Opcje w łańcuchu bloków: Skrzyżowanie dróg górników i handlowców DeFi

Wiele lat później, w obliczu krzywej dochodowości sUSD poniżej 3%, niegdyś potężny górnik DeFi wspominał to odległe popołudnie, kiedy po raz pierwszy zdeponował ETH w EigenLayer, podobnie jak często wspominał dni chwały DeFi Summer podczas poprzedniej bessy.

Obok, na rynku kontraktów, „inwestor” z 75-krotną dźwignią finansową obserwował, jak jego pozycja została zlikwidowana, po czym po cichu wyłączył ekran.

Stare sposoby zarabiania pieniędzy zawiodły, a starożytne narzędzie finansowe przypadkowo zaoferowało im wyjście z sytuacji.

Współczynnik poślizgu

Skąd pochodzi nadwyżka wydajności wydobycia?

Jednym z nich są nagrody w postaci tokenów rozdzielane przez nowe projekty (subsydiowanie pierwszych użytkowników poprzez rozcieńczenie inflacyjne tokenów). Założeniem tej logiki jest to, że ktoś jest skłonny przejąć token. Obecnie ciągły spadek wartości altcoinów poważnie obniżył wartość airdropów, a zespoły projektowe nie są skłonne do masowego rozdawania tokenów jako nagród za kopanie.

Po drugie, przedłużająca się dodatnia stopa finansowania stworzyła okazję do arbitrażu kontraktów terminowych, przy czym ta część zysku została w całości podzielona między projekty i instytucje takie jak Ethena; roczna stopa zwrotu (APY) sUSD spadła obecnie poniżej 4%, w porównaniu z ponad 40% na początku 2024 r.

Po trzecie, istnieje rzeczywiste zapotrzebowanie na pożyczki. W okresie bessy inwestorzy muszą ograniczyć swoje zaangażowanie w aktywa w łańcuchu bloków, co powoduje gwałtowny spadek stóp procentowych. Stopy procentowe pożyczek w stablecoinach spadły obecnie do poziomu 2,3%, osiągając najniższy poziom w ostatnich latach.

Kopalnia nadal tam jest, górnicy nadal tam są, ale złoto zniknęło.

W trudnej sytuacji związanej z piramidą finansową, w „erze po DeFi”, w której rentowność jest ograniczona, kapitał poszukuje kolejnego zrównoważonego źródła zysków.

„Niższość” kontraktów wieczystych

Pod tym samym dachem co górnik DeFi mieszka grupa lekkomyślnych Degensów.

Degens nie wydobywają, nie posiadają monet, nie obliczają APY. Degens chcą dźwigni finansowej, kierunku i prostoty „obstawiania zmian cen”. Kontrakty wieczne są dla nich narzędziami dostosowanymi do ich potrzeb: zajmij pozycję długą, jeśli uważasz, że cena wzrośnie, zajmij pozycję krótką, jeśli uważasz, że cena spadnie, dźwignia finansowa zwiększa zyski, a trafne przewidzenie kierunku zmian może przynieść wielokrotne zyski w ciągu jednej nocy.

Jednak nadmierne wykorzystanie dźwigni finansowej sprzyjało powstaniu rynku, który żeruje na słabszych.

W handlu kontraktami terminowymi likwidacja nie musi przebiegać w kierunku przeciwnym do oczekiwań. Kolejną złą wiadomością jest to, że gdy presja kupna i sprzedaży są zbliżone, cena ma tendencję do podążania za płynnością. Innymi słowy, rynek będzie aktywnie dążył do osiągnięcia Twojej ceny stop-loss i likwidacji.

Jest to konsekwencja wynikająca ze struktury rynku.

11 października doświadczyliśmy brutalnej likwidacji. Niezliczeni inwestorzy długoterminowi zostali zlikwidowani w wyniku gwałtownego załamania kursów, i mimo że cena szybko odbiła się, ich pozycje przepadły na zawsze.

Sygnał wielkiej czystki: Kontrakty wieczne na altcoiny przewyższają BTC

Nie wystarczy po prostu podążać we właściwym kierunku; musisz również upewnić się, że nie wypadniesz z wozu przed dotarciem do celu.

Prawdopodobieństwo likwidacji w oparciu o różne pozycje, okresy utrzymywania pozycji i poziomy dźwigni finansowej (dane na rok 2021)

Dwie grupy ludzi, dwa rodzaje obaw. Górnicy obserwują spadek swoich zysków, podczas gdy Degens widzą, jak ich pozycje są opróżniane. To, co wydaje się być niepowiązanymi ze sobą trudnościami, w rzeczywistości wskazuje na nowy kontynent.

Polisa ubezpieczeniowa, drukarka pieniędzy

Wyjaśniając w najprostszy sposób czytelnikom, którzy nie znają opcji: opcja jest polisą ubezpieczeniową.

Załóżmy, że uważasz, że cena BTC wzrośnie do 80 000 USD w ciągu najbliższego miesiąca, ale obawiasz się, że po drodze nastąpi gwałtowny spadek wartości, który doprowadzi do likwidacji Twojej pozycji. Możesz wydać 1000 dolarów na zakup opcji kupna — te 1000 dolarów to Twoja „premia” (opłata za opcję). Bez względu na to, jak bardzo BTC będzie się wahać w ciągu tego miesiąca, nawet jeśli jednego dnia spadnie o 20%, a następnie odbije się, Twoja maksymalna strata zawsze wyniesie tylko 1000 dolarów. Jeśli cena BTC będzie wyższa od ceny wykonania w momencie wygaśnięcia, osiągniesz zysk.

Mówiąc prościej, nabywca opcji zabezpiecza swoją maksymalną stratę i uzyskuje zwrot niezależny od przebiegu inwestycji — bez względu na wahania kursu, liczy się tylko ostateczny wynik.

To jest wartość opcji dla zawodników kontraktowych. W szczególności zapewnia dwie ścieżki:

Opcja ochronna (zabezpieczenie pozycji kontraktowej). Otwierasz długą pozycję na BTC i jednocześnie wydajesz niewielką kwotę pieniędzy na zakup opcji sprzedaży. Jeśli rynek nagle ulegnie gwałtownemu załamaniu, wartość Twojej pozycji kontraktowej spadnie, ale zyski z opcji sprzedaży mogą zrównoważyć większość strat — zasadniczo zapewniając ubezpieczenie Twojej pozycji.

Zakład kierunkowy (pozycja długa). Wpłać niewielką premię, aby uzyskać większą ekspozycję na BTC. Jeśli trafisz, wygrana może wynieść 5x, 10x; jeśli się pomylisz, ryzykujesz jedynie utratę premii. Jest to równie ekscytujące jak „długie/krótkie spekulacje” w ramach swapów wieczystych, ale nigdy nie dochodzi do likwidacji pozycji.

Piękno opcji polega na tym, że jest to rynek dwustronny. Ktoś, kto kupuje ubezpieczenie, potrzebuje kogoś, kto je sprzedaje.

To właśnie stanowi wartość opcji dla górników DeFi.

Rola sprzedawcy opcji jest podobna do roli „firmy ubezpieczeniowej”. Wpłacając środki do protokołu opcji, zapewniasz płynność uczestnikom rynku kupującym kontrakty ubezpieczeniowe, otrzymując ich opłacone składki jako dochód. Sprzedający uzyskują premię za zmienność, która stanowi opłatę ubezpieczeniową, jaką uczestnicy rynku są skłonni zapłacić za zabezpieczenie ryzyka lub zaangażowanie się w spekulacje kierunkowe.

Dla rolników przyzwyczajonych do modelu wydobywania DeFi „depozyt i zysk”, ta logika pobierania czynszu nie mogłaby być bardziej znana. Kluczową różnicą jest to, że źródło przychodów z wydobycia DeFi maleje, ale dopóki istnieje zmienność rynku i ludzie potrzebują zabezpieczenia, premia za zmienność nigdy nie zniknie.

Jedna polisa ubezpieczeniowa, jedna drukarka pieniędzy. Kupujący nie zostaną zlikwidowani, a sprzedający mają stabilne źródło dochodu. Degen i Farmer czerpią to, czego potrzebują, z obu końców rynku opcji — zamkniętej pętli, której same kontrakty i yield farming nie są w stanie zapewnić.

Dlaczego opcje on-chain nie zyskały popularności?

Jeśli koncepcja jest tak dobra, dlaczego opcje zostały odłożone na dalszy plan na rynku kryptowalut?

W rzeczywistości jest to nasze błędne przekonanie. Od pewnego czasu otwarte pozycje w opcjach przewyższają pozycje w kontraktach terminowych. To nie opcje na rynku kryptowalut są na dalszym planie, ale raczej opcje „on-chain”.

Dane mówią same za siebie. Całkowity wolumen obrotu protokołów opcji w łańcuchu bloków stanowi mniej niż dwie tysięczne części wolumenu Deribit, Binance i innych scentralizowanych giełd, nie wspominając już o danych IBIT Options. W porównaniu z gwałtownym spadkiem popularności CEX spowodowanym przez Perp DEX, opcje on-chain pozostają daleko w tyle.

Problem leży po stronie podaży — brakuje dostawców płynności.

Wczesne protokoły opcji on-chain, niezależnie od tego, czy wykorzystywały CLOB, czy AMM, borykały się z podobnym problemem „selekcji niekorzystnej” jak DEX. W przypadku wahań cen na scentralizowanych giełdach poza łańcuchem, wyceny opcji w łańcuchu często pozostają w tyle z powodu opóźnień w aktualizacji wyroczni lub powolnych potwierdzeń bloków. Arbitrzy mogą wykorzystać tę rozbieżność cenową do arbitrażu przed aktualizacją cen w łańcuchu bloków, co szkodzi interesom LP.

Ze względu na nieuniknione straty arbitrażowe i znacznie mniej hojne zachęty tokenowe niż w przypadku wydobywania płynności DEX, rynek opcji on-chain zawsze tkwił w śmiertelnej spirali „utrata pieniędzy przez animatora rynku/LP → wysychanie płynności → słabe doświadczenia handlowe → odejście użytkowników → dalsza utrata płynności”.

Odzwierciedla to początkowe trudności giełd DEX. Jednak DEX-y zdołały przebić się dzięki ogromnym dotacjom z wydobywania płynności i innowacjom w AMM, podczas gdy opcje on-chain nie miały swojej chwili.

Przełom?

Wraz ze znaczącą zmianą w infrastrukturze bazowej — szybszym potwierdzaniem bloków, niższymi opłatami za gaz i pojawieniem się rozwiązań warstwy 2 — nowa generacja protokołów opcji łańcuchowych wykorzystuje bardziej zaawansowane mechanizmy, aby przełamać ten impas.

Wyprowadzić

Podstawowa strategia Derive (dawniej Lyra) zmieniła się z modelu opartego wyłącznie na łańcuchu bloków na architekturę hybrydową bardziej zbliżoną do CEX.

Wprowadzono mechanizm RFQ (Request for Quote) — gdy inwestor chce kupić lub sprzedać opcję, system wysyła zapytanie ofertowe do profesjonalnych animatorów rynku. Animatorzy rynku obliczają najnowszą ekspozycję na ryzyko i cenę rynkową poza łańcuchem, a następnie przekazują wycenę do łańcucha. Animatorzy rynku mają prawo do „odmowy zawarcia transakcji”. Jeśli uznają, że rynek charakteryzuje się znaczną zmiennością, mogą zdecydować się nie podawać ceny. Skutecznie uniemożliwia to arbitrażystom wykorzystywanie opóźnień cenowych do wyprzedzania animatorów rynku, przyciągając tym samym profesjonalne instytucje, takie jak FalconX, do zapewniania płynności.

Równolegle z RFQ, Derive uruchamia model księgi zamówień na własnym łańcuchu aplikacji L2, umożliwiając małym inwestorom składanie zamówień bezpośrednio, tak jak na giełdzie CEX. Usługi RFQ są przeznaczone dla dużych transakcji niestandardowych, natomiast usługi związane z księgą zamówień są przeznaczone dla klientów detalicznych.

Hiperpłyn HIP-4

HIP-4 firmy Hyperliquid bezpośrednio integruje „Outcome Trading” (w tym opcje binarne i rynki prognoz) z jej podstawowym silnikiem transakcyjnym HyperCore.

Największą zaletą HIP-4 jest „ujednolicony margines”. Na obecnym rynku, jeśli chcesz handlować zarówno kontraktami bezterminowymi, jak i opcjami, musisz posiadać środki na różnych platformach. Dzięki HIP-4 użytkownicy mogą korzystać z tego samego depozytu zabezpieczającego na tym samym koncie, aby jednocześnie handlować opcjami i kontraktami wieczystymi. Animatorzy rynku i inwestorzy mogą zarządzać ekspozycją na ryzyko międzyrynkowe w jednym miejscu — na przykład kupując opcje sprzedaży zabezpieczające przy jednoczesnym posiadaniu kontraktu wieczystego. Znacznie poprawia to efektywność kapitałową i zmniejsza koszty tworzenia rynku.

Również gra „Dopamina”

„Inwestorzy detaliczni nie lubią opcji, ponieważ są one zbyt skomplikowane”.

Spójrzmy na kontrargument przedstawiony przez amerykańską giełdę papierów wartościowych: W 2024 r. ponad 50% wolumenu obrotu opcjami na indeks S&P 500 pochodziło z „opcji z terminem wygaśnięcia w tym samym dniu” (0DTE, co oznacza opcje wygasające tego samego dnia). Większość nabywców tych opcji to inwestorzy detaliczni. Nie wykonują oni skomplikowanych obliczeń z wykorzystaniem greckich liter; po prostu wykorzystują niewielką kwotę kapitału, aby obstawiać, czy cena dzisiaj wzrośnie, czy spadnie. Jeśli zgadną prawidłowo, mogą zarobić od 5 do 10 razy więcej niż zainwestowali; jeśli zgadną nieprawidłowo, tracą ograniczoną premię.

Użytkownicy nie mają nic przeciwko opcjom; przeszkodą są niejasne terminy i skomplikowany interfejs.

Nowa generacja projektów opcji on-chain zmierza w tym kierunku. Euphoria stworzyła interaktywny tryb „Click Trading”: Użytkownicy widzą siatkę na wykresie cenowym, gdzie każda komórka reprezentuje przedział cenowy. Wystarczy kliknąć komórkę, w której Twoim zdaniem cena osiągnie określony poziom, a jeśli cena rzeczywiście osiągnie ten poziom, otrzymasz odpowiednią nagrodę. Nie musisz rozumieć, czym jest cena wykonania, nie musisz obliczać delty, nie musisz wybierać daty wygaśnięcia. Natychmiastowa wypłata, czysta dopamina. Projekt ma zostać uruchomiony w sieci głównej MegaETH 16 lutego.

Interfejs operacyjny Euphoria

Jeśli chodzi o dystrybucję, protokoły opcji w łańcuchu bloków mogą działać według modelu „Front Shop Back Factory”, który sprawdził Perp DEX. Derive niedawno udostępniło swoje kody budowniczych, umożliwiając programistom wykorzystanie infrastruktury Derive do tworzenia niestandardowych aplikacji frontendowych i uzyskiwania opłat bezpośrednio z przepływu transakcji. Można przewidzieć, że w przyszłości coraz więcej aplikacji frontendowych będzie zawierało moduły opcjonalne w swoim stosie.

Aplikacja do handlu opcjami Dreaming oparta na kodzie Derive Builder

Wnioski

Obecny wolumen opcji w łańcuchu bloków, w porównaniu z Perp DEX, nadal stanowi jedynie kroplę w morzu potrzeb. Przed prawdziwym przełomem pozostaje jeszcze wiele przeszkód do pokonania, takich jak niewystarczająca płynność rynku, brak edukacji inwestorów detalicznych oraz niejasne ramy regulacyjne.

Ale kierunek jest jasny.

Kilka dni temu wolumen obrotu opcjami w łańcuchu osiągnął nowy rekordowy poziom.

W świecie, w którym nie ma już darmowych obiadów, zwroty będą się zbliżać do istoty „premii za ryzyko”.

Wraz ze zmieniającą się dynamiką rynku, ulepszoną infrastrukturą i gwałtownym wzrostem popytu detalicznego, opcje są o krok od stania się podstawowym elementem systemu finansowego opartego na łańcuchu bloków.