Base貢獻七成收入僅付2.5%租金，Superchain或進入「分家」倒計時

原文標題：The Case for Selling $OP Before $BASE

原文作者： @13300RPM，Four Pillars 研究員

原文編譯：AididiaoJP，Foresight News

核心要點

· 收入高度集中：2025 年，Base 貢獻了 Superchain 約 71% 的定序器收入。這種集中趨勢還在加劇，但 Coinbase 支付給 Optimism 的比例卻被固定在 2.5%。

· 價格與生態背離：OP 代幣從歷史高點暴跌 93%（$4.84 → $0.32），而同期 Base 的總鎖倉價值（TVL）卻增長了 48%（$31 億 → $50 億）。市場已意識到 Base 的增長並未惠及 OP 持有者，但尚未考慮 Base 可能退出的風險。

· 技術零門槛：OP Stack 採用 MIT 開源協議，這意味著 Coinbase 隨時可以分叉。目前維持 Base 留在 Superchain 的唯一紐帶是治理關係，而一個擁有獨立治理權的 BASE 代幣將徹底切斷這一聯繫。

· 脆弱的聯盟：Optimism 贈與 Base 1.18 億枚 OP 代幣以確保長期合作，但將其投票權限制在總供應量的 9%。這並非真正的利益綁定，而是一份附帶「退出選項」的少數股權。若重新談判導致 OP 價格下跌，Coinbase 放棄這部分贈款價值所換來的收入分成取消，將是筆划算的交易。

Coinbase 旗下的 L2 網路 Base，在 2025 年貢獻了 Superchain 約 71% 的定序器收入，卻僅將其中 2.5% 支付給 Optimism Collective。OP Stack 採用 MIT 開源協議，從技術到法律，沒有任何東西能阻止 Coinbase 以退出相威脅來重新談判條款，或構建獨立的基礎設施，使 Superchain 的成員身份名存實亡。OP 持有者正暴露於一種對單一交易對手的收入依賴中，且下行風險巨大，我們認為市場尚未完全認識到這一點。

1. 拿走 71% 的收入，只付 2.5% 的「租金」

Optimism 当初與 Base 簽訂協議時，假設前提是沒有哪條鏈能主導 Superchain 的經濟生態，導致收入分成失衡。費用分成按「鏈收入的 2.5%」或「鏈上利潤（收入減去 L1 Gas 成本）的 15%」中較高者計算，這對於一個協作的、多元化的 Rollup 生態系統來說，看似合理。

但這個假設錯了。2025 年 Base 創造了 7400 萬美元的鏈收入，佔所有 OP 鏈定序器費用的 71% 以上，卻只向 Optimism Collective 支付 2.5%。這意味著 Coinbase 獲取了 28 倍於其支付的價值。到 2025 年 10 月，Base 的 TVL 已達到 50 億美元（半年增長 48%），成為首個跨過此門檻的以太坊 L2。此後其主導地位只增不減。

補貼機制加劇了這種不平衡。雖然 Base 主導了收入創造，但與 Collective 分享 100% 利潤的 OP 主網，卻在生態貢獻上承擔了過重的責任。實質上，OP 主網正在補貼這個聯盟的政治凝聚力，而其中最大的成員卻支付著最小的份額。

這些費用去哪了？根據 Optimism 的官方文件，定序器收入流入 Optimism Collective 的金庫。至今，該金庫已從 Superchain 費用中累積了超過 3400 萬美元，但這些資金尚未被使用或分配給任何具體項目。

設想的「飛輪」（費用資助公共產品 → 公共產品壯大生態 → 生態產生更多費用）根本還沒轉起來。當前的 RetroPGF 和生態贈款等項目，資金都來自 OP 代幣的增發，而非金庫中的 ETH。這很重要，因為它動搖了加入 Superchain 的核心價值主張。Base 每年向一個金庫貢獻約 185 萬美元，但這個金庫並未給付費用的成員鏈帶來直接的經濟回報。

治理參與度同樣說明了問題。Base 在 2024 年 1 月發布了《Base 參與 Optimism 治理宣言》。自此之後，便再無公開動作：沒有提案，沒有論壇討論，沒有可見的治理參與。作為貢獻了 Superchain 超 70% 經濟價值的鏈，Base 在其聲稱要參與的治理過程中明顯缺席。甚至 Optimism 自己的治理論壇也鮮少提及 Base。所謂的「共享治理」價值，在雙方看來都只是紙上談兵。

因此，Superchain 成员资格的「價值」至今仍是完全面向未來的——未來的互操作性、未來的治理影響力、未來的網路效應。對於需要對股東負責的上市公司而言，當眼前成本是具體且持續的時候，「未來價值」很難有說服力。

最終問題歸結為：Coinbase 是否有任何經濟動力維持現狀？以及，當他們決定不再需要時，會發生什麼？

2. 隨時可能發生的「分叉」

這是所有 Superchain 關係背後的法律現實：OP Stack 是一個 MIT 協議的公共產品。世界上任何人都可以免費克隆、分叉或部署它，無需任何許可。

那麼，是什麼讓 Base、Mode、Worldcoin 和 Zora 這些鏈留在 Superchain 內？根據 Optimism 的文檔，答案是一系列「軟約束」：共享治理的參與權、共享的升級與安全、生態基金，以及 Superchain 品牌的正統性。鏈選擇加入是出於自願，而非被迫。

我們相信，在評估 OP 的風險時，這一區別至關重要。

嘗試想象 Coinbase 分叉會失去什麼：Optimism 治理的參與權、「Superchain」品牌、協調協議升級的渠道。

再想他們會保留什麼：100% 的 50 億美元 TVL、全部用戶、Base 上部署的所有應用，以及全年超過 7400 萬美元的定序器收入。

「軟約束」要起作用，前提是 Base 需要從 Optimism 獲得某些它自己無法建造或購買的東西。但有證據表明，Base 已經在構建這種獨立性。2025 年 12 月，Base 推出了一個直接通往 Solana 的跨鏈橋，該橋使用 Coinbase 自己的基礎設施並基於 Chainlink CCIP 構建，而非依賴 Superchain 的互操作方案。這表明，Base 並未坐等 Superchain 的互操作性方案。

我們並非斷言 Coinbase 明天就會分叉。我們想指出的是，MIT 協議本身就是一個完全成熟的「退出期權」，而 Coinbase 近期的行動表明，他們正積極減少對 Superchain 所提供價值的依賴。一個擁有獨立治理範圍的 BASE 代幣將完成這一轉變，使那些「軟約束」從有意義的制約，淪為純粹的儀式性關聯。

對 OP 擁有者而言，問題很簡單：如果維持 Base 留在 Superchain 的唯一理由，只是「生態聯盟」的表面文章，那麼當 Coinbase 覺得這出戲不再划算時，會發生什麼？

3. 談判，其實已經開始

「開始探索」——這正是每個 L2 在正式發行代幣前 6-12 個月的標準用語。

2025 年 9 月，Jesse Pollak 在 BaseCamp 大會上宣布，Base 正在「開始探索」發行原生代幣。他謹慎地補充說，「目前尚無明確計劃」，且 Coinbase「不打算很快公布發布日期」。這值得注意，因為直到 2024 年底，Coinbase 都明確表示沒有發行 Base 代幣的計劃。此次宣布是在 Kraken 的 Ink 網路公布其 INK 代幣計劃數月之後，標誌著 L2 代幣化的競爭格局已然改變。

我們認為，這種表述方式與實質內容同樣重要。Pollak 將代幣描述為「擴展治理、確保開發者激勵一致、開拓新設計途徑的強大槓桿」。這些都不是中性詞彙。協議升級、費用參數、生態贈款、定序器選擇——這些正是目前由 Superchain 治理的領域。一個對這些決策擁有治理權的 BASE 代幣，將與 Optimism 的治理權重疊，而 Coinbase 將掌握更大的經濟主導權。

要理解 BASE 代幣為何會根本性改變關係，需要先了解當前 Superchain 的治理機制。

Optimism Collective 採用兩院制：

· 代幣議院（OP 持有者）：投票決定協議升級、贈款和治理提案。

· 公民議院（徽章持有者）：投票決定 RetroPGF 資金分配。

Base 的升級權限由一個 2/2 多簽錢包 控制，簽名方分別是 Base 和 Optimism 基金會——任何一方都無法單方面升級 Base 的合約。待全面實施後，安全理事會將「根據 Optimism 治理的指示」執行升級。

這種結構賦予了 Optimism 對 Base 的共享控制權，而非單邊控制。2/2 多簽是一種相互制衡：Optimism 無法強推 Base 不想要的升級，但 Base 沒有 Optimism 的簽名也無法自行升級。

如果 Coinbase decides to follow the path of other L2 governance tokens like ARB and OP, structural conflicts will be inevitable. If BASE holders vote to upgrade the protocol, whose decision takes priority — BASE governance or OP governance? If BASE has its own grant program, why should Base's developers wait for RetroPGF? If BASE governance controls validator selection, what power is left for 2/2 multisig?

Crucially, Optimism governance cannot prevent Base from issuing a token with a governance scope that overlaps with its own. The "Law of the Chain" establishes user protections and interoperability standards but does not limit what chain governors can do with their own tokens. Coinbase could launch the BASE token tomorrow with full governance over the Base protocol, and Optimism's only recourse would be political pressure — the now-tenuous "soft constraint."

Another interesting angle is the constraints of a publicly traded company. This would mark the first time a token launch event is led by a publicly traded company. Traditional token issuance and airdrops are designed to maximize token value for private investors and the founding team. However, Coinbase has a fiduciary duty to COIN shareholders. Any token distribution scheme must demonstrate its ability to enhance Coinbase's enterprise value.

This changes the game. Coinbase cannot airdrop tokens solely to maximize community goodwill. They need a structure that can enhance COIN's stock price. One way to do this is to leverage the BASE token as leverage to renegotiate a lower revenue share for Superchain, increasing Base's retention revenue and ultimately improving Coinbase's financial statements.

4. Rebuttal on "Reputation Risk"

The strongest counterargument to our thesis is this: Coinbase is a publicly traded company positioning itself as an exemplar of "compliance and cooperation" in the crypto space. Forking the OP Stack to save a few million dollars in revenue sharing each year comes across as stingy and could damage its carefully cultivated brand image. This argument deserves serious consideration.

Superchain does indeed provide real value. Its roadmap includes native cross-chain communication, and the total value locked on all Ethereum L2s is projected to peak at around $555 billion in December 2025. Base benefits from composability with the OP mainnet, Unichain, and Worldchain. Giving up this network effect comes at a cost.

此外還有那 1.18 億枚 OP 代幣贈款。為鞏固「長期聯盟」，Optimism 基金會給予 Base 在六年內獲得約 1.18 億枚 OP 代幣的機會。協議達成時，這筆贈款價值約 1.75 億美元。

但我們認為，這種辯護誤解了真正的威脅。反駁的假設是一個公開、強硬的分叉。而更可能的路徑是一場溫和的重新談判：Coinbase 利用 BASE 代幣的槓桿，在 Superchain 內部爭取到更有利的條款。這場談判很可能在治理論壇之外都算不上新聞。

再看互操作性論點。Base 已經獨立於 Optimism 的互操作方案，使用 CCIP 自建了通往 Solana 的橋。他們並沒有坐等 Superchain 的互操作性方案。他們在並行構建自己的跨鏈基礎設施。當你在自己動手解決問題時，「共享升級與安全」這個軟約束就沒那麼重要了。

再看 OP 贈款。Base 使用這些贈款進行投票或委托的權力被限制在可投票供應量的 9% 以內。這不是深度綁定，而是一份 治理權有限的少數股權。Coinbase 無法用 9% 控制 Optimism，但 Optimism 同樣也無法用此控制 Base。按當前價格（約 $0.32）計算，全部 1.18 億贈款價值約 3800 萬美元。如果重新談判後，市場因 Base 收入預期降低導致 OP 下跌 30%，Coinbase 在這筆贈款上的帳面損失，與永久取消或大幅削減收入分成相比，根本微不足道。

將 7400 多萬美元年化收入的 2.5% 分成降至 0.5%，每年能為 Coinbase 永久節省超過 140 萬美元。相比之下，OP 贈款價值一次性減值約 1000 萬美元，只是小數目。

機構投資者不關心 Superchain 的政治。他們關心 Base 的 TVL、交易量和 Coinbase 的盈利。一次重新談判的收入分成，不會引起 COIN 股價波動。它只會作為一條普通的治理更新出現在 Optimism 的論壇上，並讓 Coinbase 的 L2 業務利潤率稍微好看一點。

5. 一份附帶「退出期權」的單一收入來源

我們認為，OP 尚未被市場視為一種具有 交易對手風險 的資產，但它應該是。

該代幣已從 4.84 美元的歷史高點下跌 93% 至約 0.32 美元，流通市值約 6.2 億美元。市場顯然已經對 OP 進行了向下重估，但我們認為，它仍未完全消化 Superchain 經濟模型中嵌入的 結構風險。

市場的背離說明了問題。Base 的 TVL 從 2025 年 1 月的 31 億美元升至 10 月超過 56 億美元的峰值。Base 正在贏，而 OP 持有者沒有。消費者的注意力幾乎完全轉向了 Base，而儘管有新合作夥伴加入，OP 主網在普通用戶使用量上依然落後。

Superchain 看起來像一個去中心化集體。但在經濟上，它嚴重依賴 單一交易對手，而這個交易對手有充分的動機重新談判。

再看收入集中度：Base 貢獻了 Optimism Collective 所有定序器收入的 71% 以上。OP 主網的貢獻比例之所以高，並非因其增長迅猛，而是因為它分享了 100% 的利潤，而 Base 只分享 2.5% 或 15%。

現在來看 OP 持有者面臨的 不對稱收益結構：

· 若 Base 留下並增長：OP 捕獲其中 2.5% 的收益。Base 保留 97.5%。

· 若 Base 重新談判至 ~0.5%：OP 將損失約 80% 來自 Base 的收入。Superchain 最大的經濟貢獻者變得無足輕重。

· 若 Base 完全退出：OP 將在一夜之間失去其經濟引擎。

在所有三種情景中，上行空間有限，而下行空間卻可能無限。你持有的是一項收入流的看多頭寸，而最大的支付方掌握著所有籌碼，包括一個 MIT 協議的退出期權，以及一個隨時可能確立獨立治理權的新生代幣。

市場似乎已經消化了「Base 的增長無法有效惠及 OP 持有者」這一點。但我們認為，它尚未消化的是 退出風險——即 Coinbase 利用 BASE 代幣作為槓桿重新談判條款，或者更糟，逐步完全脫離 Superchain 治理的可能性。

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