Goldman Sachs Mengeluarkan "Grafik Menyeramkan": Pasar Obligasi "Terlalu Pesimis" atau Pasar Saham "Terlalu Optimis"

Perbedaan antara saham dan obligasi mendekati titik kritis!

Oleh: Xu Chao, Wall Street Watch

Perbedaan antara pasar saham AS dan pasar kredit sedang menuju titik kritis. Laporan terbaru Goldman Sachs menunjukkan bahwa spread kredit untuk penyedia cloud hyperscaler telah melebar ke level tertinggi tahun ini, sementara harga saham yang bersangkutan belum sepenuhnya mencerminkan tekanan ini. Para analis menyatakan: pasar obligasi mungkin "terlalu pesimis", atau pasar saham masih memiliki ruang penurunan sekitar 15% yang belum terdistribusi.

Strategi Goldman, Louis Miller, dalam laporan mingguan terbaru menyatakan bahwa indeks spread kredit untuk penyedia cloud hyperscaler Goldman Sachs (GSUCHS30) telah melebar ke level terlebar tahun ini, dan pada saat terakhir spread mendekati level saat ini, harga saham terkait sekitar 15% lebih rendah dari sekarang. Sementara itu, keranjang saham yang diuntungkan dari AI yang lebih luas dari Goldman telah turun sekitar 25% dibandingkan dengan puncak Juni, relatif terhadap indeks S&P 500 yang tidak termasuk komponen AI.

Kredit Memperingatkan Sebelum Saham

Goldman Sachs memperingatkan bahwa indeks spread kredit untuk penyedia cloud hyperscaler (garis biru, ditampilkan terbalik) telah naik ke level terlebar tahun ini, sementara keranjang saham yang bersangkutan (garis hitam) baru saja mulai turun. Pada bulan Juli, ketika spread kredit terakhir kali melebar mendekati level saat ini, harga saham terkait sekitar 15% lebih rendah dari sekarang.

Tekanan di pasar kredit tidak terbatas pada penyedia cloud besar. Credit Default Swap (CDS) untuk penyedia cloud hyperscaler baru saja mencapai level tertinggi dalam sejarah. Di lapisan yang lebih rendah dari struktur modal, situasinya lebih parah: dari 20 obligasi pusat data AI dengan peringkat junk, 7 di antaranya bergantung pada satu penyewa tunggal, CoreWeave, sementara obligasi CoreWeave sendiri telah jatuh ke tingkat yang bermasalah.

Miller lebih lanjut menunjukkan bahwa hampir tidak ada sektor AI yang selamat minggu ini. Dashboard tema AI Goldman menunjukkan bahwa NeoClouds mengalami penurunan 24,8% dalam lima hari, jaringan optik turun 21,4%, dan chip penyimpanan turun 16,6%. Satu-satunya tema yang mencatat kenaikan yang signifikan adalah "AI-at-Risk" (industri tradisional yang menghadapi dampak AI), yang naik 3,5%.

Pertumbuhan Belanja Modal AI Mencapai Puncaknya, Kontribusi Keuntungan Akan Berbalik Menjadi Negatif

Penjelasan inti Goldman untuk tekanan saat ini adalah perubahan dalam pertumbuhan belanja modal. Miller memperingatkan: "Perluasan spread di seluruh sektor memaksa investor untuk menghadapi satu pertanyaan: apa yang akan terjadi ketika pertumbuhan belanja AI melambat. Belanja modal AI kemungkinan telah mencapai puncaknya, dan keberlanjutan pembiayaan serta pengembalian modal telah menggantikan revisi ekspektasi keuntungan baru-baru ini, menjadi inti perdebatan pasar."

Menurut data penelitian investasi Goldman, pertumbuhan tahunan belanja modal penyedia cloud hyperscaler mencapai puncaknya pada kuartal ketiga 2026 di 116%, dengan pasar secara umum memperkirakan perlambatan kuartal demi kuartal setelah itu, turun menjadi sekitar 20% pada akhir 2027.

Tren ini telah memiliki dampak yang jelas terhadap keuntungan S&P 500. Goldman memperkirakan bahwa belanja modal penyedia cloud hyperscaler (setelah dikurangi penyusutan) akan memberikan kontribusi sekitar 11 poin persentase terhadap pertumbuhan laba per saham S&P 500 pada tahun 2026, turun menjadi 7 poin persentase pada tahun 2027, dan pada tahun 2028, karena penyusutan besar pusat data, kontribusinya akan berbalik menjadi -1 poin persentase.

Dengan kata lain, belanja modal yang sebelumnya meningkatkan keuntungan, ketika laju pertumbuhannya melambat, akan berbalik menjadi beban.

Indikator Internal Pasar Mengeluarkan Peringatan Secara Bersamaan

Tekanan di sektor AI bukanlah fenomena yang terisolasi, grafik "menyeramkan" Goldman menunjukkan sinyal tekanan di tingkat pasar yang lebih luas.

Di sisi sentimen, volume opsi put pada hari Jumat mencapai "tingkat tertinggi kedua tahun ini, hanya di belakang bulan Juni".

Di sisi preferensi risiko, kombinasi hedging Beta Goldman (GSP1BETA) telah turun 15% dari puncak baru-baru ini, dan saham siklikal dengan beta tinggi telah jatuh di bawah saluran tren naik.

Di sisi ekspektasi pertumbuhan, rasio saham siklikal terhadap saham defensif Goldman (GSP1CYDE, setelah mengeluarkan komoditas) menunjukkan ekspektasi pertumbuhan ekonomi telah turun menjadi sekitar 2%, menunjukkan bahwa tingkat pesimisme pasar terhadap pertumbuhan telah melampaui level yang didukung oleh data fundamental.

Di sisi leverage dan posisi, eksposur Beta yang dimiliki oleh hedge fund lebih tinggi dari level yang seharusnya diimplikasikan oleh tingkat leverage—eksposur bersih yang disesuaikan beta berada di persentil ke-67 dalam lima tahun terakhir, sementara rasio leverage bersih hanya berada di persentil ke-17.

Miller juga mencatat bahwa kondisi keuangan telah "berubah dari pendorong positif yang mendukung pertumbuhan menjadi beban negatif", dengan suku bunga yang lebih tinggi dan spread yang lebih lebar secara langsung mempengaruhi saham yang bergantung pada utang, dan keranjang saham sensitif utang Goldman (GSX1DEBT) terus tertekan relatif terhadap pasar secara keseluruhan.

Goldman Memberikan Lima Strategi Tindakan

Meskipun mengeluarkan peringatan di atas, Miller tidak memprediksi bahwa pasar akan runtuh secara menyeluruh. Dia percaya, "meskipun korelasi meningkat dan posisi semakin padat, pasar masih mencerna tekanan melalui rotasi daripada penurunan besar di tingkat indeks," dan mengusulkan lima strategi perdagangan.

1. Long "De-AI-ified" Pasar yang Lebar.

Indeks S&P 500 yang mengeluarkan komponen AI (SPXXAI) telah mengungguli S&P 500 sebesar 586 basis poin sejak 6 Oktober, dan korelasi antara sektor AI dan pasar lainnya telah berbalik menjadi negatif. Miller percaya bahwa pertumbuhan nominal dan data ketenagakerjaan masih kuat, efek penekanan suku bunga terhadap valuasi telah sebagian terlepas, mendukung logika rotasi daripada penurunan sistemik.

2. Long faktor kualitas, tetapi perhatikan risiko teknis.

Kombinasi hedging faktor kualitas Goldman (GSP1QUAL) telah naik 20% dalam tiga bulan, RSI telah melampaui 80, Miller memperingatkan bahwa jika ekspektasi inflasi dan suku bunga mereda, ada risiko pembalikan yang besar. Faktor kualitas Eropa (GSPEQUAL) telah naik 7,5% dalam sebulan terakhir, menunjukkan momentum yang jelas.

3. Perdagangan kesehatan jangka menengah.

Miller optimis terhadap saham yang diuntungkan dari ACA (GSHLCACA), bertaruh bahwa Partai Demokrat mungkin akan mengembalikan kebijakan kredit pajak premi ACA yang akan berakhir, untuk meningkatkan aliran pasien bagi penyedia layanan kesehatan yang saat ini terjebak dalam utang buruk dan tekanan pasien yang membayar sendiri.

4. Long peluang non-korelasi di Brasil.

Valuasi saat ini berada pada level siklus menengah, partisipasi asing lebih rendah dari puncak siklus pemilihan sebelumnya, dan saham domestik yang sensitif terhadap suku bunga (GSBZRATE) memiliki posisi yang ringan. Miller optimis terhadap ruang kenaikan sebelum dan sesudah pemilihan putaran kedua Brasil pada 25 Oktober, dengan rasio harga terhadap laba yang diharapkan akan direvaluasi dari angka dua digit menengah ke angka dua digit tinggi.

5. Lindungi eksposur semikonduktor Taiwan.

Miller mencatat bahwa setelah TSMC menaikkan panduan kinerja tahunan dan mempercepat ekspansi kapasitas, harga sahamnya masih turun 2,3%, "yang sepenuhnya menunjukkan keinginan pasar saat ini untuk membeli narasi permintaan AI yang kuat." Posisi hedge fund di Taiwan telah mencapai level tertinggi dalam sejarah, sementara kinerja "tidak memenuhi ekspektasi yang sangat tinggi." Tim Asia Goldman merekomendasikan untuk short keranjang semikonduktor Taiwan (GSXATWSM) dan keranjang teknologi Taiwan (mengeluarkan TSMC) (GSXATTXT).