Wie viel mehr „Kriegsdividende“ kann Circle nach der Verdopplung beanspruchen?

Originaltitel: Circling Back to Circle

Originalautor: Thejaswini MA, Token Dispatch

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Es gibt eine Kategorie von Unternehmen, die dazu neigen, zu gedeihen, wenn die Welt in Aufruhr ist: Rüstungsunternehmen, Ölunternehmen, Goldminenbetreiber. Dies sind die gängigen Klischees, mit Geschäftsmodellen, die von Natur aus instabil sind und dieses Risiko in den Preisen berücksichtigen.

Circle soll nicht in diese Kategorie fallen. Sein Token wurde so konzipiert, dass es immer an 1 USD gebunden ist. Stabilität ist das Wesen seines Produkts.

Der Aktienkurs von Circle ist jedoch von 49,90 $ am 5. Februar auf heute rund 123 $ gestiegen, was eine Verdoppelung in nur fünf Wochen bedeutet. Der breitere Kryptowährungsmarkt liegt jedoch immer noch 44 % unter seinem Höchststand im Oktober letzten Jahres.

Ein Unternehmen, dessen Produkt die Preisstabilität anstreben soll, ist zum heißesten Handel des Marktes geworden, während die Welt zunehmend unsicher wird.

In diesem Artikel werden die Gründe für dieses Phänomen sowie die Diskrepanz zwischen der wahren Natur von Circle und der aktuellen Marktpreisgestaltung erläutert.

Worauf es Circle wirklich ankommt (Zurück zu den Grundlagen)

Wenn man die Markenführung, die Zahlungsnarrative und die Infrastrukturdiskussion beiseite lässt, bleibt folgendes übrig: Circle hält US-Staatsanleihen.

Jeder zirkulierende USDC-Dollar wird durch einen Dollar gedeckt, der in kurzfristigen US-Staatsanleihen gehalten wird. Die Zinsen für diese Schulden kommen Circle zugute. Dies macht etwa 90 % des Umsatzes des Unternehmens in einem beliebigen Quartal aus. Sobald Sie dies sehen, ist das Geschäftsmodell nicht kompliziert: Circle ist ein Geldmarktfonds, der Stablecoins ausgibt.

Dies bedeutet, dass eine wichtige Kennzahl für die Einnahmen von Circle der Leitzins ist. Wenn die Zinssätze hoch sind, sind die Anleiherenditen einfach höher, und Circle verdient mehr für jeden zirkulierenden USDC. Wenn die Zinssätze sinken, sinken auch die Einnahmen. Alles andere ist nur Lärm.

Hier sind die Kettenreaktionen, die zu einer Erholung von 150 % vom Februar-Tief geführt haben:

Laut @finance.yahoo, der Iran-Konflikt hat die Zinssätze seit dem 28. Februar um etwa 35 % erhöht. Eine Bewegung von über 100 $ deutet auf übermäßige Panik hin, und übermäßige Panik deutet auf einen Fed-Ausbruch hin, wenn sie kürzt. Die Zinspause am 18. März war nie wirklich in Frage gestellt. Schon vor dem Krieg zeigte der CME FedWatch eine über 90%ige Wahrscheinlichkeit für unveränderte Zinssätze.

Was sich wirklich geändert hat, ist der diesjährige Erwartungenkrieg. Vor dem Konflikt kalkulierte der Markt mit zwei 25-Punkte-Senkungen im Jahr 2026. Nach dem Konflikt wurde diese Erwartung auf eine reduziert und auf die Zeit nach September verschoben. Die Wahrscheinlichkeit, dass es 2026 keine Senkungen gibt, hat sich verdoppelt. Da die Zinssätze über einen längeren Zeitraum hoch bleiben, bringt die zyklische Anleihereserve weiterhin Erträge. Mehr Ertrag bedeutet mehr Einkommen, mehr Einkommen bedeutet höhere Aktienkurse. Der Krieg brach aus und ein Emittenten von Stablecoins wird zum Nutznießer. Das war nie in irgendjemandes Plan.

Hintergrund: Das Februar-Put-Zertifikat von Circle bei 49 Dollar setzte im Wesentlichen auf sinkende Zinssätze.

Zu diesem Zeitpunkt rechnete der Markt mit mehreren Zinsgesenkungen der Fed im Jahr 2026, die die Devisen-Einnahmen von Circle direkt schmälern würden. Eine grobe Berechnung: Bei der aktuellen USDC-Menge von 79 Milliarden Dollar würde jede Senkung um 25 Basispunkte Circle zwischen 40 und 60 Millionen Dollar an annualisierten Einnahmen kosten. Eine Doppel-Senkung würde bis Jahresende fast 100 Millionen Dollar an Erlösen aus dem Verkauf von Produkten und Dienstleistungen vernichten. Der Krieg machte diese Berechnung über Nacht obsolet.

Wie der Short Squeeze begann

Während die Zinsentwicklung den Aktienkurs stützte, kam der anfängliche Anstieg von einem Positions-Squeeze.

Vor der Veröffentlichung der Ergebnisse für das 4. Quartal am 25. Februar waren etwa 17,8 % des Circle-Ausstands short. Hedgefonds hatten große Put-Back-Verhältnisse aufgebaut. Ihr Argument war, dass die Zinssätze letztendlich fallen würden, die inländischen Einnahmen schrumpfen würden und die Einnahmen dieses Unternehmens nicht von einem Mindestzinssatz abhängig seien. Im Grunde war dies ein schwer widerlegbares Argument.

Darüber hinaus meldete Circle einen EPS von 0,43 USD für den Anfang des Jahres, während der Marktkonsens bei 0,16 USD lag. Die Einnahmen beliefen sich auf 7,7 Mrd. USD, wobei eine Erwartung von 7,49 Mrd. USD bestand. Die Transaktionsvolumina von USDC innerhalb der Blockchain näherten sich im Vergleich zum Vorquartal fast 12 Billionen USD, was einem Anstieg von 247 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Die Short-Positionen wurden abgedeckt. Die Aktie stieg an einem einzigen Tag um 35%. Laut 10x Research schätzten Hedgefonds an diesem Tag Verluste von 500 Millionen Dollar auf ihren Short-Positionen. Anschließend übernahm der Krieg den Staffelstab vom Ergebnisbericht.

Coinbase-Problem

Hier ist ein Teil, der in einer Aktualisierungsgeschichte erwähnt wird.

Der Verlust von Circle im Jahr 2025 betrug 70 Millionen Dollar, kein Gewinn. Obwohl es im 4. Quartal gut abgeschnitten hat, war dieses Jahr hart. Um zu verstehen, warum, müssen Sie die Beziehung zu Coinbase verstehen, die wichtigste und unterschätzte Tatsache von Circles Geschäft.

Als USDC im Jahr 2018 gestartet wurde, bildeten Circle und Coinbase ein Konsortium, um es zu verwalten. Das Konsortium wurde 2023 aufgelöst, wodurch Circle die volle Kontrolle über die Ausgabe von USDC erhielt. Coinbase behielt jedoch die Einnahmequelle.

Coinbase erhielt 100 % der Zinsen auf die auf seiner Plattform gehaltenen USDC-Reserven und teilte alle anderen Einnahmen zu gleichen Teilen mit Circle. Im Jahr 2024 wurden unter dieser Vereinbarung 908 Millionen US-Dollar von den Gesamtkosten von 10,1 Milliarden US-Dollar von Circle effektiv an Coinbase gespendet.

Ungefähr für jeden Dollar aus den Mitteln von Circle flossen 54 Cent an ein Unternehmen, das weder das Token ausgibt noch die Reserven verwaltet. Anfang 2025 hielt Coinbase 22 % des gesamten USDC-Bestands, gegenüber 5 % im Jahr 2022. Je mehr USDC auf der Coinbase-Plattform wächst, desto mehr steigen die Zahlungen innerhalb des Kreises.

Wie von @q4cdn.com berichtet, erneuert sich diese Partnerschaft automatisch alle drei Jahre, und Circle kann nicht einseitig aussteigen. Alle Ergebnisse der nächsten Neuverhandlung werden sich direkt auf die Gewinnmarge von Circle auswirken. Im vierten Quartal 2025 stiegen allein die Vertriebskosten auf 461 Millionen Dollar, ein Anstieg von 52 % gegenüber dem Vorjahr.

Der aktuelle Nettoverlust von 70 Millionen Dollar resultiert aus einer mit dem Börsengang verbundenen Eigenkapitalvergütung von 424 Millionen Dollar. die Gesamtdaten schlechter aussehen lassen, als die tatsächliche Geschäftslage es rechtfertigt. Das eigentliche Geschäft steht jedoch weiterhin vor einem strukturellen Kostenthema, das kein Zinssatzumfeld vollständig lindern kann.

Der Markt bewertet Circle als Infrastruktur, doch seine Gewinn- und Verlustrechnung offenbart es als ein Kurshandelsinstrument, das mit teuren Vertriebskosten belastet ist. Beide Ansichten können nebeneinander existieren. Sie folgen einfach unterschiedlichen Preislogiken, und der Markt kauft derzeit gleichzeitig die "beste Version" beider.

Warum dies mehr ist als nur ein Makrotrade

Das Angebot an USDC erreichte kürzlich einen Rekordwert von 79 Milliarden Dollar, während der breitere Kryptomarkt im Oktober um 44 % einbrach. Dieses unterschiedliche Wachstum ist erwähnenswert. Bei Marktabschwüngen fallen spekulative Anlagen in der Regel. Das Wachstum von USDC wurde durch Menschen aufrechterhalten, die es nutzen, um Gelder zu transferieren, anstatt es nur als spekulative Wette zu verwenden.

Während des Iran-Konflikts stieg die Nachfrage nach USDC im Nahen Osten, da das traditionelle Bankensystem unzuverlässig wurde. Als die normalen Kanäle blockiert waren, wandten sich die Menschen an USDC für grenzüberschreitende Überweisungen. Dies ist die Leistung der Zahlungsinfrastruktur unter Druck: Ihre Nutzungsfrequenz steigt eher als sie sinkt.

Transaktionsdaten bestätigen dies. Allein im Februar verarbeitete USDC ein bereinigtes Transaktionsvolumen von etwa 1,26 Billionen US-Dollar, verglichen mit 514 Milliarden US-Dollar für USDT. Tether (USDT) hat immer noch eine Marktkapitalisierung von 184 Milliarden Dollar, während USDC bei 79 Milliarden Dollar liegt. In Bezug auf das Gesamtangebot sind die beiden unvergleichbar. Aber das aktuelle Finanzierungsniveau von USDC übersteigt bereits USDT.

Wie von @visaonchainanalytics gezeigt, sind „inaktive Versorgung“ und „aktive Abrechnung“ unterschiedliche Konzepte. Früher zeigte es an, wo Menschen Dollar parken, nachts zeigt es, welchen Dollar sie verwenden, wenn sie einen Wert transferieren müssen.

Druckenmiller brachte diese Woche einige verwandte Punkte zur Sprache. In einem am 30. Januar aufgenommenen und am Donnerstag veröffentlichten Interview mit Morgan Stanley sagte er voraus, dass das globale Zahlungssystem das ganze Jahr über 10 bis 15 Tage lang auf Stablecoins laufen würde, und bezeichnete Kryptowährungen als „eine Lösung auf der Suche nach einem Problem“.

Der weltweit vertrauenswürdigste Makroinvestor teilt diesen Raum in zwei Bereiche: Stablecoins sind die Grundlage, und alles andere sucht nach einem Grund für seine Existenz. Dieses Konzept unterstützt die bullische These.

Infrastruktur-Einlage

Tokenisierte Vermögenswerte sind von rund 1,5 Milliarden Dollar Anfang 2023 auf heute rund 26,5 Milliarden Dollar angewachsen. Viele solcher Produkte (darunter der BUIDL von Belld Holdings, ein tokenisierter Staatsanleihenfonds mit einem Vermögen von über 2 Milliarden Dollar) verlassen sich bei der Zeichnung, Rücknahme und Abwicklung auf USDC.

Der Vorhersagemarkt hat im Jahr 2025 ein Transaktionsvolumen von über 22 Milliarden Dollar verarbeitet, das größtenteils über USDC (ausschließlich Polymarket) abgewickelt wurde. Visa unterstützt derzeit weltweit in über 50 Ländern mehr als 130 fiat-gestützte, an Stablecoins gekoppelte Karten mit einem jährlichen Abwicklungsvolumen von rund 4,6 Milliarden Dollar.

Circle baut die Infrastruktur auf, die all dies ermöglicht. Das Circle Payments Network verbindet 55 Finanzinstitute mit einem annualisierten Verarbeitungsvolumen von 5,7 Milliarden Dollar und ermöglicht es Banken und Zahlungsanbietern, USDC grenzüberschreitend umzuwandeln und direkt in lokale Währungen zu verrechnen.

Arc ist die proprietäre Layer-1-Blockchain von Circle, die darauf ausgelegt ist, institutionelle Systeme vollständig zu unterstützen. Dieses System ist unabhängig von der Ethereum- oder Solana-Abwicklungsinfrastruktur. Obwohl Ethereum und Solana derzeit einen minimalen Einfluss auf die Einnahmen haben, sind beide strategische Optionen für die Zukunft, falls die Zinssätze sinken.

Das Ausmaß des KI-Systems ist relativ gering, aber strukturell interessant. Daten, die von Circles Global Spend Lead im März veröffentlicht wurden, zeigen, dass der KI-Smart-Vertrag in den letzten 9 Monaten 140 Millionen Zahlungen im Wert von insgesamt 43 Millionen US-Dollar abgeschlossen hat. 98,6 % wurden in USDC abgewickelt, mit einer durchschnittlichen Transaktionsgröße von 0,31 US-Dollar. Es gibt jetzt über 400.000 KI-Smart-Verträge mit Kaufkraft. Obwohl der Dollarbetrag immer noch gering ist, ist der Trend unbestreitbar.

Wenn KI-Smart-Verträge Rechenleistung, Datenzugriff und API-Aufrufe benötigen, um miteinander zu interagieren und sich gegenseitig hochfrequente, sub-cent-Zahlungen zu leisten, benötigen sie Werkzeuge für sofortige Abrechnung und nahezu kostenfreie Überweisungen. Circle hat kürzlich Nano-Zahlungen eingeführt, die auf diesen Bedarf zugeschnitten sind: Unterstützung von Sub-Mikro-USDC-Zahlungen bis zu 0,000001 USD, Off-Chain-Ressourcen und Stapelabrechnungen. Das Testnetz unterstützt bereits 12 Ketten, darunter Arbitrum, Base und die native Kette von Ethereum.

Deshalb ist der Markt bereit, einen Aktienkurs von 123 Dollar für Circle zu zahlen: ein Unternehmen an der Schnittstelle von tokenisiertem Finanzwesen, KI-Smart-Verträgen, grenzüberschreitenden Zahlungen und Prädiktionsmärkten, mit regulatorischer Überprüfung gemäß dem GENIUS-Gesetz und wahrscheinlicher Genehmigung des CLARITY-Gesetzes vor dem Sommer. Bernstein hat einen Zielkurs von 190 USD festgelegt, während Clear Street 136 USD anvisiert. Der optimistischste Hafen von Wall Street, Harbor Global, hat einen Zielkurs von bis zu 280 USD.

Die anhaltende Widersprüchlichkeit

Hier möchte ich offen einen Punkt ansprechen, den bullische Investoren oft übersehen.

Die Rentabilität von Circle hängt davon ab, einen hohen Zinssatz aufrechtzuerhalten. Dies ist keine dauerhafte Bedingung. Die Federal Reserve wird letztendlich die Zinssätze senken. Zu diesem Zeitpunkt wird die Rendite der US-Staatsanleihen, die USDC unterstützt, schrumpfen und auch der Zinsertrag von Circle wird abnehmen.

Circle ist sich dessen bewusst. Es hat seine Transaktionsgebühren, Unternehmensservices, Zahlungsnetzwerke und Arc ausgebaut – Geschäftsbereiche, die nicht von einem Zinsumfeld abhängig sind, um zu funktionieren. Derzeit sind diese Einnahmequellen jedoch noch von geringerem Umfang. Die Zinsertragsgenerierung hat immer noch oberste Priorität.

Daher werden Sie diese beiden Logiken in demselben Aktienkurs koexistieren sehen, aber es sind keine gleichen Wetten.

Die grundlegende These besagt, dass USDC auf dem Weg ist, zu einer echten Zahlungsbahn zu werden. Eine Leitung, die reguliert, transparent ist und darauf b steht, sich tief in die traditionelle Finanzwelt einzubetten, unabhängig von den Zinssätzen, diese Einbettung hat eine gewisse Festigkeit. Das Argument wird durch Daten gestützt: digitalisierte Transaktionsvolumina, Integrationen, das Druckenmiller-Framework und Maguires Charakterisierung von Stablecoins als die Basisschicht der globalen Finanzinfrastruktur.

Wenn dieses Argument zutrifft, dann sieht Circle in jedem Zinsumfeld günstig aus, da sein potenzieller Markt das gesamte globale Zahlungssystem ist.

Die Zinshandelsthese sieht Circle hingegen als eine Hebelwette auf „höhere und längere Zinsen“, wobei der Aktienkurs bereits die Erwartung widerspiegelt, dass die Fed die Zinsen nie wieder senken wird. Wenn dies der Haupttreiber des Preises ist, dann ist jeder zukünftige Zinsentscheidung der Fed ein Gegenwind, und der Aktienkurs hat die Fundamentaldaten unter normalisierten Zinsen bereits berücksichtigt.

Beide Standpunkte sind im Preis enthalten. Der Krieg macht es schwer zu sagen, welches Narrativ der Markt für wahr hält.

Das ist vielleicht das Wichtigste, was man derzeit über CRCL (Circle-Aktienkennzeichen) wissen sollte. Es geht nicht darum, ob es auf 190 Dollar steigen wird, sondern ob Sie in „Infrastruktur“ investieren, einen „Staatsanleihen-Reseller mit guter Erzählfähigkeit“. Zunächst eine langfristige Position; dann ein Kollaps, wenn Powell seine Meinung ändert.

Derzeit ist es wertvoll, beide Seiten am Leben zu erhalten. Der Dollar erledigt die schwierigste Aufgabe, die er erfüllen muss. Und in der Lücke zwischen den beiden Szenarien liegt das wahre Wesen dieses Unternehmens – es hat herausgefunden, wie man eine in Dollar denominierte Internetwährung schafft, aber jetzt hat es herausgefunden, wie man überleben kann, wenn der Dollar nicht mehr 5 % abwirft.

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