آیا ۹۹٪ توکن‌ها به صفر خواهند رسید؟

نویسنده: رمان‌لیدر

گردآوری شده توسط: کن، زنجیرگیر

در سال ۲۰۲۱، شما تازه سرمایه‌گذاری در ارزهای دیجیتال را شروع کرده بودید و به این صنعت علاقه‌مند شده بودید، شیفته‌ی نحوه‌ی کارکرد آن بودید و معتقد بودید که با اقدامات درست، هر کسی می‌تواند ثروتمند شود. شما شاهد داستان‌های زیادی از ثروت بوده‌اید، تولد میلیونرهای بی‌شماری را دیده‌اید و حتی فکر کرده‌اید که سرمایه‌گذاری مستقیم در بیت‌کوین یک استراتژی خوب است. داده‌هایی که مشاهده کردید نشان داد که بیت‌کوین یکی از سریع‌ترین دارایی‌های در حال رشد بوده و ارزش بازار آن با سرعتی بسیار فراتر از هر شرکتی به مرز یک تریلیون دلار رسیده است.

به امروز برگردیم، شما سر یک شام خانوادگی نشسته‌اید و همه در حال بحث در مورد پرتفوی خود، عملکرد بلندمدت شاخص S&P 500 و احساس رضایت از سرمایه‌گذاری‌هایشان هستند. گوشی‌تان را بیرون می‌آورید و می‌بینید که ارزش سهامتان نسبت به بالاترین حد خود ۶۰ درصد کاهش یافته است؛ آهی می‌کشید و در سکوت لقمه‌ای دیگر از غذایتان می‌خورید.

پسرعمویتان می‌خندد و از شما می‌پرسد: «هی، شما در ارزهای دیجیتال سرمایه‌گذاری کرده‌اید، درست است؟» وضعیت سبد سهام شما چطور است؟" او اضافه می‌کند: «خیلی خوشحالم که از آن دوری کردم و پولم را دور نریختم.»

شما کلمات را گم می‌کنید زیرا نمی‌توانید ردیه‌ای پیدا کنید. می‌توانید اشاره کنید که بورس اوراق بهادار نیویورک قصد دارد معاملات ۲۴ ساعته را به صورت درون زنجیره‌ای ارائه دهد، بلک‌راک در حال توکنیزه کردن اوراق قرضه دولتی کوتاه‌مدت است، رابین‌هود به تازگی شبکه آزمایشی L2 خود را راه‌اندازی کرده است و موسسات بیشتری در حال پذیرش فناوری رمزنگاری هستند. اما شما تردید دارید زیرا می‌دانید که با ضررهای قابل توجهی روبرو هستید و به نظر می‌رسد این عوامل کمکی نمی‌کنند.

شما احساس سردرگمی می‌کنید زیرا قیمت بیت‌کوین به سطح زمانی که برای اولین بار سرمایه‌گذاری کرده‌اید، بازگشته است. علاوه بر این، شما فقط در بیت کوین سرمایه‌گذاری نکردید؛ این تنها بخش کوچکی از سبد سرمایه‌گذاری شما بود. در طول مسیر، شما ارزهای دیجیتال بسیار دیگری را کشف کردید که فکر می‌کردید پتانسیل رشد بالایی دارند - شاید یکی از بیش از ۱۷۰۰۰ توکن فهرست شده در CoinGecko، یا یکی از میلیون‌ها توکنی که در چند سال گذشته در پلتفرم‌هایی مانند Pumpfun منتشر شده است.

در طول این سال‌ها، توکن‌های بسیار زیادی ایجاد شده‌اند و برای توسعه سالم صنعت، ۹۹٪ از آنها باید به صفر برسند.

این موضوع در واقعیت زیر مشهود است: پنج توکن برتر، ۸۴.۴٪ از کل ارزش بازار ارزهای دیجیتال را تشکیل می‌دهند، که باعث می‌شود در مورد نحوه برخورد با توکن‌های باقیمانده و اینکه آیا هنوز ارزشی دارند یا خیر، فکر کنید. بقیه بازار (۱۵.۶٪ یا ۳۳۰ میلیارد دلار) هزاران توکن دیگر را در خود جای داده است.

برای روشن‌تر شدن این موضوع، باید گفت که تمرکز در بازار ارزهای دیجیتال در مقایسه با امور مالی سنتی بسیار بیشتر است. در بازار سهام ایالات متحده، هفت غول فناوری ۳۱٪ از ارزش بازار را تشکیل می‌دهند، در حالی که ۵۰۰ شرکت برتر (S&P 500) ۸۴.۷٪ را تشکیل می‌دهند. تعداد شرکت‌های فعال در حوزه مالی سنتی صدها برابر بیشتر از ارزهای دیجیتال است، با این حال سهم بازار آنها تنها به اندازه پنج ارز دیجیتال برتر است.

اگر صنعت کریپتو بخواهد به توزیع نماینده مشابهی دست یابد، یکی از سناریوهای زیر باید اتفاق بیفتد:

1. توکن‌های برتر کاهش ارزش می‌یابند در حالی که توکن‌های با رتبه پایین‌تر افزایش ارزش پیدا می‌کنند.

2. یک فشار نقدینگی خارجی عظیم یا پذیرش گسترده وجود دارد.

3. توکن‌های با رتبه پایین‌تر ارزش خود را از دست می‌دهند و توکن‌های با رتبه بالاتر جایگزین آنها می‌شوند.

برای یک سیستم سالم، سناریوی اول برای توزیع ارزش مطلوب‌تر است، اما بعید است که اتفاق بیفتد زیرا اکثر دارایی‌ها با بیت‌کوین همبستگی دارند، که این نیز به این معنی است که دارایی‌های اصلی در حال از دست دادن اعتماد هستند، که ایده‌آل نیست.

توکن‌های خاصی مانند HYPE، به دلیل پذیرش قوی در بازار و تناسب محصول-بازار، در طول زمان سهم قابل توجهی از بازار را به دست آورده‌اند که با سناریوی دوم همسو است. هایپرلیکوئید (Hyperliquid) به وضوح یکی از معدود برندگان سال گذشته است؛ آنها واقعاً از ثبات توکن و محصول بسیار خوبی برخوردارند زیرا بیشتر کارمزدهای ایجاد شده توسط پلتفرم را در بازخرید توکن سرمایه‌گذاری می‌کنند.

در ادامه بررسی سناریوی دوم، یعنی جذب ارزش از نهادها (یا موسسات) خارجی، صنعت کریپتو از نظر صندوق‌ها/صندوق‌های دارایی دیجیتال، حداقل از نظر انباشت، عملکرد نسبتاً خوبی داشته است، اگرچه قیمت آنها نیز اکنون به طور قابل توجهی کاهش یافته است. برای بیت‌کوین، صندوق‌های دارایی دیجیتال ۹۹۷,۲۵۷ بیت‌کوین (۵٪ از عرضه در گردش) جمع‌آوری کرده‌اند؛ برای اتریوم، این عدد ۶.۱۶ میلیون اتریوم (۵.۱٪ از عرضه در گردش) است. علاوه بر این، دلیلی وجود دارد که باور کنیم آنها بخش قابل توجهی از عرضه در گردش دارایی‌های اصلی را در اختیار گرفته‌اند، بنابراین هرگونه مداخله بیشتر منجر به تمرکز بیش از حد کنترل در دست چند نهاد خواهد شد.

سناریوی سوم و آخر چیزی است که به دلایل زیر باید به سرعت اتفاق بیفتد.

توکن‌ها هر ماه آزاد می‌شوند و طی چند سال آینده عرضه عظیمی از آنها آزاد خواهد شد. تنها در سال جاری، آزادسازی توکن‌ها ۸.۵۱ میلیارد دلار به ارزش بازار اضافه خواهد کرد و طی پنج سال آینده، این رقم به ۱۷.۱۲ میلیارد دلار خواهد رسید. با این حال، هنوز مشخص نیست که آیا تقاضای کافی برای جذب این عرضه‌های آزاد و فشار فروش ناشی از آنها وجود دارد یا خیر.

برای اکثر توکن‌ها، همراه با عواملی مانند اقتصاد تحریف‌شده توکن، این امر منجر به ادامه حرکت آنها به سمت صفر خواهد شد.

برای افزایش تقاضا، این پروژه‌ها باید از نظر تجاری موفق شوند. با این حال، بسیاری از کسب‌وکارهای کریپتو با شکست مواجه می‌شوند. برای یک صنعت تریلیون دلاری، در میان بیش از ۵۶۰۰ پروتکل فهرست‌شده در DeFiLlama، تنها ۷۶ پروتکل در ۳۰ روز گذشته بیش از ۱ میلیون دلار درآمد ایجاد کرده‌اند که تنها ۱.۳٪ را تشکیل می‌دهد.

جالب اینجاست که حتی با کاهش این آستانه به پروتکل‌هایی که در 30 روز گذشته بیش از 100000 دلار درآمد داشته‌اند، تنها 237 پروتکل این معیارها را برآورده می‌کنند.

علاوه بر این، وقتی تمرکز درآمد را مشاهده می‌کنید، متوجه خواهید شد که 10 پروتکل برتر در سال 2025، 80 درصد از درآمد را تشکیل می‌دهند و 3 پروتکل برتر، 64 درصد را به خود اختصاص می‌دهند. تتر به تنهایی ۴۴ درصد از کل درآمد صنعت کریپتو را تشکیل می‌دهد. جای تعجب است که در میان این 10 پروتکل، تنها 3 مورد توکن صادر کرده‌اند (Hyperliquid، Pumpfun، Jupiter) و با بررسی عملکرد نسبی آنها، فقط HYPE عملکرد خوبی داشته است.

این همچنین به یک نکته اشاره می‌کند: صدور توکن‌ها همیشه بهترین انتخاب نیست.

در سال ۲۰۲۵، حدود ۱۱۸ توکن اصلی منتشر شد که ۸۴.۷٪ از آنها به زیر ارزش خود در زمان رویداد تولید توکن سقوط کردند. این اعداد بسیار بد به نظر می‌رسند و اغلب ناامیدکننده هستند و ما را به این سوال می‌اندازند که آیا سرمایه‌گذاری در توکن‌های جدید ارزشمند است یا خیر. این توکن‌ها با ارزش‌گذاری‌های حباب‌مانند عرضه شدند و روند قیمت در طول سال نگران‌کننده بوده و حتی اکنون نیز در حالت نزولی باقی مانده است، زیرا محیط گسترده‌تر بازار نیز عملکرد خوبی نداشته است.

۱۰/۱۰ (روزی که همه چیز را تغییر داد)

وقوع «رویداد انحلال اکتبر» به دلیل فشارهای کلان بود که نقص‌های طراحی را آشکار می‌کرد. این موضوع، طراحی‌های ضعیف بسیاری از چیزها را در فضای کریپتو آشکار کرد، چه صرافی‌های متمرکزی مانند بایننس - که به دلیل خطاهای قیمتی دارایی‌هایی مانند USDe، BNSOL و wBETH، موقعیت‌های میلیونی را نقد کردند - و چه پروتکل‌های وام‌دهی مانند Silo و Morpho که در انفجار Stream Finance که چند هفته بعد رخ داد، بدهی‌های معوق انباشته کردند.

از آن زمان، قیمت دارایی‌ها بهبود نیافته است و اثر آبشاری ۱۹ میلیارد دلاری نقدینگی هنوز ما را تحت تأثیر قرار می‌دهد. از آن زمان تاکنون، کل ارزش قفل‌شده در امور مالی غیرمتمرکز ۴۴ درصد کاهش یافته است (از ۱۶۵ میلیارد دلار به ۹۴ میلیارد دلار). درآمد پروتکل‌ها کاهش یافته و بازار نزولی رسماً آغاز شده است.

مسائل مربوط به سازگاری

آیا وقتی هنگام رانندگی برای لحظه‌ای فرمان را رها می‌کنید، ماشین از مسیر خارج می‌شود؟ اگر چنین است، نشان دهنده مشکل هماهنگی بین فرمان و لاستیک‌های شماست. به طور مشابه، در فضای کریپتو، این مسئله سازگاری اغلب بین پروتکل‌ها و توکن‌هایی که صادر می‌کنند، ایجاد می‌شود. دسامبر گذشته، زمانی که Circle، Interop Labs (تیم پشت صحنه‌ی قابلیت همکاری Axelar) را خریداری کرد، توکن AXL در این معامله لحاظ نشد و قیمت توکن بلافاصله پس از اعلام این خبر کاهش یافت. این ناهماهنگی است.

خب، چرا این ناهماهنگی رخ می‌دهد؟ یک پروژه معمولاً شامل دو نهاد است: آزمایشگاه و سازمان خودمختار غیرمتمرکز (DAO)/دارنده توکن. آزمایشگاه در اقتصاد توکن، «تیم» است؛ آنها توسعه‌دهندگان اولیه پروژه هستند که با فروش بخشی از سهام شرکت و اعطای توکن به سرمایه‌گذاران اولیه، سرمایه لازم برای رشد را جمع‌آوری می‌کنند. در برخی موارد، شرکت‌های سرمایه‌گذاری خطرپذیر حتی ممکن است شرایطی مطلوب‌تر از آنچه انتظار می‌رفت، مانند «حق بازپرداخت» دریافت کنند.

توکن‌ها نمایندگان قانونی شرکت نیستند و مانند سهام، هیچ حق واقعی نسبت به سود شرکت ارائه نمی‌دهند. سرمایه‌گذاران این حقوق را از طریق سهامی که هنگام دریافت توکن‌ها دارند، حفظ می‌کنند. بنابراین آنها در موقعیت بهتری قرار دارند، اما دارندگان توکن چطور؟ در هماهنگ‌سازی محصول با توکن، آنها کاملاً تابع تیم پروژه هستند.

این نگرانی برای تعداد بسیار کمی از پروتکل‌ها وجود دارد. آنها اغلب این ثبات را از طریق بازخرید توکن نشان می‌دهند. هایپرلیکوئید این ثبات را از طریق بازخرید سهام تقویت می‌کند. برخی ممکن است استدلال کنند که آنها باید از هزینه‌های جمع‌آوری‌شده برای ارتقای رشد پروتکل، مانند ایجاد مشوق‌ها و تقویت صندوق‌های بیمه، استفاده کنند و آنها اشتباه نمی‌کنند. این کارها واقعاً باید انجام شوند، اما ایجاد خندق پیرامون یک توکن خوب بهترین استراتژی بازاریابی است. ثروتمند کردن کاربران بهترین کاری است که یک محصول می‌تواند انجام دهد، و این دقیقاً همان چیزی است که هایپرلیکوئید از طریق اولین ایردراپ خود به آن دست یافت.

آوه، به عنوان بزرگترین پروتکل مالی غیرمتمرکز، از درآمد خود برای بازخرید سهام استفاده می‌کند و در عین حال با بحث‌های مشابهی در مورد استفاده بهتر از وجوه و هدایت آنها به سمت رشد مواجه است (من ناسازگاری‌های فعلی را درک می‌کنم و امیدوارم که DAO و آزمایشگاه بتوانند این مشکل را به نفع توکن AAVE حل کنند). سال گذشته، یونی‌سواپ پس از گذشت بیش از پنج سال از وجود توکن خود، منافع توکن و دارندگان آن را کاملاً همسو کرد.

این پروتکل‌ها واقعاً از منافع دارندگان محافظت می‌کنند. واضح است که نمونه‌های دیگری نیز وجود دارد، اما با این وجود، این تعداد هنوز کمتر از نیازهای ما است. اینها نشانه‌هایی هستند که ارزش قدردانی دارند. هر چیز دیگری باید کاهش یابد، و مردم باید به سمت پروتکل‌هایی بروند که درآمد ایجاد می‌کنند و بیشترین هماهنگی را با توکن‌هایشان دارند، که در حال انجام بازخرید، دستیابی به رشد ارگانیک و امتحان روش‌های جدید برای جذب کاربران بیشتر هستند.

بنابراین، آیا من می‌گویم که این توکن‌ها بهترین انتخاب برای سرمایه‌گذاری هستند؟ احتمالاً نه. من هیچ توصیه مالی ارائه نمی‌دهم؛ فقط به شما می‌گویم هنگام سرمایه‌گذاری در هر پروتکلی به چه نکاتی توجه کنید. در نهایت، افزایش یا کاهش آن به باز شدن قفل توکن‌ها در طول چندین سال (اقتصاد توکن)، مشوق‌هایی که توزیع می‌کنند (که می‌تواند منجر به رقیق شدن توکن شود) و سایر هزینه‌ها بستگی دارد. بنابراین، حتی با وجود برنامه‌های بازخرید، فشار فروش ممکن است همچنان بیشتر باشد.

جمع بندی

صنعت کریپتو در حال حاضر در مرحله‌ی تغییر و تحول است، توکن‌های سوداگرانه دیگر ورودی دریافت نخواهند کرد، در حالی که توکن‌های واقعی که کسب‌وکارهای زیربنایی از رشد آنها حمایت می‌کنند، برجسته خواهند شد. افراد زیادی این را درک نمی‌کنند و این فرصت را نمی‌بینند، اما پروتکل‌هایی با درآمد واقعی کلید نهایی هستند.

آنها در حال حاضر در حال رشد هستند، در حال شکل گیری روندها هستند و حتی اگر امروز نه، به زودی محبوب خواهند شد.

همانطور که از عرضه‌های ناموفق بی‌شماری که سال گذشته انجام شد، مشخص است، دوران توکن‌های غیر مولد جریان نقدی به پایان رسیده است. به همین دلیل است که صدور مگااترث بر اساس شاخص‌های کلیدی عملکرد منطقی است: ابتدا تلاش می‌شود تقاضا برای زنجیره و محصولات آن تعیین شود، داده‌های درآمدی اجرا شود و سپس توکن‌ها صادر شوند. یکی دیگر از مدل‌های جالب که آنها اتخاذ کرده‌اند، همکاری با Ethena برای راه‌اندازی USDm است تا از خروج ارزش تولید شده توسط استیبل کوین‌ها از اکوسیستم و استفاده از آن برای بازخرید توکن‌ها جلوگیری شود. زمان نشان خواهد داد که آیا مدل آنها موفق خواهد بود یا خیر، اما این یک نقطه شروع عالی برای بازنگری در نحوه صدور توکن‌ها در دنیای امروز است.

بنابراین، من کاملاً معتقدم که صنعت کریپتو در حال تکامل است و اکثر دارایی‌های کریپتو، به جز چند مورد استثنا، باید به صفر برسند.