Preço das ações cai mais de 80% - Por quanto tempo a BitMine, a última compradora de Ethereum, conseguirá resistir?

Título Original do Artigo: "Após uma queda de preço de 80%, a BitMine está com o valor desalinhado?"

Autor Original do Artigo: Zhou, ChainCatcher

O mercado de criptomoedas continua em declínio, com o preço do Ethereum caindo quase 40% desde o pico de novembro, e os ETFs registrando saídas contínuas. Nesta rodada de queda sistêmica, a maior empresa de tesouraria de Ethereum, a BitMine, tornou-se o ponto focal. O Founders Fund de Peter Thiel reduziu suas participações em BMNR pela metade, enquanto a ARK Invest de Cathie Wood e o JPMorgan optaram por aumentar suas posições na contramão da tendência.

As atitudes conflitantes do capital colocaram a "Alquimia de 5%" da BitMine sob escrutínio: 3,56 milhões de ETH, 3 bilhões de dólares em prejuízos não realizados, mNAV caindo para 0,8. Como um dos últimos bastiões da pressão de compra de Ethereum, por quanto tempo a BitMine pode continuar comprando? Existe um desalinhamento de valor? Após o volante DAT ter estagnado, quem assumirá o ETH?

1. A Alquimia de 5% da BitMine, por quanto tempo os fundos aguentarão?

A BitMine, como a segunda maior empresa de tesouraria de criptomoedas depois da MicroStrategy, planejava comprar tokens equivalentes a 5% da oferta total de Ethereum no futuro. Em 17 de novembro, a BitMine anunciou que suas participações em Ethereum atingiram 3,56 milhões de moedas, representando quase 3% da oferta circulante, superando metade da meta de longo prazo de 6 milhões de moedas. Além disso, a empresa detém atualmente aproximadamente 11,8 bilhões de dólares em cripto ativos e dinheiro, incluindo 192 bitcoins, 6,07 bilhões de dólares em dinheiro sem alavancagem e 13,7 milhões de ações da Eightco Holdings.

Desde o lançamento de um plano de acumulação de moedas em larga escala em julho, a BitMine tem sido o foco do mercado. Durante esse período, o preço das ações da empresa subiu em sincronia com o preço do Ethereum, e a narrativa de "capitalização de mercado de pressão de compra" foi vista pelos investidores como um novo paradigma no espaço cripto.

No entanto, à medida que o mercado esfriou e a liquidez diminuiu, o sentimento do mercado começou a se reverter. A queda no preço do Ethereum fez com que o ritmo agressivo de compra da BitMine parecesse mais arriscado. Com base em um preço médio de compra de 4009 dólares, os prejuízos não realizados da BitMine aproximaram-se de 3 bilhões de dólares. Embora o Presidente do Conselho, Tom Lee, tenha expressado publicamente visões de alta sobre o Ethereum e declarado que a empresa continuará a acumular em níveis baixos, o foco dos investidores mudou de "quanto mais eles podem comprar" para "por quanto tempo eles podem resistir".

A reserva de caixa atual da BitMine é de aproximadamente 6,07 bilhões de dólares, com os fundos da empresa vindo principalmente de dois canais.

Primeiro, a receita de ativos de criptomoeda. A BitMine depende da mineração de criptomoedas de Bitcoin com resfriamento por imersão e serviços de consultoria para gerar fluxo de caixa de curto prazo, enquanto também faz staking de Ethereum para buscar retornos de longo prazo. A empresa declarou que suas participações em ETH serão colocadas em staking, gerando aproximadamente 400 milhões de dólares em receita líquida.

Segundo, o financiamento no mercado secundário. A empresa iniciou um plano de vendas de ações ATM, que permite vender novas ações por dinheiro a qualquer momento sem um preço ou escala predefinidos. Até o momento, a empresa emitiu bilhões de dólares em ações e atraiu fundos institucionais, incluindo instituições proeminentes como ARK, JPMorgan Chase e Fidelity. Tom Lee afirmou: quando as instituições compram BMNR em grandes quantidades, esses fundos serão usados para comprar ETH.

Através da dupla estratégia de acumular ETH e gerar receita, a BitMine está tentando remodelar a lógica da alocação de capital corporativo, mas as mudanças no ambiente de mercado estão minando a estabilidade deste modelo.

Em termos de preço das ações, a BitMine (BMNR) está sob certa pressão, com seu preço recuando aproximadamente 80% desde a alta de julho, atualmente avaliada em cerca de 9,2 bilhões de dólares, abaixo do valor de sua participação em ETH de 10,6 bilhões de dólares (a um preço de ETH de 3000 dólares), e o mNAV caindo para 0,86. Este desconto reflete as preocupações do mercado sobre os prejuízos não realizados da empresa e a sustentabilidade dos fundos.

II. Preço do ETH: A gota d'água - Três divergências visíveis de poder de compra, êxodo do staking

De uma perspectiva macro, o Fed sinalizou uma postura hawkish, reduzindo a probabilidade de um corte nas taxas em dezembro, levando a uma fraqueza geral no mercado cripto e a um declínio significativo no apetite ao risco.

Atualmente, o ETH está testando 3000 dólares, uma queda de mais de 30% em relação à alta de agosto de 4900 dólares. Esta rodada de correção concentrou novamente o mercado em uma questão chave: se a força que sustentava o preço anteriormente vinha de empresas de tesouraria e participações institucionais, quem intervirá à medida que o interesse de compra diminui?

Entre as forças de mercado visíveis, os três principais lados compradores - ETFs, empresas de tesouraria e fundos on-chain - estão mostrando divergência em diferentes direções.

Primeiro, a tendência de entrada de ETFs relacionados ao Ethereum diminuiu significativamente. As participações totais de ETFs de Ethereum são atualmente de cerca de 6,3586 milhões de ETH, representando 5,25% da oferta total. De acordo com dados da SoSoValue, em meados de novembro, os ativos líquidos totais de ETFs spot de Ethereum são de aproximadamente 18,76 bilhões de dólares, com saídas significativas superando as entradas este mês, com saídas diárias chegando a 180 milhões de dólares. Comparado às entradas líquidas contínuas de julho a agosto, a curva de fundos transitou de uma subida constante para um declínio volátil.

Este deslizamento não apenas enfraqueceu o poder de compra potencial, mas também refletiu que a confiança do mercado não se recuperou totalmente do ritmo do crash. Investidores de ETF geralmente representam fundos de alocação de médio a longo prazo, e seu êxodo implica uma desaceleração na demanda incremental por Ethereum através de canais financeiros tradicionais. Quando os ETFs não fornecem mais impulso ascendente, eles podem, em vez disso, amplificar a volatilidade no curto prazo.

Em segundo lugar, as empresas de Digital Asset Treasury (DAT) também entraram em um estágio divergente. Atualmente, a reserva estratégica total de Ethereum das empresas de tesouraria é de 6,2393 milhões de ETH, representando 5,15% da oferta. O ritmo de acumulação diminuiu significativamente nos últimos meses, com a BitMine quase se tornando a única grande compradora ainda fazendo compras em larga escala. Na última semana, a BitMine adquiriu novamente 67.021 ETH, continuando a implementar uma estratégia de comprar na baixa; após comprar 19.300 ETH em 18 de outubro, a SharpLink não fez mais compras e está atualmente no prejuízo, já que seu custo médio é de cerca de 3.609 dólares.

Em contraste, algumas empresas de tesouraria de pequeno e médio porte estão sendo forçadas a encolher, com a ETHZilla vendendo cerca de 40.000 ETH no final de outubro para recomprar ações, tentando estreitar a faixa de desconto e estabilizar o preço das ações através da venda de parte do ETH.

Esta divergência indica que a indústria de tesouraria está transitando da expansão geral para o ajuste estrutural. As principais empresas ainda podem manter suas compras com fundos e confiança, enquanto as pequenas e médias empresas enfrentam restrições de liquidez e pressão de dívida. O bastão do mercado está mudando da pressão de compra incremental generalizada para alguns "guerreiros solitários" que ainda têm uma vantagem de capital.

No nível on-chain, os dominadores de fundos de curto prazo ainda são baleias e endereços de alta frequência, mas eles não constituem uma força que sustenta o preço. Recentemente, o grande player que tem estado persistentemente em alta no ETH foi liquidado consecutivamente, prejudicando até certo ponto a confiança na negociação. De acordo com dados da Coinglass, o interesse aberto total de contratos de ETH quase caiu pela metade desde o pico em agosto, os fundos de alavancagem estão encolhendo rapidamente, indicando que a liquidez e o fervor especulativo estão esfriando simultaneamente.

Além disso, endereços de carteira de ICO de Ethereum que estavam inativos há mais de 10 anos foram ativados e começaram a movimentar fundos. Dados da Glassnode relatam que detentores de longo prazo (endereços que mantêm por 155 dias ou mais) estão vendendo atualmente cerca de 45.000 ETH diariamente, equivalente a cerca de 140 milhões de dólares. Este é o nível de venda mais alto desde 2021, indicando um enfraquecimento do atual impulso de alta.

O cofundador da BitMEX, Arthur Hayes, afirmou recentemente que, apesar da contração da liquidez em USD de 9 de abril até agora, as entradas de ETF e as compras de Direct Access Tokens (DAT) permitiram que o Bitcoin subisse. No entanto, essa situação terminou agora. A base não é espessa o suficiente para sustentar a compra de ETFs por investidores institucionais, e a maioria dos DATs está sendo negociada com desconto abaixo do mNAV, fazendo com que os investidores agora evitem esses títulos derivativos.

O Ethereum está enfrentando uma situação semelhante, especialmente porque seu ecossistema de staking está mostrando sinais de declínio. Dados da Beaconchain revelam que a contagem diária de validadores ativos do Ethereum caiu cerca de 10% desde julho, atingindo o nível mais baixo desde abril de 2024. Esta é a primeira vez que um declínio tão significativo ocorre desde que a rede transitou de um mecanismo de consenso de Proof of Work (PoW) para Proof of Stake (PoS) em setembro de 2022.

As principais razões para o declínio no são duas:

Primeiro, o mercado de alta do Ethereum deste ano levou a um aumento sem precedentes nas saídas da fila de validadores, com operadores de staking correndo para retirar o staking para realizar lucros.

Segundo, o rendimento do staking diminuiu e os custos de empréstimo aumentaram, tornando o staking alavancado não lucrativo. O rendimento anualizado atual de staking para Ethereum é de aproximadamente 2,9% APR, muito abaixo da alta histórica de 8,6% estabelecida em maio de 2023.

No contexto de três principais caminhos de pressão de compra enfrentando pressão simultânea e o ecossistema de staking recuando, a próxima fase de suporte de preço do Ethereum enfrenta um teste estrutural. Embora a BitMine ainda esteja comprando, ela está quase lutando sozinha. Se até mesmo a BitMine, este último pilar, não puder continuar comprando, o mercado perderá não apenas uma ação ou uma onda de fundos, mas possivelmente toda a base da narrativa do Ethereum.

Três, existe um desalinhamento de valor para a BitMine?

Após discutir a cadeia de financiamento e o recuo da pressão de compra, surge uma questão mais fundamental: a história da BitMine realmente terminou? A precificação que o mercado está dando atualmente claramente não entende totalmente suas diferenças estruturais.

Comparado ao caminho da MicroStrategy, a BitMine escolheu uma abordagem completamente diferente desde o início. Enquanto a MicroStrategy depende fortemente de títulos conversíveis e ações preferenciais para arrecadação de fundos no mercado secundário, arcando com um ônus de juros anual de bilhões de dólares, sua lucratividade depende da alta unilateral do Bitcoin. Embora a BitMine tenha diluído seu patrimônio através da emissão de novas ações, ela quase não tem dívidas com juros. Além disso, suas participações em ETH contribuem com aproximadamente 4-5 bilhões de dólares em recompensas de staking anualmente, um fluxo de caixa que é relativamente rígido e tem uma correlação muito menor com as flutuações de preço em comparação com os custos da dívida da estratégia da MicroStrategy.

Mais importante, este lucro não é o fim. Como um dos maiores detentores institucionais de ETH do mundo, a BitMine pode utilizar totalmente o ETH em staking para restaking (ganhando 1-2% adicionais), operando infraestrutura de nós, travando renda fixa através da tokenização de rendimento (como cerca de 3,5% de renda determinística), ou até mesmo emitindo notas estruturadas de ETH de nível institucional, todas operações que as participações de BTC da MicroStrategy não podem alcançar.

No entanto, atualmente o valor de mercado das ações da BitMine (BMNR) nos EUA é descontado em aproximadamente 13% em comparação com o valor de sua participação em ETH. Dentro de todo o setor DAT, este desconto não é o mais exagerado, mas está significativamente abaixo do centro de precificação histórica do mercado para ativos semelhantes. O sentimento de mercado de baixa amplificou o impacto visual do prejuízo não realizado, mascarando até certo ponto o valor dos retornos amortecidos e as opções de ecossistema.

As ações recentes das instituições também parecem ter capturado esse desvio. Em 6 de novembro, a ARK Invest aumentou suas participações em 215.000 ações (8,06 milhões de dólares); o JPMorgan Chase detinha 1,97 milhão de ações no final do terceiro trimestre. Isso não é uma compra cega no fundo, mas sim baseada em um julgamento do crescimento composto de longo prazo do ecossistema ETH. Uma vez que o preço do Ethereum se estabilize ou se recupere moderadamente, a estabilidade relativa dos retornos pode levar o caminho de reparação do mNAV da BitMine a ser mais íngreme do que uma tesouraria puramente alavancada.

Se o desalinhamento de valor realmente existe, a resposta já está na mesa, e a questão restante é quando o mercado estará disposto a pagar pela escassez. O desconto atual é tanto um risco quanto o ponto de partida da divergência. Como Tom Lee disse, a dor do trabalho de parto é de curto prazo e não alterará o superciclo do ETH. Claro, pode também não alterar o papel central da BitMine neste ciclo.

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