Treasuries na najwyższym poziomie od 21 lat: wpływ na akcje i stopy procentowe

Zysk z 30-letnich obligacji skarbowych USA osiągnął najwyższy poziom od 2004 roku w czwartek. To najwyższy poziom od 21 lat dla papierów wartościowych, które działają jako wskaźnik zaufania do trajektorii fiskalnej i monetarnej Stanów Zjednoczonych. Ruch ten zepchnął główne indeksy w Nowym Jorku i wznowił debatę na temat tego, jak daleko sięga globalna repricing ryzyka.

To nie tylko liczba. Kiedy rentowność 30-letnich obligacji rośnie w takiej intensywności, recalibruje koszt kapitału całej gospodarki. Kredyty hipoteczne stają się droższe, wyceny akcji wzrostowych są ściskane, a apetyt na ryzyko maleje. Sprzedaż obligacji była szeroka i dotyczyła różnych terminów, co sygnalizuje strukturalną, a nie punktową nieufność.

Dlaczego obligacje skarbowe tak bardzo rosną

Najbardziej bezpośrednie wyjaśnienie dotyczy fiskalności. Rynek patrzy na amerykański deficyt, który pozostaje wysoki, oraz na brak jakiegokolwiek wiarygodnego planu konsolidacji. Oczekiwanie na dwa dodatkowe podwyżki o 25 punktów bazowych przez Federal Reserve tylko wzmacnia presję na krzywe stóp procentowych. Fed, który już utrzymuje podstawową stopę na restrykcyjnym poziomie, może wchodzić w cykl, w którym każde dodatkowe zacieśnienie przynosi malejące zwroty w walce z inflacją i rosnące koszty w zakresie zrównoważenia długu.

Istnieje istotny komponent techniczny. Inwestorzy instytucjonalni, szczególnie fundusze emerytalne i zagraniczne banki centralne, zmniejszyli ekspozycję na obligacje skarbowe w ostatnich kwartałach. Z mniejszą liczbą marginalnych nabywców, rosnąca podaż obligacji napotyka mniejszy popyt, co naturalnie popycha rentowności w górę. To dynamika, która, jak obserwujemy w relacjach z rynków globalnych, ma tendencję do samonapędzania się.

Efekt kaskadowy na akcje technologiczne

Sektor najbardziej dotknięty wzrostem długoterminowych stóp procentowych to właśnie ten, który prowadził amerykański rynek akcji w ostatnich latach: technologia. Firmy zajmujące się oprogramowaniem i związane z sztuczną inteligencją polegają na przyszłych przepływach pieniężnych zdyskontowanych do wartości bieżącej. Kiedy stopa dyskontowa rośnie, wartość bieżąca spada, a rynek repricinguje.

Na przykład Oracle spadła o ponad 5% w handlu po doniesieniach, że firma powołuje się na klauzule siły wyższej, aby chronić się przed opóźnieniami w projekcie centrum danych w Nowym Meksyku. To rodzaj wiadomości, która w środowisku niskich stóp procentowych byłaby spokojnie przetrawiana. Z rentownością 30-letnich obligacji powyżej jakiegokolwiek poziomu widzianego w ciągu dwóch dekad, staje się to sygnałem do sprzedaży.

Wzór się powtarza: wysokie długoterminowe stopy procentowe działają jak stały test stresu dla akcji o wysokich mnożnikach. Ci, którzy kupili Nasdaq myśląc o sztucznej inteligencji i eksponencjalnym wzroście, muszą teraz konkurować z realnym zwrotem z obligacji, którego nie widziano od czasów rządów Busha. To zmiana reżimu, jak analizowaliśmy w relacjach dotyczących wielkich technologii i sztucznej inteligencji.

Geopolityka dodaje warstwy niepewności

Oprócz kwestii fiskalnych i monetarnych, kontekst geopolityczny przyczynia się do zmienności. Spotkanie między Xi Jinpingiem a Donaldem Trumpem w Stanach Zjednoczonych utrzymuje rynek w gotowości, chociaż oczekiwania są na niewiele konkretnych postępów w negocjacjach handlowych. Relacje między dwiema największymi gospodarkami świata nadal są naznaczone taryfami, ograniczeniami technologicznymi i sporami strategicznymi.

Na rynku surowców, ropa Brent wróciła do 107 USD za baryłkę z powodu braku postępów w negocjacjach między amerykańskimi a irańskimi władzami. Wysoka cena ropy napędza inflację kosztów, utrudnia pracę Fedowi i dodaje kolejny zmienny element do już skomplikowanej równania długoterminowych stóp procentowych.

Dla inwestora brazylijskiego, scenariusz ma bezpośrednie implikacje. Różnica w stopach procentowych między Brazylią a USA zmniejsza się, gdy obligacje skarbowe rosną, co zmniejsza względną atrakcyjność brazylijskich papierów wartościowych i wywiera presję na kurs wymiany. To dynamika, która wpływa na wszystko, od Ibovespy po koszty kredytu krajowego, jak szczegółowo opisaliśmy w poprzednich analizach dotyczących wpływu amerykańskich stóp procentowych na Brazylię.

Co zmienia się w obliczeniach ryzyka dla inwestora

Symboliczny poziom najwyższej rentowności od 21 lat wymusza przegląd założeń. W erze zerowych stóp procentowych rynek przyzwyczaił się do traktowania obligacji skarbowych jako aktywów bez ryzyka i bez zwrotu. Teraz 30-letnie obligacje oferują konkurencyjny nominalny zwrot w porównaniu do akcji, co fundamentalnie zmienia alokację portfeli.

Globalne fundusze już zaczynają recalibrować proporcje między dochodami stałymi a zmiennymi. Model 60/40 (60% akcji, 40% obligacji), uznawany za martwy w 2022 roku, znów ma sens, gdy obligacje płacą atrakcyjne rentowności. Problem polega na tym, że ta migracja odciąga pieniądze z giełdy i amplifikuje korektę akcji.

Rynek kredytów korporacyjnych również odczuwa skutki. Firmy, które muszą refinansować dług, stają w obliczu wyższych kosztów, co ściska marże i może spowodować falę obniżenia ratingów w nadchodzących kwartałach. Najbardziej wrażliwe są sektory o wysokim zadłużeniu, takie jak nieruchomości komercyjne i usługi użyteczności publicznej.

Pytanie, na które rynek wciąż nie odpowiedział, brzmi, czy ten wzrost rentowności jest jednorazowym dostosowaniem, czy początkiem nowego, trwałego reżimu wyższych stóp procentowych. Jeśli to drugi przypadek, ostatnia dekada wygórowanych wycen, taniego zadłużenia i wzrostu za wszelką cenę może być już za nami.