迷失香港

文 | Sleepy.txt

當一座城市用昨天的規則，去迎接明天的革新，它就註定了要在今天迷失。

如今的香港，正被一種巨大的撕裂感所籠罩。或者說，它更像是平行時空裡的兩個香港，被折疊在同一座城市裡。

一個香港，在中環的摩天大樓裡。

2025年，香港經濟表現強勁，全年 GDP 實質增長預計達到 3.2%。恆生指數上漲 27.8%，創下自 2017 年以來的最佳年度表現。商品出口貨值創歷史新高，12 月單月出口貨值達 5128 億港元，同比增長 26.1%。淨資金流入持續強勁，私人財富管理規模突破 10 萬億港元大關。

在這裡，香檳的氣泡聲綿延不息，繁榮是唯一的主題。

另一個香港，在數碼港的共享辦公空間，在深水埗的街頭，在擁擠的落馬洲口岸。

創業者們面對著高昂的各種成本苦苦支撐；零售業等部分行業，店鋪倒閉現象時有發生；失業率在 2025 年呈現逐步上升趨勢；而且越來越多的香港居民選擇背棄曾經的「購物天堂」，北上深圳廣州消費。

在這裡，失落與迷茫是空氣中挥之不去的背景音。

一邊是金融數據的烈火烹油，一邊是民間體感的如履薄冰。這種極致的矛盾，正是香港當下最真實的寫照。香港在吃老本，想靠昨天的那套經驗，去應付今天的新變化，結果顯而易見。

兩次危機與肌肉記憶

香港今天的這些規矩，其實是兩次慘痛教訓換來的：一次是 1997 年的亞洲金融風暴，另一次是 2008 年的全球金融海嘯。這兩次危機，把香港徹底打疼了，也打怕了。它甚至形成了肌肉記憶，只要看到風險，第一反應就是縮回手去。

1997 年，香港剛剛回歸，以索羅斯的量子基金為首的國際炒家便盯上了這塊肥肉，他們左手做空港幣，右手做空港股，想直接把香港的匯率制打垮。一場被稱為「香港金融保衛戰」的慘烈搏殺就此展開。

時任香港財政司司長的曾蔭權後來回憶，那是一段幾乎讓人窒息的日子。索羅斯們通過做空與借貸，在股市和匯市之間佈下了一個連環局。他們先在匯市大量抛售港幣，迫使香港金管局不得不提高利率以維持匯率穩定。高利率則必然導致股市下跌，隨後，他們順勢平掉早已埋伏好的巨額空單。至此，收網完成，股市與匯市淪為了他們的雙重提款機。

面對這種攻擊，港府最初節節敗退。但在 1998 年 8 月 14 日，港府決定動用外匯儲備，直接入市干預。在接下來的十個交易日裡，港府累計投入 1180 億港元（約合 150 億美元），與國際炒家硬碰硬。

8 月 28 日，恆生指數期貨結算日，當天恆指成交額創下 790 億港元的天量，港府死守 7829 點，最終迫使索羅斯們在高位結算，銷聲匿跡。

這場勝利雖然慘烈，但總算保住了聯繫匯率這條香港的金融命脈。可打那以後，香港也留下了後遺症，監管層從此形成了一個鐵律：穩定大於一切。任何可能對金融穩定構成潛在威脅的因素，都必須被置於最嚴格的審視之下。

這是香港的第一層肌肉記憶。

如果說 1997 年的危機還只是外部衝擊，那麼 2008 年這次則是自家後院失了火。雖然火是從美國燒過來的，但最後燒掉的，卻是香港老百姓對中環精英的信任。

那一年，大洋彼岸的雷曼兄弟倒閉，餘波像海嘯一樣衝向香港。4 萬多名香港老百姓，其中絕大多數是靠養老金生活的阿公阿婆，他們手裡那些與雷曼兄弟掛鉤的迷你債券，一夜之間全成了廢紙。

這些迷你債券被包裝成低風險、高收益的理財產品，通過銀行渠道賣給了最不具備風險承受能力的普通人。這一事件暴露了香港金融體系內部的監管漏洞和銷售誤導問題，嚴重動搖了公眾對金融機構的信任。

這個事件也直接催生了香港更嚴格的投資者保護條例和更複雜的金融產品銷售流程。它讓監管層對任何可能引發系統性風險、特別是可能損害普通投資者利益的金融創新，都抱持著近乎潔癖的審慎態度。

這是香港的第二層肌肉記憶。

香港的金融監管體系，正是在經歷這兩次危機之後，才徹底走上了一條極度強調穩定和安全的路徑。這種路徑依賴，在過去二十年裡，幫助香港成功抵禦了一次又一次的外部衝擊，但也讓它在面對一個全新的、以顛覆和去中心化為特徵的金融科技革新時，顯得格格不入，甚至水土不服。

那麼，這種根植於歷史創傷的肌肉記憶，在今天的香港，究竟催生了一個怎樣割裂的經濟現實？

分裂的香港：誰的繁榮？誰的失落？

歷史的創傷最終在香港的版圖上生生拽出了三道鴻溝。現在的香港，正處於一場全方位的經濟割裂之中。

第一道鴻溝，是金融與實體。

當全球的資本掮客和投資銀行家們再次將目光聚焦於香港，為其重回全球 IPO 募資榜首而举杯相慶時，香港的實體經濟卻正在經歷一場漫長的寒冬。

根據香港破產管理署的數據，2024 年提交的公司清盤呈請高達 589 宗，創下自 2003 年非典以來的新高。一年之內，超過 500 家店舖悄然倒閉，其中不乏像華潤堂、大昌食品、先施百貨這樣陪伴了幾代香港人成長的本地老字號。銅鑼灣、尖沙咀的黃金地段，曾經一鋪難求的景象早已不再，取而代之的是一排排緊閉的捲簾門和招租廣告。

實體經濟的蕭條，直接反映在就業市場上。香港的整體失業率在 2025 年大部分時間維持在 3% 左右，而零售、住宿和餐飲服務業的失業率遠高於平均水平，而 20 至 29 歲的年輕人失業率更是居高不下。一邊是金融業的招聘廣告門庭若市，交易員的獎金再創新高；另一邊是零售業的裁員潮一波未平一波又起，普通市民的飯碗朝不保夕。

繁榮，從未如此集中；失落，也從未如此普遍。

第二道鴻溝，是精英與民間。

如果說金融與實體的鴻溝描繪了產業的冰火兩重天，那麼精英與民間的鴻溝則揭示了人心的疏離。這種疏離，最直觀地體現在錢與人的流向上。

一方面，是全球富豪和內地精英用錢投票，湧入香港。

2024 年，香港的資產及財富管理業務錄得 7050 億港元的淨資金流入，創下歷史新高。內地買家在香港樓市的成交總額和宗數飆升近 10 倍，一年內購入價值 1380 億港元的住宅。價值過億的豪宅成交火爆，彷彿完全不受經濟周期的影響。

另一方面，是香港普通市民用腳投票，湧向內地。

2024 年，香港居民北上的總人次高達 7700 萬，他們在內地消費了近 557 億港元，從吃一頓飯、喝一杯奶茶，到看牙醫、做保養，深圳和珠海成為了香港人週末的首選目的地。

更深層次的人口流動，則體現在跨境婚姻、教育和養老上。

根據香港統計處的數據，「港女北嫁」的比例從 1991 年的 6.1% 飆升至 2024 年的 40%；每天有超過 3 萬名跨境學童往返於深港兩地；近 10 萬名香港老人選擇在廣東養老，享受更低廉的物價和更寬敞的居住環境。

當一座城市的精英在談論資產配置的全球化時，它的市民卻在思考下一頓飯去深圳哪家餐廳吃更便宜實惠。一面是金元帝國的餘晖，一面是停滯不前的底色。

第三道鴻溝，是資產與創新。

香港從來不缺錢，但錢似乎並沒有流向最需要它的地方。

香港的研發強度，即研發投入佔 GDP 的比重，常年徘徊在 1.13% 左右。這個數字，不到新加坡的一半，甚至只有韓國的四分之一。更讓人如坐針毡的是，一河之隔的深圳，研發強度早已跨過了 5% 的門檻。

儘管香港的初創企業數量在 2024 年達到了 4694 家，同比增長 10%，但平均規模僅為 3.8 人，顯示出一種遍地小草、不見大樹的窘境。

資本更願意追逐確定性高的資產，比如房地產和股票，而不是風險高、回報周期長的科技創新。高昂的房價和租金成本，也極大地擠壓了創業公司的生存空間。在香港，一個年輕的創業者最頭疼的問題，往往不是找不到好的方向，而是付不起下個月的辦公室房租。

金融與實體的鴻溝、精英與民間的鴻溝、資產與創新的鴻溝，共同構成了一幅光怪陸離的香港經濟圖景。它像漫威宇宙中的魔多客，頭部（金融）異常發達，而軀幹和四肢（實體經濟、創新）卻日漸萎縮。

那麼，在這樣一片土壤上，金融創新這顆種子，將如何生根發芽？它會改造這片土壤，還是會被這片土壤所改造？

沒有贏家的金融創新

答案是，它被這片土壤改造了。香港的金融科技創新，從一開始就是一場由上而下、被嚴格控制的改良運動。

在這裡，你無法既馴服火焰，又期待它照亮黑暗。

這場改良運動的第一個戰場，是支付。

曾幾何時，一張小小的八達通卡是香港人引以為傲的創新。但在移動支付浪潮席捲全球時，八達通卻反應遲緩，給了內地支付巨頭和本地創新者巨大的想象空間。

然而，最終統一戰場的，既不是微信支付或支付寶，也不是任何一家雄心勃勃的初創公司，而是兩個帶有濃厚「官方」和「建制派」色彩的產品：匯豐銀行的 PayMe 和香港金融管理局主導的轉數快（FPS）。

PayMe，含著金鑰匙出生，背靠香港最大的發鈔行匯豐銀行，擁有龐大的現有客戶基礎和無可比擬的品牌信任度。而轉數快更是由監管機構親自下場搭建的跨銀行支付基礎設施。

它們的勝利，與其說是產品的勝利，不如說是「秩序」的勝利。這場所謂的支付戰爭，從一開始就不是一場公平的較量。傳統金融巨頭和監管機構通過主動推出改良型產品，成功地將其他創新者擋在了門外，鞏固了自身的地位。

如果說支付領域的創新從一開始就是被圈養的，那麼虛擬銀行則被寄予了成為「鯰魚」的厚望。

2019 年，香港金融管理局一口氣發出 8 張虛擬銀行牌照，希望引入這些鯰魚，來搅動死水一潭的傳統銀行業。然而，五年過去，8 家虛擬銀行累計燒錢超過 100 億港元，卻只換來了不足 0.3% 的市場佔有率。

直到 2025 年上半年，眾安銀行、匯立銀行、理慧銀行三家終於首次錄得盈利，但八家合計虧損仍高達 6.1 億港元。絕大多數香港市民依然將傳統銀行作為自己的主要帳戶，虛擬銀行更像是一個偶爾用來轉帳或摳羊毛的電子錢包。

它們沒能顛覆什麼，反而自身陷入了生存困境。少數幾家率先實現盈利的虛擬銀行，其路徑也並非靠產品或服務的顛覆性創新，而是通過尋找傳統銀行不願觸碰的灰色地帶，才艱難地找到了自己的生存空間，比如為 Web3 公司提供帳戶服務。

這與其說是「鯰魚」的勝利，不如說是被招安的妥協。它們最終沒有成為挑戰者，而是變成了現有金融體系的一個補丁。

更有趣的現象發生在財富科技和保險科技領域。

這兩個領域被金管局列為最具增長潛力、最值得扶持的金融科技賽道，因為它們完美地契合了香港的核心利益，即鞏固其作為全球資產管理中心的地位。財富科技讓高凈值客戶的資產管理更便捷，保險科技讓保險產品的銷售更高效。它們是服務於現有秩序的安全創新，是錦上添花的工具。

於是，我們看到了香港金融科技的「選擇性繁榮」。一邊是資產管理規模突破 35 萬億港元的盛景，另一邊是虛擬銀行在 0.3% 的市場佔有率裡苦苦掙扎。服務富人的金融科技一路綠燈，試圖服務大眾、改變格局的金融科技卻處處碰壁。

從支付、銀行到財富管理，香港的金融科技創新呈現出一種清晰的模式：擁抱改良，抗拒革新。

這最終演變成一場沒有贏家的戰爭。傳統巨頭儘管保住了自己的護城河，但也可能因此失去了更徹底、更具未來性的創新動力；而那些滿懷激情的創新者，在付出了慘重的代價後，最終也沒能真正改變這個市場的遊戲規則。

如果說，連支付和銀行這樣相對成熟的金融科技領域，香港都選擇了一條如此保守的招安之路，那麼，當面對 Web3 這樣一場真正狂野、不可預測、以去中心化為靈魂的革新時，它又會做出怎樣的選擇？

Web3 的香港式尷尬

如果說香港對金融科技是招安，那麼對 Web3 則是另一種取捨：擁抱其形，拒絕其神。

2022 年底，香港高調宣布要成為全球虛擬資產中心，一時間，政策宣言如雪片般飛來，從零售投資者准入到穩定幣監管沙盒，香港擺出了一副擁抱未來的姿態。然而，兩年多過去，我們等來的卻是一場典型的香港式尷尬。

2024 年 4 月，當香港搶在美國之前推出亞洲首批虛擬資產現貨 ETF 時，整個市場都為之沸腾。然而，蜜月期短暫得如同夏日驟雨。截至 2025 年底，香港 6 只虛擬資產 ETF 的總資產管理規模僅為 5.29 億美元，與美國同類產品超過 457 億美元的規模相比，相差超過 80 倍。

同樣是 ETF，同樣的資產，橘生淮南則為橘，可惜香港是淮北。

更深層次的尷尬，則隱藏在合規的緊箍咒之下。香港為虛擬資產交易平台設定了全球最嚴格的監管標準之一，這固然杜絕了類似 FTX 崩盤的風險，但也帶來了極其高昂的合規成本。

据業內人士透露，一家在香港持牌的虛擬資產交易平台，其每月的運營成本高達 1000 萬美元，其中 30% 至 40% 都用於合規、法務和審計。這對於巨頭來說尚可承受，但對於絕大多數中小創業團隊而言，無異於一道無法逾越的天壘。

2023 年的 JPEX 事件，更是將這種尷尬推向了極致。這家未經許可的交易平台通過線上線下的瘋狂營銷，以「零風險、高收益」為誘餌，吸引了大量普通市民參與，最終爆雷，涉案金額高達 16 億港元。

JPEX 事件的惡劣影響在於，它在社會層面造成了一種劣幣驅逐良幣的效應，讓普通民眾對整個 Web3 行業產生了極大的不信任感，也讓監管機構更加堅定了嚴防死守的決心。

於是，一個吊詭的循環形成了。越是追求絕對安全，監管成本就越高；監管成本越高，持牌機構就越難與遊離於監管之外的「野平台」競爭；「野平台」爆雷，又進一步強化了追求絕對安全的必要性。

香港試圖為 Web3 建造一個固若金湯的安全屋，卻發現，當房子建好後，革新的參與者要么選擇在屋外另起爐灶，要么在屋內因繁瑣的規則而窒息。

至此，香港對待 Web3 的真實態度已曉然若揭。它歡迎的是作為一種另類資產被納入現有金融體系的加密貨幣，是一種可以被估值、被交易、被管理的金融產品。但它拒絕，或者說恐懼的，是作為一種革新工具的加密貨幣，那種以去中心化、抗審查、顛覆中介為核心精神的 Web3。

前者可以為香港的資產管理版圖增添一個新的板塊，而後者卻可能動搖整個版圖的根基。

這正是「昨天的規則」與「明天的革新」之間最根本的衝突。香港用管理股票、債券和房地產的邏輯，去管理一個新物種。結果，它拒絕了革新本身，只留下了一場無人喝采的政策獨角戲。

巨輪的轉向

回顧香港的金融科技之路，就像在觀察一艘巨輪的艱難轉向。

這艘名為香港的巨輪，在過去半個世紀裡，無疑是全球最成功的船隻之一。然而，金融革新帶來的不是一場風暴，而是海平面下降、新大陸的上升。它讓曾經深不見底的海洋露出了無數狹窄、曲折、佈滿暗礁的新航道。

在這些新航道裡，巨輪的優勢反而成了最致命的劣勢。它太大，以至於無法在狹窄的航道裡轉身；它太重，以至於在淺水區寸步難行；它的導航系統，在全新的水文環境裡完全失靈。

經濟學上有一個概念，叫做「成功者的詛咒」。它指的是，過去的巨大成功，會形成一種強大的路徑依賴和思維定式，讓你無法適應全新的範式，最終被自己過去的成功所反噬。這或許是對香港當下困境最精準的概括。

香港的迷失，不在於它做錯了什麼，而在於它把過去做對的事情，在錯誤的時間裡，又重複了一遍。它試圖用建造堡壘的方式，去擁抱一場流動的盛宴；它試圖用改良舊制度的技巧，去擁抱一場旨在推倒重來的革新。

今天，這艘巨輪正停泊在維多利亞港的中央，發動機仍在轟鳴，但船長和船員們卻陷入了深深的迷茫。遠方的海平面上，無數輕巧的快艇正沿著新的航道飛速前行，將它遠遠地甩在身後。

歷史，從未給過任何一座城市永遠的豁免權。當昨天的光榮成為今天的枷鎖，唯有挣脫枷鎖的勇氣，才能贏得明天。