El precio de las acciones cae un 80%: ¿cuánto tiempo más podrá resistir BitMine, el mayor comprador de Ethereum?

Título original: "Tras una caída del 80%, ¿está BitMine mal valorada?"

Autor: Zhou, ChainCatcher

El mercado de criptomonedas sigue cayendo, con el precio de Ethereum bajando casi un 40% desde su pico de noviembre, y los ETF experimentando salidas continuas. En esta recesión sistémica, BitMine, la mayor empresa con reservas en Ethereum, se ha convertido en el foco de atención. Founders Fund de Peter Thiel ha reducido sus tenencias de BMNR a la mitad, mientras que ARK Invest de Cathie Wood y JPMorgan han optado por aumentar sus posiciones contra la tendencia.

Las actitudes contradictorias del capital han puesto bajo escrutinio la "alquimia del 5%" de BitMine: 3,56 millones de ETH, 3 mil millones de dólares en pérdidas no realizadas, mNAV cayendo a 0,8. Como uno de los últimos bastiones de presión de compra de Ethereum, ¿cuánto tiempo podrá seguir comprando BitMine? ¿Hay una desalineación en el valor? Tras el estancamiento del volante DAT, ¿quién tomará el relevo de ETH?

1. La alquimia del 5% de BitMine: ¿cuánto tiempo aguantarán los fondos?

BitMine, como la segunda mayor empresa de tesorería de criptomonedas después de MicroStrategy, planeaba comprar tokens equivalentes al 5% del suministro total de Ethereum en el futuro. El 17 de noviembre, BitMine anunció que sus tenencias de Ethereum habían alcanzado los 3,56 millones de monedas, lo que representa casi el 3% del suministro circulante, superando la mitad del objetivo a largo plazo de 6 millones de monedas. Además, la empresa posee actualmente aproximadamente 11,8 mil millones de dólares en criptoactivos y efectivo, incluyendo 192 Bitcoin, 6,07 mil millones de dólares en efectivo sin apalancamiento y 13,7 millones de acciones de Eightco Holdings.

Desde el lanzamiento de un plan de acaparamiento de monedas a gran escala en julio, BitMine ha sido el foco del mercado. Durante ese tiempo, el precio de las acciones de la empresa subió en sincronía con el precio de Ethereum, y la historia de la "capitalización de mercado de presión de compra" fue vista por los inversores como un nuevo paradigma en el espacio cripto.

Sin embargo, a medida que el mercado se enfrió y la liquidez se ajustó, el sentimiento del mercado comenzó a revertirse. La caída en el precio de Ethereum hizo que el ritmo agresivo de compra de BitMine pareciera más arriesgado. Basado en un precio de compra promedio de 4009 dólares, las pérdidas no realizadas de BitMine se han acercado a los 3 mil millones de dólares. Aunque el presidente de la junta, Tom Lee, ha expresado públicamente opiniones alcistas sobre Ethereum y ha declarado que la empresa seguirá acumulando en niveles bajos, el enfoque de los inversores ha cambiado de "cuánto más pueden comprar" a "cuánto tiempo pueden aguantar".

La reserva de efectivo actual de BitMine es de aproximadamente 6,07 mil millones de dólares, y los fondos de la empresa provienen principalmente de dos canales.

Primero, los ingresos por criptoactivos. BitMine depende de la minería de criptomonedas de Bitcoin con refrigeración por inmersión y servicios de consultoría para generar flujo de caja a corto plazo, mientras que también hace staking de Ethereum para buscar rendimientos a largo plazo. La empresa ha declarado que sus tenencias de ETH se destinarán a staking, generando aproximadamente 400 millones de dólares en ingresos netos.

Segundo, el financiamiento en el mercado secundario. La empresa ha iniciado un plan de venta de acciones ATM, que le permite vender nuevas acciones por efectivo en cualquier momento sin un precio o escala preestablecidos. Hasta la fecha, la empresa ha emitido miles de millones de dólares en acciones y ha atraído fondos institucionales, incluyendo instituciones prominentes como ARK, JPMorgan Chase y Fidelity. Tom Lee declaró: cuando las instituciones compran BMNR en grandes cantidades, estos fondos se utilizarán para comprar ETH.

A través del doble impulso de acumular ETH y generar ingresos, BitMine está intentando remodelar la lógica de la asignación de capital corporativo, pero los cambios en el entorno del mercado están socavando la estabilidad de este modelo.

En términos de precio de las acciones, BitMine (BMNR) está bajo cierta presión, con su precio retrocediendo aproximadamente un 80% desde su máximo de julio, valorado actualmente en alrededor de 9,2 mil millones de dólares, por debajo de su valor de tenencia de ETH de 10,6 mil millones de dólares (a un precio de ETH de 3000 dólares), y el mNAV cayendo a 0,86. Este descuento refleja las preocupaciones del mercado sobre las pérdidas no realizadas de la empresa y la sostenibilidad de los fondos.

II. Precio de ETH: La última gota - Tres divergencias visibles de poder de compra, éxodo de staking

Desde una perspectiva macro, la Fed ha señalado una postura hawkish, reduciendo la probabilidad de un recorte de tasas en diciembre, lo que ha llevado a una debilidad general en el mercado cripto y una disminución significativa en el apetito por el riesgo.

Actualmente, ETH está probando los 3000 dólares, una caída de más del 30% desde su máximo de agosto de 4900 dólares. Esta ronda de corrección ha vuelto a centrar el mercado en una pregunta clave: si la fuerza que apoyaba el precio anteriormente provenía de empresas de tesorería y tenencias institucionales, ¿quién intervendrá a medida que disminuya el interés de compra?

Entre las fuerzas visibles del mercado, los tres principales lados compradores (ETF, empresas de tesorería y fondos on-chain) están mostrando divergencia en diferentes direcciones.

Primero, la tendencia de entrada de los ETF relacionados con Ethereum se ha ralentizado significativamente. Las tenencias totales de los ETF de Ethereum son actualmente de unos 6,3586 millones de ETH, lo que representa el 5,25% del suministro total. Según los datos de SoSoValue, a mediados de noviembre, los activos netos totales de los ETF spot de Ethereum son de aproximadamente 18,76 mil millones de dólares, con salidas significativas que superan las entradas este mes, con salidas diarias de hasta 180 millones de dólares. En comparación con las entradas netas continuas de julio a agosto, la curva de fondos ha pasado de un aumento constante a una disminución volátil.

Este deslizamiento no solo debilitó el poder de compra potencial, sino que también reflejó que la confianza del mercado no se ha recuperado completamente del ritmo del desplome. Los inversores de ETF suelen representar fondos de asignación a medio y largo plazo, y su éxodo implica una ralentización en la demanda incremental de Ethereum a través de canales financieros tradicionales. Cuando los ETF ya no proporcionan impulso alcista, pueden, en cambio, amplificar la volatilidad a corto plazo.

En segundo lugar, las empresas de Digital Asset Treasury (DAT) también han entrado en una etapa divergente. Actualmente, la reserva estratégica total de Ethereum de las empresas de tesorería es de 6,2393 millones de ETH, lo que representa el 5,15% del suministro. El ritmo de acumulación se ha ralentizado significativamente en los últimos meses, con BitMine convirtiéndose casi en el único gran comprador que sigue realizando compras a gran escala. En la última semana, BitMine adquirió nuevamente 67 021 ETH, continuando con la implementación de una estrategia de comprar en la caída; después de comprar 19 300 ETH el 18 de octubre, SharpLink no ha realizado más compras y actualmente tiene pérdidas, ya que su costo promedio es de alrededor de 3609 dólares.

Por el contrario, algunas empresas de tesorería pequeñas y medianas se ven obligadas a reducirse, con ETHZilla vendiendo alrededor de 40 000 ETH a finales de octubre para recomprar acciones, intentando reducir el rango de descuento y estabilizar el precio de las acciones mediante la venta de algo de ETH.

Esta divergencia indica que la industria de tesorería está pasando de una expansión general a un ajuste estructural. Las empresas principales aún pueden mantener sus compras con fondos y confianza, mientras que las empresas pequeñas y medianas enfrentan limitaciones de liquidez y presión de deuda. El testigo del mercado está pasando de una presión de compra incremental generalizada a unos pocos "guerreros solitarios" que aún tienen una ventaja de capital.

A nivel on-chain, los dominadores de fondos a corto plazo siguen siendo ballenas y direcciones de alta frecuencia, pero no constituyen una fuerza que respalde el precio. Recientemente, el hermano mayor que ha sido persistentemente alcista en ETH ha sido liquidado consecutivamente, lo que ha afectado en cierta medida la confianza comercial. Según los datos de Coinglass, el interés abierto total de ETH en contratos se ha reducido casi a la mitad desde el pico de agosto, los fondos de apalancamiento se están reduciendo rápidamente, lo que indica que la liquidez y el fervor especulativo se están enfriando simultáneamente.

Además, se han activado direcciones de wallet de ICO de Ethereum que han estado inactivas durante más de 10 años y han comenzado a mover fondos. Los datos de Glassnode informan que los holders a largo plazo (direcciones que mantienen durante 155 días o más) están vendiendo actualmente alrededor de 45 000 ETH diariamente, lo que equivale a unos 140 millones de dólares. Este es el nivel de venta más alto desde 2021, lo que indica un debilitamiento del impulso alcista actual.

El cofundador de BitMEX, Arthur Hayes, declaró recientemente que, a pesar de la contracción de la liquidez en USD desde el 9 de abril hasta ahora, las entradas de ETF y las compras de Direct Access Tokens (DAT) permitieron que Bitcoin subiera. Sin embargo, esta situación ha terminado. La base no es lo suficientemente gruesa para sostener la compra de ETF por parte de inversores institucionales, y la mayoría de los DAT se negocian con un descuento por debajo del mNAV, lo que hace que los inversores ahora eviten estos valores derivados.

Ethereum se enfrenta a una situación similar, especialmente porque su ecosistema de staking muestra signos de retroceso. Los datos de Beaconchain revelan que el recuento diario de validadores activos de Ethereum ha caído alrededor de un 10% desde julio, alcanzando el nivel más bajo desde abril de 2024. Esta es la primera vez que ocurre una disminución tan significativa desde que la red pasó de un mecanismo de consenso de Proof of Work (PoW) a Proof of Stake (PoS) en septiembre de 2022.

Las razones principales de la disminución en son dos:

Primero, el mercado alcista de Ethereum de este año provocó un aumento sin precedentes en las salidas de la cola de validadores, con los operadores de staking apresurándose a retirar el staking para obtener ganancias.

Segundo, el rendimiento del staking ha disminuido y los costos de endeudamiento han aumentado, lo que hace que el staking apalancado no sea rentable. El rendimiento anualizado actual del staking para Ethereum es de aproximadamente 2,9% APR, muy por debajo del máximo histórico del 8,6% establecido en mayo de 2023.

En el contexto de que tres vías principales de presión de compra enfrentan presión simultánea y el ecosistema de staking retrocede, la siguiente fase de soporte de precios de Ethereum enfrenta una prueba estructural. Aunque BitMine sigue comprando, casi está luchando sola. Si incluso BitMine, este último pilar, no puede seguir comprando, el mercado perderá no solo una acción o una ola de fondos, sino posiblemente toda la base de la narrativa de Ethereum.

Tres, ¿existe una desalineación de valor para BitMine?

Después de discutir la cadena de financiación y el retroceso de la presión de compra, surge una pregunta más fundamental: ¿realmente ha terminado la historia de BitMine? La valoración que el mercado le está dando actualmente claramente no comprende completamente sus diferencias estructurales.

En comparación con el camino de MicroStrategy, BitMine eligió un enfoque completamente diferente desde el principio. Mientras que MicroStrategy depende en gran medida de bonos convertibles y acciones preferentes para recaudar fondos en el mercado secundario, soportando una carga de intereses anual de miles de millones de dólares, su rentabilidad depende del aumento unilateral de Bitcoin. Aunque BitMine diluyó su capital mediante la emisión de nuevas acciones, casi no tiene deuda que devengue intereses. Además, sus tenencias de ETH contribuyen con aproximadamente 4-5 mil millones de dólares en recompensas de staking anualmente, un flujo de caja que es relativamente rígido y tiene una correlación mucho menor con las fluctuaciones de precios en comparación con los costos de deuda de la estrategia de MicroStrategy.

Más importante aún, este beneficio no es el final. Como uno de los mayores holders institucionales de ETH del mundo, BitMine puede utilizar completamente el ETH en staking para restaking (ganando un 1-2% adicional), operando infraestructura de nodos, bloqueando ingresos fijos a través de la tokenización de rendimiento (como alrededor del 3,5% de ingresos deterministas), o incluso emitiendo notas estructuradas de ETH de grado institucional, todas las cuales son operaciones que las tenencias de BTC de MicroStrategy no pueden lograr.

Sin embargo, actualmente el valor de mercado de BitMine (BMNR) en EE. UU. tiene un descuento de aproximadamente el 13% en comparación con su valor de tenencia de ETH. Dentro de todo el sector DAT, este descuento no es el más exagerado, pero está significativamente por debajo del centro de precios histórico del mercado para activos similares. El sentimiento bajista del mercado ha amplificado el impacto visual de la pérdida no realizada, enmascarando en cierta medida el valor de los rendimientos amortiguados y las opciones del ecosistema.

Las acciones recientes de las instituciones también parecen haber captado esta desviación. El 6 de noviembre, ARK Invest aumentó sus tenencias en 215 000 acciones (8,06 millones de dólares); JPMorgan Chase tenía 1,97 millones de acciones al final del tercer trimestre. Esto no es una compra de fondo ciega, sino que se basa en un juicio sobre el crecimiento compuesto a largo plazo del ecosistema ETH. Una vez que el precio de Ethereum se estabilice o rebote moderadamente, la estabilidad relativa de los rendimientos puede llevar a que la ruta de reparación del mNAV de BitMine sea más pronunciada que la de una tesorería puramente apalancada.

Ya sea que exista una falta de coincidencia de valor real, la respuesta ya está sobre la mesa, y la pregunta restante es cuándo el mercado estará dispuesto a pagar por la escasez. El descuento actual es tanto un riesgo como el punto de partida de la divergencia. Como ha dicho Tom Lee, el dolor de parto es a corto plazo y no alterará el superciclo de ETH. Por supuesto, es posible que tampoco altere el papel central de BitMine en este ciclo.

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