投機者離場，佈道者加倉：GameStop終究活不成Strategy

原文標題：《GameStop 離場跑路，Saylor 仍在買進》

原文來源：深潮 TechFlow

「這個策略比比特幣更有吸引力。」

GameStop 首席執行官 Ryan Cohen  坐在 CNBC 的鏡頭前，用一種近乎漫不經心的語氣說出這句話。彷彿他剛剛決定的，不是拋棄一項 5 億美元的投資，而是換掉午餐菜單。

但在加密市場，這句話的殺傷力不亞於一顆炸彈。

根據鏈上分析公司 CryptoQuant 數據顯示，GameStop 已於 1 月 23 日前後將其持有的全部比特幣轉移至 Coinbase Prime，轉出總數約為 4,710 枚，市值約 4.5 億美元。

這個動作，在加密老手眼裡只有一個意思：準備賣了。

接下來 Cohen 接受了《華爾街日報》和 CNBC 的連續專訪，他在採訪中大談收購計劃，誓言要把 GameStop 打造成「類似伯克希爾·哈撒韋」的投資控股平台。當記者追問比特幣策略時，他拋出了那句話。

諷刺嗎？從入場到準備離場，不到一年。

一場模仿秀的落幕

2025 年 2 月 8 號，Cohen 去見了 Strategy 的聯合創始人 Michael Saylor。

Saylor 當時正處在人生巔峰。他把自己的推特簡介改成了「Bitcoin Maximalist」，每天發布關於比特幣的長篇佈道。

他在播客裡說，比特幣是「技術鳳凰」，會從傳統金融的灰燼中重生。

根據 Cryptopolitan 報導，Strategy 在當時持有價值超過 470 億美元的比特幣。

這次會面引發了市場對 GameStop 可能效法 Strategy 將比特幣納入資產負債表的猜測。當天 GameStop 股價上漲 4%。

Cohen 學到了什麼？至少學會了怎麼造勢。

三個月後，GameStop 宣布入場。根據《路透社》報導，GameStop 斥資 5.13 億美元買入 4,710 枚比特幣，平均成本約 108,917 美元。

消息一出，股價短暫上漲。

但仔細看這筆交易，問題就來了。

截至 2025 年 2 月 1 日的公司財報顯示，GameStop 擁有約 48 億美元的現金、現金等價物和市場化證券。5 億美元的比特幣？只佔現金儲備的 10.4%。

這不是 All In，這是試水。

而 Saylor 呢？他在同一時期把 Strategy 的資產負債表幾乎全部壓上，還不停發債加槓桿買。這才是信仰。Cohen 做的，只是投機。

「從資金比例、後續動作和溝通方式來看，比特幣更像是一個可選項，而非核心身份錨點，」一位不願具名的分析師說，「Saylor 把整個公司都壓上去了。Cohen 呢？買了一點就不動了。」

2025 年第三季度，比特幣價格仍在高位。GameStop 沒有增持，Strategy 幾乎每周都在買，差距在這裡就埋下了。

飛輪的兩面

要理解 GameStop 為什麼跑，得先理解這套遊戲的規則。

企業比特幣財庫戰略的核心邏輯可以用一個詞概括：飛輪。

發股票籌錢，買比特幣，幣漲推高市值，市值高了能發更多股票，買更多比特幣，循環往復。

牛市裡，這是一台印鈔機。

Strategy 從 2020 年 8 月首次買入到 2025 年底，股價漲了 12.29 倍。比特幣同期漲了約 6.37 倍，而標普 500 只漲 115%。

效果太驚人了。2025 年，近 200 家上市公司衝進來，往資產負債表裡塞比特幣。根據 K33 的 H1 報告，僅在 2025 年上半年，比特幣財庫公司就購入 244,991 個比特幣，帶來數百億美元的資金流入。

但飛輪有個致命特性：它可以反著轉。

2025 年 10 月，比特幣觸及約 126,000 美元的歷史高點。然後開始跌。

到 12 月底，87,500 美元。跌幅超過 30%。

飛輪開始反向運作：幣跌，市值跌，股價跌破淨資產價值，沒法溢價發新股，沒錢買更多幣，投資者信心崩，市值繼續跌。

Strategy 的市值從比特幣持倉淨值約 3 倍的溢價暴跌。到 2025 年 12 月，Reddit 上有分析稱已經是 11% 的折價。

不是溢價。是折價。

市場不再相信飛輪會繼續轉動。這時候，Saylor 做了什麼？

2025 年 12 月 29 日至 2026 年 1 月 4 日，在比特幣仍處於下跌通道、公司股價較高點已腰斬的情況下，他宣布再次購入 1,286 枚比特幣。

他表示：「比特幣價格下跌是禮物。每一次下跌都是買入的機會。」

Cohen 呢？他把幣轉到了交易平台。

同樣是面對帳面虧損：Strategy 加倉，GameStop 準備跑路。差異不在財務狀況，而在信念。

三條路徑

「溢價時代結束了。」Stacking Sats 高級分析師 John Fakhoury 在一份市場報告中說。在這個領域生存下去需要兩樣東西，紀律和實際的業務執行能力。離場者缺乏前者，堅守者需要證明後者。

GameStop? 至少在比特幣財庫這條路徑上，它既沒有選擇長期綁定身份，也沒有建立可持續的執行機制。

那麼，未來會怎樣？

根據可行性推測，這個領域可能沿著三條路徑演化。

第一，整合與集中。弱者離場，強者收割。根據 Galaxy Digital 2026 年加密市場展望報告，今年至少有 5 家比特幣財庫公司將出售其比特幣持倉或完全關閉。這些比特幣流向何處？一部分被 ETF 和散戶吸收，一部分被 Strategy 這樣的巨頭折價收購。最終，可能只有少數幾家公司主導整個領域。

第二，模式演化。单纯的「买入并持有」已经失效。一些公司开始探索如何在不卖出的情况下产生现金流，随后会尝试期权交易、比特币借贷、结构化产品等。但这需要专业能力，大多数跟风者不具备。

第三，叙事降级。比特币从「革命性的企业资产配置选择」降级为「一种高波动性的另类资产」。可以配置，但不值得 All In；可以尝试，但不宜作为核心战略。

然而，Ryan Cohen 正在走第四条路：彻底转向。

他的目标是将 GameStop 转型为一家超过 1000 亿美元的企业，其业务远远超出销售电子游戏和收藏品。按目前约 115 亿美元的市值计算，股价需要涨 8.7 倍。

Cohen 对此雄心勃勃。为了实现这一目标，他正在考虑收购一家上市公司。

当潮水退去

让我们把镜头拉远一点。

Saylor 认为，比特币是人类历史上最重要的资产创新，下跌只是噪音，他会买到最后一口气。

Cohen 则说，谢谢，但我看到了更有吸引力的东西。

如果比特币五年后涨到 50 万美元，Saylor 封神，Cohen 成为「卖在底部的人」。

如果比特币陷入长期熊市，Cohen 的及时离场被视为明智，而 Saylor 每年需要支付约 7 亿美元的优先股股息和债券利息。

谁对谁错？时间会给答案。

但有一点可以确定：GameStop 的比特币实验，大概率会成为一个脚注。几年后人们回顾这段历史，会记得 Saylor，会记得那些在最黑暗时刻仍然坚持买入的真正信徒。

至于那些来去匆匆的跟风者？市场从不缺这样的角色。潮水退去时，他们总是跑得最快的那一批。

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