MicroStrategyに信頼の危機：インデックス除外リスクとビットコイン売却の懸念

元の記事タイトル: "MicroStrategy Faces Trust Crisis: Risk of Index Removal, Coin Sale Buyback Incentive, Executive Sell-off"

元の記事著者: Nancy, PANews

仮想通貨市場は混乱の中にあり、ビットコインの弱さが全体的な下落を招き、バブルの解消を加速させ、投資家は氷の上を歩くような心境です。ブロックチェーンにおける重要な暗号資産ベンチマークとして、デジタル資産財務（DAT）企業の旗艦であるStrategy（MicroStrategy）は、mNAVプレミアムの著しい収束、ビットコインの蓄積強度の低下、幹部による株式売却、インデックス除外リスクといった複数の圧力に直面し、市場の信頼を揺るがしています。

Strategyが信頼の危機に直面、インデックス除外の可能性は？

現在、DATトラックは最も暗い時間を経験しています。ビットコイン価格の継続的な下落に伴い、多くのDAT企業のプレミアム率は一斉に急落し、株価は継続的な圧力下にあり、保有量の増加は鈍化または停滞し、ビジネスモデルは存続の試練にさらされています。Strategyも例外ではなく、信頼の危機に陥っています。

mNAV（市場純資産価値倍率）は、市場心理を測定するための重要な指標の一つです。最近、StrategyのmNAVプレミアムは急速に収縮し、危機的なレベルに達しつつあります。StrategyTrackerのデータによると、11月21日時点でStrategyのmNAVは1.2であり、以前は1を下回ったこともあり、過去最高値の2.66と比較して約54.9%減少しました。最大かつ最も影響力のあるDAT企業として、Strategyの財務プレミアムの機能不全は市場のパニックを引き起こしました。その背景には、mNAVの低下が資金調達能力を弱め、会社が既存株主の持分を希薄化するために株式を発行せざるを得なくなり、株価に圧力をかけ、さらにmNAVを低下させるという悪循環を招いていることがあります。

しかし、NYDIGのグローバルリサーチ責任者であるGreg Cipolaro氏は、DAT企業を評価する指標としてのmNAVには限界があり、業界レポートから削除すべきだと指摘しています。彼は、mNAVの計算には企業の運営事業やその他の潜在的な資産・負債が考慮されておらず、通常は未転換の転換社債をカバーしていない発行済株式の仮定に基づいているため、誤解を招く可能性があると考えています。

株価の低迷も市場の懸念を引き起こしています。StrategyTrackerのデータによると、11月21日時点でStrategyのMSTR株の時価総額は約509億ドルであり、保有する約65万ビットコイン（平均取得コスト74,433ドル）の時価総額668.7億ドルを下回っており、同社の株価が「マイナスプレミアム」を示していることを意味します。今年初めから、MSTRの株価は40.9%下落しました。

この状況は、Nasdaq 100やMSCI USAなどのインデックスからの除外に関する市場の懸念を高めています。JPモルガン・チェースは、グローバルインデックスプロバイダーのMSCIがStrategyを株式インデックスから除外した場合、最大28億ドルの流出が発生する可能性があると予測しています。他の取引所やインデックスプロバイダーがこれに続けば、総流出額は116億ドルに達する可能性があります。現在、MSCIは、ビットコインやその他の暗号資産の保有が主たる事業であり、これらの資産がバランスシートの50%以上を占める企業を除外する提案を評価しており、最終決定は2026年1月15日までに行われる予定です。

しかし、現時点でStrategyが除外されるリスクは比較的低いです。例えば、Nasdaq 100インデックスは毎年12月の第2金曜日に時価総額調整を行い、上位100社が維持され、101〜125位は前年に上位100位以内であった場合に維持され、125位以下は無条件で除外されます。Strategyは依然として時価総額でトップ100以内という安全圏にあり、最近の財務報告書は強固な基盤を示しています。さらに、アリゾナ州退職システム、ルネサンス・テクノロジーズ、フロリダ州退職システム、カナダ年金制度投資委員会、スウェドバンク、スイス国立銀行など、複数の機関投資家が第3四半期の報告書でMSTR株の保有を公表しており、これが市場の信頼をある程度支えています。

しかし、最近のStrategyの購入活動の鈍化は、市場によって「弾薬」の不足と解釈されています。特に第3四半期の報告書では、現金および現金同等物がわずか5,430万ドルであることが示されました。11月以降、Strategyは合計9,062ビットコインしか取得しておらず、昨年の同時期の79,000ビットコインと比較して大幅に減少しています。ただし、これはビットコイン価格の上昇にも影響されています。今月の主な取得は、最近の8,178 BTCの購入によるもので、他の取引は数百ビットコイン程度のものがほとんどです。

追加資金を調達するために、Strategyは国際市場での資金調達を模索し始め、新しい資金調達手段である永久優先株（8-10%の高い配当率）を導入しました。最近、同社は戦略的イニシアチブとビットコイン準備計画を支援するために、初のユーロ建て永久優先株「STRE」を発行し、約7億1,000万ドルを調達しました。同社は現在、2027年9月から2032年6月までの満期日を持つ6つの転換社債を発行していることに注目すべきです。

さらに、内部幹部の行動も市場の注目を集めています。Strategyは財務報告書の中で、Strategyのエグゼクティブ・バイス・プレジデントであるWeiming Shao氏が2025年12月31日に辞任することを明らかにしました。また、今年9月以降、同氏は5回の取引を通じて1,969万ドル相当のMSTR株を売却しました。しかし、これらの売却は事前に取り決められた10b5-1取引計画に基づいて行われました。このような売却は、あらかじめ設定された10b5-1取引計画に従って実行されます。米証券取引委員会（SEC）の規則の下では、10b5-1取引計画により、企業内部者はインサイダー取引の法的リスクを軽減するために、所定の購入または売却ルール（指定された数量、価格、またはスケジュールを含む）に基づいて株式を取引することができます。

マルチパーティ分析で債務リスクは過大評価、高プレミアム投資家に大きな圧力

仮想通貨市場の低迷とDATビジネスモデルに関する複数の懸念に直面し、Strategyの創設者であるMichael Saylor氏は、投稿の中で「HODL」の概念を繰り返し、最近のビットコイン価格の下落について楽観的な見方を示し、将来に向けて強気であることを維持し、市場の信頼を高めるためにビットコインが10,000ドルを下回らない限りStrategyは保有資産を売却しないと強調しました。

一方、市場はStrategyに対して様々な分析を提供しています。Matrixportは、Strategyがこのビットコインのブルマーケットにおいて最も代表的な受益企業の一つであり続けると指摘しました。市場は長年、同社が債務を返済するためにビットコイン保有資産を売却せざるを得なくなるかどうかを懸念してきました。現在の資産負債構造と債務満期分布に基づくと、その評価は、短期的には「債務返済のためにビットコインを売却せざるを得なくなる」可能性は比較的低く、現在の主なリスク源ではないことを示唆しています。現在最も圧力を受けているのは、高プレミアム段階で参入した投資家です。Strategyの資金調達の大部分は、株価が過去最高値の474ドル付近にあり、1株当たりの純資産価値（NAV）がピークに達していた時に行われました。NAVが徐々に低下し、プレミアムが縮小するにつれて、株価も474ドルから207ドルまで後退し、高プレミアムレベルで早期に参入した投資家は多額の含み損に直面しています。現在のビットコイン価格の上昇と比較して、Strategyの現在の株価は以前の高値から大幅に後退しており、その評価額は比較的魅力的になっており、12月にS&P 500インデックスに組み入れられるという期待は依然として存在します。

仮想通貨アナリストのWilly Woo氏は、Strategyの債務リスクをさらに分析し、ベアマーケットにおける清算に対して「非常に懐疑的」な見解を表明しました。ツイートの中で、彼はStrategyの債務は主に転換社債で構成されており、満期時に現金、普通株式、またはその両方の組み合わせで償還できると述べました。その中で、Strategyは2027年9月15日に満期を迎える約10億1,000万ドルの債務を抱えています。Woo氏は、債務返済のためにビットコインを売却する必要を避けるためには、その時までにStrategyの株価が183.19ドル以上である必要があり、これはビットコイン価格で約91,502ドルに相当すると推定しました。

CryptoQuantの創設者兼CEOであるKi Young Ju氏も、Strategyが破産する可能性は極めて低いと考えており、「MSTRが破産するのは、小さな小惑星が地球に衝突した場合だけだ。Saylorは公の場で繰り返し強調しているように、株主が要求しない限りビットコインを売却することはない」と述べています。

Ki Young Ju氏は、Saylorがたとえ1ビットコインでも売却すれば、MSTRの「ビットコイン財務会社」としての核心的なアイデンティティが揺らぎ、ビットコインとMSTR株価の二重の死のスパイラルを引き起こすと指摘しました。したがって、MSTRの株主はビットコインの価値が強固であることを望むだけでなく、Saylorが今後も様々な流動性戦略を採用してMSTRとビットコインの両方の価格を押し上げることを期待しています。

債務リスクに関する市場の懸念に対処し、彼は、Strategyの債務の大半は転換社債の形であり、転換価格に達しないことは清算リスクを意味しないとさらに説明しました。それは単に債券を現金で返済する必要があることを意味するだけであり、MSTRには借り換え、新規債券の発行、担保付きローンの確保、または営業キャッシュフローの使用など、今後の債務満期に対処するいくつかの方法があります。転換の失敗は破産を引き起こすものではなく、債務満期の正常な一部であり、清算とは無関係です。これはMSTRの株価が常に高いままであることを意味するわけではありませんが、株価を押し上げるためにビットコインを売却したり、その結果として破産したりするという考えは完全に不合理です。たとえビットコインが10,000ドルまで下落したとしても、Strategyは破産しません。最悪のシナリオは債務再編に関わるだけです。さらに、MSTRはビットコインを担保にして現金を調達することも選択できますが、これには潜在的な清算リスクが伴うため、最後の手段となります。

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