما یک رویداد تسویه حساب وحشیانه را تجربه کردیم. تعداد بی‌شماری از معامله‌گران خرید (long) در یک سقوط ناگهانی، دارایی‌هایشان نقد شد و اگرچه قیمت به سرعت افزایش یافت، اما موقعیت‌های آنها برای همیشه از بین رفت.

سیگنال پاکسازی بزرگ: قراردادهای دائمی آلت کوین‌ها از بیت کوین پیشی گرفت

صرفاً درست در مسیر بودن کافی نیست؛ شما همچنین باید مطمئن شوید که قبل از رسیدن به مقصد از سبد خرید به پایین پرتاب نمی‌شوید.

احتمال انحلال بر اساس موقعیت‌های مختلف، زمان نگهداری و سطوح اهرم (داده‌ها از سال 2021)

دو گروه از مردم، دو نوع اضطراب. ماینرها شاهد کاهش بازده خود هستند، در حالی که دگن‌ها شاهد خالی شدن موقعیت‌های خود هستند. آنچه که به نظر می‌رسد معضلات نامرتبطی هستند، در واقع به یک قاره جدید اشاره دارند.

یک بیمه‌نامه، یک دستگاه چاپ پول

توضیح به ساده‌ترین شکل برای خوانندگانی که با آپشن‌ها آشنا نیستند: آپشن یک بیمه‌نامه است.

فرض کنید فکر می‌کنید بیت‌کوین در ماه آینده به ۸۰،۰۰۰ دلار افزایش می‌یابد، اما از نقد شدن ناگهانی قیمت در طول مسیر می‌ترسید. شما می‌توانید ۱۰۰۰ دلار برای خرید یک اختیار خرید (Call option) خرج کنید - این ۱۰۰۰ دلار "حق بیمه" (کارمزد اختیار معامله) شماست. مهم نیست قیمت بیت‌کوین در طول آن ماه چقدر نوسان داشته باشد، حتی اگر یک روز 20 درصد سقوط کند و دوباره بالا بیاید، حداکثر ضرر شما همیشه همان 1000 دلار خواهد بود. تا زمانی که قیمت بیت کوین (BTC) بالاتر از قیمت اعمال (strike price) در زمان انقضا باشد، شما سود خواهید کرد.

به عبارت ساده، خریدار آپشن حداکثر ضرر خود را قفل می‌کند و نوعی بازگشت «مستقل از مسیر» به دست می‌آورد - مهم نیست فراز و نشیب‌های مسیر چه باشد، تنها مقصد نهایی اهمیت دارد.

این ارزش آپشن‌ها برای بازیکنان قراردادی است. به طور خاص، دو مسیر را ارائه می‌دهد:

اختیار فروش حفاظتی (بیمه کردن موقعیت قراردادی شما). شما یک موقعیت خرید (long) روی بیت‌کوین باز می‌کنید و همزمان مبلغ کمی را برای خرید اختیار فروش (put option) خرج می‌کنید. اگر بازار ناگهان سقوط ناگهانی کند، موقعیت قراردادی شما ارزش خود را از دست می‌دهد، اما سود حاصل از اختیار فروش می‌تواند بیشتر ضررها را جبران کند - اساساً، موقعیت شما را بیمه می‌کند.

شرط‌بندی جهت‌دار (خرید). برای به دست آوردن سهم بیشتری از بازار بیت‌کوین، حق بیمه کمی بپردازید. اگر درست حدس بزنید، سود می‌تواند ۵ تا ۱۰ برابر شود؛ اگر اشتباه حدس بزنید، فقط ریسک از دست دادن حق بیمه را به جان می‌خرید. این به اندازه تجربه «قمار خرید/فروش» در معاملات پایاپای هیجان‌انگیز است، اما هرگز ضرر نمی‌کنید.

زیبایی آپشن‌ها در این واقعیت نهفته است که یک بازار دو طرفه است. کسی که بیمه می‌خرد، به کسی نیاز دارد که بیمه بفروشد.

این دقیقاً ارزش آپشن‌ها برای ماینرهای دیفای است.

نقش فروشنده آپشن شبیه به یک «شرکت بیمه» است. با واریز وجه به پروتکل آپشن‌ها، شما نقدینگی را برای شرکت‌کنندگان بازار که قراردادهای بیمه را خریداری می‌کنند، فراهم می‌کنید و حق بیمه پرداختی آنها را به عنوان درآمد دریافت می‌کنید. فروشندگان حق بیمه نوسان را دریافت می‌کنند، که همان هزینه بیمه‌ای است که فعالان بازار مایل به پرداخت آن برای پوشش ریسک یا مشارکت در سفته‌بازی جهت‌دار هستند.

برای کشاورزانی که به مدل «سپرده‌گذاری و بازدهی» استخراج دیفای عادت کرده‌اند، این منطق جمع‌آوری اجاره کاملاً آشناست. تفاوت کلیدی این است که منبع درآمد استخراج دیفای در حال کاهش است، اما تا زمانی که نوسانات بازار وجود داشته باشد و مردم نیاز به پوشش ریسک داشته باشند، حق بیمه نوسانات هرگز از بین نخواهد رفت.

یک بیمه نامه، یک دستگاه چاپ پول. خریداران منحل نمی‌شوند و فروشندگان منبع درآمد پایداری دارند. دگن و فارمر هر کدام آنچه را که نیاز دارند از دو سر بازار آپشن‌ها برمی‌دارند - یک حلقه بسته که قراردادها و ییلد فارمینگ به تنهایی نمی‌توانند آن را فراهم کنند.

چرا آپشن‌های درون زنجیره‌ای نتوانسته‌اند توجه زیادی را به خود جلب کنند؟

اگر این مفهوم اینقدر خوب است، چرا آپشن‌ها در بازار کریپتو در اولویت نیستند؟

در واقع، این تصور غلط ماست. مدتی است که تعداد قراردادهای باز اختیار معامله از قراردادهای آتی پیشی گرفته است. این گزینه‌های موجود در بازار کریپتو نیستند که در اولویت نیستند، بلکه گزینه‌های «روی زنجیره» هستند که در اولویت نیستند.

داده‌ها داستان را روایت می‌کنند. حجم کل معاملات پروتکل‌های آپشن روی زنجیره، کمتر از دو هزارم حجم معاملات Deribit، Binance و سایر صرافی‌های متمرکز را تشکیل می‌دهد، تازه داده‌های آپشن IBIT را هم که دیگر نگوییم. در مقایسه با فرسایش شدید CEX توسط Perp DEX، آپشن‌های درون زنجیره‌ای به طور جدی عقب مانده‌اند.

مشکل در سمت عرضه نهفته است - کمبود ارائه دهندگان نقدینگی.

پروتکل‌های اولیه آپشن‌های درون زنجیره‌ای، چه با استفاده از CLOB و چه با استفاده از AMM، با مشکل «انتخاب نامطلوب» مشابه DEX مواجه بودند. وقتی نوسان قیمت در صرافی‌های متمرکز خارج از زنجیره وجود دارد، قیمت‌گذاری آپشن‌های داخل زنجیره اغلب به دلیل تأخیر در به‌روزرسانی اوراکل یا کندی تأیید بلوک ، با تأخیر مواجه می‌شود. آربیتراژگران می‌توانند از این اختلاف قیمت برای آربیتراژ قبل از به‌روزرسانی قیمت‌های درون زنجیره‌ای سوءاستفاده کنند، که به منافع LP آسیب می‌رساند.

با توجه به ضرر اجتناب‌ناپذیر آربیتراژ و اینکه مشوق‌های توکن بسیار کمتر از استخراج نقدینگی DEX سخاوتمندانه هستند، بازار آپشن‌های درون زنجیره‌ای همیشه در مارپیچ مرگ «بازارساز/LP در حال ضرر → کاهش نقدینگی → تجربه معاملاتی ضعیف → خروج کاربران → ضرر بیشتر نقدینگی» گیر کرده است.

این، مشکلات اولیه‌ی صرافی‌های غیرمتمرکز (DEX) را منعکس می‌کند. با این حال، صرافی‌های غیرمتمرکز (DEX) با یارانه‌های هنگفت حاصل از استخراج نقدینگی و نوآوری در بازار خودکار (AMM) توانستند به موفقیت دست یابند، در حالی که آپشن‌های درون زنجیره‌ای به نقطه اوج خود نرسیدند.

یک پیشرفت غیرمنتظره؟

با تغییر قابل توجه در زیرساخت‌های زیربنایی - تأیید سریع‌تر بلوک، هزینه‌های پایین‌تر گسو ظهور راه‌حل‌های لایه ۲ - نسل جدیدی از پروتکل‌های آپشن روی زنجیره از سازوکارهای پیچیده‌تری برای گشودن این بن‌بست استفاده می‌کنند.

مشتق کردن

استراتژی اصلی Derive (که قبلاً Lyra نام داشت) از یک مدل بومی کاملاً درون زنجیره‌ای به یک معماری ترکیبی شبیه CEX تغییر یافته است.

این سیستم، مکانیزم RFQ (درخواست قیمت) را معرفی کرده است - وقتی یک معامله‌گر می‌خواهد یک آپشن را بخرد یا بفروشد، سیستم یک RFQ برای بازارسازان حرفه‌ای ارسال می‌کند. بازارسازان آخرین میزان ریسک و قیمت بازار خارج از زنجیره را محاسبه کرده و سپس قیمت اعلام شده را به صورت داخل زنجیره ارائه می‌دهند. بازارسازان حق دارند «از معاملات خودداری کنند». اگر آنها معتقد باشند که بازار نوسانات قابل توجهی را تجربه می‌کند، می‌توانند قیمت اعلام نکنند. این امر عملاً مانع از سوءاستفاده آربیتراژگران از تأخیر قیمت‌ها به سمت بازارسازان پیشرو می‌شود و در نتیجه موسسات حرفه‌ای مانند فالکون‌ایکس را برای تأمین نقدینگی جذب می‌کند.

به موازات RFQ، Derive یک مدل دفتر سفارش را روی زنجیره کاربردی L2 خودساخته اجرا می‌کند و به معامله‌گران کوچک اجازه می‌دهد تا سفارشات خود را مستقیماً مانند CEX ثبت کنند. خدمات RFQ به معاملات بزرگ سفارشی خدمات ارائه می‌دهد، در حالی که دفتر سفارش به خرده‌فروشی خدمات می‌دهد.

هایپرلیکوئید HIP-4

HIP-4 هایپرلیکوئید مستقیماً «معاملات نتیجه‌ای» (شامل گزینه‌های دودویی و بازارهای پیش‌بینی) را در موتور معاملاتی اصلی خود، هایپرکور، ادغام می‌کند.

بیشترین مقدار HIP-4 مربوط به «حاشیه یکپارچه» است. در بازار فعلی، اگر می‌خواهید هم قراردادهای دائمی و هم آپشن‌ها را معامله کنید، باید در پلتفرم‌های مختلف سرمایه داشته باشید. با HIP-4، کاربران می‌توانند از مارجین یکسان در یک حساب برای معامله همزمان آپشن‌ها و قراردادهای دائمی استفاده کنند. بازارسازان و معامله‌گران می‌توانند ریسک بین بازاری را در یک مکان مدیریت کنند - برای مثال، خرید اختیار فروش محافظتی در حالی که خواهان یک قرارداد دائمی هستند. این امر به طور قابل توجهی کارایی سرمایه را بهبود می‌بخشد و هزینه‌های بازارسازی را کاهش می‌دهد.

همچنین یک بازی "دوپامین"

«سرمایه‌گذاران خرد از آپشن‌ها متنفرند چون خیلی پیچیده هستند.»

به تکذیبیه ارائه شده توسط بازار سهام ایالات متحده توجه کنید: در سال ۲۰۲۴، بیش از ۵۰٪ از حجم معاملات آپشن‌های شاخص S&P 500 از «آپشن‌های سررسید همان روز» (0DTE، به معنی آپشن‌هایی که در همان روز منقضی می‌شوند) ناشی می‌شود. اکثر خریداران این آپشن‌ها، سرمایه‌گذاران خرد هستند. آنها محاسبات پیچیده حروف یونانی انجام نمی‌دهند؛ آنها به سادگی از مقدار کمی سرمایه برای شرط‌بندی روی افزایش یا کاهش قیمت امروز استفاده می‌کنند. اگر درست حدس بزنند، ممکن است ۵ تا ۱۰ برابر سرمایه‌گذاری خود سود کنند؛ اگر اشتباه حدس بزنند، مبلغ محدودی را از دست می‌دهند.

کاربران از گزینه‌ها متنفر نیستند؛ مانع در اصطلاحات مبهم و رابط کاربری پیچیده نهفته است.

نسل جدیدی از پروژه‌های آپشن روی زنجیره (on-chain options) در این مسیر در حال حرکت هستند. ایفوریا یک حالت تعاملی «تجارت کلیکی» ایجاد کرده است: کاربران یک شبکه در نمودار قیمت می‌بینند که هر سلول نشان دهنده یک محدوده قیمت است. به سادگی روی سلولی که فکر می‌کنید قیمت به آن سطح خواهد رسید کلیک کنید و اگر قیمت به آن سطح برسد، پاداش مربوطه را دریافت خواهید کرد. نیازی به فهمیدن قیمت توافقی نیست، نیازی به محاسبه دلتا نیست، نیازی به انتخاب تاریخ انقضا نیست. پرداخت فوری، دوپامین خالص. قرار است این پروژه در تاریخ ۱۶ فوریه در شبکه اصلی MegaETH راه‌اندازی شود.

رابط کاربری Euphoria

در سمت توزیع، پروتکل‌های آپشن روی زنجیره می‌توانند از مدل «فروشگاه، فروشگاه و کارخانه» پیروی کنند که توسط Perp DEX تأیید شده است. شرکت Derive اخیراً Builder Codes خود را راه‌اندازی کرده است که به توسعه‌دهندگان اجازه می‌دهد از زیرساخت Derive برای ساخت برنامه‌های سفارشی frontend استفاده کنند و مستقیماً از جریان معاملات، کارمزد دریافت کنند. می‌توان پیش‌بینی کرد که در آینده، برنامه‌های فرانت‌اند بیشتری ماژول‌های آپشن را در مجموعه خود بگنجانند.

اپلیکیشن معاملات آپشن Dreaming بر اساس کد Derive Builder

نتیجه‌گیری

حجم فعلی آپشن‌های درون زنجیره‌ای، در مقایسه با Perp DEX، هنوز هم فقط قطره‌ای در اقیانوس است. هنوز موانع زیادی برای غلبه بر یک پیشرفت واقعی وجود دارد، مانند عمق نقدینگی ناکافی، فقدان آموزش سرمایه‌گذاران خرد و چارچوب‌های نظارتی مبهم.

اما جهت گیری مشخص است.

حجم معاملات آپشن‌های درون زنجیره‌ای چند روز پیش به رکورد جدیدی رسید

در جهانی که دیگر ناهار رایگان ارائه نمی‌شود، بازده به جوهره «صرفه ریسک» نزدیک خواهد شد.

با تغییر پویایی بازار، بهبود زیرساخت‌ها و افزایش تقاضای خرده‌فروشی، آپشن‌ها در آستانه تبدیل شدن به بخش اصلی سیستم مالی درون زنجیره‌ای هستند.