¿Quién está ganando dinero con el dólar digital? Distribución de ganancias entre emisores de stablecoins, distribuidores y procesadores de pagos

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Compilado por｜Express Courier @Odaily Planet Daily

A finales de septiembre de 2026, la oferta circulante de stablecoins era de 304.9 mil millones de dólares, apenas un 0.4% más que el nivel de diciembre del año pasado. Sin embargo, Allium clasificó las transferencias de stablecoins de 482 mil millones de dólares en los primeros nueve meses de este año como pagos, un aumento del 45.4% en comparación con el mismo período de 2025. La cantidad en circulación apenas ha cambiado, pero se estima que el volumen destinado a pagos ha crecido significativamente.

Saldo de stablecoins

Para los inversores, es más relevante preguntar: ¿quién está ganando dinero cuando el dólar digital está en circulación?

Imaginemos que un cliente recibe su salario en stablecoins, mantiene el saldo en una aplicación de nómina y finalmente lo gasta a través de una tarjeta. El emisor de la stablecoin gana intereses sobre los activos en reserva. La aplicación tiene la relación con el cliente. Un proveedor de servicios de pago se encarga de la conversión y liquidación. Varias empresas participan en la misma transacción, pero sus modelos económicos pueden ser completamente diferentes. El emisor con la mayor oferta no necesariamente es el que captura más valor.

Hay una trampa en los números de crecimiento. La estimación de Allium de 482 mil millones de dólares en pagos proviene de la clasificación de billeteras y comportamientos de transacción, no de facturas verificadas o registros de cobro de comerciantes. Su metodología excluye una gran cantidad de actividades automatizadas, pero no puede determinar el propósito comercial de cada transferencia. Esta distinción es crucial cuando las empresas utilizan el volumen de transacciones para respaldar su valoración o afirman que su participación en pagos globales está aumentando.

El modelo económico explica mejor que el volumen de transacciones. Los emisores ganan en función del saldo de reserva y la tasa de interés vigente. Los distribuidores negocian su parte de esos ingresos. Los procesadores de pagos cobran por mover fondos, convertir monedas y conectar a los clientes con la infraestructura bancaria. Un mismo dólar puede generar ingresos en múltiples niveles, lo que facilita sobrestimar el tamaño del fondo de ganancias de toda la industria.

Y la parte más valiosa de un pago puede no ser en absoluto la transferencia en la cadena. La conexión a canales bancarios locales, la conversión de moneda confiable, la conciliación, el cumplimiento y el manejo de transacciones fallidas son aspectos que aún son difíciles de replicar.

Este informe busca responder: ¿A dónde va el dinero, qué empresas tienen poder de negociación para retenerlo y pueden sus ganancias soportar tasas de interés más bajas, márgenes de ganancia más estrechos y una competencia más intensa?

1. 98 billones de dólares no describen un mercado de pagos de 98 billones de dólares

La blockchain puede registrar de manera confiable la transferencia de tokens, pero rara vez se puede obtener evidencia de las obligaciones comerciales detrás de esas transferencias. Un pago a un proveedor y la asignación de inventario de un creador de mercado pueden parecer iguales a nivel de evento. La automatización de los contratos inteligentes puede multiplicar los registros; la liquidación neta puede comprimir varias compras en una sola. Esta distinción determina cuánto debe ser el denominador en todos los debates sobre "negocios de stablecoins".

Allium informa que el volumen bruto de transferencias de stablecoins en los primeros nueve meses de 2026 fue de 97.9 billones de dólares. De este total, 59.3 billones de dólares se clasificaron como actividades de infraestructura, 36.2 billones de dólares como lugares de transacción, y el volumen ajustado restante es de aproximadamente 2.4 billones de dólares. Luego, clasificó 482 mil millones de dólares—aproximadamente una quinta parte del total ajustado, menos del 0.5% del volumen bruto—como pagos. Cada paso es un filtro de análisis. Estos 482 mil millones de dólares son una estimación de pagos derivada de los activos, entidades y reglas de clasificación cubiertas por Allium, no una estadística independiente de obligaciones comerciales liquidadas.

Actividades de stablecoins

En comparación con el volumen bruto de transferencias, estos filtros son mejoras sustanciales. Pero su precisión es desconocida. Allium combinó etiquetas propias, clasificación de billeteras y reglas de comportamiento, y el resultado fue determinado por la primera regla de clasificación que coincidió. Una transferencia entre dos empresas identificadas podría estar liquidando una factura, ajustando cuentas de tesorería o transfiriendo fondos entre entidades relacionadas. Allium no ha publicado un estudio de error ponderado por monto que permita estimar la tasa de falsos positivos y falsos negativos de su serie de pagos de 482 mil millones de dólares.

Un documento de trabajo del Banco de Pagos Internacionales (BIS) aborda este problema de manera más concreta. Los investigadores examinaron 5.93 millones de eventos de transferencia de stablecoins en 141 millones de transacciones de Ethereum y encontraron que casi el 60% de los eventos estaban anidados en transacciones complejas de múltiples acciones. La muestra cubrió tres stablecoins en dólares en Ethereum en 2025. Esto demuestra cuán peligroso es contar los eventos como pagos independientes, pero no proporciona ningún coeficiente de ajuste para el conjunto de datos de pagos mucho más amplio de Allium.

La comparación histórica también presenta un segundo problema. El 18 de septiembre de 2026, Visa actualizó su método de clasificación en su panel de datos en cadena, ampliando el espacio de muestra de direcciones etiquetadas de aproximadamente 15 millones a 600 millones, e incorporando reglas heurísticas de enrutamiento. Se identificaron y eliminaron más actividades automatizadas. El panel de Visa utiliza la entrada de Allium, por lo que la consistencia entre las dos series no puede considerarse una validación cruzada independiente. Las tasas de crecimiento deben basarse en la misma versión de etiquetas y reglas de eliminación.

2. Dos emisores dominan un mercado cada vez más concurrido

A finales de septiembre, Allium asignó 184 mil millones de dólares de la oferta circulante a Tether y 74.2 mil millones de dólares a Circle. Juntos, representan aproximadamente el 84.7% de su total de 304.9 mil millones de dólares. El saldo de Tether disminuyó en 3.1 mil millones de dólares en los primeros nueve meses de 2026, mientras que Circle disminuyó aproximadamente en 864 millones de dólares. Los emisores más pequeños compensaron la caída de los dos principales. El número de emisores con más de 1 mil millones de dólares en circulación aumentó de 11 a 15. El mercado se ha vuelto más concurrido, pero la concentración no ha disminuido significativamente.

Suministro circulante de stablecoins proporcionado por emisores

Bajo un volumen total estable, los emisores en expansión aumentaron en 11.4 mil millones de dólares, casi compensando la disminución de 10.2 mil millones de dólares en otros lugares. USDG, RLUSD, USD1 y productos actualizados han obtenido saldos, algunos a expensas de la participación de tokens más antiguos. Los datos a nivel de emisor no pueden determinar cuántos de estos flujos representan nueva demanda de clientes y cuántos son simplemente migraciones de tesorería, subsidios de incentivos o cambios de un tipo de stablecoin a otro. Decenas de miles de millones de dólares en nueva emisión podrían ser simplemente un cambio de etiqueta para una posición existente en dólares.

Asimismo, no todos los tokens de marca pueden sumarse a sus activos respaldados. Algunos stablecoins de marca de empresas mantienen stablecoins existentes como reservas. Incluir tanto la capa de empaque como la moneda subyacente puede crear un crecimiento de mercado falso. Allium excluyó esta estructura de su cifra principal de suministro, pero su informe proporcionó dos cifras diferentes de septiembre: 766.7 millones de dólares en la sección de emisores y 872 millones de dólares en la sección de tokens de marca. La diferencia puede deberse a criterios o métodos de tratamiento, y el informe proporcionado no realizó una conciliación. Por lo tanto, utilizamos el total publicado sin volver a contabilizar el suministro de marca.

El saldo inactivo merece atención. Un dólar digital puede estar como colateral en una cuenta de intercambio, puede corresponder a la preferencia de ahorro de un hogar, o puede respaldar una cartera de reservas generadoras de intereses. Los ingresos anuales de los emisores dependen más directamente del nivel y la durabilidad de esos saldos que del número de transacciones en una semana. Elegir mantener un token durante seis meses es muy diferente de abastecerse para una campaña de marketing con un socio.

La posición de liderazgo de Tether tiene implicaciones en el ámbito de los pagos. Según la clasificación de Allium, de enero a septiembre, USDT representó 406 mil millones de dólares en pagos, es decir, el 84.2%. Esto es incluso más alto que la concentración del mercado de suministro del emisor. Indica una poderosa combinación de liquidez, contrapartes existentes y hábitos de clientes. No revela la participación de Tether en las tarifas de procesamiento de pagos—los emisores, las redes y las empresas que convierten stablecoins en moneda local pueden ser entidades diferentes.

3. ¿Cuánto queda de los ingresos por reservas después de que los distribuidores se llevan su parte?

Para una stablecoin respaldada por reservas convencional, el punto de partida para calcular las ganancias es el promedio de reservas calificadas y su rendimiento realizado, luego se deducen las partes pagadas a los distribuidores y otros proveedores de servicios, y finalmente se restan los costos operativos. El suministro final es un indicador imperfecto de las ganancias, especialmente cuando cambian las tasas de interés o la estructura de socios. Una disminución de un punto porcentual en el rendimiento de las reservas puede tener un impacto mayor en las ganancias que un crecimiento moderado en los pagos durante varios trimestres.

Circle ha sido excepcionalmente claro sobre esta distribución. En el segundo trimestre de 2026, la empresa reportó ingresos por reservas de 667.7 millones de dólares y otros ingresos de 33.6 millones de dólares, con ingresos totales de 701.3 millones de dólares. Gastó 412.5 millones de dólares en distribución, transacciones y otros costos. Lo que queda, 288.8 millones de dólares, representa un margen de rentabilidad del 41.2% de "ingresos menos costos de distribución" (RLDC), que es un cálculo antes de los gastos operativos, no el beneficio neto. De este gasto de distribución, aproximadamente 324.6 millones de dólares estaban relacionados únicamente con Coinbase. La conclusión es directa: un emisor puede manejar un gran libro de reservas, pero una parte considerable de los ingresos generados se destina a la empresa que trae el saldo.

Este arreglo es económicamente racional. Los distribuidores que traen clientes y saldos sostenidos tienen poder de negociación. Para el emisor, pagar por este acceso puede ser más barato que crear su propia billetera de consumo, plataforma de pagos y relaciones regulatorias en múltiples mercados. Pero los distribuidores también pueden cambiar de proveedor o recuperar la parte de emisión para hacerlo ellos mismos. Por lo tanto, la fortaleza del emisor depende del costo y la fricción de reemplazarlo, su red de liquidez, su percepción de seguridad y la marca del token mismo.

Realizar un análisis de sensibilidad deliberadamente simplificado. Con un promedio de 1.000 millones de dólares en reservas y un rendimiento realizado del 3%, se generan 30 millones de dólares en costos en el año anterior. Si el emisor retiene la mitad de los ingresos de las reservas después de la distribución, quedan 15 millones de dólares antes de sus propios gastos. Si la tasa de rendimiento realizada disminuye en un punto porcentual, esta cantidad retenida se reduce en 5 millones de dólares, manteniendo el saldo y la proporción de distribución sin cambios. Aumentar la proporción de distribución de los socios en diez puntos porcentuales bajo la tasa de rendimiento original reduce los ingresos retenidos en otros 3 millones de dólares. Estos son ejemplos aritméticos, no estimaciones de las tasas de beneficio acordadas en contratos de ninguna empresa.

La forma de divulgación de Tether es diferente. Informa que su beneficio operativo neto para el segundo trimestre de 2026 es de aproximadamente 1.500 millones de dólares, y sus materiales de reserva verificados por BDO muestran un excedente de reservas de 4.110 millones de dólares. En agosto, Tether anunció que KPMG había emitido una opinión sin reservas sobre los estados financieros de Tether International para 2025. Esta auditoría anual reportada no debe confundirse con la verificación trimestral de reservas; esta publicación no ha revisado de forma independiente la opinión de auditoría posterior a la firma. Asimismo, ignorar el anuncio anterior y seguir afirmando que "Tether nunca ha aceptado auditorías de estados financieros" es una afirmación obsoleta. Estos números y el alcance de la verificación no son directamente comparables a los informes financieros trimestrales presentados públicamente por Circle.

4. El contrato de distribución determina quién se queda con el margen

La competencia actual ocurre principalmente en software familiar. Las billeteras eligen el saldo en dólares como predeterminado, los intercambios guían la liquidez y las plataformas de tesorería integran tokens específicos en el proceso de pago. Estas decisiones determinan qué reservas se financian y dónde los clientes desarrollan hábitos.

Global Dollar Network describe recompensas para socios basadas en la acuñación, custodia y aceptación de USDG. Open USD (OUSD) ofrece otra estructura: Open Standard crea este producto, Bridge es su emisor y Stripe integra OUSD en su infraestructura de pagos y finanzas. Los socios calificados de Open Standard pueden recibir recompensas vinculadas a sus actividades de OUSD. Stripe es una de las empresas fundadoras de Open Standard, pero no es la única propietaria de este esquema. Estos arreglos ilustran cómo los puntos de entrada de distribución pueden reclamar una parte de los ingresos de reserva, pero la descripción pública no puede determinar la tasa de beneficio real lograda o la situación de retención de cada socio.

La marca crea otro problema contable. Un socio puede mostrar su producto en dólares, mientras que otra entidad emite la deuda subyacente, gestiona las reservas y maneja los reembolsos. El nombre visible del producto rara vez revela estos roles contractuales. Al realizar un análisis de volumen, es necesario ver los activos respaldados a través de la capa de empaque; al realizar un análisis de beneficios, se debe seguir los acuerdos que estipulan los rendimientos de inversión, recompensas y tarifas de servicio.

La integración puede mejorar la situación de los operadores, pero la propiedad no garantiza márgenes atractivos. Mastercard anunció en agosto que ha completado la adquisición del proveedor de infraestructura de stablecoin BVNK. Su lógica estratégica es obtener la capacidad de orquestar entre sistemas de pago tradicionales y activos digitales. Este anuncio establece una transacción completada, no una ventaja de costo realizada, un resultado de integración o una nueva tasa de ingresos operativos. De igual manera, la propiedad de Stripe sobre Bridge le permite combinar la infraestructura de emisión con los productos utilizados por comerciantes y desarrolladores. Si estas combinaciones pueden mantener los precios, depende de la fiabilidad del servicio y del valor del flujo de trabajo del cliente.

5. Pagos empresariales: una gran estimación, verificación limitada

Allium clasifica 134.000 millones de dólares en pagos para los primeros nueve meses de 2026 como transferencias de empresa a empresa (B2B). Las transferencias de consumidores a empresas suman 112.000 millones de dólares, y de empresas a consumidores 63.000 millones de dólares. Los restantes 173.000 millones de dólares son transferencias de consumidores a consumidores. La suma de estas tres categorías, que involucra al menos una parte empresarial, es de 309.000 millones de dólares, aproximadamente el 64% del monto total reportado en pagos. La cantidad real recibida por las billeteras etiquetadas como empresariales es más estrecha: B2B más C2B suma 246.000 millones de dólares, aproximadamente el 51%. La etiqueta empresarial de Allium también incluye instituciones, lo que significa que ambos números no pueden probar la equivalencia de las facturas comerciales.

Estadísticas mensuales de montos y cantidades de pagos en stablecoin

Allium también ha etiquetado los usos de las transferencias: compras 111.800 millones de dólares, operaciones empresariales 116.000 millones de dólares, gastos 29.300 millones de dólares, actividades de punto a punto 172.500 millones de dólares, y otros 52.300 millones de dólares sin etiquetar. Estas cantidades proporcionan una guía útil para entender los patrones de transacción. Sin embargo, para juzgar qué proporción de la interpretación del modelo corresponde a una obligación comercial completada, se requieren facturas verificadas, documentos de nómina y recibos de pago.

Las aplicaciones de pago más prometedoras probablemente aparecerán en lugares donde la infraestructura financiera existente es costosa o difícil de usar. Un importador puede necesitar pagar a un proveedor en dólares cuando su banco local no puede proporcionar divisas a tiempo. Una empresa multinacional puede desear que su filial ajuste efectivo fuera del horario comercial local. Una plataforma puede necesitar pagar ingresos a contratistas en múltiples mercados. Estas necesidades varían enormemente debido a los canales, montos de pago, requisitos del receptor y licencias locales. Las stablecoins pueden resolver una parte de la tarea, dejando otras fricciones en su lugar.

El estándar más interesante comercialmente es el uso repetido de la misma serie de empresas verificadas después de que finalicen los incentivos y precios promocionales. Un producto de pago a proveedores debería evaluarse utilizando facturas emparejadas, clientes que han depositado, liquidaciones completadas, meses repetidos y contribuciones después de deducir costos de cumplimiento y pago. Una plataforma de tesorería puede ser muy valiosa incluso si el número de transacciones es relativamente bajo, ya que reduce saldos ociosos y retrasos operativos. La cantidad de direcciones o transferencias puede ocultar ambas formas de retorno económico.

6. Costos de pago que no se pueden mostrar en la blockchain

Las bajas tarifas de red son un logro técnico real. La comparación de Allium en septiembre muestra que, de las ocho redes listadas, siete tienen tarifas de transferencia inferiores a 1 centavo, siendo Ethereum la más alta con 13.52 centavos. Estos son los costos de ejecución de la red bajo el criterio seleccionado por el estudio, sin incluir el cambio de moneda local, tarifas bancarias, fondos prepagados, filtrado de sanciones, fraude, pagos fallidos y atención al cliente. Tron no se incluyó en este gráfico porque su mecanismo de recursos y tarifas no es directamente comparable.

Las empresas que compran servicios de pago se preocupan por cuánto dinero llega finalmente al receptor y cuándo. Los costos relacionados incluyen tarifas explícitas, diferencias de cambio realizadas, el tiempo ocupado para financiar a intermediarios, el manejo de situaciones especiales y los costos esperados de fallos. La metodología de precios de remesas del Banco Mundial también considera el tipo de cambio y la velocidad como elementos centrales de comparación junto con la tarifa de transferencia. Por lo tanto, una transacción en cadena de menos de 1 centavo puede coexistir perfectamente con un costoso pago de extremo a extremo.

Supongamos una factura de proveedor transfronteriza de 100.000 dólares. Si la parte de stablecoin solo cuesta 0.01 dólares, pero el proveedor cobra 40 puntos básicos en el intercambio y el pago, entonces el costo variable cotizado es de 400 dólares. Si el banco cotiza 250 dólares bajo condiciones de entrega comparables, entonces bajo este criterio, la ruta en cadena no es más barata. Pero si el banco requiere un depósito de efectivo de dos días, mientras que la ruta de stablecoin puede liberar fondos el mismo día, la conclusión puede revertirse. La comparación adecuada debe fijar el costo del capital real del cliente según los días de ocupación de fondos, verificar la disponibilidad del mercado de recepción y mantener el nivel de servicio constante. Las cantidades anteriores no son estimaciones de costos de todo el mercado.

La importancia del capital operativo puede superar la tarifa de pago cotizada. Una empresa multinacional que paga diariamente puede verse obligada a mantener efectivo en múltiples intermediarios locales. Un canal de stablecoin confiable puede liberar parte de esos saldos, mejorando la eficiencia del capital. Sin embargo, en mercados con poca liquidez, los proveedores pueden verse obligados a mantener inventarios adicionales debido a la mala liquidez offshore y los retrasos en la liquidación. Estos ahorros deben contabilizarse en el modelo de tesorería, midiendo la demanda real de fondos y el volumen de transacciones.

Los procesadores enfrentan un cálculo más exigente. Supongamos que genera 10 puntos básicos de ingresos totales por servicios sobre un flujo anual calificado de 10.000 millones de dólares, es decir, 10 millones de dólares. La contraparte y los gastos variables consumen 6 puntos básicos, es decir, 6 millones de dólares, dejando una contribución de 4 millones de dólares antes de los costos de gestión fijos y pérdidas. Si la competencia reduce la tasa total de comisión a 8 puntos básicos mientras que el costo sigue siendo de 6, la contribución bajo el mismo flujo se reduce a 2 millones de dólares. Este proveedor necesita duplicar el flujo comparable para mantener la contribución original de 4 millones de dólares. Este ejemplo asume que el costo unitario permanece constante y no incluye ningún apalancamiento operativo adicional; no es la tasa de comisión cotizada de la industria.

7. La liquidez, no las tarifas de gas, determina el nivel de la red

Tron representa aproximadamente dos tercios del valor de transferencia ajustado de Allium, representando el 66.6% de los pagos clasificados de 2026 hasta ahora. Ethereum sigue siendo el mayor lugar de suministro de stablecoins nativas, mientras que Solana y BNB tienen una mayor participación en ciertos números de transferencias. Cada indicador describe diferentes atributos competitivos: el suministro indica dónde se emiten los activos; el saldo mantenido indica dónde se acumula la liquidez; las transferencias de pago describen un subconjunto de liquidez inferido. Ninguno de ellos es una medida directa de la satisfacción del usuario final o de la rentabilidad en cadena.

La posición de Tron es difícil de explicar solo con precios de gas. La disponibilidad de USDT, los proveedores existentes, la conectividad de los intercambios y los procesos de transferencia familiares brindan razones para que los usuarios regresen. Una cadena más barata, si carece de socios de retiro locales, puede no ser atractiva para un pago que de otro modo sería completamente idéntico. Por el contrario, una red con costos de ejecución más altos puede servir a usuarios institucionales siempre que la liquidez, confiabilidad, control e integración puedan compensar esos costos.

Los lanzamientos recientes han hecho visible esta distinción. A finales de septiembre, Allium mostró que Plasma tenía 1.730 millones de dólares en stablecoins, Robinhood Chain 831 millones de dólares, Tempo 718 millones de dólares y Arc 528 millones de dólares. En su actividad de pagos clasificados de septiembre, Plasma fue de 168 millones de dólares, Tempo de 24 millones de dólares, mientras que la clasificación de Arc y Robinhood aún está pendiente. La falta de clasificación no implica una demanda cero. Los saldos también deben diferenciarse del suministro nativo: cuando los activos se transfieren de otras redes, este último puede ser mucho menor.

Los números de liquidez temprana apenas pueden explicar la retención de clientes. Después de un trimestre completo de informes, el saldo promedio activo, los clientes de pago identificables, el número de transacciones repetidas por cuenta depositada y la cobertura de los canales offshore proporcionarán una mejor descripción de la adopción de la red. El juicio de inversión también requiere otro cálculo: las tarifas en cadena, los ingresos de los validadores, subsidios y cualquier flujo de efectivo disponible para los tenedores de tokens deben separarse en diferentes líneas. Mirar solo el monto nominal de liquidación no puede proporcionar una valoración directa de los tokens.

8. Las tarjetas conectan los saldos de stablecoin a la red de comerciantes existente

El producto minorista de stablecoin más simple parece ser una tarjeta común. Los clientes recargan para gastar con dólares digitales, y los comerciantes procesan pagos a través de redes de tarjetas que conocen, recibiendo generalmente moneda local. La aceptación puede crecer dentro de las relaciones de adquisición existentes. Para los comerciantes, las stablecoins a menudo son invisibles.

Allium estima que el consumo de tarjetas de stablecoin visible entre enero y septiembre de 2026 será de 3.9 mil millones de dólares, aproximadamente diez veces más que en el mismo período de 2025 en su conjunto de datos. KAST, Ether.fi y Karta son algunos de los proyectos más grandes visibles. Pero esta cifra principal mezcla diferentes tipos de mediciones: alrededor del 19% del consumo tiene soporte de observaciones en niveles de compra, mientras que la mayor parte proviene de información de liquidación. Esta última puede ser después de compensaciones netas y puede no coincidir con los montos y números de compras subyacentes. Esta es una secuencia que cubre el alcance del proyecto, no una estadística completa del consumo de tarjetas financiadas por stablecoin a nivel mundial.

Su muestra de compra detallada tiene otro denominador. El 36% del consumo principal proviene de proyectos que proporcionaron 23.8 millones de compras observadas. Las pequeñas transacciones de menos de 50 dólares representan aproximadamente el 83% del número de transacciones y el 17% del monto; mientras que las compras de 1,000 dólares o más solo representan el 0.7% del número de transacciones y el 39% del monto. Dentro de esta muestra, estos son patrones de consumo informativos. Si se aplica sin ponderación a los 3.9 mil millones de dólares, implica que este conjunto de datos no respalda esa precisión.

Su cadena económica es compleja. Un proyecto de tarjeta puede ganar ingresos relacionados con el intercambio, tarifas de servicio o diferencias de cambio; puede necesitar pagar a los procesadores de emisión, redes de tarjetas, contrapartes de liquidez, y pagar a los usuarios a través de incentivos. La recarga de stablecoin genera un registro en la cadena, un consumo de tarjeta genera una autorización, y los asientos de liquidación pueden aparecer más tarde. Los tres pueden referirse a la misma compra. En ausencia de una conciliación de "compra a liquidación", agregar la actividad de la tarjeta al volumen general de pagos en la cadena conlleva el riesgo de doble conteo.

9. Derechos de reclamación competitivos sobre el mismo dólar digital

Una stablecoin de un dólar, un depósito bancario tokenizado, un fondo del mercado monetario tokenizado, pueden compartir la misma interfaz de blockchain, pero otorgan a los titulares diferentes derechos legales de reclamación. Los titulares de stablecoins generalmente dependen de la estructura de redención del emisor y de la calidad de sus reservas calificadas. Los depósitos tokenizados representan un pasivo bancario, sujetos a sus propios contratos, regulaciones prudenciales y términos de elegibilidad de cuentas. Los fondos tokenizados son un derecho de inversión, con reglas a nivel de cartera y del propio fondo. Estas herramientas pueden tener diferentes períodos de redención, restricciones de transferencia, arreglos de ingresos y mecanismos de protección contra pérdidas.

La elección del tesorero depende de qué tipo de derecho de reclamación necesita mantener. Los dólares de liquidación transferibles prefieren una stablecoin confiable en su redención y con contrapartes amplias. Los clientes bancarios empresariales pueden preferir usar depósitos tokenizados dentro de sus arreglos de tesorería existentes. La gestión de efectivo en busca de rendimiento puede introducir participaciones en fondos tokenizados y sus términos de redención. Estos productos pueden operar en la tecnología relevante, pero no tienen que ser sustitutos en términos legales, de liquidez o de exposición económica.

Esta competencia también puede tener consecuencias a nivel de balance. Las reservas de stablecoin pueden incluir depósitos bancarios y valores del gobierno, por lo que un aumento en las stablecoins no necesariamente moverá una cantidad equivalente de fondos fuera del sistema bancario. Puede cambiar quién es el depositante, la estructura de plazos de los derechos de reclamación, y quién gana la diferencia de precios. Si un cliente se traslada directamente de depósitos bancarios a un saldo de stablecoin respaldado por bonos del gobierno a corto plazo, su efecto de financiamiento puede ser diferente al de salir de efectivo de un corredor o de otra stablecoin. La afirmación general de que "cada nuevo dólar de stablecoin desplaza un dólar de depósitos bancarios" no tiene fundamento.

Los bancos tienen razones para proporcionar sus propios pasivos tokenizados o para ofrecer servicios al emisor. Traen relaciones con clientes regulados, gestión de efectivo, aprobación de crédito, sistemas de cumplimiento y acceso a la infraestructura de pagos tradicional. Los especialistas en stablecoin pueden ofrecer una distribución más amplia en cadenas públicas y diferentes horarios de operación. No hay un modelo que sea universalmente superior o inferior. Los factores decisivos son la licencia, la elegibilidad del cliente, los activos de liquidación preferidos por el receptor, y el costo total de la transacción.

La disponibilidad y la calidad de redención pueden superar un precio que de otro modo sería competitivo. Cuando el receptor está experimentando interrupciones bancarias, revisiones de sanciones, congestión en la cadena o un apalancamiento de liquidez en canales offshore, los activos de reserva no ofrecen mucho consuelo. El contrato determina qué parte asume el costo de los pagos fallidos, reembolsos y la recuperación operativa. Los inversores que evalúan un negocio de pagos necesitan considerar estos términos de asignación de pérdidas junto con el tiempo de liquidación que se promociona.

10. La demanda de dólares y los pagos transfronterizos son dos mercados diferentes

Obtener dólares y pagos transfronterizos son mercados relacionados, pero no deben considerarse sinónimos. Una familia puede mantener USDT debido a la volatilidad de su moneda local. Un comerciante puede necesitar colateral en dólares. Una empresa puede recibir ingresos por exportaciones y mantenerlos, sin transferir valor transfronterizo. Incluso si este token nunca se ha pagado a ningún comerciante, estas actividades respaldan la utilidad económica de las stablecoins.

Los resultados geográficos más claros de Allium provienen de una muestra restringida: billeteras no custodiadas que pueden ser localizadas en ambos extremos. Esta muestra cubre solo alrededor del 3% de los montos de pago clasificados. Dentro de esta muestra, el 42% de los montos B2B, el 39% de C2B, el 34% de B2C y el 22% de C2C son transfronterizos. Estas cifras describen esa muestra localizable y no pueden establecer la proporción transfronteriza de los pagos de stablecoin a nivel mundial. Los usuarios de billeteras custodiadas, las ubicaciones inciertas y las diferencias en las etiquetas entre países pueden cambiar significativamente los resultados.

Estas dos oportunidades de ingresos son muy diferentes. La demanda de saldos en dólares crea oportunidades de ingresos de reserva, incluso si los clientes no realizan transacciones con frecuencia. Por otro lado, reemplazar parte del negocio de intermediación puede generar tarifas de pago a partir de saldos relativamente pequeños en alta rotación. Los datos públicos capturan las huellas de estas dos actividades mejor que diferenciarlas. Una empresa que fija precios según los ingresos de reserva debería medir con posiciones sostenidas; un procesador transfronterizo necesitaría evidencia de pagos de clientes ejecutados y sus márgenes de beneficio realizados en cada canal.

11. La regulación cambia los costos de mantener y mover dólares

Las reglas que están siendo formuladas en EE. UU. y la UE afectan quién puede emitir stablecoins, qué reservas se pueden mantener, qué servicios se pueden ofrecer y qué derechos tienen los usuarios. La Ley GENIUS de EE. UU. entrará en vigor en julio de 2025. Su efectividad depende de un cronograma legal y de detalles de implementación, incluyendo el más temprano entre "18 meses después de la promulgación" y "120 días después de la publicación de las pautas finales". Esta ley se refiere a los emisores de stablecoins de pago con licencia, requisitos de reserva, redención y restricciones sobre los ingresos de pago de los emisores. Las propuestas regulatorias que la OCC y el Departamento del Tesoro presentaron en 2026 son propuestas y no se convierten en reglas finales simplemente por su publicación.

El marco MiCA de la UE coloca los tokens de moneda electrónica y los tokens de referencia de activos bajo un régimen de autorización y regulación de conducta independiente. En octubre de 2026, la ESMA aclaró las expectativas regulatorias sobre los servicios criptográficos relacionados con stablecoins que no cumplen con MiCA. El estatus legal de un token o servicio no puede inferirse únicamente por su amplia negociación en otros lugares. La capacidad de llegar a los clientes depende del emisor específico, la jurisdicción, los intermediarios y las actividades comerciales.

El cumplimiento es a la vez un costo y una barrera de entrada. Puede proteger a un incumbente que tiene aprobaciones y relaciones bancarias, pero también puede limitar los modelos comerciales que se construyen en torno a recompensas, activos de reserva o distribución abierta. Un emisor de stablecoin que solicita una licencia de banco fiduciario solo ha presentado una solicitud, lo que no equivale a haber obtenido la aprobación. Esta diferencia es sustancial al predecir el alcance de las operaciones que se pueden llevar a cabo y al otorgar una prima de valoración por la posición regulatoria.

La disponibilidad y la calidad de redención pueden superar un precio que de otro modo sería competitivo. Los activos de reserva ofrecen poco consuelo a un receptor que está esperando interrupciones bancarias, revisiones de sanciones, congestión en la cadena o un apalancamiento de liquidez en canales offshore. El contrato determina qué parte asume el costo de los pagos fallidos, reembolsos y la recuperación operativa. Los inversores que evalúan un negocio de pagos necesitan considerar estos términos de asignación de pérdidas, no solo el tiempo de liquidación que se promociona.

12. Los pagos de agentes tienen volumen de transacciones, pero casi no hay evidencia de ingresos

El crecimiento más sorprendente en el informe de Allium pertenece a las actividades de pago orientadas a máquinas, pero su escala en dólares es pequeña. La investigación identificó 68.3 millones de transferencias agentic en el tercer trimestre, valoradas en 3.7 millones de dólares, en comparación con 34.1 millones de transferencias valoradas en 3.9 millones de dólares en el trimestre anterior. El promedio por transacción es de aproximadamente 5 centavos, y la mediana de septiembre es mucho más baja. El número de transacciones se duplicó, pero el gasto total disminuyó.

x402 y el Protocolo de Pagos de Máquinas desarrollado por Stripe y Tempo respaldan la adquisición de datos, potencia de cálculo y otros servicios iniciados por software. Pueden ahorrar los costosos costos de apertura en pagos pequeños e irregulares. Las dos secuencias observadas por Allium utilizaron diferentes filtros y reglas de conteo, y unos pocos gateways dominaron la actividad registrada. El valor que finalmente llega a los comerciantes aún no se ha confirmado adecuadamente. Estos protocolos demuestran la viabilidad funcional; la demanda continua y pagada aún necesita evidencia a nivel de comerciante.

Para este mercado, los indicadores apropiados son clientes con financiamiento externo, comerciantes repetidos, montos sin incentivos, reembolsos e ingresos netos. Mil solicitudes de menos de 1 centavo de la misma integración pueden revelar una arquitectura técnica viable, mientras que los ingresos generados son menores que los de una suscripción de software convencional. La liquidación agentic como infraestructura merece atención. Los números actuales no son suficientes para respaldar la extrapolación del crecimiento de transacciones a pronósticos financieros recientes.

13. Verificación de ganancias

La infraestructura de stablecoin ya está sirviendo a un volumen considerable de dólares digitales. Bajo la clasificación de Allium, la actividad de pagos ha crecido, mientras que las cuentas de Circle revelan cuántos ingresos de reserva se cederán a los socios de distribución. La posición dominante de Tether en los montos de pago clasificados indica que la liquidez y las contrapartes comerciales familiares siguen siendo importantes. Los proyectos de tarjetas han ampliado su alcance a través de redes comerciales que existían antes de la llegada de las stablecoins. La evidencia respalda "varias empresas viables", en lugar de "un único ganador en un nivel".

Nuestro escenario base es condicional. Los emisores que retienen saldos grandes y duraderos pueden generar ingresos de reserva significativos, pero la rentabilidad es sensible a las tasas de interés y a la parte que reclaman los distribuidores. Las empresas que controlan cuentas de clientes, sistemas de compensación, flujos de trabajo de tesorería y procesos de pago tienen un camino hacia una monetización más amplia, pero deben demostrar retención y contribución positiva. Las empresas de infraestructura pueden ganar tarifas duraderas al resolver problemas de cumplimiento, liquidez y conciliación que los clientes no quieren manejar por sí mismos. Los proveedores que ofrecen rutas alternativas o tecnología de transferencia subyacente enfrentan el riesgo más claro de compresión de tarifas.

Si hay evidencia de que los emisores dominan las preferencias de los clientes, este juicio puede cambiar. Si los usuarios eligen un token por su calidad de redención y liquidez, incluso si los distribuidores están promoviendo su propia moneda, es posible que más capacidad de negociación permanezca en manos del emisor. El riesgo opuesto está del lado de la plataforma integrada: los saldos acumulados a través de incentivos pueden desaparecer, y la rentabilidad de los pagos puede disminuir después de que finalicen los descuentos. El tamaño del mercado comercial subyacente también necesita ser ajustado, dependiendo de si los proveedores pueden alinear las secuencias de transferencias clasificadas con facturas, ventas y pagos de clientes completados.

La tarjeta de puntuación de la inversión es corta. Se rastrea el saldo promedio activo, así como los ingresos de reserva retenidos después de los pagos a los socios. Se emparejan las transferencias con las obligaciones de los clientes completadas después de deducir los reembolsos. Luego, se calcula la contribución al procesamiento después de los costos variables, así como la actividad repetida dentro de la población de clientes identificada. Estas métricas conectan ambos lados del negocio: los ingresos cuando se mantiene el dólar y los ingresos generados cuando se mueve.

La prueba económica es: los ingresos retenidos por cada dólar de saldo de cliente, y la contribución de cada pago completado después de deducir los costos de los socios. Solo las empresas que pueden mantener estos dos números bajo tasas de interés más bajas, márgenes de procesamiento más delgados y regulaciones más estrictas merecen su valoración. No basta con el volumen de transferencias.

Fuentes y metodología

Fuentes principales:

https://www.allium.so/reports/state-of-stablecoins-and-payments-q3-2026

[1] Allium Research, Estado de las Stablecoins y Pagos: Hasta el tercer trimestre de 2026, octubre de 2026, edición de 54 páginas, pp. 7--8, 11--17, 20--23, 26--33, 36--39, 43--49 y 53. Los valores de pago, propósitos y ubicaciones clasificados por Allium son estimaciones modeladas, no obligaciones de clientes verificadas. https://www.allium.so/reports/state-of-stablecoins-and-payments-q3-2026

[2] Banco de Pagos Internacionales, La Anatomía de las Transacciones de Stablecoin, Documento de Trabajo No. 1359, resumen y métodos. Muestra de transacciones de Ethereum, no actividad comercial global. https://www.bis.org/publ/work1359.htm

[3] Visa Onchain Analytics, Changelog, 18 de septiembre de 2026, metodología de volumen ajustado y expansión de etiquetado de direcciones. Visa utiliza insumos de Allium y no es una validación independiente de los totales de Allium. https://www.visaonchainanalytics.com/changelog

[4] Circle Internet Group, Formulario 10-Q, trimestre terminado el 30 de junio de 2026, estado consolidado de operaciones, ingresos y divulgaciones de costos de distribución, presentado ante la SEC. https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1876042/000187604226000248/crcl-20260630.htm

[5] Tether, cifras financieras del segundo trimestre de 2026 y liberación de reservas, 31 de julio de 2026. Beneficio trimestral reportado por la empresa y atestación de reservas de BDO. https://tether.io/news/tether-posts-strong-q2-performance-generates-1-5b-net-operating-profit-maintains-4-11b-reserve-buffer-and-expands-gold-holdings-to-more-than-146-tons/

[6] Tether, anuncio de la auditoría de estados financieros de 2025 y opinión de KPMG, 13 de agosto de 2026. La opinión firmada no fue inspeccionada por separado para este informe. https://tether.io/news/tether-completes-the-largest-inaugural-financial-audit-in-history/

[7] Global Dollar Network, descripción de la red y recompensas para socios de USDG, acceso el 21 de octubre de 2026. Términos de marketing y producto; no se auditaron las economías de distribución. https://globaldollar.com/network

[8] Open Standard, Introducción de Open USD (30 de junio de 2026); Bridge, OUSD está en vivo, emitido por Bridge (30 de septiembre de 2026); Stripe, OUSD es ahora la stablecoin predeterminada en Stripe (30 de septiembre de 2026). Las tres fuentes distinguen al creador del producto, al emisor legal y a la integración de distribución. https://joinopenstandard.com/blog/introducing-open-usd ; https://withbridge.com/blog/ousd-is-live-issued-by-bridge ; https://stripe.com/blog/ousd-now-live-on-stripe

[9] Mastercard, Mastercard completa la adquisición de BVNK para avanzar en las capacidades globales de stablecoin, agosto de 2026. Anuncio de transacción, no evidencia de rendimiento operativo. https://www.mastercard.com/us/en/news-and-trends/press/2026/august/mastercard-completes-acquisition-of-bvnk-to-advance-global-stabl.html

[10] Banco Mundial, Precios de Remesas en Todo el Mundo: Metodología, incluyendo margen de FX, tarifas y consideraciones de velocidad. https://remittanceprices.worldbank.org/methodology

[11] Estados Unidos, Ley GENIUS, Ley Pública 119-27 (18 de julio de 2025), especialmente requisitos del emisor y §20 sobre la fecha de entrada en vigor. https://www.govinfo.gov/content/pkg/PLAW-119publ27/html/PLAW-119publ27.htm

[12] Oficina del Contralor de la Moneda, OCC Solicita Comentarios sobre la Propuesta para Implementar la Ley GENIUS, 2026; Tesoro de EE. UU., materiales de propuesta de reglamentación. Las propuestas no deben confundirse con las reglas de implementación promulgadas. https://www.occ.gov/news-issuances/news-releases/2026/nr-occ-2026-9.html ; https://home.treasury.gov/news/press-releases/sb0605

[13] Autoridad Europea de Valores y Mercados, ESMA establece expectativas de supervisión sobre los servicios relacionados con stablecoins no autorizadas, 8 de octubre de 2026 (Opinión ESMA75-113276571-1742). https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-sets-out-supervisory-expectations-services-related-unauthorised

[14] Reglamento (UE) 2023/1114 sobre Mercados de Criptoactivos, EUR-Lex, texto legal consolidado aplicable. https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX:32023R1114

[15] Stripe, Introducción al Protocolo de Pagos de Máquinas, marzo de 2026; Fundación x402, Especificación x402 v2. La documentación del protocolo describe la capacidad, no la demanda comercial representativa. https://stripe.com/blog/machine-payments-protocol ; https://github.com/x402-foundation/x402/blob/main/specs/x402-specification-v2.md

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