Венчурный капитал: итоги 2025 года. Хешрейт — король, нарративы мертвы

Оригинальное название: Анализ: Уроки 2025 года для успеха в машинной экономике 2026 года

Оригинальный источник: Fintech Blueprint

Оригинальный перевод: Bitpush News

Структурные проблемы на рынке криптовалют

Внедрение ончейн-финансовых инструментов и тренд на машинную экономику процветают. За последний год мы увидели значительное расширение нативной блокчейн-финансов в пяти измерениях:

(1) Стейблкоин

(2) defi-119">Децентрализованное кредитование и торговля

(3) Бессрочные контракты

(4) Рынки предсказаний

(5) Казначейства цифровых активов (DATs)

Регуляторная среда в США стала чрезвычайно благоприятной, что привело к росту как количества проектов, так и аппетита к риску.

Помимо неопределенности, вызванной тарифами и структурой рынка, толерантная макроэкономическая среда также обеспечила благодатную почву для крипто инноваций. Эти тренды хорошо известны и не требуют дальнейшего обоснования данными.

Однако для долгосрочных инвесторов в токены и крипто активы, кроме bitcoin-btc-42">Биткоин, 2025 год стал чрезвычайно сложным. Если вы трейдер или банкир, возможно, вы хорошо провели время — наблюдались рекордные комиссии за вывод DATs на рынок и огромный доход от сборов для криптобирж, таких как Binance, во время процессов листинг. Но для тех из нас, у кого инвестиционный горизонт составляет 3-5 лет, структура рынка была стабильно плохой.

Мы оказались в ловушке "негативной дилеммы заключенного": держатели токенов ожидают будущего сброса, что приводит к распродаже любых активов; в то время как маркет-мейкеры и криптобиржи, поддерживающие всю крипто экономику, заняли спекулятивные позиции, заботясь только о краткосрочной прибыли. Механизмы разблокировки токенов и цены выпуска часто приводят к краху токенов до того, как проекты достигают прибыльности или находят соответствие рынку.

Более того, сбой структуры рынка 10 октября этого года явно нанес серьезный удар по нескольким крупным игрокам на рынке, хотя масштаб потерь не был раскрыт, последствия ликвидации все еще ощущаются. Корреляция между всеми крипто активами выросла почти до 1, что указывает на общеотраслевые действия по делевериджу, несмотря на то, что их фундаментальная логика сильно различается. В этот момент легко отступить и стать циником.

Но мы предпочитаем проводить "оценку по рынку" как можно четче, чтобы планировать будущее позиционирование. Спад в сфере крипто инвестиций 2025 года информативен, но не окончателен. Вполне вероятно, что в 2026 году мы станем свидетелями масштабной ликвидации на вторичном рынке частных компаний, где мы проанализируем, как во время крипто бума люди выпускали так много специальных целевых транспортных средств (SPV) по высоким оценкам. Тем временем видение программируемых финансов и "Robot Money" продолжает материализоваться, и мы должны стремиться найти оптимальное позиционирование в его неизбежном подъеме.

Для контекста, пожалуйста, обратитесь к графику ниже. Этот график приближает последнее десятилетие, демонстрируя создание стоимости в различных регионах и отраслях.

Оглядываясь на эту историю, создание стоимости в областях криптовалюта и ИИ поражает по сравнению с остальным миром.

Европейские рынки капитала (около 2-3 триллионов USD в каждой стране) почти не продвинулись, лишь поддерживая статус-кво. Вам было бы лучше инвестировать в государственные облигации, зарабатывая 3% годовых, что могло бы создать больше стоимости. С правой стороны графика Индия и Китай показывают совокупный среднегодовой темп роста (CAGR) 5-10%, с одновременным ростом чистой рыночной стоимости около 3 триллионов и 5 триллионов USD соответственно.

Понимая этот масштаб, давайте пересмотрим наше определение "Robot Money":

(1) "Великолепная семерка", представляющая секторы технологий и ИИ, добавила около 17 триллионов USD рыночной стоимости ежегодно со скоростью 20%;

(2) Рынок криптовалюта, представляющий современную финансовую орбиту, добавил 3 триллиона USD за тот же период, с высоким CAGR 70%.

Это будущий финансовый центр.

Однако одной логической правильности недостаточно. Мы должны тщательно определить те части цепочки создания стоимости, которые еще не были замечены миром. Вспомните обсуждение робо-эдвайзеров в 2009 году, необанков в 2011 году или DeFi в 2017 году; в то время словарный запас и ассоциации не были полностью сформированы, и только через 2-5 лет эти разработки превратились в четкие бизнес-возможности.

Value Capture in the Machine Economy

В качестве упражнения по "самобичеванию" мы составили 158-страничный сводный отчет, охватывающий наиболее актуальных участников машинной экономики 2025 года.

На открытом рынке 2025 год — это год, когда "сильные становятся сильнее, а слабые отстают".

Явные победители — это те, кто владеет физическими и финансовыми узкими местами: электричеством, полупроводниками и дефицитными вычислительными мощностями. Компании, такие как Bloom Energy, IREN, Micron, TSMC и NVIDIA, значительно превзошли ожидания, потому что капитал гонится за активами, которые "зависят от машин". Bloom и IREN — яркие примеры: они находятся прямо на пути капитальных затрат на ИИ, превращая срочность в доход. Напротив, традиционные игроки инфраструктуры, такие как Equinix, показали худшие результаты, отражая мнение рынка о том, что ценность вычислительных мощностей общего назначения гораздо ниже, чем устойчивость питания и высокоплотные специализированные вычисления.

В сфере программного обеспечения и данных производительность разошлась по другому измерению: (1) необходимость и (2) опциональность. Платформенные компании, встроенные в рабочие процессы и имеющие обязательные продления (такие как Alphabet, Meta), продолжают видеть совокупный рост, удвоившись с начала года, поскольку расходы на ИИ усиливают их существующие рвы распределения. Компании, такие как ServiceNow и Datadog, несмотря на сильные продукты, увидели, что их доходность снизилась из-за давления на оценку, давления со стороны гиперскейлеров и более медленного темпа монетизации ИИ. Elastic — пример обратной стороны: сильны в технологиях, но вытесняются облачными альтернативами, с ухудшающейся экономикой единицы.

Частные рынки также демонстрируют аналогичный механизм фильтрации.

Компании базовых моделей находятся в центре истории, но уязвимость растет. Компании, такие как OpenAI и Anthropic, испытывают быстрый рост выручки, но нейтральность, капиталоемкость и сжатие прибыли теперь стали явными рисками. Scale AI — поучительная история этого года: частичное приобретение Meta разрушило ее "нейтральную" позицию, что привело к оттоку клиентов, демонстрируя, как быстро может произойти крах бизнес-модели обслуживания, как только доверие нарушено. С другой стороны, компании, ориентированные на захват стоимости (Applied Intuition, Anduril, Samsara и развивающиеся операционные системы флота), похоже, находятся в лучшем положении, даже если большая часть реализации стоимости остается частной.

Токенизированные сети — сектор с наихудшими показателями.

За очень редким исключением, децентрализованные протоколы данных, хранения, агентов и автоматизации показали низкие результаты, так как использование не удалось конвертировать в захват стоимости токена.

Chainlink по-прежнему имеет стратегическое значение, но согласование доходов протокола с токеномикой остается сложной задачей; Bittensor представляет собой самую большую ставку в крипто ИИ пространстве, но пока не представляет существенной угрозы для действующих лабораторий Web2; Giza и аналогичные протоколы оракулов продемонстрировали реальную активность, но все еще ограничены размытием и скудными комиссиями. Рынок больше не вознаграждает тех, у кого нет обязательного механизма комиссий за их "нарратив сотрудничества".

Ценность накапливается в областях, где машины уже платят — электричество, кремний, вычислительные контракты, облачные счета и регулируемые балансы — а не в областях, за которые они могут захотеть заплатить когда-нибудь.

К 2025 году рынок вознаграждал владение "узкими местами" и наказывал проекты с одними лишь идеалами, но отсутствием контроля над денежными потоками или вычислениями. Будущий основной принцип таков: определите, где уже существует экономическая мощь, и делайте ставки на активы, которые машины не могут обойти.

Key Insights

· Реализация ценности ИИ "глубже", чем ожидали многие.

· Нейтральность теперь является экономическим активом первого порядка (см.: Scale AI).

· "Платформы" эффективны только в сочетании с узкими местами, а не просто как функция.

· ИИ-программное обеспечение дефляционно (ценовое давление); ИИ-инфраструктура инфляционна.

· Вертикальная интеграция актуальна только тогда, когда способна захватить данные или экономические эффекты.

· Токен-сети неоднократно проходят стресс-тестирование с той же структурой рынка.

· Одного воздействия ИИ недостаточно; качество позиционирования имеет первостепенное значение.

Следующий цикл хайпа будет в робототехнике, аппаратном и программном обеспечении, с аналогичным инвестиционным безумием и вероятным появлением выборочных победителей.

2026 Positioning

За последние два года мы создали основной портфель, охватывающий ключевые темы, обсуждаемые здесь. Заглядывая в 2026 год, наше позиционирование и исполнение инвестиций будут еще больше усилены. Далее я обсужу нашу стратегию удержания.

Хотя долгосрочное видение автономных агентов, робототехники и машинно-нативных финансов верно, рынок в настоящее время находится на абсурдно оцененной стадии для частного ИИ и робототехники. Агрессивная вторичная ликвидность и неявные оценки выше 1 триллиона USD знаменуют переход от "фазы открытия" к "фазе выхода".

Как фонд ранней стадии с углом Fintech, мы должны сосредоточиться на этих последующих целях расходов:

Поверхности машинных транзакций: Машины или их операторы, которые несли иерархию экономической деятельности, такую как платежи, биллинг, учет, маршрутизация и оркестрация капитала или вычислительной комплаенс, хранение и примитивы расчетов. Доход зарабатывается за счет объемов транзакций, приобретения или регуляторных позиций, а не спекулятивных нарративов. Примеры в нашем портфеле — Walapay и Nevermined.

Прикладная инфраструктура с бюджетами: Предприятия или платформы, которые уже внедрили инфраструктуру расходов, такую как агрегация и оптимизация вычислений, встроенные в рабочие процессы сервисы данных, инструменты с повторяющимися расходами и затратами на переключение. Фокус на владении бюджетами и глубине интеграции. Примеры включают Yotta Labs и Exabits.

Возможности с высокой новизной: Несколько возможностей с асимметричным ростом, но неопределенным временем: фундаментальные исследования, пограничная наука, культурные или IP-платформы, связанные с ИИ. Наша недавняя инвестиция в Netholabs (посвященная выводу полного цифрового мозга мыши) соответствует этому профилю.

Кроме того, пока проблемы структуры рынка токенов не будут решены, мы будем более активно инвестировать в Equity. Ранее наше воздействие было поровну разделено между токенами и акциями по 40%, с оставшимися 20%, гибко распределяемыми. Мы считаем, что крипто пространству нужно 12-24 месяца, чтобы переварить текущие затруднения.

Ключевые выводы

Вам не нужно быть венчурным капиталистом, чтобы учиться и извлекать выгоду из этой рыночной динамики.

Огромные капитальные затраты смещаются от технологических гигантов к поставщикам энергии и запчастей. Ожидается, что несколько компаний станут победителями на многотриллионных публичных рынках, но предпочтут оставаться частными, выделяя специальные целевые транспортные средства (SPV). Публичные компании изо всех сил пытаются защитить себя. Политическая власть централизует и национализирует эти инициативы — будь то Маск и Трамп, или Китай и DeepSeek — вместо того, чтобы принимать их децентрализованные альтернативы Web3. Роботы переплетены с национальным производственным и военно-промышленным комплексом.

В творческих индустриях (от игр до кино, музыки) существует негативная реакция на ИИ, причем практики "человеческого мастерства" избегают роботов, притворяющихся, что делают то же самое. В программном обеспечении, науке и математике ИИ рассматривается как великое достижение, которое может помочь открыть и построить эффективные бизнес-архитектуры.

Мы должны перестать верить в эту коллективную иллюзию и вернуться к реальности. С одной стороны, десятки компаний уже достигли более 100 миллионов USD годовой выручки, обслуживая пользователей; с другой стороны, рынок также полон большого количества подделок и мошенничеств. Эти два сосуществуют, не исключая друг друга.

Новый год принесет комплексную перетасовку, но он также таит в себе огромные возможности. Только осторожно ступая по канату возможностей, мы сможем добиться успеха. Давайте встретимся снова на другой стороне!

Original Article Link

Для получения актуальной информации о рынке, вы можете проверить текущие rates.