Tại sao giá tiền điện tử không tăng dù có nhiều tin tức tích cực?

Tiêu đề gốc: Tại sao đồng coin của bạn không tăng giá
Tác giả gốc: Santiago R Santos, Nhà sáng lập Inversion
Dịch giả: Azuma, Oglobo Planet Daily

Trong chu kỳ này, những người quan tâm đến tiền điện tử luôn thấy các tiêu đề tin tức như sau:

· Một số ETF đã ra mắt

· Một số công ty lớn đang tích hợp stablecoin

· Quy định đang trở nên thân thiện hơn

Không nghi ngờ gì, đây đều là những diễn biến mà chúng ta từng mong đợi, nhưng tại sao thị trường lại trông như một mớ hỗn độn?

Tại sao thị trường chứng khoán Mỹ tăng 15–20% trong năm nay, trong khi Bitcoin chỉ trải qua chuyến tàu lượn siêu tốc "lên mặt trăng rồi lại rơi xuống"? Tại sao đồng meme coin yêu thích của bạn luôn đào sâu thêm vào hố đen, ngay cả khi dòng chính không còn coi ngành tiền điện tử là lừa đảo?

Hãy cùng thảo luận về các lý do.

Sự chấp nhận ≠ Giá tăng

Có một giả định ăn sâu vào Crypto Twitter: "Chỉ cần các tổ chức tham gia, quy định rõ ràng và các gã khổng lồ sẵn sàng phát hành token... mọi vấn đề sẽ được giải quyết và giá sẽ bay lên mặt trăng."

Chà, họ đã đến, bạn chắc chắn đã thấy điều đó trên tin tức, nhưng bạn cũng đã thấy chúng ta đang ở đâu...

Trong lĩnh vực đầu tư, chỉ có một câu hỏi thực sự—liệu thị trường đã định giá trước những tin tốt hay chưa?

Đây luôn là điều khó đánh giá nhất, nhưng hành vi thị trường đang cho chúng ta biết một sự thật khó chấp nhận: mọi thứ chúng ta muốn đã đạt được, nhưng giá không hề tăng.

Thị trường có kém hiệu quả không? Chắc chắn rồi! Tại sao lại như vậy? Bởi vì việc định giá hầu hết các tài sản tiền điện tử bị ngắt kết nối nghiêm trọng với thực tế.

Vốn hóa thị trường 1,5 nghìn tỷ USD của meme coin... Điều đó đại diện cho cái gì?

Hãy nhìn rộng ra một chút.

Bitcoin là một loại tài sản hoàn toàn độc lập—một câu chuyện hoàn hảo, giống như vàng. Vốn hóa thị trường của Bitcoin vào khoảng 1,9 nghìn tỷ USD, trong khi vàng vào khoảng 29 nghìn tỷ USD, với Bitcoin chiếm chưa đầy 10% vốn hóa thị trường của vàng, mang lại logic rõ ràng về giá trị "phòng hộ + quyền chọn".

Với Ethereum, XRP, Solana và tất cả các altcoin khác cộng lại, vốn hóa thị trường của chúng là khoảng 1,5 nghìn tỷ USD, nhưng nền tảng câu chuyện của chúng mong manh hơn nhiều.

Hiện nay không có nhiều người phủ nhận tiềm năng của blockchain và hầu như không ai nói rằng toàn bộ ngành này là lừa đảo; giai đoạn đó thực sự đã qua.

Nhưng "tiềm năng" không thể trả lời câu hỏi thực tế — liệu ngành công nghiệp chỉ với khoảng 40 triệu người dùng hoạt động này có thực sự đáng giá hàng nghìn tỷ đô la?

Đồng thời, có tin đồn cho rằng OpenAI sắp IPO với mức định giá gần 1 nghìn tỷ USD, với cơ sở người dùng được cho là gấp 20 lần toàn bộ hệ sinh thái tiền điện tử. Bạn có thể suy ngẫm về sự so sánh đó.

Tại thời điểm này, chúng ta phải tự hỏi mình một câu hỏi thực sự: từ bây giờ, cách tốt nhất để tiếp cận tiền điện tử là gì?

Trong lịch sử, câu trả lời là cơ sở hạ tầng, chẳng hạn như ETH đời đầu, SOL đời đầu hoặc các token DeFi đời đầu. Chiến lược này đã hiệu quả vào thời điểm đó.

Nhưng còn ngày nay thì sao? Ngày nay, việc định giá hầu hết các tài sản như vậy giống như thể chúng ta đã giả định mức sử dụng tăng 100 lần và doanh thu phí tăng 100 lần. Việc định giá gần như hoàn hảo, nhưng không có biên độ an toàn.

Thị trường không ngu ngốc, chỉ là tham lam

Trong chu kỳ này, những tiêu đề chúng ta mong đợi đã trở thành hiện thực... nhưng một vài sự thật đã trở nên rõ ràng:

• Thị trường không quan tâm đến câu chuyện của bạn; nó quan tâm đến khoảng cách giữa giá và các yếu tố cơ bản.

• Nếu khoảng cách này kéo dài, thị trường cuối cùng sẽ không còn tin tưởng bạn nữa. Đặc biệt là sau khi bạn bắt đầu thực sự chứng minh được doanh thu.

• Tiền điện tử không còn là giao dịch nóng nhất; AI mới là thứ đó.

• Vốn sẽ luôn đuổi theo đà tăng trưởng; đó là cách thị trường hiện đại vận hành.

• Ngay bây giờ, AI là nhân vật chính, không phải tiền điện tử.

• Các công ty tuân theo logic kinh doanh, không phải ý thức hệ.

• Stripe ra mắt Tempo như một lời cảnh tỉnh. Các công ty sẽ không chỉ đơn giản sử dụng cơ sở hạ tầng công cộng vì họ nghe nói Ethereum là máy tính thế giới trên Bankless; họ sẽ đi đến nơi phục vụ tốt nhất nhu cầu của họ.

Vì vậy, tôi không ngạc nhiên chút nào khi mặc dù Larry Fink (CEO BlackRock) đã tham gia, token của bạn vẫn không tăng.

Khi việc định giá tài sản là hoàn hảo, một động thái nhỏ từ Powell (Chủ tịch Fed) hoặc một cái nhìn lạ từ Huang Renxun (CEO NVIDIA) là đủ để phá hủy toàn bộ luận điểm đầu tư.

Phép tính nhanh về ETH và SOL: Tại sao doanh thu không phải là lợi nhuận?

Hãy thực hiện một số tính toán sơ bộ về Layer1 chính thống.

Đầu tiên, hãy xem xét staking—lưu ý đây không phải là lợi nhuận:

• Solana: Quy mô staking là khoảng 419 triệu SOL, với tỷ lệ hàng năm khoảng 6%, tương ứng với khoảng 25 triệu SOL tiền thưởng staking mỗi năm, ước tính ở mức 140 USD, trị giá khoảng 3,5 tỷ USD;

• Ethereum: Quy mô staking là khoảng 33,8 triệu ETH, với tỷ lệ hàng năm khoảng 4%, tương ứng với khoảng 1,35 triệu ETH tiền thưởng staking mỗi năm, ước tính ở mức 3.100 USD, trị giá khoảng 4,2 tỷ USD;

Một số người có thể chỉ vào phần thưởng staking và nói, "Nhìn kìa, người staking nhận được phần thưởng! Đó là việc nắm bắt giá trị!"

Sai rồi. Phần thưởng staking không phải là nắm bắt giá trị; chúng là lạm phát, pha loãng và chi phí bảo mật, không phải lợi nhuận.

Giá trị kinh tế thực sự đến từ phí người dùng + tiền tip + MEV được trả, đây là phần của một blockchain gần nhất với "doanh thu".

Về vấn đề này, Ethereum đã tạo ra khoảng 2,7 tỷ USD phí giao dịch vào năm 2024, dẫn đầu tất cả các chuỗi công khai; trong khi đó, Solana gần đây đã dẫn đầu về doanh thu mạng lưới, kiếm được hàng trăm triệu đô la mỗi quý.

Vì vậy, hãy đưa ra ước tính sơ bộ về tình hình hiện tại:

• Vốn hóa thị trường của Ethereum là khoảng 400 tỷ USD và nó có thể tạo ra khoảng 10 - 20 tỷ USD "doanh thu" thông qua phí + MEV mỗi năm. Điều này tương đương với tỷ lệ giá trên doanh thu từ 200 - 400 lần dựa trên "doanh thu kiểu sòng bạc" trong cơn sốt thị trường;

• Khi vốn hóa thị trường của Solana ở mức khoảng 750-800 tỷ USD, doanh thu hàng năm của nó vượt quá 10 tỷ USD. Dựa trên ước tính rộng rãi của bạn về doanh thu hàng năm (không chọn các tháng cao điểm và ngoại suy cho cả năm), tỷ lệ Giá trên Doanh thu của nó là khoảng 20-60 lần.

Đây không phải là những con số chính xác và sự chính xác là không cần thiết. Chúng ta không nộp tài liệu cho SEC; chúng ta chỉ muốn xem liệu các tiêu chuẩn tương tự có được áp dụng khi định giá các tài sản có tính chất này hay không.

Điều này vẫn chưa chạm đến vấn đề thực sự. Vấn đề quan trọng nhất là doanh thu này không phải là doanh thu định kỳ bền vững—nó không phải là doanh thu dài hạn ổn định, cấp doanh nghiệp; nó đến từ các hoạt động giao dịch có tính chu kỳ cao, đầu cơ, biến động và không ổn định:

• Hợp đồng tương lai vĩnh cửu;
• Meme token;
• Thanh lý;
• Các đợt tăng MEV;
• Các loại đầu cơ tần suất cao "kiểu sòng bạc trên chuỗi";

Trong thị trường tăng giá, phí mạng lưới và doanh thu MEV tăng vọt; nhưng trong thị trường giảm giá, chúng biến mất không dấu vết.

Đây không phải là "doanh thu định kỳ" kiểu SaaS; đây giống như một sòng bạc ở Las Vegas hơn. Bạn sẽ không gán bội số định giá kiểu Shopify cho một doanh nghiệp chỉ có thể kiếm tiền khi sòng bạc chật kín người sau mỗi 3-4 năm.

Các doanh nghiệp khác nhau nên có các bội số định giá khác nhau.

Trở lại với "Các yếu tố cơ bản"

Trong bất kỳ vũ trụ nhất quán về logic nào, thật khó để giải thích: Làm thế nào Ethereum, với vốn hóa thị trường hơn 400 tỷ USD, tương ứng với doanh thu phí có tính chu kỳ cao có thể chỉ từ 10 - 20 tỷ USD, lại có thể được coi là một khoản đầu tư "giá trị"?

Điều đó ngụ ý tỷ lệ Giá trên Doanh thu từ 200 - 400 lần, ngay cả khi tăng trưởng chậm lại và giá trị liên tục bị Layer 2 rút đi. Vai trò của Ethereum giống như một loại chính phủ liên bang kỳ lạ chỉ có thể thu "thuế cấp bang", trong khi các bang (Layer 2) giữ lại phần lớn doanh thu giá trị gia tăng cho riêng mình.

Chúng ta đã thổi phồng Ethereum là "máy tính thế giới", nhưng tình hình dòng tiền của nó hoàn toàn không khớp với giá của nó. Ethereum đối với tôi giống như Cisco ngày xưa—người dẫn đầu sớm, bội số định giá sai và mức cao lịch sử có thể không bao giờ đạt được nữa.

Mặt khác, Solana có vẻ tương đối ít điên rồ hơn khi so sánh—không rẻ, nhưng cũng không vô lý. Ở mức vốn hóa thị trường 750 - 800 tỷ USD, nó có thể đạt doanh thu hàng năm hàng tỷ USD—nói một cách hào phóng, với tỷ lệ giá trên doanh thu khoảng 20-40 lần. Điều này vẫn cao, vẫn còn bong bóng, nhưng "tương đối rẻ" so với ETH.

Để đặt các bội số định giá này vào bối cảnh, hãy nhìn vào NVIDIA, cổ phiếu tăng trưởng phổ biến nhất trên Trái đất, có tỷ lệ giá trên thu nhập khoảng 40-45 lần (lưu ý rằng đây không phải là tỷ lệ giá trên doanh thu), và nó cũng có:

• Doanh thu thực;
• Biên lợi nhuận thực;
• Nhu cầu doanh nghiệp toàn cầu;
• Doanh thu bền vững, được đảm bảo theo hợp đồng;
• Và khách hàng bên ngoài sòng bạc tiền điện tử (đáng nói là: thợ đào tiền điện tử là vectơ tăng trưởng thực sự cao đầu tiên của NVIDIA).

Nhấn mạnh lại, các dòng doanh thu của các blockchain này có tính chất "thu nhập kiểu sòng bạc" theo chu kỳ, thay vì dòng tiền ổn định, có thể dự đoán được. Nói một cách nghiêm túc, các blockchain này nên giao dịch ở mức chiết khấu, không phải ở mức cao hơn so với các công ty công nghệ.

Nếu doanh thu của ngành không thể chuyển đổi từ giao dịch đầu cơ sang giá trị kinh tế thực, định kỳ, hầu hết các định giá sẽ được định giá lại.

Chúng ta vẫn còn sớm… Nhưng không phải là SỚM ĐẾN MỨC ĐÓ

Một ngày nào đó, giá sẽ quay trở lại các yếu tố cơ bản, nhưng không phải bây giờ.

Hiện tại, không có lý do cơ bản nào để hầu hết các token có bội số định giá cao. Nhiều mạng lưới không có giá trị thực sự nào được nắm bắt khi các khoản trợ cấp và ưu đãi airdrop bị loại bỏ. Hầu hết "khả năng sinh lời" đều gắn liền với các hoạt động đầu cơ trong các sản phẩm kiểu sòng bạc. Chúng ta đã xây dựng các đường ray có thể chuyển giá trị trên toàn cầu 24/7 với chi phí thấp... chỉ để coi trường hợp sử dụng tốt nhất của chúng là một máy đánh bạc.

Đây là sự tham lam ngắn hạn, sự lười biếng dài hạn.

Trích lời đồng sáng lập Netflix Mark Randolph: "Văn hóa không phải là những gì bạn nói, mà là những gì bạn làm." Khi sản phẩm chủ lực của bạn là một hợp đồng tương lai vĩnh cửu đòn bẩy 10x trên Fartcoin, đừng rao giảng về sự phi tập trung với tôi.

Chúng ta có thể làm tốt hơn. Đó là cách duy nhất để nâng cấp từ một sòng bạc ngách bị tài chính hóa quá mức thành một ngành công nghiệp thực sự lâu dài.

Sự kết thúc của sự khởi đầu

Tôi không nghĩ đây là điểm kết thúc cho ngành tiền điện tử, nhưng tôi tin rằng đây là sự kết thúc của "sự khởi đầu".

Chúng ta đã quá tập trung vào cơ sở hạ tầng—đổ hơn một trăm tỷ đô la vào blockchain, cầu nối chuỗi chéo, Layer 2, các cơ sở hạ tầng khác nhau—nhưng lại quá thiếu tập trung vào việc triển khai thực tế, sản phẩm và người dùng.

Chúng ta cứ khoe khoang về:

• TPS;
• Không gian khối;
• Kiến trúc rollup của Layer 2;

Nhưng người dùng không quan tâm đến những điều này, họ quan tâm đến:

• Liệu nó có rẻ hơn không;
• Liệu nó có nhanh hơn không;
• Liệu nó có thuận tiện hơn không;
• Và liệu nó có thực sự giải quyết được vấn đề của họ không;

Đã đến lúc quay lại với dòng tiền, quay lại với kinh tế học đơn vị, quay lại với câu hỏi cơ bản nhất—ai là người dùng? Chúng ta đang giải quyết vấn đề gì?

Đâu là tiềm năng tăng giá thực sự?

Tôi đã tăng giá đối với tiền điện tử trong dài hạn trong hơn một thập kỷ và điều đó không thay đổi.

Tôi vẫn tin rằng:

• Stablecoin sẽ trở thành đường ray thanh toán mặc định;

• Cơ sở hạ tầng mở, trung lập sẽ hỗ trợ tài chính toàn cầu ở phía sau;

• Các công ty sẽ áp dụng công nghệ này vì lý do kinh tế, không phải ý thức hệ;

Nhưng tôi không nghĩ người chiến thắng lớn nhất của thập kỷ tới sẽ là Layer 1 hoặc Layer 2 ngày nay.

Trong lịch sử, người chiến thắng của mọi chu kỳ công nghệ đều đến từ lớp tổng hợp người dùng, không phải lớp cơ sở hạ tầng. Internet làm cho tính toán/lưu trữ trở nên rẻ và sự giàu có chảy vào Amazon, Google, Apple—những công ty tận dụng cơ sở hạ tầng giá rẻ để phục vụ hàng tỷ người.

Tiền điện tử cũng sẽ không khác biệt:

• Không gian khối là một loại hàng hóa;

• Tiện ích biên của việc nâng cấp cơ sở hạ tầng giảm dần;

• Người dùng luôn trả tiền cho sự thuận tiện;

• Những người có thể tổng hợp người dùng sẽ chiếm phần lớn giá trị;

Cơ hội lớn nhất hiện nay là truyền công nghệ này vào các doanh nghiệp đã có quy mô. Tháo dỡ các hệ thống tài chính lỗi thời có từ trước thời đại internet, thay thế chúng bằng các hệ thống tiền điện tử, với điều kiện các hệ thống mới này thực sự giảm chi phí và tăng hiệu quả—giống như internet đã âm thầm nâng cấp mọi thứ từ bán lẻ đến công nghiệp nhờ hiệu quả kinh tế không thể phủ nhận của nó.

Mọi người đã áp dụng internet và phần mềm vì nó có ý nghĩa kinh tế, và tiền điện tử cũng sẽ không khác biệt.

Chúng ta có thể đợi thêm một thập kỷ nữa để điều đó xảy ra. Hoặc, chúng ta có thể hành động ngay bây giờ.

Cập nhật nhận thức

Vậy chúng ta đang đứng ở đâu bây giờ?

Công nghệ vẫn khả thi, tiềm năng vẫn rất lớn, các ứng dụng trong thế giới thực vẫn còn sơ khai và bây giờ là thời điểm hoàn hảo để đánh giá lại mọi thứ:

• Đánh giá lại mạng lưới dựa trên việc sử dụng thực tế và chất lượng phí, thay vì ý thức hệ;

• Không phải tất cả doanh thu đều được tạo ra như nhau: phân biệt giữa doanh thu thực sự "bền vững" và thu nhập đầu cơ "có tính chu kỳ";

• Những người chiến thắng của thập kỷ trước sẽ không thống trị thập kỷ tiếp theo; hãy ngừng sử dụng giá token làm bảng điểm để xác nhận công nghệ;

Chúng ta vẫn đang ở giai đoạn đầu, đến mức chúng ta vẫn cư xử như người tiền sử, sử dụng giá token để đánh giá hiệu quả của công nghệ. Không ai chọn AWS hoặc Azure vì giá cổ phiếu của Amazon hoặc Microsoft tăng trong một tuần.

Chúng ta có thể đợi thêm mười năm nữa để các công ty áp dụng công nghệ này, hoặc chúng ta có thể bắt đầu hành động ngay bây giờ để đưa GDP thực lên chuỗi.

Công việc vẫn chưa hoàn thành; chúng ta cần học cách suy nghĩ ngược lại.

Liên kết bài viết gốc