الأسهم المفضلة للبيتكوين: معضلة المليارات لشركتي Strategy و Strive

أداة مالية جديدة تعيد تعريف الطريقة التي تشتري بها الشركات البيتكوين على نطاق واسع. الأسهم المفضلة الدائمة، التي تصدرها شركات مثل Strategy (المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy) و Strive، قد مولت بالفعل شراء حوالي 136 ألف بيتكوين في آخر 20 شهرًا. وهذا يمثل أكثر من 0.5% من العرض الأقصى للعملة المشفرة.

المشكلة هي أن هذا النموذج يحمل تناقضًا مضمنًا. مع زيادة حجم الأسهم المفضلة المتداولة، تزداد التزامات الأرباح أيضًا، مما يتنافس مباشرة مع رأس المال المتاح لشراء بيتكوين جديدة. إنها لعبة توازن بدأت تظهر توتراتها.

كيف يعمل نموذج الأسهم المفضلة لشراء البيتكوين

تشغل الأسهم المفضلة الدائمة مساحة وسيطة في هيكل رأس المال: فهي تقع بين الديون والأسهم العادية. تقدم مدفوعات منتظمة من الأرباح، ولا تمنح حق التصويت، والأهم من ذلك، ليس لها تاريخ استحقاق. هذا يلغي الضغط الناتج عن إعادة التمويل الذي يوجد في السندات التقليدية.

تعتبر Strategy، أكبر مالك مؤسسي للبيتكوين في العالم، هي البطلة في هذا السوق. لقد أصدرت الشركة بالفعل خمس فئات مختلفة من الأسهم المفضلة، بدءًا من STRK في فبراير 2025. وفقًا لبيانات Fidelity Digital Assets، فإن السوق الإجمالي للأسهم المفضلة التي تركز على البيتكوين قد وصل بالفعل إلى حوالي 12 مليار دولار.

لإعطاء منظور، فإن السوق العالمية للسندات تصل قيمتها إلى 150 تريليون دولار. هناك مساحة نظرية كبيرة للنمو. لكن السؤال المهم ليس حجم السوق المحتمل. بل ما إذا كانت آلية الأرباح تدعم النموذج على المدى الطويل، كما ناقشنا في تحليلات سابقة حول سوق العملات المشفرة.

الجمهور الذي لا تصل إليه صناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين

حجة مركزية لصالح الأسهم المفضلة هي أنها تصل إلى ملف مستثمر مختلف عن صناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين. بينما تجذب صناديق الاستثمار المتداولة من يسعى إلى التعرض المباشر لسعر العملة المشفرة، فإن الأسهم المفضلة تهم المستثمرين الذين يبحثون عن دخل، والذين اعتادوا على تدفقات نقدية منتظمة.

وفقًا لمحللي StoneX، فإن الأسهم المفضلة الدائمة قد جلبت البيتكوين إلى مستثمري الدخل الثابت الذين لم تصل إليهم صناديق الاستثمار المتداولة أبدًا. إنها شريحة سوقية مهمة: المتقاعدون، وصناديق الدخل، والمستثمرون المحافظون الذين لن يشتروا البيتكوين مباشرة.

ومع ذلك، يلاحظ محللو Bitwise أن صناديق الاستثمار المتداولة يجب أن تظل أكبر قناة للطلب على المدى الطويل. تدعم البيانات هذه الرؤية. حيث جمعت صناديق الاستثمار المتداولة في البيتكوين في الولايات المتحدة حوالي 57 مليار دولار من التدفقات الصافية وتمتلك حوالي 106 مليار دولار من الأصول. تعمل الأسهم المفضلة، التي تبلغ قيمتها 12 مليار دولار، كمحرك ثانٍ للطلب، وليس كبديل.

تعكس هذه الديناميكية بين مختلف أدوات الاستثمار في البيتكوين نضج السوق الذي تابعناه في تغطية المالية للبوابة.

التوتر بين الأرباح وشراء البيتكوين

هنا تكمن المعضلة المركزية. خذ على سبيل المثال STRC، إحدى الفئات المفضلة لشركة Strategy التي تدفع أرباحًا متغيرة حاليًا حوالي 12%. لقد جمعت هذه الفئة وحدها 7.5 مليار دولار على مدار عام 2026 حتى نهاية يوليو. كل هذا رأس المال المكتسب يحمل تكلفة متكررة من الأرباح بالدولار.

تتحول المشكلة إلى واقع عندما ينخفض سعر الأسهم المفضلة إلى ما دون القيمة الاسمية (البار). حدث هذا مع STRC، التي انخفضت إلى نطاق 70 دولارًا في نهاية يونيو قبل أن تتعافى إلى حوالي 99.40 دولار. عندما تتداول الأسهم تحت القيمة الاسمية، يصبح إصدار سلاسل جديدة أقل جاذبية. تبدأ الشركة في النظر في إعادة الشراء بدلاً من الإصدارات الجديدة.

هذا بالضبط ما فعلته Strategy في آخر تحديث أسبوعي لها: أنفقت 193 مليون دولار لإعادة شراء أسهم STRC بينما اشترت فقط 267 بيتكوين. كما زادت الشركة من تفويض إعادة شراء الأسهم المفضلة إلى 3 مليارات دولار.

إعادة الشراء تقلل من تكاليف الأرباح المستقبلية، لكنها تتنافس مع شراء البيتكوين على نفس رأس المال. إنها معادلة لا تنجح دون تنازلات.

القلق من انعكاسية النموذج يثير المخاوف لدى المحللين

وصف محللو StoneX الطلب على الأسهم الممتازة بأنه "انعكاسي". بينما تتداول الأسهم بالقرب من قيمتها الاسمية، فإن الإصدارات الجديدة تكون ممكنة وتمول عمليات شراء إضافية من البيتكوين، مما يدعم بدوره فرضية الاستثمار. إنها دورة فاضلة.

عندما يتدهور الشعور، تنعكس الدورة. تنخفض الأسهم الممتازة دون القيمة الاسمية، وتجف الإصدارات الجديدة، وتقل عمليات شراء البيتكوين، وتظل الضغوط على الأرباح قائمة. وفقًا للباحثين في CoinShares، فإن الأسهم الممتازة تضخم الدورة: تدعم عمليات الشراء عندما تكون الظروف مواتية، لكن هذا الدعم يضعف عندما تسوء معنويات السوق.

هناك أيضًا خطر محدد لكل مُصدر. المنتجات مثل STRC وSATA من Strive لا تقدم فقط تعرضًا لسعر البيتكوين. المستثمر معرض لكفاءة الإدارة، والالتزامات المالية للمُصدر، وظروف سوق رأس المال. إنها طبقة إضافية من المخاطر التي لا توجد في ETF، كما أوضحنا في تحليلات حول ETFs العملات المشفرة.

ماذا يعني هذا للمستثمر

وفقًا للمحللين، قامت Strategy بالفعل ببيع البيتكوين لتمويل مدفوعات الأرباح للأسهم الممتازة. هذه خطوة، بمجرد تجاوزها، تغير السرد بشكل جذري. شركة تهدف إلى تجميع البيتكوين إلى أجل غير مسمى تبدأ في بيع الأصل لتلبية الالتزامات المالية بالدولار.

بالنسبة لأولئك الذين يستثمرون في البيتكوين عبر ETFs، الديناميكية أبسط: يمكن أن تعكس عمليات الاسترداد الطلب، لكنها لا تترك التزامًا مستمرًا بالأرباح. بالنسبة لأولئك الذين يشترون الأسهم الممتازة، المعادلة مختلفة. العائد من 10% إلى 12% سنويًا جذاب، لكنه يحمل مخاطر ائتمانية وتقلبات واعتمادًا على ظروف السوق تتجاوز بكثير تقلبات البيتكوين.

جلب نموذج الأسهم الممتازة الدائمة مصدر طلب جديد ذي صلة للبيتكوين. لكن استدامة هذه الآلية تعتمد على شيء لا تتحكم فيه أي هيكل مالي: اتجاه السوق. بينما يرتفع البيتكوين، تتغذى الدورة على نفسها. إذا انخفض، تظل الأرباح مستحقة، بغض النظر عن السعر.

هذا المحتوى معلوماتي وتعليمي ولا يشكل توصية استثمار. الأداء السابق لا يضمن نتائج مستقبلية.