“Cảnh tượng năm 1999 đang tái diễn”

Tác giả: Wall Street Journal

Chỉ số S&P 500 gần đạt đỉnh lịch sử, nhưng dưới bề mặt, có nhiều biến động ngầm: 60% cổ phiếu trong chỉ số đã rơi vào thị trường gấu kỹ thuật, chỉ còn lại bảy gã khổng lồ công nghệ chống đỡ. Điều này khiến người ta không khỏi nhớ đến một cảnh tượng trong quá khứ, đó là năm 1999.

Người sáng lập Tudor Investment, huyền thoại quỹ đầu cơ Paul Tudor Jones đã phát đi tín hiệu hiếm hoi về việc nhìn nhận thị trường chứng khoán Mỹ một cách tiêu cực: tình hình thị trường hiện tại tương tự như năm 1999, tức là khoảng một năm trước khi bong bóng Internet vỡ. Năm 2027 sẽ trở thành "năm tồi tệ nhất" cho thị trường chứng khoán kể từ năm 2002, ông sẽ bán khống cổ phiếu Mỹ trong suốt cả năm.

Trước đó, các báo cáo từ Goldman Sachs, Morgan Stanley và BTIG đều chỉ ra cùng một năm. Đáng chú ý, cả những người lạc quan và bi quan đều trích dẫn năm 2000.

Chỉ số ở mức cao, nhưng 60% cổ phiếu đã ở trong thị trường gấu

Michael Cembalest từ Morgan Stanley đã đưa ra một số liệu: 60% cổ phiếu trong chỉ số S&P 500 đã giảm hơn 20% so với đỉnh lịch sử của chúng, trong khi chỉ số vẫn dao động ở mức cao, điều này rất hiếm thấy kể từ năm 1990. Trong ba năm qua, chỉ có 30% cổ phiếu vượt trội hơn chỉ số, mức thấp nhất kể từ năm 1991. Lần cuối cùng xuất hiện chỉ số này là từ năm 1999 đến 2000. Goldman Sachs thậm chí còn trực tiếp hơn, chiến lược gia Tony Pasquariello trong báo cáo của mình đã viết rằng: "Cổ phiếu trung vị trong S&P 500 hiện đã giảm 15% so với đỉnh 52 tuần, đây là mức tồi tệ nhất kể từ khi bong bóng Internet vỡ."

Chân cuối cùng, là bảy gã khổng lồ

Chỉ số vẫn tăng, là nhờ vào một nhóm cổ phiếu nhỏ đang tăng.

Một nhóm số liệu khác từ Michael Cembalest: Từ tháng 1 năm 2024, 42 cổ phiếu liên quan đến AI đã đóng góp khoảng 67% lợi nhuận giá của S&P 500, 58% tăng trưởng lợi nhuận, và 81% tăng trưởng chi tiêu vốn và chi tiêu nghiên cứu phát triển. Khoảng bốn mươi cổ phiếu này đã gánh vác hai phần ba chỉ số. Jonathan Krinsky từ BTIG đã đặt tiêu đề cho báo cáo của mình là "Người bảo vệ cuối cùng". Đánh giá rất rõ ràng: Bảy gã khổng lồ công nghệ là lĩnh vực duy nhất trong S&P 500 chưa có dấu hiệu mệt mỏi, và cũng là nơi có lượng nắm giữ đông đúc nhất; nếu nó quay đầu, rất có thể sẽ là ngòi nổ cho sự sụt giảm liên tục của chỉ số. Các con số đứng về phía ông. Quỹ ETF Roundhill Magnificent Seven (MAGS) đã lập kỷ lục cao nhất mọi thời đại, trong khi các lĩnh vực xung quanh lại đang giảm.

Vào thứ Ba, trong bối cảnh cổ phiếu bán dẫn lại giảm, bảy gã khổng lồ công nghệ đã tăng khoảng 1%, một mình giữ vững chỉ số S&P 500. Các quỹ đầu cơ đã coi bảy công ty này là nơi trú ẩn, tránh khỏi rủi ro địa chính trị và lợi suất trái phiếu Mỹ trên 5%, quá nhiều người trú ẩn ở đây đã tạo ra mức độ tập trung kỷ lục------bảy gã khổng lồ chiếm khoảng 22% lượng mở của các nhà môi giới chính của Goldman Sachs.

Rich Privorotsky từ Goldman Sachs đã chỉ ra: "Thị trường đã trở nên cực kỳ mua ở một góc nào đó, trong khi thực tế lại đang bán khống tất cả những thứ khác." Một tài sản phòng ngừa mà mọi người đều nắm giữ, liệu có còn được coi là tài sản phòng ngừa không? Chỉ số bán dẫn Philadelphia đã giảm liên tiếp năm phiên giao dịch, lập kỷ lục chuỗi giảm dài nhất trong gần 17 tháng.

Nghe có vẻ tồi tệ, nhưng tính đến phiên đóng cửa thứ Hai, chỉ số bán dẫn vẫn tăng khoảng 72,8% trong năm nay, Micron đã tăng hơn 240% trong năm. Đã giảm năm ngày, nhưng vẫn ở mức cao------đó có lẽ chính là hình ảnh của năm 1999.

Jonathan Krinsky còn so sánh diễn biến của chỉ số bán dẫn Philadelphia (SOX) từ năm 1999 đến 2000, mức độ tương đồng "gây lo ngại". Chỉ số bán dẫn hiện đã giảm gần 18% so với đỉnh tháng 6, nhìn riêng không có gì, nhưng nếu đặt trên đường cong từ năm 1999 đến 2000 thì lại rất xấu. Theo sự so sánh của ông, bán dẫn sẽ có một đợt phục hồi ngắn (CPI là chất xúc tác), sau đó sẽ tăng tốc giảm vào cuối tháng 10. Cuối tháng 10 là thời điểm các gã khổng lồ điện toán đám mây công bố báo cáo tài chính.

Lợi nhuận cũng đang đạt đỉnh, chỉ là không ai muốn thừa nhận

Goldman Sachs đã tính toán rằng, tăng trưởng lợi nhuận của S&P 500 trong quý ba sẽ đạt 27% đến 28%, là đỉnh của chu kỳ này, và sẽ chậm lại theo từng quý.

Pasquariello cho biết, năm 2027 "sẽ là một năm phức tạp". Lợi nhuận vẫn đang tập trung theo một hướng. Kể từ tháng 3 năm 2023, 55 công ty "chuỗi cung ứng AI" đã tăng trưởng lợi nhuận khoảng gấp bốn lần, trong khi 190 công ty "sử dụng AI cao" chỉ tăng trưởng khoảng 25%.

Những người bán công cụ đã kiếm được rất nhiều, nhưng những người khai thác vẫn chưa tìm thấy vàng. Kịch bản này đã diễn ra vào năm 1999.

Ngành công nghệ đã đóng góp cho tăng trưởng GDP của Mỹ từ gần như bằng không vào năm 2022 lên khoảng một phần ba, nhưng công suất dự kiến của các trung tâm dữ liệu đã giảm từ đỉnh khoảng 62 GW xuống khoảng 49 GW. Chỉ có động lực chi tiêu vốn duy nhất đang mở rộng, đã bắt đầu thu hẹp kế hoạch.

Đòn bẩy thực sự nằm ở năm 2027

Câu chuyện năm 1999 còn một phần sau, đó mới thực sự là sức mạnh đè bẹp thị trường------cung. Thị trường bò trong bốn năm qua có một trụ cột ít được nhắc đến: việc mua lại và sáp nhập liên tục đã làm giảm lượng cổ phiếu lưu hành. Logic này giờ đây cần phải đảo ngược.

Paul Tudor Jones đã nói rõ trên CNBC rằng, cấu trúc cung cầu của thị trường chứng khoán Mỹ hiện tại là "tồi tệ nhất kể từ năm 2002", giống như năm 1999, tức là năm trước khi bong bóng vỡ. Các IPO lớn của Anthropic và OpenAI sắp diễn ra, trong khi phát hành của SpaceX vừa mới hoàn thành. Ngoài ra, nhiều công ty sẽ phát hành thêm cổ phiếu để huy động vốn cho xây dựng AI. Jones cho rằng, những yếu tố này cộng lại sẽ tạo ra áp lực cung cổ phiếu khổng lồ vào năm 2027.

Ông đã tuyên bố sẽ bán khống cổ phiếu Mỹ trong suốt năm tới------"thực sự không có giá trị gì cả." Một báo cáo nội bộ của Goldman Sachs về cung cầu cổ phiếu Mỹ vào năm 2027 đã đưa ra một quy mô cho đợt cung này: phát hành thị trường sơ cấp 600 tỷ USD, trong đó IPO là 175 tỷ USD; mua lại và sáp nhập cung cấp khoảng 2.000 tỷ USD; nhưng thời gian khóa có thể giải phóng 1.700 tỷ USD cung.

600 tỷ cộng 1.700 tỷ là 2.300 tỷ, trong khi bên kia chỉ có 2.000 tỷ. Tăng trưởng cung ròng của cổ phiếu Mỹ có thể là lớn nhất kể từ năm 2000.

Nếu hầu hết các cổ đông nội bộ chọn chốt lời sau khi giải phóng, lực lượng mua lại đã có thể hỗ trợ trong suốt mười năm qua mỗi khi có sự giảm giá, có thể lần đầu tiên bị áp lực bởi cung. Lần cuối cùng xuất hiện quy mô cung ròng như vậy, Pets.com vẫn đang hoạt động.

Tiền cũng đang trở nên đắt đỏ. Tencent đã phát hành trái phiếu đô la và trái phiếu điểm tâm tại Hồng Kông vào thứ Ba, với lợi suất trái phiếu đô la kỳ hạn 10 năm cao hơn khoảng 1,15 điểm phần trăm so với trái phiếu Mỹ; SoftBank đã phát hành trái phiếu lợi suất cao 4,5 tỷ USD vào tháng trước, với lãi suất cao nhất lên tới 9,75%; Firmus, công ty mà Nvidia nắm giữ, đã hoãn kế hoạch IPO 5 tỷ USD tại Úc vào tuần trước.

Bộ phận nghiên cứu của BlackRock đã hạ triển vọng thị trường chứng khoán Mỹ xuống "trung lập", thay vào đó lạc quan về trái phiếu Mỹ ngắn hạn; CEO của Broadcom, Chen Fu Yang, cho biết, vốn có thể trở thành yếu tố hạn chế lớn nhất đối với sự tăng trưởng của ngành AI.

Phản ứng đầu tiên ở thị trường trái phiếu

Lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 10 năm đã vượt qua 5%. Nếu lợi suất không giảm, lý do để các quỹ phòng ngừa ở lại trong bảy cổ phiếu lớn sẽ vẫn tồn tại; một khi giảm, lý do sẽ ít đi một chút. Chiến lược ngắn hạn mà Goldman Sachs đưa ra là bán khống trái phiếu cố định.

Ở thị trường chứng khoán Mỹ, đánh giá ngắn hạn không bi quan đến vậy. Goldman Sachs cho rằng "môi trường xây dựng chiến thuật là tích cực", trước khi cuộc bầu cử giữa kỳ diễn ra, kỹ thuật vẫn còn không gian cải thiện. Jones nhìn vào năm 2027, khung thời gian khác nhau. Còn một tín hiệu trên thị trường là sự chuyển đổi giữa bán dẫn và phần mềm.

Tỷ lệ sức mạnh tương đối giữa phần mềm và bán dẫn (IGV/SMH) đã lần đầu tiên đứng trên đường trung bình 200 ngày sau 16 tháng, nếu tiếp tục vượt qua mức cao mùa hè gần 0,20, quyền lãnh đạo sẽ chuyển từ bán dẫn sang phần mềm, trong khi phần mềm lại không phải là hướng mà thị trường hiện tại đang nắm giữ. Dầu thô là một trong những mặt hàng hiếm hoi có xu hướng tăng rõ ràng trong đợt này.

Jones giữ vị thế mua, lý do là xung đột Mỹ-Iran khó giải quyết trong ngắn hạn: "Tôi nghĩ nó có thể tăng thêm 20 đến 25 USD." WTI hiện đang ở mức khoảng 94 USD mỗi thùng, nếu tăng thêm 20 đến 25 USD, sẽ vượt qua mức cao khoảng 113 USD vào năm 2026.

Ông cảnh báo, nếu giá dầu thực sự đi theo hướng này, thị trường chứng khoán sẽ "hoàn toàn, triệt để ghét điều đó". Khi nào sẽ xảy ra sự đảo chiều, có hai ngưỡng. Điều kiện kích hoạt là báo cáo tài chính của các gã khổng lồ điện toán đám mây vào cuối tháng 10, nếu hướng dẫn chi tiêu vốn chậm lại, hoặc quy mô giải phóng vượt quá dự kiến, bảy gã khổng lồ rất có khả năng sẽ phải điều chỉnh giảm.

Điều kiện không xảy ra là lợi nhuận quý ba vượt kỳ vọng, hướng dẫn quý bốn không điều chỉnh giảm, trong khi cung ròng thực tế rõ ràng thấp hơn so với dự đoán, thì kịch bản "cung đè bẹp mua lại" này sẽ phải bị bác bỏ.

Theo dõi báo cáo tài chính của các gã khổng lồ điện toán đám mây

Hai tuần tới, điều cần chú ý nhất là báo cáo tài chính của các gã khổng lồ điện toán đám mây, đặc biệt là hướng dẫn chi tiêu vốn, vì nó là nguồn gốc của toàn bộ chuỗi lợi nhuận AI. Còn một điều dễ bị bỏ qua: lãi suất phát hành trái phiếu. Lãi suất mà Tencent và SoftBank phải trả là nhiệt kế cho chi phí tài chính AI. Không phải tất cả các tín hiệu đều đi theo một hướng. Meta đã công bố mô hình mới vào thứ Hai, nhưng giá cổ phiếu đã tăng khoảng 3,4% bất chấp thị trường, điều mà thị trường phủ nhận là việc đặt cược mù quáng vào cơ sở hạ tầng, chứ không phải AI bản thân.

Cuối báo cáo của Pasquariello viết về một bức tranh khác:

Kể từ mức thấp vào tháng 3 năm 2009, tổng lợi nhuận của S&P 500 đã tăng gấp 16 lần. Trong suốt quá trình này, chỉ xảy ra một lần suy thoái, và chỉ kéo dài khoảng hai tháng.

Dù vậy, chỉ số niềm tin tiêu dùng của Đại học Michigan hôm nay còn thấp hơn cả mức thấp vào tháng 3 năm 2009------dữ liệu vừa công bố (46,3) là mức thấp thứ hai kể từ khi có số liệu vào năm 1952.

Pasquariello cho rằng sự phân kỳ này "gây sốc và cũng có chút khó hiểu". Trong cùng một khoảng thời gian, những người nắm giữ cổ phiếu đã nhận được 16 lần. Một phần khác đã nhận được giá nhà, giá thuê và giá thực phẩm đồng thời tăng lên, cùng với thực tế rằng mỗi khoản vay thế chấp đều trở thành hàng xa xỉ sau khi lợi suất trái phiếu Mỹ kỳ hạn 10 năm vượt 5%......

Những gì năm 1999 để lại cho những người đến sau không phải là câu nói "bong bóng chắc chắn sẽ vỡ", mà là đứng trước một năm trước khi bong bóng vỡ, hầu hết mọi người vẫn đang lạc quan.

Nội dung này chỉ được đưa ra nhằm mục đích cung cấp thông tin chung, không phải là lời khuyên về tài chính, đầu tư, pháp lý hoặc thuế. Mọi sự kiện, phần thưởng, ưu đãi trực tuyến hoặc thông tin liên quan được đề cập trong nội dung này không được xem là khuyến nghị, chào mời hoặc lời mời mua, bán, giao dịch hoặc thực hiện bất kỳ hoạt động nào khác liên quan đến tài sản crypto. Tài sản crypto có độ biến động cao và có thể dẫn đến thua lỗ.Tính khả dụng của các dịch vụ, sản phẩm và sự kiện liên quan của WEEX có thể khác nhau tùy theo khu vực. Bạn có trách nhiệm bảo đảm việc tham gia của mình tuân thủ các luật và quy định hiện hành tại địa phương.