Los pequeños ciervos viven junto al agua y la hierba

Autor: Zhou, ChainCatcher

Las tenencias de Bitcoin de Bitdeer se han reducido a cero.

Como una de las principales compañías mineras, mantuvo más de 2.400 BTC en su punto máximo en noviembre del año pasado, y desde entonces ha aumentado continuamente su ritmo de venta, completando su liquidación a mediados de febrero, y ahora mantiene un ritmo de venta tanto como explota.

En particular, el informe financiero de la compañía muestra que logró ingresos de 224,8 millones de dólares en el cuarto trimestre de 2025, un aumento interanual del 226%; el beneficio neto alcanzó los 70,5 millones de dólares; la tasa total de hachís alcanzó 71,0 EH/s, un aumento interanual del 229%, y la eficiencia minera mejoró significativamente de 30,4 J/TH a 17,9 J/TH.

Una empresa con un balance positivo y una tasa de hash récord elige liquidar sus reservas de Bitcoin en este momento. Para entender esta operación, primero hay que volver a un hecho fundamental que el mercado ha oscurecido durante mucho tiempo.

1. El acaparamiento de monedas siempre ha sido una minoría

Bitdeer nunca fue una institución de acumulación de monedas impulsada por la creencia.

En sus primeros años, la compañía se adhirió a la lógica minera más simple: extraer, vender y convertir en efectivo. El BTC no era un activo para él, sino un producto.

Solo en los últimos dos años, a medida que el modelo de acaparamiento de MicroStrategy ganó una inmensa popularidad en los mercados de capitales, la lógica de valoración para las compañías mineras comenzó a reformarse, y Bitdeer cambió brevemente a una narrativa de acaparamiento en línea con las tendencias de la industria.

Este seguimiento de tendencias no es raro en la industria, pero muy pocos han persistido realmente.

El analista Tom Dunleavy, de la firma de investigación blockchain Messari, publicó un conjunto de datos que muestran que de enero a noviembre de 2025, diez compañías mineras cotizadas principales, incluidas Core Scientific, Riot, Marathon y Hut 8, extrajeron aproximadamente 40.700 BTC y vendieron alrededor de 40.300 BTC durante el mismo período, con una tasa de ventas cercana al 99%.

Esto significa que estas compañías nunca han acumulado monedas realmente.

Esta cifra revela la regla fundamental de supervivencia de la industria: la esencia de las compañías mineras es el arbitraje energético; Bitcoin es simplemente el intermediario a través del cual convierten electricidad barata en ingresos, no una tenencia a largo plazo en sus balances.

Recientemente, la creencia del mercado en la narrativa del acaparamiento se debió en parte al continuo aumento de los precios de BTC, que oscureció esta realidad: cuando los activos se aprecian, si vender se convierte en una cuestión de postura; pero cuando los precios caen por debajo de los costos de minería, la venta de monedas cambia de una cuestión de postura a un instinto de supervivencia.

Por lo tanto, la liquidación de Bitdeer esta vez es menos una traición de la creencia y más un regreso a su verdadera naturaleza. Esto ciertamente no es una señal de bajismo hacia Bitcoin; el propio Wu Jihan declaró en las redes sociales que una tenencia cero no significa que siempre será así.

Sin embargo, esta vez, las monedas vendidas no fueron para efectivo operativo sino para el capital de inicio para la transformación. Ese breve período de acaparamiento fue simplemente un interludio en el esfuerzo colectivo de la industria para contar una historia al mercado de capitales.

2. Triple presión: ¿Qué tan frío es el invierno para las mineras?

Comprender que el acaparamiento de monedas es una minoría permite tener una visión más clara de la situación actual de las empresas mineras. Lo que pesa en esta industria es un triple dilema de endurecimiento.

Primero es la presión de costos después de la reducción a la mitad.

La reducción a la mitad en 2024 significa que las recompensas en bloque se reducen a la mitad, reduciendo directamente la producción unitaria de las compañías mineras a la mitad, mientras que los costos de electricidad, la depreciación de las máquinas y los costos operativos permanecen sin cambios. Los precios de parada de muchas máquinas mineras ya están cerca o incluso superan el precio actual de BTC, lo que significa que operarlas incurre en pérdidas, mientras que cerrarlas desperdicia activos.

Dunleavy también señaló que la venta continua por parte de los mineros del BTC recién extraído constituye una presión estructural a la baja sobre los precios. Cuanto más bajo es el precio, más necesitan las compañías mineras vender monedas. Cuanto más venden, más difícil es que los precios repunten, formando así un círculo vicioso autorreforzado.

En segundo lugar están las cifras descarnadas en los informes financieros.

Al abrir los informes anuales de las empresas mineras correspondientes a 2025, casi sin excepción, muestran una estructura donde los ingresos están aumentando, pero las pérdidas también están aumentando.

Los ingresos anuales de MARA Holdings crecieron de 656 millones a 907 millones de dólares, pero las pérdidas netas se dispararon a 1310 millones de dólares, en comparación con una ganancia de 541 millones de dólares en el mismo período del año pasado.

Los ingresos de Hut 8 aumentaron de 162 millones a 235 millones de dólares, mientras que las pérdidas netas pasaron de una ganancia de 331 millones a una pérdida de 248 millones. Los ingresos anuales de TeraWulf crecieron de 140 a 169 millones de dólares, pero las pérdidas por acción en el cuarto trimestre se expandieron de 0,21 a 1,66 dólares.

El fenómeno de aumentar los ingresos sin aumentar los beneficios aparece simultáneamente en varias empresas líderes, lo que indica que no se trata de una cuestión de gestión, sino de una compresión cíclica estructural en la industria.

Las fluctuaciones del valor razonable de los activos acumulados penetran directamente en el estado de pérdidas y ganancias, lo que hace que las cifras del balance sean especialmente poco atractivas. Mientras tanto, las empresas siguen intercambiando deuda por transformación: Hut 8 lanzó un plan de financiamiento en cajeros automáticos de mil millones de dólares y firmó un acuerdo de crédito con Coinbase por hasta 400 millones de dólares; Cipher Digital completó tres rondas de financiamiento por un total de hasta 3.730 millones de dólares.

Por último, el entorno macro ha cambiado.

Trump elevó los aranceles globales, las incertidumbres geopolíticas continúan aumentando y los activos de riesgo generalmente están bajo presión, con Bitcoin cayendo por debajo de los 65.000 dólares.

La firma de análisis de criptomonedas QCP señaló que los precios de Bitcoin están significativamente por debajo del costo promedio de la minería, y priorizar la liquidez sobre el acaparamiento ya no es una opción estratégica sino una restricción de la realidad.

La liquidación de Bitdeer y el comienzo de Cango de vender una pequeña cantidad de BTC para operaciones, cuando se toman en conjunto, describen el perfil de reducción de riesgos de la industria.

3. Para vivir muriendo: La apuesta de la transformación

En el contexto de la triple presión simultánea, las compañías mineras solo tienen una salida: la transformación, aprovechando los activos de infraestructura acumulados de la minería Bitcoin para abrir una nueva fuente de ingresos.

La IA y la computación de alto rendimiento se han convertido en la próxima carta por la que la industria apuesta colectivamente.

La lógica no es difícil de entender. Las compañías mineras tienen un gran número de contratos de electricidad baratos y terrenos escalables para centros de datos, que son precisamente los recursos más escasos para la infraestructura informática de IA. Cambiar de potencia de cálculo de minería de bajo margen a arrendamiento de potencia de cálculo de IA de alto margen parece ser un negocio rentable sobre el papel.

Bitdeer está promoviendo vigorosamente su negocio de máquinas mineras Sealminer, servicios en la nube de IA y computación de alto rendimiento; Cipher ha cambiado su marca de Minería a Digital, lo que indica una transformación de la plataforma; múltiples compañías están compitiendo para asegurar contratos de electricidad a bajo precio a largo plazo con la esperanza de establecer un foso estructural en el lado del costo de la energía.

Sin embargo, la realidad del progreso es mucho más conservadora que la narrativa.

Tomemos TeraWulf, por ejemplo; los ingresos de la compañía de HPC en el cuarto trimestre fueron de solo $9.7 millones, lo que representa menos del 30% de los ingresos totales de $35.8 millones, y significativamente por debajo del tercer trimestre.

La adquisición de clientes para el negocio de IA, los contratos de aterrizaje y el aumento de la capacidad de producción requieren tiempo, mientras que la presión de la deuda y la dilución del capital son realidades inmediatas.

El resultado de esta apuesta de transformación depende de si el nuevo negocio puede realmente escalar antes de que la deuda venza.

Curiosamente, durante el mismo período en que BTC cayó casi un 17% en un mes, muchas acciones mineras subieron contra esta tendencia. Por ejemplo, TeraWulf aumentó un 31% durante el mes, Cipher aumentó un 8%, Hut 8 un 6% y Core Scientific se mantuvo básicamente plano.

Esta desvinculación refleja una reevaluación del mercado de capitales: las empresas mineras han sido durante mucho tiempo uno de los sectores con los coeficientes de venta en corto más altos de los fondos de cobertura, y el impulso al alza puede deberse en parte a la cobertura en corto.

Esto indica que el mercado está empezando a ver a estas empresas como potenciales portadoras de infraestructura informática de IA en lugar de como amplificadores del apalancamiento de precios de Bitcoin.

En el futuro, sus criterios de juicio pueden ya no basarse en la cantidad de BTC que uno posee, sino en quién ha asegurado la electricidad de bajo precio a más largo plazo, cuyos activos del centro de datos tienen el mayor potencial para la transformación de la IA, y cuyo balance puede soportar los dolores de la transformación.

Conclusión

Las compañías mineras nunca han sido las más devotas creyentes en Bitcoin; son las participantes más racionales de la industria. Cuando la minería es rentable, extraen; cuando el acaparamiento de monedas puede apoyar las valoraciones, eligen acaparar; cuando la venta de monedas puede proporcionar las balas para la transformación, venderán sin vacilar. Esta es la lógica básica de los negocios.

Lo que realmente vale la pena cuestionarse es la siguiente pregunta: cuando la historia de la transformación de la IA / HPC está totalmente cotizada por el mercado de capitales, ¿qué pueden ofrecer estas empresas para apoyar la próxima ronda de valoración? Si para entonces los precios de Bitcoin han repuntado mientras el negocio de la transformación sigue inmaduro, ¿empezarán a contar la historia del acaparamiento de nuevo aquellas mineras que liquidaron hoy?

Los ciclos se repiten, las narrativas permanecen frescas. Pero en cada invierno, sobrevivir es siempre más importante que creer.