Arthur Hayes談重倉ZEC邏輯：最優秀的投資人要在腦內左右互搏

原文標題：Arthur Hayes: BTC Price Targets, Trading Advice, Bear Market and More
原文來源：CounterParty TV
原文編譯：Ethan，Odaily 星球日報

判斷編者按：如果你想知道一個真正「活在市場裡的人」，Arthur 如何

在加密市場持續震盪的這幾天裡，BTC 從跌破 10 萬到三天后再度跌破 9 萬美元，而 ZEC 卻在 Hayes 的“連環喊單”推動下逆勢創下新高。 11 月 17 日，CoinGecko 數據顯示，ZEC 市值突破 117 億美元，上升至加密貨幣市值第 15 名。截至發稿前，ZEC 現報 609 美元。

11 月 14 日傍晚，Hayes 做客加密社區主播 Threadguy 主持的 CounterParty TV，在周期轉換前夜再次輸出他一貫犀利的判斷：

• 要想捕捉下一個爆發點，唯一的辦法就是對市場來說非常有利；對於那些有耐心等待、有資金儲備、而且能控制好高槓桿的人來說，以負責任的方式進行資產配置現在是一個絕佳的機會；
• 不該把黃金和比特幣對立起來，我兩者同時持有；
• 歸根結底我要的是戲劇性，要看到有人痛罵有人歡呼，這才說明我押對了注。

在 Hayes 看來，情緒本身就是指標，而那些被視為「粗俗」、被質疑、不被主流認同的趨勢，往往才是新周期的起點。從打造 BitMEX 永續合約，到如今全力押注 ZEC、HYPE 及隱私敘事，他的世界觀始終保持鋒利：理解市場，必須扎進第一線，直面人們最真實的慾望；那些被嘲笑的小趨勢，有時比所謂的「正統敘事」更有機會成為巨大的 Alpha。

以下為訪談原文內容，由 Odaily 星球日報編譯，為便於閱讀流暢，內容有一定刪減。

開場

• 主持人：你的推文總是透露著樂觀情緒，並且我覺得在加密領域大部分機構化、VC 圈的人裡，你似乎是最活躍於流動性市場、最貼近 Crypto Twitter 真實氛圍的一個。你怎麼看？

Arthur Hayes：我個人一直都很喜歡加密產業那種「草根式」的氛圍。我在這行已經做了十二年，是從 2013 年入行的，在那之前，我在花旗銀行和德意志銀行工作了五年。算下來，我在加密領域的時間，幾乎是我全部職業生涯的兩倍多。這就是我的生活，我真心熱愛這個行業。

草根氛圍意味著必須貼近市場。要捕捉下一個爆發點，唯一的辦法就是深入一線、貼近市場。雖然我自己並不天天研究 NFT 或 Meme 幣，但如果你不保持對行業動態的敏感，最終可能只會被動跟隨傳統機構口中的「正統加密貨幣」，比如比特幣、以太坊、Solana 之類，而這些策略往往已經晚了至少兩年。

• 主持人：你覺得加密領域的 VC 市場和鏈上流動性市場之間是否存在脫節？

Arthur Hayes：不，這並非真正的脫節，而更像是激勵機制所決定的必然結果。這些創投基金遵循著一套特定的激勵模式，這從根本上塑造了他們的投資邏輯與行為方式。如果他們必須透過向有限合夥人募資、並按既定結構收取管理費來運作，那麼他們的行為自然會朝向那個方向傾斜。

這也解釋了為什麼大多數加密 VC 的回報長期跑不贏比特幣和以太坊。事實上，在整個傳統創投產業，除了少數頂級基金如 a16z、紅杉資本之外，絕大多數基金實際上難以實現盈利，其回報率甚至無法超越標普 500 指數或納斯達克指數。投資人支付高額的管理費，最終收益可能不如直接買一檔低成本的 ETF，反而能夠輕鬆擊敗市場上 99% 的 VC 基金。

我曾與一位家族辦公室的投資人交流，問他為何持續投資那些長期表現平庸的基金。他最後坦白，很多時候是出於一種「感覺」。他們享受被西裝革履的銀行家追捧、被奉承的體驗，這種情緒化的滿足感，往往超越了純粹回報率的考量。人性使然，誰都喜歡被重視、被認同。

所以與其說兩個市場脫節，不如說他們恰恰滿足了那部分核心受眾的心理需求，即使那未必總轉化為優秀的財務回報。

• 主持人：我們很多觀眾是新人，大概是 2024 年 Solana 和 Meme 幣熱潮時進來的。不過在繼續往下聊之前，可以先簡單介紹一下自己嗎？

Arthur Hayes：我是在 2013 年進入加密貨幣領域的。在那之前，我在香港的花旗銀行和德意志銀行擔任 ETF 做市商。後來我離開傳統金融業，剛好在 2013 年春天讀到了比特幣白皮書，當時比特幣價格大約在 200 美元左右。我一直對黃金、貨幣政策這類話題有濃厚興趣，所以那份白皮書一下子震撼到了我，作為一名研究過金融史的人，我直覺感到這項技術可能會像印刷術一樣，具有顛覆時代的意義。

回想起來，我很慶幸在當時有足夠的積蓄，不必急著找下一份工作，而是恰巧有機會藉住在朋友家的沙發上，靜下心來嘗試構建基於比特幣的金融業務，這也正是 BitMEX 故事的起點。我希望打造一個自己當交易者也願意使用的衍生性商品交易所。 2014 年，我認識了兩位共同創辦人 Ben Delo 和 Sam Reed，我們一起創立了 BitMEX。 2016 年，我們推出永續合約，到 2018 年 BitMEX 已成為全球最大的加密貨幣交易所之一。之後我們遭遇了美國政府的法律挑戰，一度面臨刑事風險，最後還好，幸運地被赦免。

此外，我現在主要管理自有資金做交易，同時負責經營 Maelstrom，參與早期代幣投資與顧問工作。

宏觀佈局

• 主持人：從你最近的發言看，你對當前週期和未來走勢非常樂觀。我很好奇，你現在是怎麼佈局的？看到今早比特幣 9.8 萬美元，你怎麼想？

Arthur Hayes：Maelstrom 基金現在大概已經把 98% 的資金都投出去了，只留了一點現金。而且我們很多部位的成本都很低，所以說實話，市場短期的波動對我影響不大。我也不太在乎這些。我們從不使用槓桿，這讓我能更冷靜、更客觀地看待市場。我理解很多人現在扛著多頭槓桿部位，那種感覺真的很煎熬。你不僅方向要看對，時間點也要踩準，還得不斷的支付週期性的資金費率。很多人就是因為這個，在關鍵時刻做出了錯誤決策。

例如你本來來看漲，但價格在 24 小時內沒漲個 1-2%，你就開始慌了。看到比特幣跌了幾點，甚至跌破了十萬美元這個心理關口，而你正好扛著槓桿，每天都在燒錢，這時候你很容易就沒了耐心，選擇割肉平倉。我覺得這其實是現在大多數人面對的最大問題。

但我自己怎麼看？我覺得目前的宏觀環境對加密來說非常有利。我現在還在持續買入，主要是在加倉 ZEC。 （買 ZEC 的原因後文有提及）

當然，不是所有山寨幣都在漲。但如果你過去 18 個月持有的是 HYPE 和 ZEC，那作為一個交易員，你的收益表現應該是非常好的。是的，我知道其他 99% 的代幣都在跌，但話又說回來，這就是當下的交易情況，市場輪動始終存在。

而我只是很喜歡現在這個市場。 對於那些有耐心等待、有資金儲備、而且能控制好高槓桿的人來說，現在以負責任的方式進行資產配置是一個絕佳的機會。

因為如果你能回想到 2021 年 11 月、12 月，當時我們的股市處於歷史高點，每個人都很高興，然後你再想想世界各地央行在說什麼？聯準會的說法是，不得不放緩經濟成長，並宣佈在 2022 年 3 月開始升息。如果你能找到央行的升息週期圖，會發現升息週期是明顯的向右上角推進。

如果你對比當下，那個升息週期顯然已經見頂了。沒錯，信貸成長差不多停滯了。我們經歷過高點，然後就開始往下走。再看現在，聯準會官員都在討論系統裡的準備金不夠用了，說不定要重啟量化寬鬆，或者要停止縮表。如果你去查各國央行現在處於寬鬆還是升息週期，很明顯，主流趨勢已經是降息而不是升息了。

再聽政客的言論，全在講 AI、移民這些議題帶來的衝擊，核心就一句：「我要發福利」，但根本沒人提全面加稅。偶爾有人說要對最頂尖那 0.01% 的人加稅，因為這種話政治好聽，但實際上根本填不了財政窟窿。政客們都在許諾「免費午餐」，還說「不用你掏錢」，只要你投票支持。那你想想，未來 12 到 18 個月，信貸怎麼可能收縮？我看根本不會，因為政策週期完全相反，這跟 2021 年市場高點時的氛圍完全不一樣。

所以目前市場有點弱，是因為我們正處於過渡期－我覺得關鍵轉折就是聯準會和中國人民銀行真正開始大規模印鈔的時候。美國 2026 年要大選，兩週前共和黨在紐約、維吉尼亞幾個關鍵州選得很難看。川普是聰明人，他知道怎麼贏。共和黨說的「社會主義」，其實是 AI、資料中心、軍工生產、房貸減免；民主黨那邊的「社會主義」，是氣候變遷、社會公平、免費餐食、公車卡。錢去的方向不同，但錢一直印出來。而我們玩加密貨幣的，流動性就是我們的命脈。

這個系統本質上就是對貨幣超發的反應。你看現在全球最大經濟體的兩大政黨，都在變法說我要撒錢。叫法不同──「社會主義」也好，「產業政策」也好，「資本主義」也好，隨便你叫，本質沒差。只是說給不同聽眾聽的廣告詞罷了。所以我們得退一步，別看他們說什麼，要看他們做什麼。他們一直用話術模糊焦點，但行動就一個：印鈔票。而且他們不打算靠加稅來付錢，而是靠通膨稅，這是過去四五十年全球債台高築之下，算是政治上最可能接受的解套方式了。

• 主持人：那你這個看漲觀點的失效條件是什麼？

Arthur Hayes：我記得上世紀 20 年代，大概是 1929、1930 年那會兒，財政部長安德魯·梅倫，他是個有名的銀行家。當時就在談胡佛政府該怎麼應對大蕭條初期的困境。我原話記不清了，但大意是說要把經濟裡該爆的雷都爆掉，讓那些過度借貸、揮霍無度的人付出代價，讓系統徹底出清，爛賬該清就清，這樣國家才能重回正軌。

其實，原話比這更好，但我只是在轉述。所以他的意思大致是，你借了一大堆貸款。但你所做的事或所建的東西沒有產生足夠的收入，這證明你應該破產，政府不應該對你進行救助。

你看 30 年代初那次大規模的信貸收縮，直接引發大蕭條，歷史書上都有記載。但那個敢說"不該救"的梅倫，後來在政壇上就消失了，胡佛在下次選舉中輸得很慘。這種處理方式根本不得人心。所以現在，你找遍全世界，哪個政客敢說"你搞砸了借貸投資，政府不會救你"？沒有。除了阿根廷的米萊，但影響力太小，在七國集團裡根本掀不起水花。

現在根本沒人敢推行真正的緊縮政策，因為太多人會失業，太多富人資產縮水。無論是不是民主國家，這種政策在投票箱或黨內都通不過。

• 主持人：為什麼加密原生用戶會覺得我們在交易全世界最糟糕的市場？ （股票、黃金都在新高，一切都瘋了）如果你持有 ZEC 或其他幣，過去三個月可能虧慘了。你怎麼解釋加密市場現在的表現不佳？

Arthur Hayes：你剛剛提到「過去三個月、過去六個月」這個時間點很關鍵。如果你在 2025 年 1 月買入比特幣，現在可能不虧不賺甚至小虧；如果你買了某些山寨幣，可能虧得更多。但要是把時間拉長到兩年前買比特幣，你一定是賺的。再例如今年 4 月 9 日、10 日、11 日那幾天進場的人，現在可能已經漲了 30%、40%。所以如果你是最近才入場，或是剛開了槓桿部位，虧錢我能理解。

但翻翻比特幣的歷史，它是人類歷史上累積回報最高的資產。問題出在哪裡？如果你今天才認識它，卻指望它立刻按你的期望上漲，那市場根本不會搭理你。我覺得這本質上是人的急躁心理，加上過度使用槓桿，卻忽略了某些資產需要時間才能跑贏其他資產的事實。

只要給足時間，再加上全球央行不停印鈔這個背景，比特幣一定會證明自己是最優秀的資產，一些精心挑選的山寨幣表現甚至會更突出。但如果你隨便截取一個三個月週期來判斷成敗，那真的跟賭博沒什麼兩樣。

• 主持人：有點諷刺但也挺有趣的是，永續合約的發明者自己現在卻不使用槓桿。

Arthur Hayes：因為我其實不主攻交易。槓桿本身沒錯，但如果你想做槓桿交易，那基本上就別想睡整覺了——你得手機不離身，鬧鐘設好，隨時準備盯盤。要摸清持倉量變化，看懂時間序列，掌握不同時段的交易習慣，例如亞洲盤誰在主導、歐美盤資金怎麼流動……這些細節都是槓桿交易者的基本功。

如果做不到全天候投入，那我勸你別碰槓桿。這行需要 365 天×24 小時的專注，才可能賺錢。如果只想著下班後隨手蓋個倉，賺點零用錢，那肯定得掉坑裡。再次強調，槓桿工具無罪，問題出在交易者的專注程度。

• 主持人：你對比特幣追趕黃金的行情怎麼看？你認為別人眼中黃金和比特幣的風險等級不同嗎？現在怎麼看？對於那些還堅信比特幣會補漲的人，你覺得會怎麼發展？

Arthur Hayes：所以我持倉裡有很大一塊是黃金。準確地說，在我非加密貨幣的投資組合裡，幾乎 100% 都是實體黃金和白銀礦商的股票。我對市場的整體看法是：比特幣是一般人對沖貨幣貶值的答案。任何一個美國人都可以大量持有比特幣，還沒有人能查到。

但各國央行行長面臨的是另一個層次的問題。如果你是美國的央行總裁，你得確保本國儲戶用的貨幣能抵禦通膨，而這通膨恰恰是美國政府政策帶來的。過去一萬年裡，無論主權國家或個人，用來應對這種情況的資產都是黃金。

所以如果我是核心決策者，或代表一個政府，需要防範美國政府的資產凍結或國債超發帶來的通膨，我會選黃金。因為這是我熟悉的方案，而且幾千年來各個文明都在用這個方案。我不會選比特幣——畢竟黃金已經經過一萬年考驗，而比特幣才 15 年。如果我是國家層級的決策者，肯定選那個被驗證了一萬年的方案。

更何況從操作層面看：我們有金庫，有武裝護衛，懂怎麼託管黃金。我不需要去學私鑰管理、加密託管那套新東西。我有合法的武力保障，能用槍和地洞保護資產，那為什麼還要折騰比特幣？所以黃金的流向主要和主權國家需求掛鉤。例如美國凍結俄羅斯資產，別國就會想："說不定哪天也輪到我"，於是把黃金運回本國，用自己的軍隊保護。

即使我個人帳戶裡可能持有比特幣，也看好它，但站在國家立場我絕不會用它做儲備。所以我的投資邏輯是：既要持有國家會用來對沖法幣貶值的東西（黃金白銀），也要持有一般人會搶買的東西（比特幣和精選加密貨幣）。

這兩者走勢會有相關性，但波動幅度不同，本質上算是同個邏輯在不同買家群體的體現。所以我兩邊都押注。 我覺得不該把黃金和比特幣對立起來。 你看 2022 年 2 月美國瘋狂印鈔票時，最大的黃金買家是誰？各國央行。你覺得地緣衝突和意識形態對立會減少嗎？如果會，就配置黃金，因為國家層級會這麼做。你覺得全球通膨會持續嗎？如果會，就買比特幣，這是數位時代一般人自救的工具。我準備在兩個賽道都賺錢，這就是為什麼我說黃金不是二選一的問題，雖然我個人持股中加密貨幣比例確實比黃金高。這就是我認為兩者並非互斥，而是兩個賽道的配置邏輯。

隱私幣

• 主持人：是 Naval 讓你對 ZEC 如此著迷的嗎？到底是怎麼回事？我記得你曾經提過 BitMEX 是首個上線 ZEC 的交易所，是 ZEC 剛推出時你們第一時間上線的，還是你們後來自己設計合約產品的？

Arthur Hayes：其實我們是第一個推出期貨合約的。大概在 2016 年，ZEC 是最熱門的幣種之一。 Zooko 四處宣講，所有人都對隱私技術充滿狂熱，喊著"要讓比特幣具備隱私性"之類的話。我當時深入研究了 ZEC，不過他們當時選擇了一種更緩慢的代幣分發模式。

本質上它採用類似比特幣的挖礦機制，需要挖礦才能產生，只是比比特幣晚起步七年。所以在還沒有流通代幣時，我們就推出了 ZEC 期貨合約。

2016 年秋季，我們是唯一能交易它的平台，那時合約交易非常瘋狂。後來主網在 2016 年底上線，價格在 Poloniex（首個交易現貨的平台）飆升到每枚約 3000 美元。這是因為初期根本沒有供應量──挖礦才剛啟動。隨著挖礦通膨和供應增加，價格自然理性回落了。

我當時對 ZEC 最大的疑慮就是那個可信設定。我們必須相信那群人真的銷毀了密鑰，他們甚至搞了場行為藝術：直播把存有密鑰的筆記型電腦扔進垃圾桶。另一個爭議點是 20% 的挖礦稅會分配給創始團隊，不過這種事願打願挨，畢竟團隊總要吃飯。最關鍵的質疑在於：早期流通的代幣大部分根本沒用隱私功能，那這玩意兒和比特幣有啥差別？反而因為晚誕生七年，網路效應更弱，像劣質複製品。

所以後來很久沒關注 ZEC 了。直到和 Naval 一起晚上吃飯前，我正好做了一個關於隱私幣的訪談。記者問我："你怎麼看 ZEC 一夜暴漲 100%？"我當時反應是"哦有點意思，但沒太關注"。後來發現是 Naval 發推特帶動了情緒，但我沒當一回事。

晚餐時大約有 40 人，我和 Naval 聊起來。我隨口恭喜他 ZEC 上漲，結果他說：「這是我第二大持倉，我認為它是加密領域最後能漲千倍的東西。」我立刻來勁了，他接著逐一反駁了我 2016 年對 ZEC 的質疑。我問：『那門羅幣呢？它的隱私安全性更強吧？」但他指出，在 AI 時代個人資料全面洩露、政府監控無處不在的背景下，連門羅幣在日本都被警方成功溯源交易了。我隱約聽過這消息，當時就記在心裡準備後續驗證。他說：「如果我的觀點成立，加上人們重新重視隱私，這玩意兒能暴漲。」我知道他是頂級投資人，戰績輝煌。最近我奉行索羅斯那套"先投資後研究"的邏輯，所以決定建倉，並且倉位要大到讓我關心，但小到虧 50% 也不心疼。

晚餐時我就通知經紀人們買進 ZEC。有趣的是，8 個經紀人裡 6 個拒絕，反而讓我更想買了。最後我還是買到了第一筆倉位。我第二天回家後逐一驗證了 Naval 的觀點：1. 他們透過 Halo2 加密升級解決了可信設定問題；2. 日本警方確實溯源門羅幣破案了；3. 20% 的挖礦稅兩年前已取消。

我意識到隱私敘事正在復蘇。現在底層加密貨幣玩家都在抱怨比特幣已被機構綁架，大家整天盯著 Larry Fink 怎麼說、Jamie Dimon 怎麼看、SEC 和 CFTC 又出什麼規定。國會討論的加密法案、銀行資管如何配置 ETF……這根本不是我們當初追求的比特幣。我們需要真正解決隱私問題、屬於一般人的東西。

於是我開始大舉建倉，之後走勢很說明問題：比特幣從我開始買入時的約 11 萬美元跌到 10 萬以下，ZEC 卻持續暴漲。我喜歡這種標的的活力，網路上人們對 ZEC 的愛恨交織。歸根究底我要的是戲劇性，要看到有人痛罵有人歡呼，這才說明我押對了注。最怕投資沒人討論的幣種，拿著死氣沉沉的資產會讓人焦慮，資金被困在那裡貶值，不如投別的。

ZEC 有關注度，所以值得押注，我會逐步加倉，完全認同 Naval 的願景。我認為它能達到比特幣市值的 20%，已經設好目標價和投資計劃，目前基本上已經完成建倉。如果回調到 400 多美元可能再補些，但現在 500 美元左右很堅挺。

我自己用 Zashi 錢包配 Keystone 硬體錢包摸索了好久，確保吃透技術細節，我準備好大干一場了。

• 主持人：有人說未來五到十年加密領域就是給現有系統加隱私層，把所有東西都「ZK 化」，隱私會成為新常態和首要焦點。你認同嗎？你認為未來 5-10 年是加密的「隱私十年」嗎？

Arthur Hayes：當然，因為我們確實在面對超級智慧的 AI。不管它是不是真正的 AGI，或是你愛叫它什麼，其實不重要。本質上我們擁有的是一種高度智慧的類比計算機，一種預測引擎——而政府必然會用它來掌控我們數位生活的方方面面。說實話，我們每個人都是共犯，因為我們太愛這些有社群媒體的智慧型手機了。這簡直就是史上最大規模的自願資料上繳行動：我們主動交出了所有照片、定位記錄、聊天內容，就為了保持互聯。我們貪圖這種社群感和運算能力，代價就是徹底放棄隱私。

如果想對加密貨幣交易做去匿名化追踪，無論是為了徵稅還是監控資金流，都會易如反掌。除非有 ZK 技術防護，否則所有能驗證你身分的資料——不僅是證明"Arthur Hayes"是誰，還要驗證是真人還是機器——都會留在各種系統裡。在這個新數位世界證明"你是誰"非常重要，但我們卻不斷交出更多數據。

我的個人識別資訊散落在上萬個系統裡，這太糟糕了。現在有人討論用零知識證明實現身分驗證（ZKYC），我覺得在網路上保護人類身分和資料會越來越關鍵。那些想運行 AI 又不願資訊暴露在全球數據網的人，肯定會追求加密方案。

使用者行為將越來越依賴零知識證明技術。我完全認同這個趨勢。當人們意識到，強大的預測引擎（例如大語言模型）和試圖徵稅、控制你、透過網路言行窺探思想的政府結合會產生多麼可怕的後果時，這種認知會擴散。人們會開始反抗，會喊著"我要隱私"。或許這正好是 ZEC 這類加密貨幣的機會。我堅信這會形成一場運動──越來越多人正在覺醒。

策略

• 主持人：你如何平衡這種長尾願景和短期交易？像你這樣的資金規模，如何拆分這兩種策略？

Arthur Hayes：我覺得這就像 Stanley Druckenmiller 說的，最優秀的投資人要能在腦中同時持有兩種矛盾的想法。再次強調，要相信任何事情的長期遠景，但也要關注短期利益。對於 Maelstrom 來說，我想盡可能的增加比特幣部位。我們所做的一切，都是為了賺取回報，用於發獎金以及買入更多比特幣。

所以對我來說，可以低買高賣 HYPE，獲利然後等它跌回來再買，同時長期看好其潛力和 Jeff 團隊的執行力。和大多數人相比，我身為投資者，已經有了相當規模的比特幣底倉；而身為交易員，我的工作就是在這個基礎上主動捕捉短期機會。

如果你告訴我你只是個藝術家或有其他主業，你相信它能漲 126 倍，那持有 6-12 個月波動又如何？就拿著唄。但我是積極主動的投資者，我會專注於短期機會。如果我認為會有弱勢期，需要面對競爭和估值壓縮，那我就會賣出，等待下一個入場點。如果它證明自己能打敗競爭對手，例如當我見到 Jeff 時，我說我很欣賞他們所做的，填補了空白，但這需要時間驗證成功與否。我仍然相信 HYPE 可能漲 126 倍，也可能不會，但我會等著看，我有的是時間。

• 主持人：身為永續合約的發明者，你沒有親自參與像 Hyperliquid 這些協議的建設，看著它們發展會不會感覺有點奇怪？

Arthur Hayes：不會，這樣很好，因為我可以有時間去滑雪和健身，不用管理團隊或處理破事（CZ，你儘管去做，我完成了我的使命）。現在有年輕人充滿幹勁，我為他們高興。我希望看到 Hyperliquid 讓 CME 變得一文不值。如果真是發生了，我會非常高興，我不需要從中獲利。

這只是一種「去他媽的，幹掉他們」的感覺。我知道很多關於他們的故事。我希望看到 Hyperliquid 或其他任何協議，給這些傳統交易所一個選擇：要么採用永續合約，要么死亡。如果某天 CME 把所有產品都變成永續合約，這等於證明了我們發明的永續合約模式夠成功，已經成為全球大型交易所上的核心產品。如果 Jeff 的 11 人團隊（我前幾天吃飯遇到他們團隊的人，確認了是 11 人）能幹掉全球所有主要證券交易所，那太酷了，我為他們高興。

• 主持人：太誇張了，居然只有 11 個人？那 BitMEX 在最巔峰的時候團隊有多大？

Arthur Hayes：得有 250 人吧，整天都在講團隊建設。不過說實話，我現在回想起來後來跟 Hyperliquid 的人也談起這事，我們都覺得：算了，還是保持小團隊吧。人一多，事兒就亂了——你今天處理人力資源糾紛，明天協調誰看不慣誰，後天還得琢磨怎麼開掉不合適的人。

說穿了，真要把團隊搞大了，我身為 CEO，一天到晚就得耗在人事問題上，而不是專心琢磨怎麼賺錢。雖然不像 CZ 有三、四千人規模，但 250 人也太多了。我贊成小團隊。

• 主持人：有人認為未來會有更多炒作、更多拉盤、更多像 Uniswap 這樣的代幣，每天能賺一兩百萬美元，然後專案方再把這些收入回流給代幣持有者，而不是靠治理空轉。你怎麼看？你覺得我們會看到更多這樣的項目嗎？

Arthur Hayes：我認為會。因為從我經歷的每一個週期來看，加密市場始終朝這個方向在靠近，但以前總是說得好聽，真正做的時候就不了了之了。看看 UNI 的圖表，從 35-40 美元跌到 3-4 美元。再看看 dYdX，他們當初談無許可上幣，2021 年市值衝到兩三千億，現在基本上死了。而且他們賺了錢，但代幣持有者一分沒見過。

再說回來，2023、2024 年發行的山寨幣大多是高 FDV、低流通量的項目，沒有產品市場契合度、沒有用戶、沒有收入，或者有收入也不分給代幣持有者，市場會做出懲罰，現在散戶不願意買了。所以你必須專案做得好，也要對代幣持有者好。最終，像 Hyperliquid 這樣的專案展示了不需要 VC，只需要一個牛 x 的技術團隊並與代幣持有者分享財富，就能成功。

憑什麼我們花錢買幣幫你們拉盤，你們卻用監管、治理、DAO 投票當藉口不分錢。當我跟一些專案創辦人聊時，我說學學 Hyperliquid，看看他們的圖表。你也可以選擇像 Berachain 一樣一路下跌。你想成為誰？ Smokey 還是 Jeff？他們都賺了錢，但一個被喜歡，一個躲到牆角。

所以現在市場也驗證了什麼是成功的代幣模式。 Uniswap 決定分送費用，代幣就漲了。雖然我的部位不大，也虧了點，但這是一種趨勢。而這個趨勢，終於在三輪山寨幣週期之後，進入了一個明確的階段：這桌牌已經擺好，你要嘛分錢，要嘛歸零。你自由選擇。

• 主持人：很多老 OG 卻跑到 Twitter 上說：這是有史以來最糟糕的一輪週期，根本沒有可比性。 Solana 這一輪從 2023 年底的 8 美元漲到現在的位置，你怎麼看這一輪週期的表現？尤其是跟過往產品週期比？

Arthur Hayes：每一輪週期都有自己的主題，也總會有上輪賺到錢的人對這輪風投項目冷嘲熱諷，說不夠「正經」，說這只是小孩的遊戲。

但本質上，他們只是在宣洩自己的挫敗感，因為這一輪不是他們的主場了。所以我不太在意這些。

我一直很堅定地相信一件事：一切都體現在價格上。在加密裡，最重要的就是「價格」本身。市場允許大家圍繞這些資產交易，這才是加密存在的意義。

它本來就波動大，這沒什麼不好。技術變革初期總是「粗俗」的。你看早期電影剛讓演員說話時，卓別林時代的人覺得這是糟糕的事；電視剛出現、女人穿迷你裙，也被說「粗俗」；網路剛出來那會兒也一樣。所以，如果你告訴我 Meme 幣很「粗俗」、NFT 是「垃圾」藝術，OK，那我就去買 Meme 幣。

因為這些「粗俗」的東西，正好代表下一輪週期的開端。下一代的「Guggenheim」就藏在這些東西裡。所以，每當我聽到一堆人說「這不行」「這不成熟」時，我就知道，買它就對了。這是很明確的市場訊號。

• 主持人：但你自己是怎麼做到「不過氣」的？你已經賺了很多錢，不在像牙塔裡躺平，反而還能保持一線的敏感度。怎麼做到的？

Arthur Hayes：跟人接觸，尤其是真的對這行有興趣的人。

我喜歡去會議現場逛展台，看看大家賣什麼，年輕人都在做些什麼。如果你只待在上層社會的圈子裡，靠私人銀行推薦什麼政府公債、比特幣 ETF，可以賺錢，但你也會逐漸老去、僵化。

比特幣如果不動，就等於歸零。人也是一樣。如果你不動、不保持活躍，你就會鈣化、死亡。

我想在這個宇宙裡多活一陣子，那就必須保持運動。不管是健身還是和人交流，你必須不斷「動」起來。你如果拒絕走入一線、連年輕人的推文都不讀、不願意去逛展會、不願意安靜聽聽別人講什麼，最後只能坐在椅子上喝威士忌，聽別人推薦理財產品，然後慢慢變胖、衰老、死掉。所以這是我保持「相關性」的方式。

當然還有很多人比我更敏銳，但我真心喜歡市場。所以就算只是想知道加密的未來，你也要去現場看看，哪怕只是旁觀。

寄語

• 主持人：對於想要在幣圈翻身的年輕人，你有什麼建議？如果你現在是他們，會怎麼做？專注什麼、怎麼調心態、做出怎樣的策略，才能走到你現在的位置？

Arthur Hayes：時間與複利。這是宇宙中最強大的兩種力量。

想想看，聯準會從 1913 年至今以 2% 通膨為目標，光是這點通膨就讓美元貶值了 99%。所以就算只是小小的收益，只要能複利，就能累積出龐大的財富。

把那些高槓桿賭博的幻想放一邊。你當然可以感受這種衝動，但更重要的是理解複利的數學原理，然後耐心等待。如果你真的想走「高風險高回報」那條路，例如槓桿交易，那你就得成為全年無休、全天候的專業交易員，熟悉市場微結構、理解交易產品、掌握市場流動性規律。

如果你不願意投入那麼多，那就無槓桿現貨買。拿出每月收入的一部分，買你看好的加密資產，然後忘了它，不要頻繁操作。

因為除非你願意投入時間成為能駕馭高波動資產和永續合約的交易員，否則那種「賭博翻身」只會讓你傾家蕩產。

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