富途證券被禁之後，鏈上買股票會是新解藥？

作者：劉紅林律師

這兩天，很多買過港美股的朋友都在轉同一條新聞。

2026 年 5 月 22 日，中國證監會發布消息，對老虎證券、富途證券、長橋證券及相關境內外主體在境內非法經營證券業務等行為立案調查，並作出行政處罰事先告知。這裡先說清楚一個細節：這還不是最終處罰決定，當事人仍然有陳述、申辯和要求聽證的權利。

同一天，證監會等八部門還印發了《綜合整治非法跨境證券期貨基金經營活動實施方案》。這份方案的重點，不是簡單處罰某一家互聯網券商，而是集中整治境外證券、期貨、基金機構未經批准面向境內投資者開展業務的整條鏈路。按照方案表述，監管要處理的既包括境外機構在境內營銷招攬、開戶、接收或處理交易指令、資金劃轉等行為，也包括境內主體為這類業務提供網站、交易軟體開發運營、客戶服務等支持。方案還設置了 2 年集中整治期，存量業務原則上只允許單向賣出並轉出資金。

很多普通用戶過去理解這件事，會把它理解成"我選哪個 App 買港美股"。但監管關心的重點，不是用戶手機裡裝了哪一個交易軟體，而是這個軟體背後有沒有未經批准在境內提供證券服務。只要境內獲客、交易指令處理、系統運營、客服支持和資金進出這些環節形成了事實上的展業閉環，就不再只是個普通互聯網產品的問題。

所以新聞出來以後，已經有人來問我：既然傳統跨境券商這條路越來越窄，那能不能在鏈上交易港美股？

這個問題我並不意外。

去年我去新加坡，和幾位投資朋友交流。有一位朋友以前對加密貨幣興趣不大，但他從去年開始關注 Web3 了，不是因為比特幣又漲了多少，也不是因為哪個公鏈又講了新故事，而是因為鏈上美股。他的想法很直接：如果未來蘋果、英偉達、特斯拉、標普 ETF 這些資產，都可以用鏈上帳戶持有、轉讓、結算，甚至進入 DeFi 組合裡，那區塊鏈就不再只是加密圈內部的資產遊戲，而是可能變成全球金融資產的一層新接口。

這是一個很有意思的現象。

鏈上美股讓傳統投資者比較容易理解 Web3，因為它沒有要求大家先相信一個陌生的新資產，而是把大家本來就知道的股票、ETF 和指數產品，放到錢包、穩定幣結算和智能合約的語境裡。對一些投資人來說，這比聽一堆公鏈性能、共識機制、生态激勵要直觀得多。

但這個事情也沒有大家想象得那麼簡單。對中國內地投資者而言，鏈上美股不是繞開監管的"解藥"。如果一個人想做的，只是把原來在跨境券商 App 裡完成的開戶、入金、交易、持倉，換成錢包、USDT 和鏈上代幣來完成，那麼風險未必更低。

更準確的說法應該是：鏈上美股解決的是"傳統資產如何上鏈、合格用戶如何用鏈上方式接入美股敞口"的問題；它不解決"境內居民能不能繞開證券、外匯和虛擬貨幣監管去買美股"的問題。

對合規機構和技術服務商，這是一個值得認真看的基礎設施方向。對普通投資人，如果只是想找一個新口子，建議先冷靜一點。

鏈上美股的需求從哪來

鏈上美股為什麼會出現？傳統證券市場已經非常成熟，但對很多非美國投資者來說，買美股並不是打開一個頁面、點一下買入那麼簡單。開戶材料怎麼準備，資金怎麼進去，稅務文件怎麼處理，帳戶被風控後找誰溝通，這些環節對專業機構不陌生，但對普通用戶來說，每一步都要和銀行、券商、合規流程打交道。體驗不夠順的時候，市場自然會尋找新的入口。

對加密用戶來說，這種落差會更明顯。他們已經習慣了錢包轉帳、鏈上結算和 7 天 24 小時的資金流動。可一旦想配置一點股票或 ETF，又要回到銀行帳戶、券商帳戶和傳統清算系統。鏈上資產和傳統資產之間，不是技術上完全不能連接，而是連接體驗很割裂。

鏈上美股吸引人的地方就在這裡：它試圖把美股或 ETF 的經濟敞口做成鏈上憑證。用戶看到的是一個股票通證，比如某隻美股或 ETF 的鏈上版本；背後則可能有發行人、券商、託管機構、做市商、預言機、智能合約和分銷平台。資料披露相對完整、合規要求更高的產品，通常會特別強調底層資產支持、隔離託管、合格投資者限制、贖回安排和法律文件。

可以把它分成兩層看：鏈上看到的是帳戶、通證和交易入口，鏈下真正決定的是底層資產、託管安排、法律文件、用戶準入和退出路徑。
鏈上美股產品結構：鏈上入口與鏈下規則

判斷一個鏈上股票產品，不能只看它名字裡有沒有蘋果、英偉達或者特斯拉。要一路往下看，底層資產有沒有真實買入，資產由誰託管，發行文件怎麼寫，用戶有沒有購買資格，後面能不能贖回、賣出或主張權利。

這也是鏈上股票最容易被誤解的地方。它不一定等於你直接擁有了一股美國上市公司股票。

行業裡現在大致能看到兩類路徑。

一類是發行人把底層股票或 ETF 做成鏈上金融憑證。比如 Backed 旗下的 xStocks，官方法律文件把它描述為一種鏈上可轉讓證券，具體形態是"跟蹤憑證"，也就是跟蹤底層股票或 ETF 價格的結構化產品。它強調每個 xStock 以 1:1 方式跟蹤公開上市股票或 ETF，並由對應底層資產充分抵押，但同時也明確，持有人並不因此取得底層股票的投票權或股東權利。換句話說，你拿到的是一個有底層資產支持的金融憑證，不是直接變成了上市公司的股東。

另一類是大型平台把股票通證作為特定地區用戶的投資入口。比如 Robinhood 2025 年面向歐盟用戶推出美國股票和 ETF 通證，重點是讓歐洲合格用戶在應用內獲得美股敞口，並支持分紅和更長時間的交易體驗。Ondo Global Markets 2025 年上線時，也主打把 100 多隻美國股票和 ETF 搬到鏈上，面向的是非美國合格用戶。它們的共同點不是"誰都可以買"，而是都在儘量把產品放進一個特定的合規分發框架裡。

鏈上股票市場規模也在變大。CoinGecko 2026 年 RWA 報告統計，鏈上股票市值從 2025 年 6 月 30 日約 209 萬美元，增長到 2026 年 3 月 31 日約 4.87 億美元；2026 年一季度鏈上股票現貨交易量約 151 億美元，已經超過 2025 年下半年合計交易量。

但這不能被誤讀成"鏈上美股已經替代傳統券商"。同一份報告也提醒，即便頭部鏈上股票已經接入多個中心化交易所，它們相對於真實美股市場的交易量仍然很小。這個方向增長很快，但還不是主流證券市場本身。

我更願意把它看成一場正在發生的基礎設施實驗，而不是一條已經成熟的投資捷徑。

投資者應該注意什麼

對個人投資者來說，鏈上美股最需要警惕的，不是技術名詞，而是"頁面看起來很像股票"帶來的錯覺。很多產品在前端展示的都是股票代碼、實時價格、漲跌幅和買賣按鈕，用戶很容易把它當成傳統券商裡的美股交易。但在法律關係上，你買到的可能是底層股票支持的憑證，也可能是結構化產品、合成資產，甚至只是平台內部帳本裡的價格敞口。

第一件事，是看權利。有沒有贖回權，分紅怎麼處理，有沒有投票權，發行人破產時底層資產怎麼處置，託管機構出問題後找誰，這些問題都不在通證名字裡，而在法律文件和產品結構裡。如果一個項目只強調"可以交易""價格跟隨美股"，但說不清底層資產、託管和退出安排，投資者就要非常謹慎。

第二件事，是看身份和地域限制。現在市場上資料相對透明的鏈上美股產品，會都寫清楚哪些地區可以用、哪些地區不能用、用戶需要通過哪些身份識別或合格投資者檢查。很多產品強調面向非美國用戶，但"非美國"並不等於"全世界都可以隨便買"，更不等於"中國內地居民可以通過錢包直接買"。如果用戶靠不真實身份、代持身份、VPN、境外手機號碼或者其他方式繞過平台限制，短期看似能進場，後面往往會有兩個麻煩：平台發現後可能凍結、限制、清退；一旦發生爭議，用戶也很難拿著一條本來就不合規的接入路徑去主張完整保護。

第三件事，是看資金來源。境內個人購匯要求有真實、合法的交易基礎，個人購匯申請書裡也明確列明，不得用於境外買房、證券投資等尚未開放的資本項目。一個人如果原來不能合規使用個人購匯額度去買境外股票，現在改成先換成穩定幣，再去買鏈上美股，並不會因為多繞了一層錢包路徑，就把資金用途變得合規。

中國內地對於虛擬貨幣的監管，可以說是持續加碼。2026 年 2 月 6 日，人民銀行等八部門發布《關於進一步防範和處置虛擬貨幣等相關風險的通知》（銀發〔2026〕42 號）。它繼續明確虛擬貨幣不具有與法定貨幣等同的法律地位，境內開展法幣與虛擬貨幣兌換、虛擬貨幣之間兌換、代幣發行融資、虛擬貨幣相關金融產品交易等業務活動，屬於需要嚴格禁止、依法取締的非法金融活動；境外單位和個人也不得以任何形式非法向境內主體提供虛擬貨幣相關服務。它還把現實世界資產代幣化納入監管框架，明確境內開展相關活動及提供中介、信息技術服務等，在未經特定同意的情況下也會面臨非法金融活動風險。放到鏈上美股這個場景裡，一個境內用戶如果用穩定幣去接入境外股票通證，風險就不只是"買了一個境外資產"這麼簡單，而是可能同時疊加證券投資、外匯用途、虛擬貨幣交易、反洗錢和跨境爭議幾條線。

除了上面需要關注的幾個問題外，鏈上美股還有很多問題是作為投資者需要關注的。

首先便是價格和流動性。傳統美股有開盤、收盤、集中競價、做市、監管和清算體系。鏈上通證可以全天候轉讓，但底層股票市場並不是全天候開著。非交易時段裡，鏈上價格怎麼錨定？誰來做市？價格偏離到什麼程度還能接受？市場劇烈波動時，贖回和套利機制能不能跑通？這些問題如果事先沒有講清楚，用戶買到的就可能不是穩定的美股敞口，而是一個價格看起來很像美股的鏈上交易品種。

股票會發生分紅、拆股、合併、退市、要約收購、稅務預扣等一堆後台事項。傳統券商通常會替用戶處理這些工作。鏈上美股如果做得足夠規範，也必須回答這些問題：分紅怎麼發，拆股怎麼調整，退市以後憑證怎麼辦，稅務文件由誰提供，用戶要不要承擔額外申報義務。否則，用戶表面上拿到了"美股敞口"，真正發生公司行動時，才發現自己的權利邊界很模糊。

還有爭議解決。鏈上轉帳看起來很清楚，但法律關係未必清楚。發行人在一個司法轄區，託管人在另一個司法轄區，分銷平台又在第三個司法轄區，用戶可能人在中國內地。出了問題以後，適用哪國法律，到哪裡起訴，能不能拿到資產證明，能不能追到託管資產，這些都不是區塊瀏覽器能替你解決的。

所以鏈上只是前台，真正決定安全性的，是底層資產、託管安排、發行文件、用戶準入、贖回機制、審計披露和爭議解決這一整套鏈下規則。沒有這套東西，股票上鏈的宏大敘事再漂亮，也很難真正迎來買家。

Web3創業者要注意什麼

對創業者來說，鏈上美股當然值得關注，但不能把它理解成"傳統券商被監管壓縮了，所以鏈上機會來了"。

這次跨境券商整治最值得認真讀的，不只是富途、老虎、長橋被點名，而是非法跨境經營的整體。境外機構本身當然是監管對象，境內關聯主體、合作方、非法中介、互聯網平台、自媒體、開戶教程、經驗分享、營銷引流、交易軟體、客戶服務和資金劃轉支持，也都可能進入監管視野。

這對鏈上美股創業者有一個直接提醒：如果你面向境內投資者推廣鏈上美股，指導開戶，教人入金，做返佣引流，提供中文客服，組織社群投顧，幫用戶處理交易指令，或者為境外平台提供交易軟體、網站運營、客戶服務和營銷支持，即便入口從券商 App 換成了錢包，結算貨幣從美元換成了穩定幣，風險性質也不會自動改變。

比較現實的創業位置，不是去做"散戶買美股的新通道"，而是站到更偏 B 端、更偏基礎設施、更偏合規服務的位置。

發行人需要底層資產託管和資產證明，需要獨立審計和儲備披露，需要用戶身份識別、反洗錢、制裁名單篩查，需要鏈上地址風險評分，需要預言機，需要交易監測，需要異常價格預警，需要公司行動處理系統，需要稅務報告和用戶對賬工具。交易平台和錢包也需要合規分發能力，比如不同地區如何展示產品，不同用戶如何做準入判斷，哪些資產需要額外風險披露，哪些操作觸發可疑交易監測，哪些鏈上地址不能交互。

這些工作不如"上鏈買美股"聽起來熱鬧，但更接近一門可以長期經營的生意。

如果一家境外持牌券商、資產管理機構、託管機構或基金平台想探索證券通證化業務，它未必自己懂鏈上錢包、智能合約、安全審計、鏈上數據、跨鏈橋、資產證明和穩定幣結算。創業團隊如果能提供清晰的技術模塊，並且不碰用戶資金、不做交易撮合、不面向境內公眾營銷、不做收益承諾，合規空間會比直接下場做 C 端交易通道大得多。

鏈上不是萬能的解藥

回到開頭的問題：鏈上股票是不是新的解藥？

如果所謂解藥，是給內地投資者找一條規避跨境證券監管、外匯監管和虛擬貨幣監管的新路，那答案很明確：不是。它不但不是解藥，還可能把原來一個證券帳戶問題，變成證券、外匯、虛擬貨幣、反洗錢和跨境爭議疊在一起的問題。

但如果換一個角度看，鏈上美股會不會成為全球金融資產上鏈的重要入口？我覺得會。

市場需求是真實存在的。全球用戶想更低摩擦地接觸美國資產，加密用戶想讓穩定幣不只停留在交易和支付裡，傳統金融機構也在尋找更高效的發行、清算和分發方式。美股和 ETF 本來就是全球最有共識的資產之一，把它們做成鏈上接口，比憑空創造一個新通證更容易被普通投資者理解。

分水嶺不在"上不上鏈"，而在"上鏈是為了什麼"。如果上鏈是為了繞開身份識別、繞開外匯、繞開證券牌照、繞開投資者適當性，這條路不會走得遠。如果上鏈是為了讓合規資產的發行、託管、轉讓、審計、結算和風控變得更透明、更自動化、更全球化，它就是值得長期建設的基礎設施。

對普通投資者，最重要的是別把"像股票"當成"就是股票"，也別把"在鏈上"當成"沒有監管"。對創業者，機會不在"幫散戶繞路買美股"，而是合法資金、合格用戶、合規發行、清晰託管、可驗證儲備、受限分發、風險披露、交易監測、公司行動處理、稅務等商業服務。

市場需求不會因為監管文件消失，但需求也不會自動變成合規生意。

鏈上美股有價值，但它不是舊問題的新出口。它真正考驗的，是當真實世界的金融資產進入鏈上以後，技術創新能不能和金融監管重新對接。

走得穩，它可能是金融資產上鏈的重要一站；被當成繞路工具，它就會變成下一個風險現場。