オンチェーンオプションのブルーオーシャン：真の戦場は小口投資家の分配にある

米国株、インド、韓国の事例から見ると、オプションの需要は消えず、移転するだけである。

執筆：marlon

翻訳：Saoirse、Foresight News

オンチェーンオプションの分野は、現在の暗号市場で最も広がりのあるブルーオーシャンであり、最も投資する価値のある機会である。

その潜在的な市場規模（TAM）を計算すると、オプションが市場の中心になるのは時間の問題であり、起こるかどうかの問題ではないことが明らかである。すべての成熟した金融市場は後期にオプションに向かうものであり、暗号市場もこの転換点にある。

伝統的な金融市場では、小口投資家のオプションに対する需要はすでに十分に検証されている。オンチェーンのシナリオにおいて、現在のボトルネックは規制や基盤インフラではなくなっている。マーケットメーカーの流動性は継続的に改善されており、RFQ（リクエスト・フォー・クオート）メカニズムは大口注文を受け入れることができ、参加者も増えている。

しかし、この分野はまだ初期段階にあり（現在、オンチェーンオプションの取引量はDeribitのオプション取引量の6.9%に過ぎない）、熱気は急速に高まっている。今、最も重要な課題は、ユーザーの分配チャネルを開通させることである。

爆発的な成長を迎えるためには、小口投資家（良性の買い手）からの注文フローを継続的に引き入れる必要がある。歴史を振り返ると、高速拡張を実現したオプション市場の核心的な推進力は常に小口投資家から来ている。

オプション取引が規模の経済を形成する方法

暗号Twitterコミュニティ（CT）で広く流布しているが、検証には耐えない言葉がある。「小口投資家はオプションを理解できないので、オンチェーンでオプションを取引することは決してない。」

この言い方は全く成立しない。すべての実証は反対の結論を指し示している。ギリシャ値や収益構造を理解するには学習コストがかかるが、価格設定の論理の複雑さは、ユーザーのこの種の製品に対する旺盛な需要を抑制することは決してない。

小口投資家がオプションを取引したいと思うのは、その利益の潜在能力が非常に理解しやすいからである。誰もThetaの時間損失を細かく計算することはない。

取引のハードルを下げ、インターフェースをシンプルで使いやすくすれば、小口投資家のオプション取引量はかなりのものになるだろう。オプションの「凸性」はその核心的な魅力であり、簡単に言えば、利益に上限がないということである。

実際、オプションは小口投資家が最も好むデリバティブである。この点に異論がある人は、以下のいくつかの事例を参考にしてほしい。

事例A：米国の小口投資家の推進により、2017年以降、米国のオプション契約取引量は2倍以上に増加

米国市場は最良の例である。2014年から2017年にかけて、オプション市場は機関主導で、成長は停滞し、年間取引契約量は約400億件で安定し、小口投資家の参加度はほとんど無視できるほどであった。

2017年12月、Robinhoodがゼロ手数料のオプション取引を開始し、その後、多くの証券会社が追随した。続いて新型コロナウイルスのパンデミックが襲い、複数の条件が重なり合った。

当時、すべての人が自宅で隔離され、市場が通常に戻るのを待っていた。パンデミック初期に資産価格が急落し、多くの普通の投資家が市場に参入した。継続的な市場プロモーションと、金融投資に対する一般の関心の高まりが、この熱潮を生み出した。大量の小口投資家が金融アプリに流入し、オプション取引量は急増した。

2017年12月にRobinhoodが免手数料のオプション取引を開始して以来、米国の場内オプションの年間取引契約量は41.9億件から152.1億件に増加し、増加率は263%に達し、日平均取引量も同時に増加した。

2017年から2025年にかけて、年間オプション契約取引量の増加率は263%に達し、41.9億件から152億件に増加した。取引活性度が向上した後、機関取引量も増加し、マーケットメーカーはより多くのヘッジツールを必要とし、市場の関係者は皆、凸性の利益を追い求めている。しかし、この成長の最も核心的な推進力は小口投資家である。

事例B：S&P 500の当日オプションの割合は10年間で12倍増加

小口投資家の大量参入は、短期オプション取引の興隆にも現れている。小口投資家は凸性を好み、オプションの満期が短いほど、ボラティリティが急上昇したときの潜在的な上昇利益が高くなる。

オプションの中で最もリスクが高いカテゴリーは0DTE（当日満期オプション）である：同じ取引日の取引終了前に満期を迎え、取引が停止される。（補足説明：任意のオプションは最後の取引日には0DTEに該当する）

過去10年間、小口投資家の需要は継続的に加速しており、当日オプション契約の供給も増加している。世界中の小口投資家の取引行動には高度な共通性がある：0DTEから3日満期の契約が最も取引活発である。

機関はこのような宝くじのようなギャンブル的取引にはほとんど参加しないため、短期契約の取引量は小口投資家の参加度を観測する良い指標である。

過去10年間、S&P 500（SPX）の0DTE当日満期オプション取引量の割合は5%から62%に急増し、取引所は満期日を継続的に追加し、Robinhoodが指数オプションを開放することでこの傾向をさらに後押しした。

過去10年間、S&P 500（SPX）の当日オプション取引量は12倍以上増加し、全SPXオプション取引量の中での割合は5%から60%以上に上昇した。

SPXオプションは2005年から毎週金曜日に満期を迎える。Cboeは2016年に月曜日と水曜日の満期契約を追加し、2022年には火曜日と木曜日の満期契約をさらに追加し、毎取引日にオプションが満期を迎えるようにした。

満期契約の供給が新たに追加されるたびに、需要がさらに引き出される。

2025年1月、Robinhoodはすべての顧客に指数オプション取引を開放した。Cboeのデータによると、翌月には当日オプションの割合が当時の記録的な56%に急増した。世界市場の法則は非常に一致している：小口投資家に低価格で短期のオプション契約を提供すれば、大規模に取引に参加するだろう。

事例C：短期オプションがS&P 500オプション取引を支配している

2016年から2023年の間に、S&P 500（SPX）オプション取引の構造は完全に逆転し、0～7日の超短期オプションの割合が大幅に上昇し、その中で0DTE当日オプションは2023年には全取引量の43%を占め、中長期オプション取引の割合は持続的に縮小している。

この変化は当日オプションに限らず、S&P 500オプション市場全体で、取引の重心が超短期に傾いている。

2016年のデータ：1週間以内に満期を迎えるオプションはSPX取引量の29%を占め、1週間から1ヶ月の満期が最も高く、30%を占め、1ヶ月を超える満期は41%を占めていた。

2023年までに、市場の構図は完全に逆転した：

• 1週間以内に満期：取引量の68%を占め、その中で当日オプションは43%を占める
• 1週間から1ヶ月の満期：12%に減少
• 1ヶ月を超える満期：20%に減少

わずか7年で、S&P 500オプション市場は中長期のポジションから、3分の2の契約が数日以内に満期を迎えるように変化した。

同様に、この変化も小口投資家が主導している。2023年のSSRNの研究によると、小口投資家にとって当日オプションはほぼ彼らの取引の全てである ------ 小口投資家が取引するSPXオプションの75%以上が0DTEである。

事例D：オプションは常にRobinhoodの最大の取引収入源である

Robinhoodは皆さんもよく知っている。米国のほとんどの小口投資家の取引はモバイルアプリで行われ、Robinhoodはその中でもトップのプラットフォームである。

オプションビジネスはRobinhoodの取引収入の第一の源である。変動の激しい暗号ビジネス収入とは異なり、オプション収入は長期的に安定しており、常に首位を占めている。

オプションはRobinhoodの最大の取引収入源となっており、2026年第2四半期のオプション取引収入は3.42億ドルで、株式および暗号ビジネスの収入合計2.29億ドルを大きく上回っている。

その優位性は非常に顕著であり、オプション取引からの収入は、株式ビジネスと暗号ビジネスの収入の合計をしばしば上回る。

最新の2026年第2四半期の例を挙げると、オプションの四半期収入は3.42億ドルで、株式と暗号ビジネスの合計はわずか2.29億ドルである。収入は安定して成長しており、2024年第2四半期の1.82億ドルから2026年第2四半期の3.42億ドルに増加し、2年間で88%の増加を示している。

事例E：インドの小口投資家は、世界のオプション取引で主導的地位を占めている

インドのトレーダーほどオプションに熱心な小口投資家は他にいない。世界を見渡すと、インドの小口投資家はオプション取引の主力であり、非常に参考になる研究サンプルである。

分析を始める前に、オプションの2つの核心的な統計基準を明確にしておく：プレミアム、名目本金。

• プレミアム（Premium）：取引者がオプションを購入するために実際に支払う現金。200ドルでコールオプションを購入する場合、この200ドルがプレミアムである。これは実際に流通する資金を表し、プラットフォームの取引規模を最も客観的に測る指標である。
• 名目価値（Notional）：対象資産の表面価値であり、契約数 × 対象価格に等しい。200ドルのプレミアムは、10000ドルのリスクエクスポージャーを引き起こすことができる。したがって名目価値の数値は非常に大きいが、実際の資金の回転はそれほど多くない。市場の規模を観察するのに適しているが、単独で見ると誤解を招くことがある。

インド市場に戻る。

インドの会計年度FY16からFY26にかけて、オプションプレミアムの取引額は45.8倍に増加（規模は190.65兆ルピーに達し）、先物取引額のわずか3.2倍の増加を大きく上回っている。

2016会計年度（2015.4--2016.3）、インドのトレーダーが支払った株式オプションのプレミアムは4.16兆ルピーであったが、2026会計年度にはプレミアム取引額が190.65兆ルピーに達し、45.8倍に増加した。

2024年末、インド証券取引委員会SEBIは一連の規制政策を発表し、契約の最低規模を50万ルピーから150万ルピーに引き上げ（3倍の増加）、取引所には基準指数に対してのみ週次満期契約を提供することを求めた。

それにもかかわらず、オプションプレミアムの規模は依然として上昇を続け、2026会計年度には再度7%の増加を見込んでいる。

インドの小口投資家のデリバティブ取引者の中で、オプションは絶対的な選択肢である。デリバティブ取引に参加する小口投資家の90%以上がオプションのみを取引している。言い換えれば、インドの小口投資家にとって、デリバティブ取引は基本的にオプション取引と同義である。

インドの個人トレーダーの中で、オプションのみを取引し、先物には手を出さないトレーダーの割合は、FY19の57%からFY25には93.3%に上昇し、大多数の個人投資家がオプションのみを取引しています。

グローバルな比較を行う前に、インド市場の「主導」の意味を明確にしましょう。2026年上半期、インドの取引所でのオプション取引は393億契約に達し、アメリカ全体のオプション取引所の合計87億契約の4.5倍です。

しかし、アメリカのトレーダーが支払ったプレミアムは6.3兆ドルに達し、インドの1.3兆ドルの約5倍です。換算すると、インドの1契約あたりのプレミアムは約33ドルで、アメリカの1契約は719ドルに達します。

インドとアメリカのオプション市場を比較すると、インドの契約数はアメリカを大きく上回りますが、アメリカのオプションプレミアムの取引額は著しく高く、インドの個人投資家の取引額が小さく、取引回数が多いことを反映しています。

この違いは主に2つの点から来ています：インドの契約の最小額が低く、取引商品も異なります。インドの取引量はほぼすべてインデックスオプションから来ており、契約単価が低く、敷居が低く、期間が短いです。一方、アメリカ市場には個別株オプション、ETFオプション、長期契約が含まれており、単一のプレミアムははるかに高くなります。

インドの個人投資家が取引しているのは、アメリカの個人投資家と同じ「宝くじ型」のオプションですが、単価は低いです。

このデータからも、SEBIの規制がもたらした影響が明確に見えます：2024年上半期から2025年上半期にかけて、契約取引量は63%減少しましたが、プレミアムはわずか18%の減少にとどまりました。減少したのは大口契約であり、トレーダーが退場したわけではありません。2026年上半期には契約量が48%回復し、プレミアムも35%回復しました。

以上の背景を踏まえ、世界のオプション契約取引量を見れば、インドの位置が明確になります。

2026年度、インドのNSEの株価指数オプション取引量は、世界の株価指数オプション契約総量の89%を占め、世界の株式指数オプション市場で絶対的な主導権を握っています。

参考までに：参加熱度だけを見ると、インドは世界のオプション取引を主導しています。

2026年度、インド国家証券取引所NSEは347億株価指数オプション契約を取引し、世界の総量の89%、全世界の株式デリバティブ契約の51%を占めています。契約取引量の観点から見ると、西洋の主要デリバティブ取引所を遥かに上回っています。

比較参考：同時期のCMEは約71億契約、ICEは約50億契約。NSEの取引量はそれぞれCMEの4.9倍、ICEの6.9倍です。

インドの個人投資家はオプションに参加するだけでなく、オプションは彼らが市場に参加する最も主要な方法となっています。

ケースF：韓国の株価指数オプション、市場の興亡の歴史

インドの前に、韓国でも同様のことが起こりました：個人投資家が低価格の株価指数オプションを簡単に購入できるようになると、市場はどうなるのでしょうか。

KOSPI 200オプションは、韓国の200社の主要上場企業を追跡し、韓国取引所KRXの株式オプションの大部分の取引量を占めています。

2000年代初頭、韓国の個人投資家はKOSPIオプションの総取引量の70%を占めていました。外資機関や海外の個人投資家が参入し、国内の規制が厳しくなる中で、韓国の個人投資家の取引比率は30%以下に急落し、今日に至るまで回復していません。

韓国の株価指数オプション市場は、急速に成長し、世界の頂点に立った後、厳しい規制の下で急激に縮小しました。

韓国の個人投資家はKOSPI200オプションを世界で最も取引量の多いデリバティブに押し上げましたが、規制が導入されると取引量は大幅に減少し、その後週次オプションが導入されても以前の高点には戻りませんでした。

ここには多くの教訓があり、段階的に見ていきましょう：

• 繁栄期：2000--2003年、株式オプションの総契約量は2000年の1.94億契約から、2003年には28.4億契約に急増し、3年間で14.6倍の成長を遂げました。この期間、個人投資家が支払ったプレミアムは7.9倍に急増しました。個人投資家はこの繁栄の中心であり、KOSPI 200オプションの取引量の70%を占めました。
• 世界的なピーク期：2004--2011年、2004年、KRXの株式オプション取引量は世界のデリバティブ契約取引量の約28%を占めました。近10年間、KOSPI 200オプションはFIAの世界契約取引量ランキングで長期的に首位を維持し、2011年にはピークの36.7億契約に達しました。個人投資家のオプションプレミアムのピークは145.7兆ウォンでした。
• 衰退期：2012--2017年、規制当局は個人投資家の投機が過熱していると考え、最終的に強力な規制措置を導入しました。

2011年12月、韓国金融委員会FSCはKOSPI 200オプション契約の規模を5倍に拡大し、乗数を10万ウォンから50万ウォンに引き上げることを発表しました。当時の為替レート1ドル=1327ウォンで推定すると、単一契約の敷居は約75.34ドルから376.71ドルに上昇しました。

新規則は2012年3月から6月にかけて段階的に導入されました。契約総取引量は高点から23%減少し、個人投資家のプレミアムは前年同期比で37%急落しました。

2014年12月、規制が再度強化されました：新しいトレーダーがオプションに参加するには、30時間のコースを修了し、50時間のシミュレーショントレードを行い、5000万ウォンの保証金を預ける必要があります（37671ドルに相当！！！）。

この政策は、新規の個人投資家の参入をほぼ断絶しました。

2016年1月、第三回目の規制が導入されました：KOSPI 200デリバティブのキャピタルゲイン税が5%から10%に引き上げられ、取引量は再度減少しました。

2017年には、契約規模調整後の市場活性度が高点から57%減少し、個人投資家のオプションプレミアムはピークから77%減少しました。

その後、規制当局も政策の強度が過剰であったことを認めました。2017年3月、契約の乗数が半減し、25万ウォンに戻されました。2019年には、FSCが参入障壁が高すぎることを認め、保証金が1000万ウォンから2000万ウォンに引き下げられ、トレーニングが1時間のコース+3時間のシミュレーショントレードに短縮されました。

2019年にはFSCが週次KOSPI 200オプションを導入し、市場を活性化しようとしました。市場は若干回復し、2020年から2025年にかけて調整後の年契約量は17億から20億契約に戻りましたが、それでも2011年のピークの半分に過ぎません。

規制はKOSPI 200オプション市場を直接閉鎖することはありませんでしたが、個人投資家の参加意欲を大きく打撃しました。2025年には個人投資家のオプションプレミアムが20年ぶりの低水準に達し、21.5兆ウォンとなり、2011年のピークから85%減少しました。

国内の個人投資家の参加熱意が損なわれた後、ほとんど修復不可能になりました。2026年第4四半期までに、個人投資家の割合は27%未満に低下し、海外機関と海外個人の割合は66%を超えました。

2025年のKOSPI200オプション取引では、外国資本の割合が66.4%、韓国の個人投資家はわずか26.1%で、2001年の個人投資家の72.2%のピークから大幅に減少しました。

多くの人は、この「合理的な規制」が目的を達成したと思うでしょうか？投機が抑制され、投資家が保護され、熱狂的な取引需要が減少した……

事実はそうではありません。

どんな繁栄した市場でも、過度に制限されれば、需要は海外に流れるだけです。

韓国のトレーダーは、オフショアの先物やオプション取引に移行し、市場のレバレッジ取引に対する需要は決して消えませんでした。

韓国の個人投資家の海外デリバティブ取引額は、国内市場の3.6倍に達し、国内取引が規制された後、大量の取引需要が海外市場に移転しました。

（韓国金融監督院FSS、韓国金融投資協会KOFIAは2016年以前に海外取引データを公開していないため、2016年から2024年を比較しています）

ここでのデリバティブ取引額は、韓国の個人投資家の年間デリバティブ取引総額を指し、先物やオプションを含みます。先物はポジションの全額名目価値（指数価格×乗数×契約数）を統計し、オプションは支払ったプレミアムのみを統計し、制御するポジションの名目価値は統計しません。

2016年、韓国の個人投資家の国内デリバティブ取引規模は海外を上回っていました：KRX場内2729兆ウォン、海外取引所1952兆ウォン。2018年には、海外の取引額が初めて国内市場を超えました。

2024年には、差が完全に広がりました：海外取引10607兆ウォン、国内は2986兆ウォンで、海外の規模は国内の3.6倍です。

この8年間で、個人投資家の海外デリバティブ取引規模は5.4倍に増加し、国内取引はわずか9%の増加にとどまりました。

国内では、新しいデリバティブ取引者は依然として最低1000万ウォンの保証金と強制トレーニングを満たす必要がありますが、海外の証券会社はこのような保証金やトレーニングの敷居がほとんどありません。

そのため、個人投資家は高い敷居の国内市場から逃れ、規制環境がより緩やかな海外プラットフォームに移行し続けています。韓国の個人投資家は主に米国株指数先物を取引しており、特にナスダック100ミニ先物の取引額が最も高いです。

歴史は単純に繰り返されることはありませんが、常に同じ韻を踏んでいます

明らかに、個人投資家はオプション取引を好む傾向があります。世界各地の需要のパターンを解明することは、流通チャネルの問題を理解するための基礎です。

• 歴史を通じて、爆発的な成長を遂げたすべてのオプション市場の核心的な推進力は個人投資家です
• 規制は国内市場の取引規模を抑制できますが、取引需要を消滅させることはできません
• すべての取引カテゴリーの中で、オプションは個人投資家に対する魅力が圧倒的に優れています

インドとアメリカは良い対照的な事例であり、韓国の教訓は特に警戒すべきです。

オンチェーンオプションについて話すと、多くの人はこう言うでしょう：DeFiは決して個人投資家市場やRobinhoodと競争できないと。私はこの見解に完全には同意しません。重要なのは、オンチェーンオプションの分野が爆発的に成長するためには、アメリカの個人投資家を引き付ける必要はないということです。

かつての韓国のトレーダーのように、多くのトレーダーはオフショアプラットフォームに移行して自らの取引需要を満たすでしょう。適切な流通チャネルを選択すれば、無許可のプロトコルはこの需要を受け入れる機会があります。

現在のオンチェーンオプションの規模はまだ小さく、引き続き機関投資家やネイティブ暗号ユーザーを引き入れることで、取引量は簡単に十倍に増加する可能性があります。しかし、伝統的な金融の発展の歴史を考えると、大規模な普及の臨界点は必ず一般の個人投資家の注文フローから来るでしょう。

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