BTC-nin makro qiymətləndirilməsi dəyişdimi? 9 illik məlumatların yenidən gözdən keçirilməsi: FED, dollar, NASDAQ, ETF və sabit valyutalar

FED, dollar, NASDAQ-dan sabit valyutalara: BTC getdikcə daha mürəkkəb bir aktivə çevrilir

Müəllif: Fuqay

Bir düyməyə uzun müddət baxanda, insan bütün işıqları o düyməyə bağladığını düşünür. Biz FED-ə doqquz ildir baxırıq, demək olar ki, unuduruq ki, BTC bu xəttin yalnız bir hissəsinə bağlıdır. Bu doqquz il ərzində məlumatları yenidən işlədikdə------2438 ticarət günü, 62 dəfə FOMC------gördüm ki: o, FED-dən ayrılmayıb, sadəcə olaraq başqa bir əlaqə metodu seçib.

Faiz artırıldı, BTC böyük çöküş yaşamadı; bir il ərzində likvidlik artırıldı, BTC əksinə 38% düşdü

2026-cı il sentyabrın 16-da, FED bir çox insanı narahat edən bir iclas keçirdi. Federal fond faiz dərəcəsi 25 baza balı artırıldı, 3.75%-dən 4.00%-ə yüksəldi. Bu, 2023-cü ilin iyulundan bəri üç il ərzində ilk faiz artırımıdır. 12 səs 0 səsə, tam səs çoxluğu ilə qəbul edildi. Yeni sədrlikdə Voshun ilk iclasında, çox sayda məmur ilin sonuna qədər bir daha artırma gözlədiyini bildirdi.

Crypto Twitter dərhal tanış şüarları səsləndirdi: faiz artırımı, likvidliyin daralması, riskli aktivlər düşməlidir, BTC məhv olacaq.

İlk baxışda, BTC, bəyanat yayımlandıqdan sonra tipik bir "siyasət şoku" çöküşü yaşamadı. Lakin bu, məqalənin ən maraqlı yeri deyil. Həqiqətən araşdırılması lazım olan məsələ budur: əgər vaxtı bir neçə gün, bir neçə həftə və ya bir neçə il uzatsaq, FED-in BTC qiymətinə necə təsir etdiyini görməkdir?

Bir formul doqquz il ərzində işləyirsə, düyməni basdıqda sanki işləmir, ya düymə qırılıb, ya da xətt artıq dəyişdirilib.

Bu məsələni aydınlaşdırmaq üçün, 2017-ci ilin yanvarından 2026-cı ilin sentyabrın 15-nə qədər olan məlumatları yenidən işlədim. 2438 ticarət günü, 62 FOMC iclası, BTC qiyməti FRED-də Coinbase-in BTC/USD günlük bağlanma qiymətidir, makro dəyişənlər tamamilə FRED rəsmi seriyasından, sabit valyutalar isə DefiLlama məlumatlarından istifadə edilmişdir. İlk öncə qeyd etmək lazımdır: məlumatlar 2026-cı ilin sentyabrın 15-nə qədərdir, sentyabrın 16-da olan bazar detalları bu məqalənin nümunəsi deyil və bu məqalənin təsdiq sahəsinə daxil deyil. Alınan nəticə "BTC FED-dən təsirlənmir" və ya "BTC tamamilə ayrılıb" deyil, daha mürəkkəb bir faktlar toplusudur.

Bu faktları təqdim etməzdən əvvəl, daha böyük bir paradoksu ortaya qoyaq.

Sentyabrın 16-dakı faiz artırılmasından əvvəl, tam bir il------2025-ci ilin oktyabrından 2026-cı ilin sentyabrına qədər------FED-in etdiyi işlər "sıxılma" ilə heç bir əlaqəsi yoxdur.

"Faiz endirilməsi, likvidlik artırılması BTC-ni qaldırır", bu formula artıq işləməz

Bir sıra rəqəmlərə baxaq.

2025-ci ilin oktyabrın 6-dan 2026-cı ilin sentyabrın 15-nə qədər olan 237 ticarət günü ərzində, federal fond effektiv faiz dərəcəsi 4.09%-dən 3.63%-ə düşdü, 46 baza balı endirildi. FED-in balans hesabatı 6.59 trilyondan 6.74 trilyona genişləndi, 150 milyard dollar artdı. M2 illik artım sürəti 4.19%-dən 4.59%-ə yüksəldi, xalis likvidlik illik olaraq mənfi 6.74%-dən müsbət 2.02%-ə keçdi. Eyni dövrdə NASDAQ 100 16.8% artdı, S&P 500 13.0% artdı.

Köhnə ssenariyə görə, bu "tamamilə likvidlik artırılması" adlanır. Likvidlik artırılmalıdır, su nə qədər çox olarsa, artım da bir o qədər güclü olmalıdır.

BTC bu müddət ərzində 124,000 dollardan 75,000 dollara düşdü. 38.2% düşdü.

Su artırıldı, bazar da yüksəldi, lakin son on il ərzində ən çox su içən aktiv, əksinə, təxminən dörddə birini itirdi.

Bu, "qısa müddətli dalğalanma" ilə izah edilə biləcək bir şey deyil. 2025-ci ilin dördüncü rübündə, BTC 26.09% düşdü, eyni dövrdə S&P 2.35% artdı, NASDAQ 2.31% artdı, M2 4.48%-dən 3.96%-ə düşdü, FED-in balansı 6.59 trilyondan 6.64 trilyona genişləndi, federal fond faiz dərəcəsi 4.09%-dan 3.64%-ə düşdü------45 baza balı endirildi. Faiz endirilməsi və genişlənmə var, lakin BTC-nin artmadığı bir vəziyyət.

Daha vacib olanı isə tezlikdəki tərs çevrilmədir. BTC-nin illik gəlirliyi ilə M2-nin illik artım sürətini uyğunlaşdırdıqda, P1 mərhələsi, yəni 2020-ci ilin martından 2022-ci ilin martına qədər sıfır faiz və QE dövründə, iki arasında əlaqə əmsalı 0.716, güclü müsbət əlaqədir. P2 dövründə, aqressiv faiz artırma dövrü, 0.520, hələ də müsbətdir. P3 yüksək faiz dövrünə, yəni 2023-cü ilin iyulundan indiyə qədər, bu rəqəm mənfi 0.766-ya çevrildi. M2 sürətlə genişlənərkən BTC əksinə düşür.

Mən əvvəlcə bir dayandırma etməliyəm. Bu, likvidliyin əhəmiyyətini inkar etmir. M2 və BTC-nin səviyyə dəyərləri yüksək əlaqəli görünür, lakin Engle-Granger ko-inteqrasiya testi bizə göstərir ki, ln(BTC) və ln(M2) üç mərhələdə ko-inteqrasiya əlaqəsi yoxdur, p dəyəri 0.729------iki trendli seriya təsadüfən birlikdə hərəkət edir, uzunmüddətli tarazlıq əlaqəsi yoxdur, səviyyə dəyərləri ilə əldə edilən yüksək R kvadrat saxta bir geridönüşdür. Həqiqətən uyğun olan tezlikdə, illik ölçüdə "likvidlik artırılması mütləq artım gətirir" P3-də artıq dövrlərarası bir qanun deyil.

Bəs bu, FED-in BTC-ni idarə edə bilmədiyi deməkdirmi?

İdarə edə bilmir, sadəcə olaraq müşahidə pəncərəsi yanlışdır

Gündəlik gəlirlərə baxdıqda, faiz dərəcəsi dəyişiklikləri ilə BTC arasındakı əlaqə çox zəifdir. Tam nümunə gündəlik geridönüşdə, M2-nin aylıq dəyişməsi ilə BTC gündəlik gəliri arasındakı əlaqə əmsalı tam nümunədə mənfi 0.036, üç mərhələdə ən yüksək 0.031-dir; FED-in balans hesabatının illik dəyişməsi ilə BTC gündəlik gəliri tam nümunədə mənfi 0.029, hər hansı mərhələdə əhəmiyyətli deyil. Federal fond faiz dərəcəsinin gündəlik dəyişməsi BTC gündəlik gəlirinə tam nümunədə mənfi 0.001-dir. Görünür, həqiqətən ayrılmışdır.

Amma burada bir müşahidə tezliyi problemi var. Yalnız gündəlik gəlirlərə baxmaq, bütün istiqamətlərin siqnallarını bir yerə qarışdırmaq deməkdir------gözlənilən faiz artırımı, gözlənilməz şahin, gözlənilməz dovşan, heç bir xəbər olmayan adi gün, hamısı bir yerdə bir əlaqə əmsalı hesablanır. Müsbət və mənfi siqnallar bir-birini azaldır, nəticədə görünür ki, heç bir əlaqə yoxdur.

Mən FOMC iclas gününü ayrıca araşdırma üçün ayırdım. FOMC günündə 2 illik ABŞ dövlət borcunun gündəlik dəyişmə ortalaması 6.34 baza balıdır, qeyri-FOMC günündə 3.89 baza balıdır, fərq əhəmiyyətlidir (p=0.0015). Mən birbaşa yüksək tezlikli hədəf/yol sürprizindən istifadə etmədim, əvəzinə FOMC günündə 2 illik ABŞ dövlət borcu faiz dərəcəsi dəyişməsini pul siyasəti şoku üçün gündəlik proxy dəyişəni (monetary-policy-related shock proxy) kimi istifadə etdim. Qeyd etmək lazımdır ki, 2 illik faiz dərəcəsində pul siyasəti gözləntiləri dəyişməsindən əlavə, inflyasiya gözləntiləri, artım gözləntiləri, müddət premiumu, mətbuat konfransı məlumatları, həmin gün digər makro xəbərləri də var, bu bir proxy dəyişənidir, təmiz bir siyasət gözlənilməzliyi deyil, sonrakı "şok" bu proxy dəyişənin təsvir etdiyi sıx pul siyasəti şokunu ifadə edir. Sonra Jordà (2005) yerli proyeksiya metodunu istifadə edərək, hər bir h ufqi h------yəni FOMC-dən bir gün sonra h günündə------bir qiymətləndirmə aparıram: FOMC-dən bir gün əvvəlki bağlanma qiymətindən h gün sonrakı toplanmış gəlir, bu 2 illik faiz dərəcəsi ilə təsvir olunan pul siyasəti şokuna geridönüş edir.

Başqa sözlə, mən artıq "bugün faiz artırımı, BTC bu qədər düşdü" sualını soruşmuram, əvəzində "bugün sıx pul siyasəti şoku baş verdikdən sonra, BTC gələcək 1 gün, 3 gün, 10 gün, 20 gün, 30 gün ərzində nə baş verdi" sualını soruşuram.

Nəticələr tamamilə fərqlidir.

Məqalənin gündəlik tərifinə görə, FOMC-nin olduğu ticarət günündə BTC-nin toplanmış reaksiyası demək olar ki, sıfırdır. h=0-da β mənfi 0.11%-dir, t dəyəri mənfi 0.29, statistik olaraq sıfırla heç bir fərqi yoxdur. Burada bir metod məhdudiyyətini qeyd etməliyəm: FOMC bəyanatı ABŞ-ın şərq vaxtı ilə 14:00-da yayımlanır, BTC isə 7×24 saat ticarət edir, bu məqalədə istifadə olunan FRED-in gündəlik bağlanma qiyməti, bəyanat yayımlandıqdan sonra yüksək tezlikli dərhal reaksiyanı dəqiq müəyyən edə bilmir------yəni burada "h=0 demək olar ki, heç bir reaksiya yoxdur" demək, gündəlik hadisə pəncərəsində heç bir aydın reaksiya yoxdur, lakin yüksək tezlikdə "bəyannamə anında bazar heç bir reaksiya vermir" demək deyil. New York Federal Rezervi Benigno və Rosa, işçi hesabatı SR1052-də "Bitcoin-Makro Ayrılığı" ifadəsini, intraday hadisə araşdırmasına əsaslanaraq, BTC-nin makro xəbərlərə nümunə dövründə əhəmiyyətli reaksiya vermədiyini bildirir. Bu məqalənin gündəlik ölçüsündə h=0 nəticəsi onların istiqaməti ilə uyğundur, lakin birbaşa eyni deyil.

Amma h-ni daha da uzatdıqda. h=1, BTC hələ də demək olar ki, hərəkət etmir, mənfi 0.03%. h=5, mənfi 1.43%. h=10-da, toplanmış mənfi reaksiya mənfi 2.60%-ə çatır, t dəyəri mənfi 1.88, kənar əhəmiyyətlidir. Bu ölçü eyni dövrdə NASDAQ-ın mənfi 0.70%-nin 3.7 dəfə, S&P-nin mənfi 0.45%-nin 5.8 dəfədir. Sonra h=20 mənfi 1.22%-ə, h=30 daha da mənfi 0.54%-ə qayıdır.

Bu, reaksiya vermədiyi deyil, yavaş reaksiya verdiyi və böyük reaksiya verdiyi deməkdir.

Sonra ETF-nin təqdim edilməsindən sonra alt nümunəyə baxaq. 2024-cü ilin yanvarın 11-də spot ETF təsdiq edildikdən sonra, yalnız 21 dəfə FOMC oldu, nümunə kiçikdir, əvvəlcə qeyd etməliyəm------bu əmsallar istiqamət dəlilləridir, dəqiq qiymətləndirmə deyil, sonrakı dəqiq rəqəmləri çox da abartmamalıyam. Lakin istiqamət çox aydındır: ETF-dən əvvəl, BTC sıx siyasət şoklarına qarşı bütün h ufqi əmsalları müsbət və əhəmiyyətsiz idi, h=30 hətta müsbət 0.683, əsasən immunitetli idi. ETF-dən sonra, mənfi təsir müddətcə monoton şəkildə artır, h=1 mənfi 0.182, h=3 mənfi 0.403, h=7 mənfi 0.687, h=14 mənfi 0.857 (t=-2.53), h=30 mənfi 1.063 (t=-2.07). 30 günlük təsir 1 günlük təsirin 5.8 dəfədir.

Bu, bəyannamə günündə ani çöküş və dərhal bərpa olunma deyil, daha çox qiymətləndirmə yenidən qiymətləndirməsidir------bazar bir sıx pul siyasəti siqnalını yavaş-yavaş həftələrlə həzm etməyə çalışır.

FED BTC-yə "artım və ya düşmə əmri" vermir. O, daha çox maliyyə sisteminə bir daş atır, dalğalar bir-birini izləyir.

Borc əvvəl eşidir, sonra səhmlər, BTC ən sona, amma ən sərt düşür

Eyni sıx pul siyasəti şokuna müxtəlif aktivlərin reaksiya vaxtını sıralayaq.

1-ci ticarət günündə, 10 illik ABŞ dövlət istiqrazlarının gəlirliliyi 1.71 bp artdı, t dəyəri 2.46, tam nümunədə yeganə h=1 olan əhəmiyyətli aktiv oldu. Borc bazarı ilk qiymətləndirilir, bu, dərs kitabında ilk səviyyədir.

Təxminən 20-ci ticarət günündə, yəni təxminən bir ay sonra, Nasdaq 100 və S&P 500 statistik əhəmiyyətə çatdı - Nasdaq 0.82% (t=-2.16) düşdü, S&P 0.55% (t=-2.26) azaldı. Səhmlər ikinci səviyyədir.

BTC h=10-da öz reaksiya zirvəsinə çatdı, mənfi 2.60% dərəcəsi ilə. Onun reaksiya vaxtı borc bazarı və səhmlər arasında sıxışdırılıb, lakin dərəcəsi bir neçə dəfə artdı.

Dollar indeksi necədir? h=0-dan h=30-a qədər bütün 8 ühüznün t dəyərinin mütləq dəyəri 1-dən kiçikdir, maksimum 0.97-dir, heç vaxt əhəmiyyətli olmamışdır.

Bir misal verək. Bir ticarət mərkəzi birdən elektrik kəsilir. İlk olaraq, elektrik paylama otağı bilir, elektrik kəsilib, monitor dərhal siqnal verir. Sonra hər mərtəbədəki ticarətçilər, işıqlar sönəndə insanlar qarışmağa başlayır. Nəhayət, parkda çıxmağa hazır olan insanlar - xəbər yavaş yayılır, amma çıxışda sıxlıq ən çox olur.

BTC o park yerinə bənzəyir. O, xəbəri alan ilk deyil, amma sonunda sıxlıq ən çox olur.

Bir araşdırma Baron-Kenny vasitəçilik analizi də eyni istiqamətdə izlər təqdim etdi. h=0-da eyni dövrdə, Nasdaq yeganə əhəmiyyətli namizəd vasitəçi dəyişkəndir, t dəyəri 2.35, p dəyəri 0.022 - Nasdaq kontrol edildikdən sonra, 2 illik faiz dərəcəsi vasitəçisinin BTC-yə birbaşa təsiri mənfi 0.107-dən mənfi 0.071-ə azaldı, 34% azalma. Dollar vasitəçi olaraq əhəmiyyətli deyil, t dəyəri mənfi 1.63, p dəyəri 0.109, hətta istiqamət gözləniləndən əksdir. Bu, yalnız eyni dövr statistik əlaqəsinin "səhmlər bazarı kanalı" ilə uyğun olduğunu göstərir, tək başına bir səbəb-nəticə zəncirini sübut etmir; vasitəçilik analizi burada eyni dövr əlaqəsi, itirilmiş dəyişkənlər, ölçmə xətası kimi problemlərdən təsirlənir, yalnız istiqamət göstəricisi kimi istifadə edilə bilər.

Dollar və BTC tez-tez əks istiqamətdə hərəkət edir, amma FED dollar vasitəsilə mesaj göndermir

Kripto dairələrində ən geniş yayılan bir şəkil var: FED faiz artırır, dollar indeksi DXY artır, BTC düşür. Zəncir sadədir, görünüşü də düz.

Amma burada iki fərqli məsələni ayırmaq lazımdır.

Birinci məsələ "dollar və BTC tez-tez əks istiqamətdə hərəkət edirmi"dir. Bu sualın cavabı müsbətdir, həm də dövrlərarası ən sabit sadə makro əlaqələrdən biridir. Tam nümunə gündəlik korrelyasiya əmsalı mənfi 0.197-dir, üç mərhələdə müvafiq olaraq mənfi 0.236, mənfi 0.281, mənfi 0.097-dir, hamısı əhəmiyyətlidir. QE dövründə, faiz artırma dövründə və ya indiki yüksək dövrdə, güclü dollar BTC-ni sıxır, sadəcə sıxma dərəcəsi dəyişir.

İkinci məsələ "FED dollar vasitəsilə siyasət şokunu BTC-yə ötürürmü"dir. Bu, hadisə araşdırma çərçivəsində dəstəklənmir. Əvvəlki qeyd etdiyimiz kimi, DXY FOMC-dən sonra 30 gün ərzində bütün ühüzlərdə sıx maliyyə siyasətinin şoklarına cavab vermir - FED sıx bir daş atır, suyun üstündə dollar indeksi bu dairədə heç bir dalğa yaratmır.

Vasitəçilik analizində daha incə bir tərs dönüş var, ayrıca danışmağa dəyər.

ETF-nin siyahıya alınmasından əvvəl, FED-in BTC-yə təsiri əsasən dollar vasitəsilə olurdu. Sıx siyasət şoku DXY-ni artırır (a=+4.29, t=4.87), güclü dollar BTC-ni aşağı salır (b=-0.035, t=-3.60), dolayı təsir mənfi 0.152-dir. Eyni dövrdə ABŞ səhmləri kanalı tamamilə kəsilmişdir - FED-in şoku hadisə pəncərəsində Nasdaq-a təsir etmir, Nasdaq da BTC-ni proqnoz etmir.

ETF-nin siyahıya alınmasından sonra bu ayaq kəsildi. Sıx siyasət şoku hələ də DXY-ni (a=+3.73, t=2.46) və real faiz dərəcəsini (a=+0.296, t=2.70) artırır, FED-in ənənəvi makro dəyişkənlərə təsiri dəyişməyib. Amma DXY-nin BTC-yə kənar təsiri mənfi 0.035-dən mənfi 0.002-yə düşdü, demək olar ki, sıfıra, dolayı təsir mənfi 0.007-ə azaldı. Eyni zamanda, FED-dən BTC-yə birbaşa kanal açıldı, ümumi təsir mənfi 0.182, p dəyəri 0.054 - dollar, Nasdaq və real faiz dərəcəsi olmadan birbaşa bir yol mövcuddur.

"Dollar və BTC tez-tez əks istiqamətdədir" faktıdır. "FED dollar vasitəsilə şoku BTC-yə ötürür" ETF-dən sonra artıq etibarlı deyil. Bu iki cümlə bir-birinə zidd deyil.

ETF-dən sonra nə dəyişdi

Hər kəs ETF-nin BTC-ni Wall Street-ə göndərəcəyini, onu daha standart bir texnologiya səhminə çevirəcəyini düşünürdü. Məlumatın hekayəsi bundan daha mürəkkəbdir.

Öncə bir yeri dürüst şəkildə bildirmək lazımdır. Əgər BTC gündəlik gəlirliliyini S&P 500 gündəlik gəlirliliyi ilə tənzimləsək, 2024-cü il 11 yanvar ETF-nin siyahıya alınma günü kəsik nöqtəsi olaraq Chow struktur testi edilsə, F dəyəri 1.51, p dəyəri 0.221-dir - sərt şəkildə "struktur sabit" olan orijinal hipotezi rədd edə bilmirik. İki mərhələnin β qiymətləndirməsi səs-küyü böyükdür: ETF-dən əvvəl β=-0.130 (t=-1.41), ETF-dən sonra β=+0.178 (t=1.45), hər biri əhəmiyyətli deyil. "β-nin 0.789-dan 0.417-yə düşməsi, 47% azalma statistik əhəmiyyətlidir" cümləsini birbaşa S&P 500-ə tətbiq edə bilmərik.

Nasdaq 100-ə eyni testi tətbiq etdikdə, qarşılıqlı əşya tənzimləməsi β-nin 0.789-dan 0.417-yə düşdüyünü göstərir, qarşılıqlı əşya t dəyəri mənfi 2.70, p dəyəri 0.0071; Chow F dəyəri 3.944, p dəyəri 0.0195, statistik olaraq əhəmiyyətlidir. Amma Nasdaq 100-ün nümunə başlanğıcı fərqlidir və illik β-nin yüksək dərəcədə qeyri-monoton olduğunu qeyd etmək lazımdır - 2019-cu ildə β hələ də mənfi 0.371-dir, 2022-ci il aqressiv faiz artırma dövründə zirvəyə çatır 1.176, 2023-cü ildə 0.481-ə düşür, 2025-ci ildə 0.005-ə düşür, demək olar ki, sıfıra, 2026-cı ildə isə 0.805-ə qayıdır. Bu, "ETF birbaşa β-ni aşağı salır" mərhələli bir dəyişiklik deyil.

Statistik olaraq dayana bilən struktur dəyişikliyi aşağıdakı üçdür.

Birincisi, dalğalanma sistematik şəkildə azaldılır. BTC-nin illik dalğalanma dərəcəsi ETF-dən əvvəl 75.1%-dən ETF-dən sonra 48.5%-ə düşdü, təxminən 35% azaldı. Bu, ən sərt bir rəqəmdir, istiqamət və dərəcə ilə bağlı heç bir mübahisə yoxdur. Kiçik investorların səs-küyü azaldı, qiymətləndirmə normallaşmağa başladı.

İkincisi, ABŞ səhmlərinin BTC-yə bir günlük liderlik təsiri gücləndi. Qarşılıqlı korrelyasiya funksiyası göstərir ki, S&P 500-ün əvvəlki ticarət günü gəliri BTC-nin həmin gündəki gəlirini proqnozlaşdırma gücü ETF-dən əvvəl 0.255-dən ETF-dən sonra 0.379-a yüksəldi, lag=+1-in zirvəsi sabit olaraq mövcuddur. Bu, Mohamad (2025) tərəfindən 5 dəqiqəlik tezlikdə aşkar edilən "ETF-nin BTC qiymətinin 85% zamanını idarə etdiyi" ilə bir-birini təsdiqləyir - ABŞ bazarının qiymət aşkar etmə səmərəliliyi daha yüksəkdir, makro məlumat əvvəlcə ABŞ bazarında qiymətləndirilir, sonra ETF maliyyə kanalı vasitəsilə BTC-yə ötürülür.

Üçüncüsü, 90 günlük dövri BTC-SP500 korrelyasiyasının ortalaması ETF-dən əvvəl 0.002-dən sistematik olaraq ETF-dən sonra 0.062-yə yüksəldi, Welch t dəyəri mənfi 11.14, p dəyəri 0.001-dən kiçikdir. Korrelyasiya birgə hərəkət statistik olaraq artmışdır, lakin artım "BTC-nin Nasdaq-a çevrilməsi" üçün hələ də çox uzaqdır.

Bu üç dəyişikliyi bir arada görsək, istiqamət uyğundur: institusional girişdən sonra BTC ilə ABŞ səhmləri arasında məlumat axını sürətləndi, qiymət aşkar etmə daha sinxron oldu, saf spekulyasiya səs-küyü azaldı. Amma bu, BTC-nin yüksək Beta texnologiya səhminə çevrildiyi demək deyil, daha azı Nasdaq-ın BTC-nin böyük hissə dalğalanmasını izah edə biləcəyi demək deyil - ETF-dən sonra Nasdaq 100 tək dəyişkən tənzimləməsinin R² yalnız 0.035-dir, Nasdaq BTC dalğalanmasının 4%-dən azını izah edə bilir.

Başqa bir şey "BTC-nin daha çox səhmlərə bənzəməsi" intuisiyasına ziddir. Əvvəlki qeyd etdiyimiz kimi, ETF-dən sonra BTC-nin sıx maliyyə siyasətinin şoklarına mənfi reaksiya 2-4 həftə müddətində davamlı olaraq yığılır, 30 günlük β mənfi 1.063-dir - onun makro siyasət siqnallarına həssaslığı "əsasən immun"-dan "gözlənilməz, amma davamlı qiymətləndirməyə" çevrildi.

Bu iki şey eyni anda baş verə bilər. BTC, FED-in şoklarına daha həssas ola bilər, eyni zamanda Nasdaq kimi FOMC günündə qiymətləndirməni tamamlamır. Çünki makro həssaslığı və səhmlərin Beta dərəcəsi tamamilə fərqli şeylərdir. Birincisi "siyasət şoku nəticədə qiymətə əks olunacaqmı" deyir, ikincisi "BTC hər gün Nasdaq ilə nə qədər sinxron olaraq yüksəlir və düşür" deyir. ETF-dən sonra, birincisi yığılır, ikincisi azalır.

FED BTC-ni idarə etmir, çox vaxt BTC təhlükəni əvvəlcədən görür

Granger səbəb-nəticə testini apararkən, tədqiqatın ən gözlənilməz bir sıra rəqəmlərini gördüm.

Gündəlik gəlirliliyə 5 dövr gecikmə ilə Granger səbəb-nəticə testində, P1, yəni 2020-ci ilin martından 2022-ci ilin martına qədər sıfır faiz və QE dövründə, statistik olaraq əhəmiyyətli istiqamət BTC-nin makro dəyişkənlərdən irəlidə olmasıdır, əksinə deyil. BTC S&P 500-dən irəlidədir, p dəyəri 0.0015; BTC VIX-dən irəlidədir, p dəyəri 0.0001; BTC dollar indeksindən irəlidədir, p dəyəri 0.018; BTC 10 illik real faiz dərəcəsindən irəlidədir, p dəyəri 0.0001-dən kiçikdir. Nasdaq P1-də iki yönlüdür, BTC-dən Nasdaq-a p dəyəri 0.012, Nasdaq-dan BTC-yə də 0.042 var.

P3, yəni 2023-cü ilin iyulundan indiyə qədər, bu istiqamət yenidən üstünlük təşkil edir. BTC S&P 500-dən irəlidədir, p dəyəri 0.0001-dən kiçikdir; BTC Nasdaq 100-dən irəlidədir, p dəyəri 0.0001-dən kiçikdir; BTC VIX-dən irəlidədir, p dəyəri 0.0001-dən kiçikdir. Makro dəyişkənlərdən BTC-yə istiqamət, bu dövrdə tamamilə əhəmiyyətli deyil.

Yalnız P2, yəni 2022-ci ilin martından 2023-cü ilin iyuluna qədər olan dövrdə, "makro dəyişkənlər BTC-dən irəlidədir" gerçəkdir - 10 illik ABŞ dövlət istiqrazlarının gəlirliliyi BTC-yə, p dəyəri 0.0089; 10 illik real faiz dərəcəsi BTC-yə, p dəyəri 0.049. Bu, BTC-nin bütün nümunəsində yalnız bir dəfə faiz dərəcələrinin arxasında olduğu dövrdür.

Granger səbəb-nəticə iqtisadiyyat səbəb-nəticəsi deyil, zaman sırasına görə proqnoz irəlidə olmağı izah edir - X-in tarixi dəyərləri Y-nin gələcək dəyərlərini proqnozlaşdırmağa kömək edə bilirmi, Y-nin öz tarixini yalnız izləməkdən daha çox məlumat verir. Və bir hissə irəlidə olma BTC-nin həftənin yeddi günü, günün 24 saatı ticarət etməsindən gələ bilər, ABŞ səhmləri və borc bazarı yalnız iş günləri açılır, Asiya və həftə sonu baş verən hadisələr BTC tərəfindən əvvəlcədən qiymətləndirilir, ABŞ bazarı açıldıqda isə onlara uyğunlaşır. Bu ticarət vaxtı fərqi ilə yaranan mexaniki irəlidə olma mövcuddur, ortaq şoklar (iki bazar eyni qeyri-müşahidə olunan üçüncü amilə reaksiya verir) Granger testindən istisna edilə bilmir.

Amma bu məlumatları aydınlaşdırmaqla belə, nəticə hələ də populyar bir hekayəni alt-üst edir. Əksər analitiklərin yanaşması, BTC-ni proqnozlaşdırmaq üçün ABŞ Mərkəzi Bankına və likidlik məlumatlarına diqqət yetirməkdir. Məlumatlar göstərir ki, 2022-ci il ərzindəki aqressiv faiz artımı dövrü istisna olmaqla, "makro proqnoz BTC" üçün statistik əsas zəifdir; əksinə, BTC-nin qiymət dəyişiklikləri çox vaxt statistik olaraq VIX, S&P 500, Nasdaq kimi makro emosional göstəricilərin dəyişikliklərindən əvvəl baş verir. Bu, mədən sahəsində qaz konsentrasiyası bir az artdıqda əvvəlcə bir az əyilə biləcək bir canary (qızıl quş) kimidir; lakin burada "əvvəlcədən" statistik mənada proqnozun irəlidə olmasıdır, bu, BTC-nin həqiqətən "gələcəyi gördüyü" demək deyil, həmçinin ortaq şoklar və 7×24 saatlıq ticarət strukturlarının irəlidə olma təsirini istisna etmir. Ənənəvi göstəricilər xəbərdarlıq etdikdə, bəzən artıq gec olur, bəzən də yalnız BTC-nin öz səsi olur.

Bu, əvvəlki "BTC sonuncu əlaqə zəncirinin təbəqəsidir" ifadəsi ilə ziddiyyət təşkil etmir. İki məsələ fərqli ölçüləri izah edir: FOMC hadisə pəncərəsində səbəb-nəticə şoklarını tanımaqda, BTC həqiqətən də borc bazarından və səhmlərdən sonra yenidən qiymətləndirilir; lakin gündəlik, açıq-aşkar siyasət hadisələrinin olmadığı zaman seriyalarında, BTC 24 saatlıq ticarət və emosional həssaslıq səbəbindən, əksinə, ənənəvi bazarlardan əvvəl gizli risklərə qiymət vermişdir. Biri "siyasət şoku necə ötürülür", digəri isə "risk meyli kim əvvəlcə hiss edir".

BTC-nin pulu, bir hissəsi artıq Crypto-da qalıb

Əvvəlki M2 və BTC-nin üç mərhələdə heç bir koqrenz əlaqəsi tapılmadığını qeyd etdik, p dəyəri 0.729. Eyni test stabilcoin-lərə tətbiq edildikdə, statistik xarakter tamamilə fərqlidir. ln(BTC) və ln(stabilcoin-lərin ümumi bazar dəyəri) üçün Engle-Granger koqrenz testinin statistik dəyəri -4.160, p dəyəri 0.0042------iki arasında statistik uzunmüddətli tarazlıq əlaqəsi var. Bu, stabilcoin-lərin BTC ilə M2-dən daha sabit uzunmüddətli birgə hərəkət edə biləcəyini göstərir, lakin bu, hələ də səbəb-nəticə əlaqəsinin sübutu deyil. Koqrenz, ortaq bazar ölçüsünün artmasından, Crypto ekosisteminin genişlənməsindən, qəbul tendensiyalarından gələ bilər, buna görə "stabilcoin BTC-ni irəliləyir" demək olmaz.

İllik ölçüdəki dəyişikliklər daha dikdir. Stabilcoin və BTC-nin illik korrelyasiyası: 2024-cü il -0.007-dir, demək olar ki, sıfır korrelyasiya; 2025-ci ildə 0.312-yə yüksəlir; 2026-cı ildə 0.743-ə çatır; son bir ildə dövri korrelyasiya 0.891-ə çatır. Eyni dövrdə M2-nin illik və BTC-nin illik korrelyasiyası P3-də -0.766-dır------iki likidlik göstəricisi, biri ənənəvi M2, digəri Crypto-nun öz stabilcoin-i, tamamilə əks siqnallar verir. Koqrenz testini stabilcoin-lər üçün edirik.

Mən də digər tərəfi aydınlaşdırmalıyam, yalnız gözəl rəqəmləri danışmaq olmaz. Həftəlik ölçüdə stabilcoin və BTC-nin əlaqəsi zəif və qeyri-sabitdir. Stabilcoin-in həftəlik dəyişməsi və BTC-nin həftəlik gəlirinin korrelyasiya əmsalı yalnız -0.093-dür, Granger səbəb-nəticə həftəlik stabilcoin-dən BTC-yə p dəyəri 0.0569, əhəmiyyətsizdir; irəlidəki geridə qalan skanlama 5 həftəlik irəlidə -0.201 korrelyasiya göstərir, əksinə BTC stabilcoin-dən irəlidədir. 30 günlük stabilcoin artım sürəti və BTC-nin gündəlik gəlirinin korrelyasiya əmsalı yalnız -0.033-dür------Oefele (2025) tədqiqatı da ETF maliyyə axınının qiymətin nəticəsi olduğunu, səbəbi olmadığını, qiymət artdıqda maliyyənin daxil olduğunu, əks səbəb-nəticənin açıq olduğunu aşkar etdi.

Bu, stabilcoin-in qısa müddətli ticarət siqnalı olmadığını göstərir. Stabilcoin-in bu gün nə qədər artırıldığını görərək BTC-nin sabah artıb-artmayacağını müəyyən edə bilməzsiniz. Bu, daha yavaş bir dəyişkəndir, qiymətləndirmə mərkəzini müəyyən edir, gündəlik dalğalanma deyil.

Həqiqətən məlumatlı olan, vəziyyətə bağlı regresiyadır. Mən nümunəni stabilcoin artım sürətinin yüksəkliyi ilə qruplaşdırdım, stabilcoin yüksək genişlənmə vəziyyətində olduqda, BTC və S&P 500-ün β-si -0.220-dir, t dəyəri -2.10, əhəmiyyətli mənfi korrelyasiya------BTC bu vəziyyətdə ABŞ bazarının əks istiqamətində hərəkət edəcək, öz müstəqil bazarını izləyəcək. Stabilcoin artımı dayandıqda, BTC zəif müsbət şəkildə ABŞ bazarını izləyir (β=+0.082, əhəmiyyətli deyil).

Bu, mətnin ən əsas konsepsiyasıdır. BTC indi iki likidlik sisteminə eyni anda qarşıdır.

Birincisi, ənənəvi maliyyənin likidliyi------ABŞ Mərkəzi Bankının faizləri, M2, dollar, ABŞ bazarının risk meyli. Bu sistem ETF maliyyə kanalı və institusional aktivlərin müxtəlifliyini BTC-yə təsir edir. İkincisi, Crypto-nun öz likidliyi------stabilcoin-lərin genişlənməsi və daralması, zəncir üzərindəki maliyyənin daxil və çıxması, Crypto-nun daxili risk meyli. Bu sistem ənənəvi sistemdən kənarda dövr edir.

2025-ci ilin oktyabrından 2026-cı ilin sentyabrına qədər olan paradoks nəhayət bir yerə düşdü. Su buraxıldı, lakin bu, ABŞ Mərkəzi Bankının suyu idi; BTC düşdüyündə, stabilcoin-lərin ümumi bazar dəyəri eyni zamanda daralmadı, əksinə genişləndi------300 milyarddan yuxarıdan 310 milyarddan yuxarıya qədər genişləndi, tarixdə ən yüksək səviyyəyə çatdı. Bu, ən azı göstərir ki, BTC qiymətinin düşməsi Crypto dollar likidliyinin eyni zamanda yoxa çıxması ilə müşayiət olunmadı, ənənəvi likidlik və Crypto daxili likidlik ritmləri ayrılma meydana gətirə bilər. Lakin bu, sadəcə "pul Crypto-dan çıxmadı" kimi sadə bir şəkildə şərh edilə bilməz------stabilcoin zəncir üzərindəki cüzdanlarda, birjələrdə, DeFi-də, dövlət istiqrazlarında RWA-da, boşda, arbitrasiya təşkilatları tərəfindən saxlanıla bilər və ya institusional daxili köçürmələrdə ola bilər, stabilcoin-lərin ümumi bazar dəyərinin genişlənməsi yalnız stabilcoin təklifinin eyni zamanda daralmadığını göstərir, bu, bütün maliyyənin BTC almaq üçün gözlədiyi demək deyil. BIS işçi kağızı WP1219, sıxılmadan sonra stabilcoin bazar dəyərinin azalacağını, pul bazarı fondlarının AUM-nin artacağını aşkar etdi, istiqamət ənənəvi likidliklə əksdir, bu stabilcoin-lərin pul siyasətinə cavabının özünün yavaş, yığılma olduğunu göstərir, FOMC-dən sonra 30 gün ərzində hadisə pəncərəsində görünə biləcək bir şey deyil.

BTC nədir

O, rəqəmsal qızıl deyil. VIX-in ən kəskin 5% ticarət günlərində, BTC-nin üç mərhələdəki orta gəliri mənfidir, düşmə ehtimalı üçdə iki ilə üstündür, P2 aqressiv faiz artımı dövründə 88.9% ehtimalı eyni düşməyə malikdir, orta düşmə 5.67%-dir. Təşviş gəldikdə, o, riskdən qaçmır, düşür və daha da düşür.

O, başqa bir Nasdaq deyil. ETF-dən sonra Nasdaq 100 tək faktoru yalnız BTC-nin dalğalanmalarını 3.5% izah edə bilir, 2025-ci ilin birinci rübündə BTC və Nasdaq hətta əhəmiyyətli mənfi korrelyasiyaya malikdir (β=-0.377, t=-2.47).

Daha dəqiq bir ifadə, onun dörd üzü var, hansı üzün görünməsi isə cari vəziyyətdən asılıdır.

FOMC-nin sıx siyasət şoku ilə qarşılaşdıqda, o, makro risk aktividir. ETF-dən sonra, sıx siyasət siqnalları növbəti bir neçə həftə ərzində onun qiymətini aşağı salmağa davam edəcək, 30 günlük yığılma effekti təxminən 1% səviyyəsindədir. Lakin o, Nasdaq kimi yarım saat ərzində qiymətləndirilmir, əksinə, bir neçə həftə ərzində yavaş-yavaş yenidən qiymətləndirilir.

Bazar son dərəcə təşvişli, VIX yüksəldikdə, o, yüksək Beta amplifikatıdır. P2 mərhələsində S&P-nin ən pis 5% günlərində, BTC-nin düşmə dərəcəsi S&P-nin özündən 2.69 dəfədir; kvantillərin geriyə dönməsi β2.391-dir, bu, median β-nin 2.2 dəfədir. Düşərkən o, ən sıx şəkildə düşür, daha da düşür.

Zəncir üzərində stabilcoin-lərin sürətlə genişləndiyi zaman, o, Crypto-nun daxili aktividir, ABŞ bazarından ayrılır, β -0.220-dir, öz bazarını izləyir. Bu zaman ənənəvi makro analiz çərçivəsi əsasən işləmir.

Açıq-aşkar siyasət şoku olmayan adi günlərdə, o, bəzən qlobal risk meylinin canary-i rolunu oynayır------7×24 saatlıq qiymətləndirmə onu bir çox hallarda ABŞ bazarından və VIX-dən gizli risklərə reaksiya verməyə imkan tanıyır, xüsusilə QE dövründə və P3 mərhələsində Granger irəlidə olma əhəmiyyətlidir.

Dörd üz arasında bir-birini istisna etmir, hamısı eyni anda mövcuddur, yalnız hansı birinin işıqlandırılması cari vəziyyətdən asılıdır, dalğalanma, tendensiya, stabilcoin vəziyyəti, FOMC həftəsi olub-olmaması, bir çox vəziyyət dəyişəni bir yerdə qərar verir.

Beləliklə, "ABŞ Mərkəzi Bankı faiz endirdi, BTC yüksəlməlidir" kimi ifadələri gördükdə, əvvəlcə özünüzdən üç sual soruşmağınız yaxşıdır. Birincisi, bu faiz endirilməsi artıq bazar tərəfindən qiymətləndirilibmi, gözlənilməz hissə hansı istiqamətdədir? İkincisi, ənənəvi aktivlərin hazırkı vəziyyəti nədir------borc bazarı hərəkət etdi, yoxsa səhmlər hərəkət etdi, VIX hansı yerdədir? Üçüncüsü, Crypto-nun öz maliyyə hovuzu nə baş verir------stabilcoin genişlənir, yoxsa daralır, zəncir üzərindəki emosiyalar isti, yoxsa soyuqdur?

Müşahidə çərçivəsini dörd səviyyəyə qurmaq, bir faiz düyməsinə baxmaqdan daha faydalıdır: sıx pul siyasəti siqnalları əvvəlcə borc və real faizləri, sonra səhmlərin risk meylini, daha sonra Crypto daxili likidlik istiqamətini təsir edir, yalnız sonra BTC-yə təsir edir. Hər bir səviyyə tıxanma, gecikmə və ya hətta əks təsir göstərə bilər.

Suallar səhvdir

Son bir neçə il ərzində hər kəs bir sual soruşur: BTC həqiqətən makro aktivdirmi?

Bu sualın özü səhvdir.

Həqiqətən soruşulması lazım olan sual budur: BTC hansı vəziyyətdədir, hansı aktivdir.

Mən sadəcə sadə korrelyasiyanı hesablamadım. Hadisə tədqiqatı, lokal proyeksiya, Chow struktur qırılması, Baron-Kenny vasitəçilik analizi, Granger səbəb-nəticə, kointeqrasiya testi, vəziyyətə bağlı qruplaşma, kvantil regresiyası, krossover korrelyasiya funksiyası - lazım olan hər şeyi etdim. Siyasət şoku üçün FOMC günündə 2 illik ABŞ dövlət istiqrazlarının gündəlik dəyişimi günlük tezlikdə proxy dəyişən kimi istifadə edildi, bu, yüksək tezlikli USMPD-nin target/path faktoru deyil, buna görə də burada inflyasiya gözləntiləri, müddət premiumu və mətbuat konfransı məlumatları kimi qeyri-polis komponentləri qarışa bilər; FOMC bəyanatı ABŞ-ın şərq vaxtı ilə 14:00-da yayımlanır, BTC 7×24 saat ticarət olunur, gündəlik məlumatlar elan sonrası yüksək tezlikli dərhal reaksiyanı dəqiq müəyyən edə bilmir; ETF-dən sonra yalnız 21 FOMC iclası var, alt nümunənin azadlığı aşağıdır; ETF gündəlik axın və törəmə maliyyə məlumatları əldə edilmədi; vasitəçilik analizi yalnız eyni dövrdə statistik əlaqə istiqamətini izah edə bilər, səbəb-nəticə ötürmə zəncirini ayrıca müəyyən edə bilmir; kointeqrasiya səbəb-nəticəni ifadə etmir; Granger-in irəlidə olması "gələcəyi gördü" demək deyil. Bu məhdudiyyətləri əvvəlcədən demək lazımdır. Buna görə də bu məqalədə danışılan şey "mən BTC-nin artıq nə olduğunu sübut etdim" deyil, 9 illik məlumat bizə bir şeyi deyir: keçmişdəki tək ipli BTC makro formulu artıq indiki faktları izah etmir.

Həqiqətən çətin olan heç vaxt ABŞ Mərkəzi Bankının növbəti faiz artımını və ya azaldılmasını proqnozlaşdırmaq deyil. Həqiqətən çətin olan, növbəti makro şok gəldikdə, BTC-nin hansı üzlə cavab verəcəyini müəyyən etməkdir - bu, parkda xəbəri ən son bilən, amma ən pis zərbə alan şəxs olacaq, ya da əvvəlcədən xəbər verə biləcək canary, ya da tamamilə ABŞ Mərkəzi Bankının nə dediyindən asılı olmayaraq stabil coin genişlənməsi ilə dəstəklənən müstəqil bazar olacaq.

Onun indiki vəziyyətini anlamaq, "faiz artımı düşür, faiz azaldılması yüksəlir" deməkdən daha faydalıdır.