Crise de identidade do Ethereum: criptomoeda ou sombra do Bitcoin?

Título original do artigo: O debate sobre o ETH: é uma criptomoeda?
Autor original: @AvgJoesCrypto, Messari

Tradução: Luffy, Foresight News

Entre todos os principais ativos em criptomoeda, o Ethereum provocou o debate mais intenso. Enquanto o Bitcoin tem sido amplamente reconhecido como a principal criptomoeda, a posição do Ethereum sempre foi questionada. Para alguns, o Ethereum é visto como o único ativo monetário não soberano credível além do Bitcoin; enquanto outros acreditam que o Ethereum é fundamentalmente um negócio que viu receitas em declínio, margens de lucro apertadas e enfrenta uma concorrência feroz de muitas outras blockchains públicas que oferecem transações mais rápidas e custos mais baixos.

Este debate pareceu atingir o seu auge na primeira metade deste ano. Em março, a Ripple (XRP) ultrapassou brevemente o Ethereum em avaliação totalmente diluída (notavelmente, todos os tokens Ethereum estão em circulação, enquanto apenas cerca de 60% da total supply da Ripple está em circulação).

Em 16 de março, a avaliação totalmente diluída do Ethereum era de 227,65 bilhões de dólares, enquanto a avaliação equivalente da Ripple atingiu 239,23 bilhões de dólares. Este resultado era quase inimaginável há um ano. Subsequentemente, em 8 de abril de 2025, a taxa de câmbio do Ethereum para o Bitcoin (ETH/BTC) caiu abaixo de 0,02, atingindo um recorde de baixa desde fevereiro de 2020. Em outras palavras, o Ethereum retraiu completamente todos os seus ganhos em relação ao Bitcoin do mercado de alta anterior. Naquela época, o sentimento do mercado em relação ao Ethereum atingiu o fundo do poço.

Para piorar as coisas, o declínio dos preços foi apenas a ponta do iceberg. À medida que os ecossistemas dos concorrentes floresciam, a participação do Ethereum no mercado de taxas on-chain continuou a diminuir. Em 2024, a Solana fez um retorno; em 2025, a Hyperliquid surgiu. Juntas, as duas empurraram a participação de mercado de taxas do Ethereum para 17%, classificando-o em quarto lugar entre as blockchains públicas—uma queda vertiginosa em relação ao primeiro lugar há um ano. Embora as taxas possam não contar toda a história, elas são um sinal claro do fluxo de atividade econômica. Hoje, o Ethereum enfrenta o cenário competitivo mais desafiador da sua história de desenvolvimento.

No entanto, a experiência histórica mostrou que reversões significativas no mercado de criptomoedas começam frequentemente no momento mais pessimista do sentimento do mercado. Quando o Ethereum é pronunciado pelo mundo exterior como um "ativo falido", a maior parte do seu declínio aparente já foi absorvida pelos preços de mercado.

Em maio de 2025, começaram a surgir sinais de pessimismo excessivo do mercado em relação ao Ethereum. Foi durante este período que o Ethereum experimentou uma forte recuperação tanto na sua taxa de câmbio contra o Bitcoin quanto no seu preço em USD. A taxa de câmbio Ethereum-Bitcoin subiu de uma baixa de 0,017 em abril para 0,042 em agosto, representando um aumento de 139%. Durante o mesmo período, o preço do Ethereum em USD saltou de 1646 $ para 4793 $, marcando um aumento de 191%. Esta tendência de alta atingiu o pico em 24 de agosto, quando o preço do Ethereum atingiu 4946 $, estabelecendo um novo recorde histórico. Após esta reavaliação de valor, a trajetória geral do Ethereum retornou claramente a uma tendência de alta. A transição de liderança da Fundação Ethereum e o surgimento de um grupo de empresas de tesouraria focadas no Ethereum injetaram confiança no mercado.

Antes desta rodada de crescimento, as fortunas divergentes do Ethereum e do Bitcoin foram vividamente refletidas nos mercados de ETF para ambos. Em julho de 2024, um ETF spot de Ethereum foi lançado, mas seus fluxos de entrada de fundos foram muito fracos. Nos primeiros seis meses após a listagem, seu fluxo de entrada líquido foi de apenas 2,41 bilhões de dólares, mostrando um contraste gritante com o desempenho recorde do ETF de Bitcoin.

No entanto, com a forte recuperação do Ethereum, as preocupações sobre seus fluxos de entrada de fundos de ETF se dissiparam. Olhando para o ano inteiro, o fluxo de entrada líquido do ETF spot de Ethereum atingiu 9,72 bilhões de dólares, enquanto o ETF de Bitcoin atingiu 21,78 bilhões de dólares. Considerando que a market cap do Bitcoin é quase cinco vezes maior que a do Ethereum, a disparidade na escala dos fluxos de entrada de fundos de ETF é de apenas 2,2 vezes, muito menor do que as expectativas do mercado. Em outras palavras, quando ajustado para o tamanho da capitalização de mercado, a demanda do mercado por ETFs de Ethereum na verdade excede a do Bitcoin. Este resultado reverteu completamente a narrativa de que "as instituições não têm interesse genuíno no Ethereum". Além disso, durante períodos específicos, o fluxo de entrada de fundos para o ETF de Ethereum superou diretamente o do Bitcoin. De 26 de maio a 25 de agosto, o fluxo de entrada líquido para o ETF de Ethereum foi de 10,2 bilhões de dólares, superando os 9,79 bilhões de dólares para o ETF de Bitcoin durante o mesmo período, marcando a primeira inclinação clara da demanda institucional em direção ao Ethereum.

Olhando para o desempenho dos emissores de ETF, a BlackRock continuou a liderar o mercado. Até o final de 2025, as participações em ETF de Ethereum da BlackRock atingiram 3,7 milhões de ETH, representando 60% da participação de mercado do ETF spot de Ethereum. Em comparação com a participação de 1,1 milhão de ETH no final de 2024, isso marcou um aumento de 241%, com uma taxa de crescimento anual superando em muito outros emissores. No geral, as participações do ETF spot de Ethereum no final de 2025 eram de 6,2 milhões de ETH, representando aproximadamente 5% da sua oferta total de tokens.

Por trás da forte recuperação do Ethereum, o principal impulsionador tem sido a ascensão das empresas de tesouraria de Ethereum. Estes cofres de reserva criaram uma demanda sem precedentes, estável e sustentada por Ethereum, fornecendo um suporte que fundos orientados por narrativas ou especulativos não conseguem igualar. Se a ação do preço do Ethereum marca um ponto de inflexão claro, então a acumulação contínua pelas empresas de tesouraria representa uma mudança estrutural profunda que trouxe este ponto de virada.

Até 2025, as empresas de tesouraria de Ethereum tinham acumulado 4,8 milhões de Ethereum, representando 4% da sua oferta total, impactando significativamente o preço do Ethereum. Entre elas, a performer mais proeminente é a Bitmine liderada por Tom Lee (código de ações BMNR). Esta empresa, originalmente focada na mineração de criptomoedas Bitcoin, começou a converter seus fundos de reserva e capital para Ethereum em julho de 2025. De julho a novembro, a Bitmine adquiriu um total de 3,63 milhões de Ethereum, detendo 75% da participação de mercado no mercado de empresas de tesouraria de Ethereum.

Apesar da forte recuperação do Ethereum, o ímpeto de alta acabou esfriando. Em 30 de novembro, o preço do Ethereum havia retraído de sua alta de agosto para 2.991 $, ainda menor do que o pico do bull market anterior de 4.878 $. Embora a situação do Ethereum tenha melhorado significativamente desde sua baixa de abril, esta rodada de recuperação não dissipou completamente as preocupações estruturais que inicialmente desencadearam o pessimismo do mercado. Por outro lado, a controvérsia em torno do posicionamento do Ethereum está novamente sob os olhos do público com ainda mais intensidade.

Por um lado, o Ethereum está exibindo muitas características semelhantes ao Bitcoin, que são fundamentais para a ascensão do Bitcoin como um ativo monetário. Hoje, os fluxos de entrada de ETF de Ethereum não são mais fracos, e a empresa de tesouraria de Ethereum tornou-se uma fonte de sua demanda sustentada. Talvez o mais importante, um número crescente de participantes do mercado está começando a diferenciar o Ethereum de outras altcoins, incorporando-o na mesma estrutura monetária que o Bitcoin.

Por outro lado, as questões centrais que arrastaram o Ethereum para baixo na primeira metade deste ano ainda não foram resolvidas. Os fundamentos centrais do Ethereum não se recuperaram totalmente: sua participação no mercado de taxas de transação de blockchain públicas continua a ser espremida por concorrentes fortes como Solana e Hyperliquid; a atividade de transação na camada base do Ethereum ainda está muito abaixo dos níveis de pico do mercado de alta anterior; apesar de uma recuperação significativa de preço, o Bitcoin superou facilmente sua alta histórica, enquanto o Ethereum ainda está pairando abaixo de sua alta histórica. Mesmo durante os meses mais fortes do Ethereum, ainda há muitos detentores que veem este rally como uma oportunidade de sacar em vez de um reconhecimento de seu valor a longo prazo.

A questão central desta controvérsia não é se o Ethereum tem valor, mas como o ativo ETH pode acumular valor a partir do desenvolvimento da rede Ethereum.

No mercado de alta anterior, o mercado acreditava amplamente que o valor do ETH se beneficiaria diretamente do sucesso da rede Ethereum. Esta é a lógica central da "Tese da Moeda Sã": a utilidade da rede Ethereum impulsionará uma demanda significativa por token burning, estabelecendo assim um suporte de valor claro e mecanizado para ativos Ethereum.

Hoje, podemos dizer quase com certeza que esta lógica não se sustentará mais. A receita de taxas do Ethereum caiu significativamente e não mostra sinais de recuperação; enquanto isso, as duas áreas centrais que impulsionam o crescimento da rede Ethereum — Ativos do Mundo Real (RWA) e o mercado institucional — liquidam em USD como sua moeda de liquidação central, não em Ethereum.

O valor futuro do Ethereum dependerá de como ele pode se beneficiar indiretamente do desenvolvimento da rede Ethereum. No entanto, este acúmulo de valor indireto traz grande incerteza. Sua premissa é que, à medida que a importância sistêmica da rede Ethereum continua a aumentar, mais e mais usuários e capital estão dispostos a ver o Ethereum como uma criptomoeda e ferramenta de reserva de valor.

Ao contrário do acúmulo de valor direto e mecanizado, este caminho indireto não tem certeza alguma. Ele depende inteiramente das preferências sociais do mercado e do consenso coletivo. Claro, isso não é uma falha em si; mas significa que o crescimento do valor do Ethereum não terá mais uma relação causal necessária com a atividade econômica da rede Ethereum.

Tudo isso trará a controvérsia do Ethereum de volta ao seu ponto contraditório mais central: o Ethereum pode de fato estar acumulando gradualmente um prêmio monetário, mas este prêmio sempre fica atrás do Bitcoin. O mercado vê mais uma vez o Ethereum como uma "expressão de alavancagem" dos atributos monetários do Bitcoin, em vez de um ativo monetário independente. Ao longo do ano de 2025, a correlação móvel de 90 dias do Ethereum com o Bitcoin permaneceu entre 0,7 e 0,9, com o coeficiente beta móvel disparando para máximas de vários anos, excedendo brevemente 1,8. Isso significa que a volatilidade de preço do Ethereum excede em muito a do Bitcoin, mas também está sempre ligada à tendência do Bitcoin.

Esta é uma distinção sutil, mas crucial. Os atributos monetários que o Ethereum possui hoje ainda são reconhecidos pelo mercado como enraizados na narrativa monetária do Bitcoin. Enquanto o mercado acreditar nos atributos de reserva de valor não soberana do Bitcoin, alguns participantes marginais do mercado estarão dispostos a estender essa confiança ao Ethereum. Portanto, se a tendência do Bitcoin permanecer forte em 2026, o Ethereum também recuperará mais terreno perdido.

Atualmente, a empresa de tesouraria de Ethereum ainda está em seus estágios iniciais de desenvolvimento, e sua aquisição de fundos de Ethereum vem principalmente da emissão de ações ordinárias. No entanto, se o mercado de criptomoedas experimentar um novo mercado de alta, tais instituições podem explorar estratégias de financiamento mais diversificadas, como tomar emprestado da estratégia de expandir as participações em Bitcoin, emitindo títulos conversíveis e ações preferenciais.

Por exemplo, uma empresa de tesouraria de Ethereum como a BitMine pode se financiar emitindo títulos conversíveis de baixo juro e ações preferenciais de alto rendimento, usando os fundos levantados para acumular diretamente Ethereum, enquanto faz staking deste Ethereum para ganhar recompensas contínuas. Sob suposições razoáveis, as recompensas de staking podem compensar parcialmente os juros dos títulos e os pagamentos de dividendos das ações preferenciais. Este modelo permite que a tesouraria continue acumulando Ethereum usando alavancagem financeira quando as condições de mercado são favoráveis. Assumindo um mercado de alta completo para o Bitcoin em 2026, esta "segunda curva de crescimento" da empresa de tesouraria de Ethereum fortalecerá ainda mais o atributo beta alto do Ethereum em relação ao Bitcoin.

Em última análise, a precificação de mercado atual do prêmio monetário do Ethereum ainda é baseada na trajetória do Bitcoin. O Ethereum ainda não se tornou um ativo monetário autônomo com suporte fundamental macroeconômico independente; é apenas um beneficiário secundário do consenso monetário do Bitcoin, e este grupo de beneficiários está se expandindo gradualmente. A recente forte recuperação do Ethereum reflete que alguns participantes do mercado estão dispostos a vê-lo como semelhante ao Bitcoin, em vez de apenas um token de blockchain público comum. No entanto, mesmo durante um período de força relativa, a confiança do mercado no Ethereum permanece intimamente ligada à narrativa de força contínua do Bitcoin.

Em resumo, embora a narrativa de monetização do Ethereum tenha se movido além de seu estado fraturado, ela está longe de ser resolvida. Na estrutura de mercado atual, combinada com o atributo beta alto do Ethereum em relação ao Bitcoin, enquanto a narrativa monetária do Bitcoin continuar a se desenrolar, o preço do Ethereum está pronto para ganhos significativos. A demanda estrutural das empresas de tesouraria de Ethereum e dos fundos corporativos fornecerá um impulso de alta tangível. No entanto, em última análise, no futuro previsível, o processo de monetização do Ethereum ainda estará ligado ao Bitcoin. A menos que o Ethereum possa alcançar uma baixa correlação e um baixo coeficiente beta com o Bitcoin por um período prolongado, um objetivo que nunca alcançou, o espaço de prêmio do Ethereum sempre permanecerá sombreado pelo halo do Bitcoin.

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