Розбір гри Pharos Capital у публічному ланцюжку: Чи оцінка в 950 мільйонів доларів, підкріплена активами, такими як фотоелектричні елементи, є просто фіктивною транзакцією під шарами ставок?

Автор: Гу Юй, ChainCatcher

Після кількох місяців трек публічних блокчейн-мереж рівня 1 нещодавно побачив ще один раунд фінансування з оцінкою в 1 мільярд доларів. Фарос, який позиціонує себе як високопродуктивна паралельна публічна блокчейн-мережа рівня 1, оголосив про новий раунд оновлення капітального співробітництва з компанією Xiexin New Energy, яка зареєстрована на фондовій біржі Гонконгу, що завершила підписку на інвестиції в Фарос з оцінкою в 950 мільйонів доларів, що становить 24,73 мільйона доларів.

Xiexin New Energy - це відома приватна компанія з виробництва фотоелектричної енергії в Китаї, яка в основному займається розробкою, будівництвом, експлуатацією та управлінням сонячними електростанціями, що дуже добре відповідає напрямку діяльності Фароса на RWA. Схоже, що це угода, яка має позитивне стратегічне значення для обох сторін.

Однак ця транзакція також викликала багато запитань на ринку. На поточному похмурому вторинному ринку чи можуть проекти рівня 1 та RWA досягти оцінки в 1 мільярд доларів на первинному ринку? Чи будуть лістингові компанії легко інвестувати в такі високоризикові активи?

Зв'язані між собою транзакції з беттінгом

Багато деталей приховано в складному оголошення вказати, що це не звичайна пряма фінансова транзакція, а скоріше комплексна транзакція, що включає взаємні інвестиції, поетапну поставку та ставку на ринкову вартість, причому всі основні умови поставки твердо дотримуються Xiexin New Energy. Якщо будь-яка умова не буде виконана, ця транзакція буде просто шматком паперу без будь-якої суттєвої обов'язкової сили.

Серед них підписка компанії Pharos на акції Xiexin New Energy є попереднім інвестуванням, яке дозволить компанії підписатися на до 183 480 000 нових акцій за ціною 1,05 HKD, вартість яких становить приблизно 150 мільйонів HKD. Ця ціна становить знижку в 15% порівняно з поточною ціною Xiexin New Energy (1,23 HKD).

Ця транзакція, здається, сприяє Pharos, але Xiexin New Energy чітко розуміє нюанси фінансових операцій і встановила п'ять суворих порогових значень для цієї транзакції з підписки на акції. Якщо будь-яка партія умов поставки не буде виконана, всі наступні поставки будуть припинені, і вся угода діє лише протягом 18 місяців. Зокрема, ці інвестиції поділяються на п'ять партій поставок, умови розблокування яких пов'язані з показниками лістингу токена Pharos:

Співвідношення першої партії поставок становить 50%, що має відбутися лише в тому випадку, якщо токен Pharos успішно отримає схвалення на лістинг на відповідних біржах Web3, а ціна відкриття не буде нижчою за узгоджену інвестиційну ціну компанії (розраховується на основі оцінки в 950 мільйонів доларів). Якщо лістинг не відбудеться або ціна відкриття впаде, компанія має право не здійснювати поставку.

Співвідношення другої партії поставок становить 12,5%, що має відбутися лише в тому випадку, якщо середній FDV (повністю розбавлена оцінка) токена Pharos за три місяці до лістингу становитиме не менше 760 мільйонів доларів.

Умови розблокування для наступних трьох партій загалом схожі, основна різниця полягає в періодах розрахунку середнього FDV, які становлять четвертий-шостий місяці, сьомий-дев'ятий місяці та дев'ятий-дванадцятий місяці відповідно.

Як тільки токен Pharos виконає умови доставки, підписка Pharos на акції Xiexin New Energy набуде чинності, і підписка Xiexin New Energy на токен Pharos також набуде чинності, причому коефіцієнти розблокування будуть узгоджені.

Іншими словами, після успішного розміщення токена Pharos, Pharos негайно передасть Xiexin New Energy підписку на акції на суму 75 мільйонів гонконгських доларів, тоді як Xiexin New Energy придбає токени Pharos на суму приблизно 96,73 мільйона гонконгських доларів на основі оцінки в 950 мільйонів доларів.

Для Xiexin New Energy це майже безризикова транзакція. З одного боку, вона може отримати 75 мільйонів гонконгських доларів у вигляді коштів від підписки на акції, а з іншого боку, якщо токен Pharos продемонструє хороші результати, вона може придбати токени майже на 100 мільйонів гонконгських доларів за початковою ціною відкриття, що забезпечить значний прибуток.

Позитивний прогноз вже відобразився на ціні акцій. Хоча компанія Xiexin New Energy вперше оприлюднила новину про співпрацю з Pharos 8 січня, її ціна акцій вже значно зросла тижнем раніше, з HKD 0.8 до HKD 1.3 на дату оголошення, а пізніше досягла піку в HKD 1.8, після чого почала знижуватися. На ринку торгів це є типовою тенденцією "мишавого складу".

Іншою потенційною проблемою є те, що раніше розкрите накопичувальне фінансування Pharos становило лише 8 мільйонів доларів, що еквівалентно HKD 62,61 мільйона. Тому, навіть якщо будуть виконані умови перед інвестиціями, цей дефіцит фінансування також може створити проблему для Pharos.

Джерело: RootData

Як було отримано оцінку в 950 мільйонів доларів?

Іншою цікавою інформацією є те, що Xiexin New Energy також детально описала в угоді, чому вона оцінила Pharos у 950 мільйонів доларів. Згідно з угодою, оцінка цієї інвестиції в основному базується на загальній заблокованій вартості, розрахованій за ланцюжком. У треку Layer 1 середнє співвідношення повністю розведеної ринкової капіталізації до загальної вартості заблокованих активів для Ethereum, BSC, Hyperliquid, Tron і Avalanche становить 10 разів, при цьому медіана становить 6 разів, а співвідношення для Monad, який має аналогічний технічний маршрут, також становить 10 разів.

Тому обидві сторони вирішили встановити коефіцієнт розрахунку для Pharos у 4,75 рази, тоді як поточна загальна вартість заблокованих активів Pharos становить 250 мільйонів доларів, розрахована зі знижкою у 20%, що призводить до початкової оцінки в 950 мільйонів доларів.

Що стосується типів заблокованих активів у ланцюжку, то згідно з угодою, наразі 51% усіх заблокованих активів компанії Pharos належать до нових енергетичних активів розподілених фотоелектричних операторів та операторів централізованих електростанцій, тоді як 49% належать до фінансових активів компаній з управління фондами та емітентів кредитних активів.

Іншими словами, загальна заблокована вартість Pharos включає фізичні активи і тісно пов'язана з електростанціями та фотоелектричними активами сторін, що беруть участь у цій транзакції. Цей метод розрахунку встановлює прецедент у галузі Layer 1.

Насправді, основна мережа Pharos ще не офіційно оголосила про свій запуск, і професійна платформа статистики даних у ланцюжку DeFillama не зареєструвала дані про заблоковані активи Pharos. Сума в 250 мільйонів доларів базується виключно на односторонньому розкритті інформації стороною проекту.

Ранні аномальні коливання цін на акції в поєднанні з умовними ставками в угоді та завищеними розрахунками вартості дають зрозуміти, яка справжня мета цієї транзакції: для Xiexin New Energy це може бути фінансова операція з підвищення ціни акцій і збільшення ринкової вартості компанії за допомогою концепції криптовалют; для Pharos це спроба використати фізичні активи лістингової компанії для створення ефекту завищеної вартості та створення імпульсу для подальшого лістингу токенів. Обидві сторони отримують те, що їм потрібно, але ризики залишаються на ринку та на наступних інвесторів.

Коли компанія з фізичної галузі вкладає фізичні активи в проект Layer 1 і може легко створити оцінку в 950 мільйонів доларів на основі множників вартості фізичних активів, чи є ця гра капіталу занадто зухвалою? Чи дійсно криптовалютний ринок потребує такого RWA?