Qual é o impacto das mudanças nos investimentos em IA no exterior?

Autor: Zhongjin Dajing

Resumo

Recentemente, os gastos em capital em IA no exterior continuam a se expandir significativamente, e através da cadeia industrial global de IA, têm um efeito de transbordamento na economia chinesa. Por um lado, a construção de centros de dados e infraestrutura de IA no exterior impulsiona a demanda por servidores, módulos ópticos, PCB, equipamentos de comunicação e componentes relacionados, sustentando as exportações de produtos chineses; por outro lado, o aumento dos pedidos no exterior também melhora as expectativas de receita das empresas da cadeia industrial de IA na China, levando a investimentos em expansão e contribuindo para a formação de capital fixo. Olhando para 2027, de acordo com as expectativas do mercado, o tamanho dos gastos em capital em IA no exterior deve continuar a crescer, mas a taxa de crescimento ano a ano pode recuar em relação aos altos níveis de 2026. Se a taxa de crescimento dos gastos em capital em IA no exterior desacelerar, qual será o impacto marginal na economia chinesa?

I. Os gastos em capital em IA no exterior ainda estão se expandindo, mas a taxa de crescimento pode recuar a partir do quarto trimestre de 2026

Focamos principalmente no impacto das mudanças nos gastos em capital em IA nos EUA. No segundo trimestre de 2026, os gastos em capital das cinco principais empresas de nuvem representativas — Amazon, Alphabet, Microsoft, Meta e Oracle — aumentaram 86,5% em relação ao ano anterior, continuando uma tendência de rápida expansão (Gráfico 1). No entanto, de acordo com as expectativas unânimes da FactSet, os gastos em capital em IA no exterior, representados pelas empresas de nuvem, ainda devem crescer, mas a taxa de crescimento ano a ano pode desacelerar a partir do quarto trimestre de 2026. Acreditamos que, além do fator de alta base, a desaceleração da taxa de crescimento pode estar relacionada ao aumento da visibilidade de restrições como financiamento, governança física e de segurança.

Gráfico 1: Expectativas do mercado para a desaceleração da taxa de crescimento ano a ano dos gastos em capital em IA no exterior no quarto trimestre deste ano

Nota: Os gastos em capital em IA no exterior no terceiro trimestre de 2026 e além são previsões unânimes da FactSet.

Fonte: FactSet, Departamento de Pesquisa da Zhongjin;

Primeiro, à medida que o estoque de capital se expande rapidamente, o retorno sobre o investimento das empresas e as restrições de financiamento estão se tornando gradualmente mais fortes. Nos últimos dois anos, os gastos em capital das empresas de nuvem se expandiram rapidamente, e o fluxo de caixa livre foi pressionado (Gráfico 2), aumentando a dependência de financiamento externo. Com as taxas de juros de longo prazo mantendo-se em níveis relativamente altos e o aumento dos spreads de crédito de algumas empresas de nuvem, o aumento dos custos de financiamento pode elevar ainda mais o limiar de retorno para novos investimentos. Ao mesmo tempo, o grande estoque de capital formado anteriormente também significa que a pressão de depreciação e amortização aumentará no futuro. Com a comercialização da IA ainda precisando ser concretizada, a diferença recente entre ROIC e WACC também diminuiu (Gráfico 3), e a alocação de capital das empresas pode gradualmente mudar de uma corrida por capacidade de computação e escala para uma maior atenção à verificação do retorno sobre o investimento, levando assim a uma desaceleração na taxa de crescimento dos gastos em capital em IA.

Gráfico 2: A proporção dos gastos em capital das cinco principais empresas de nuvem em relação ao fluxo de caixa operacional está aumentando

Fonte: FactSet, Departamento de Pesquisa da Zhongjin

Gráfico 3: A diferença entre ROIC e WACC das empresas de nuvem está diminuindo gradualmente

Fonte: FactSet, Bloomberg, Departamento de Pesquisa da Zhongjin

Segundo, as restrições físicas começam a limitar a velocidade de implementação dos projetos. A expansão dos centros de dados exige maiores capacidades de rede elétrica, preços de energia, recursos hídricos e terrenos (Gráfico 4). Desde 2025, algumas regiões dos EUA têm visto um aumento nas controvérsias em torno do uso de eletricidade e água para centros de dados, e têm reforçado as restrições através da suspensão de aprovações e aumento dos requisitos de entrada, forçando a desaceleração da expansão dos projetos de centros de dados. A expansão da infraestrutura de IA no exterior pode enfrentar a pressão de "demanda forte, mas limitações na implementação dos projetos".

Gráfico 4: A expansão dos centros de dados exige maiores demandas de fornecimento de energia

Fonte: IEA, Departamento de Pesquisa da Zhongjin

Terceiro, os riscos de governança de segurança podem levar a uma desaceleração nos gastos em capital. Com a rápida melhoria da capacidade da IA em realizar tarefas complexas de forma autônoma, os eventos de risco na operação real também estão aumentando, e a importância e urgência da governança de segurança da IA estão aumentando. Recentemente, o CEO da Anthropic, Dario Amodei, sugeriu que a velocidade de melhoria das capacidades dos modelos de ponta deve ser moderada, para deixar mais tempo para avaliações de terceiros e controle de riscos. Se iniciativas semelhantes forem convertidas em coordenação da indústria ou requisitos regulatórios, os ciclos de treinamento de grandes modelos de ponta podem se alongar, criando assim uma restrição marginal à demanda por capacidade de treinamento.

II. Canais de Exportação: A desaceleração dos gastos em capital em IA no exterior pode reduzir o impacto sobre o PIB

Se os gastos em capital em IA no exterior desacelerarem, qual será o impacto na economia chinesa? Acreditamos que, primeiro, o impacto mais direto vem das exportações. A construção de centros de dados no exterior requer uma grande quantidade de servidores, módulos ópticos, PCB, equipamentos de rede e componentes eletrônicos, nos quais a cadeia de suprimentos chinesa tem uma participação significativa, portanto, a última onda de investimentos em IA no exterior e a melhoria das exportações chinesas têm uma sincronia bastante evidente.

A partir dos dados trimestrais, descobrimos que a taxa de crescimento dos gastos em capital em IA no exterior geralmente lidera as exportações da China e as exportações de produtos da cadeia de IA em cerca de um trimestre (Gráfico 5). Nossas estimativas mostram que, para cada aumento de 10 pontos percentuais na taxa de crescimento ano a ano dos gastos em capital em IA no exterior, as exportações de produtos da cadeia de IA da China aumentam cerca de 2,8 pontos percentuais ano a ano, correspondendo a um coeficiente de transmissão de cerca de 0,28. De acordo com as expectativas atuais, os gastos em capital em IA das principais empresas de nuvem podem cair de 89,9% em 2026 para 38,6% em 2027, uma queda de cerca de 51,3 pontos percentuais, correspondendo a uma taxa de crescimento ano a ano das exportações de produtos da cadeia de IA da China que ainda mantém crescimento positivo, mas pode desacelerar em cerca de 10 pontos percentuais. No entanto, esperamos que os gastos em capital em IA no exterior ainda mantenham crescimento positivo no próximo ano, o que ainda terá um certo impulso sobre as exportações da cadeia de IA da China, embora a contribuição possa ser menor do que este ano.

Gráfico 5: A taxa de crescimento dos gastos em capital em IA no exterior geralmente lidera as exportações da China em um trimestre

Nota: Os gastos em capital em IA no exterior no terceiro trimestre de 2026 e além são previsões unânimes da FactSet.

Fonte: FactSet, Wind, Departamento de Pesquisa da Zhongjin

III. Canais de Investimento: O impacto da desaceleração da demanda externa é relativamente mais tardio

A demanda em IA no exterior, além de impulsionar diretamente as exportações, também pode aumentar os pedidos e a taxa de utilização da capacidade das empresas da cadeia industrial de IA na China, impactando ainda mais os investimentos na cadeia industrial de IA. Portanto, o impacto dos gastos em capital em IA no exterior sobre os investimentos domésticos é essencialmente um efeito de investimento induzido pela demanda externa.

Baseando-se nos dados das empresas listadas na cadeia industrial de IA (A-shares) na China, ponderamos os investimentos em ativos fixos das empresas pela proporção de receita externa, construindo um indicador de investimento na cadeia industrial de IA relacionado à demanda externa. Nossas estimativas mostram que as mudanças nos gastos em capital em IA no exterior têm um tempo de transmissão mais longo sobre os investimentos na cadeia industrial de IA na China, com os gastos em capital em IA no exterior liderando os investimentos na cadeia industrial de IA em cerca de um ano (Gráfico 6), com um coeficiente de transmissão de cerca de 0,49. Isso também está de acordo com a lógica econômica de que as empresas precisam de um certo tempo desde a obtenção de pedidos no exterior, confirmação de lacunas de capacidade, até a expansão de fábricas e aquisição de equipamentos.

Gráfico 6: Os gastos em capital em IA no exterior lideram os investimentos na cadeia industrial de IA em cerca de um ano

Nota: Ponderamos os investimentos em ativos fixos das empresas pela proporção de receita externa, construindo um indicador de investimento na cadeia industrial de IA relacionado à demanda externa. Nota: Os gastos em capital em IA no exterior no terceiro trimestre de 2026 e além são previsões unânimes da FactSet.

Fonte: FactSet, Wind, Departamento de Pesquisa da Zhongjin

Do ponto de vista do impacto marginal sobre o crescimento econômico, ao contrário do canal de exportação, devido ao longo tempo de transmissão dos investimentos, o alto crescimento dos gastos em capital em IA no exterior em 2026 ainda pode sustentar os investimentos domésticos até 2027. De acordo com nossas estimativas atuais, esperamos que, à medida que a desaceleração dos gastos em capital em IA no exterior em 2027 se transmita gradualmente, a contribuição para os investimentos domésticos pode diminuir em relação ao que foi anteriormente.

Em resumo, do ponto de vista dos canais de impacto, a desaceleração dos gastos em capital em IA no exterior não afeta a economia chinesa de forma síncrona: o canal de exportação reage rapidamente, enquanto o canal de investimento reage com atraso. Portanto, esperamos que, em 2027, o impacto principal se manifeste primeiro como uma redução no impulso das exportações, enquanto os investimentos em expansão resultantes de pedidos no exterior ainda formarão um certo amortecimento, e até 2028, o impacto tardio do canal de investimento pode começar a se manifestar gradualmente.

Por fim, é importante notar que nossas estimativas são uma análise estática de equilíbrio parcial, identificando principalmente o impacto das mudanças na demanda em IA no exterior. Se os gastos em capital em IA domésticos continuarem a crescer rapidamente, especialmente se os investimentos em empresas de nuvem domésticas, infraestrutura de computação e substituição nacional continuarem a se expandir, isso pode formar um certo hedge contra a desaceleração da demanda externa. Além disso, se a penetração da IA nos negócios das empresas aumentar, a estimativa de investimento em IA doméstica com base nas empresas de nuvem pode estar subestimada, e a resiliência real dos investimentos na cadeia industrial de IA pode ser maior do que os resultados obtidos apenas com base nas mudanças na demanda externa.

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