Robinhood 加碼鏈上生態，但官方優先級和市場預期存在錯位？

股票代幣優先於鏈費：Robinhood 生態代幣背後的路線圖。

撰文：@c4lvin

編譯：AIdidiaoJP，Foresight News

Robinhood 公布第三季度業績：營收和每股收益略低於預期，股價在電話會後一天內跌超過 8%。

但比起業績本身，加密行業更關注電話會說了什麼。Robinhood CEO Vlad Tenev 表示公司將大幅增加對 Robinhood Chain 的投資後，Pons、AI、Orbio 等生態代幣一度上漲約 10% 至 30%。

這輪上漲直接由 Vlad 的表態點燃。他承認，圍繞 Robinhood Chain 及其錢包的生態增長超出公司預期；開發者也一直反映自己得到的支持不夠。他明確表示，Robinhood 將組建新團隊、擴大投入。市場把這解讀為 Robinhood 將直接支持鏈上原生項目。

但把電話會完整看一遍，會發現 Robinhood 希望在這條鏈上培育的東西，和領漲的生態代幣之間有明顯錯位。下面梳理電話會透露的優先級，再對照市場對生態代幣的期待。

電話會真正透露的優先級

股票代幣 TVL，優先於鏈上手續費

Vlad 說，他不想建一個靠鏈上活動收高費的生意，並把股票代幣 TVL 作為判斷鏈長期可持續性的指標。在他看來，Robinhood Chain 的優勢在 RWA。CFO Shiv Verma 補充，第三季度鏈上費用毛約 5000 萬美元、淨約 2500 萬美元。但他強調，鏈團隊的目標不是收入，而是 TVL、開發者和股票代幣的增長。

這些話給 9 月的費用潮提供了注腳。100y 在此前文章中指出，Robinhood Chain 日網絡費在 9 月 4 日峰值約 827 萬美元，到 10 月中旬降超過 99%，只剩 3 萬至 4 萬美元；同期現貨交易量仍維持在每天 6 億至 7 億美元以上。由於鏈建在 Arbitrum 上，費率取決於區塊空間擁堵程度。meme 發行潮帶來的擁堵消退後，費用隨之回落。Robinhood 還主動提高 gas 上限、增加吞吐，進一步壓低費用。由此看，meme 熱潮帶來的費用收入，在 Robinhood 眼裡更像用戶體驗的拖累，而不是可持續收入。

應用要超越發射台

Vlad 說目前鏈上應用相對簡單，比如發射台和流動性池。下一階段，是讓股票代幣像軟件一樣可編程，從而催生代幣化期權合約等現在還不存在的產品。Robinhood 自己的路線圖也指向同一方向：把美國市場上儘可能多的可交易資產上鏈，提供給國際客戶，並作為開發者可以組合的基礎構件提供。DeFi 永續合約日交易量已超過 10 億美元，也被列為成果；其中，Lighter 和 Arcus 在這一領域領先，兩者都是 Robinhood 戰略投資過的協議。

換句話說，更合理的解讀是：Vlad 承諾的開發者支持，目標不是壯大當前發射台生態，而是鼓勵基於股票代幣做更複雜的金融應用。

美國客戶仍是缺口

Robinhood Chain 最大的限制在於，股票代幣不能在美國使用，而美國恰恰是 Robinhood 的核心客戶群。Robinhood app 用戶目前只占鏈上全部交易的 1% 至 2%。美國客戶能用的主要產品基本只有 Earn，用來存入 USDG；其背後的 Steakhouse USDG 金庫約 5.4 億美元，接近鏈上 TVL 的一半。Vlad 對 SEC 近期宣布的創新豁免表示歡迎，但表示長期確定性仍需規則制定或立法。他還說，公司不久會披露更多美國代幣化計劃。

哪些項目更貼近 Robinhood 的方向

不過，很難據此斷言 Robinhood 想遠離 meme 生態。至少現在，meme 幣仍是創造股票代幣需求最有效的方式。Blockworks 此前指出，LONG 交易量增長與股票代幣 TVL 高度相關，相關性為 0.86。換句話說，RWA 指標仍依賴 meme 交易。

這樣看，如果 Robinhood 支持 meme 生態，更可能不是為了鏈費，而是為了增加股票代幣的發行和流通。但筆者懷疑，Robinhood 是否願意讓這種模式長期持續。即便 meme 幣是當下最有效的需求來源，Robinhood 已把股票代幣 TVL 的健康增長作為關鍵指標。長期看，它更可能設法拓寬股票代幣用途，使其獨立於 meme 交易。

如果這樣，Robinhood 對不同生態項目的支持力度會不同。更可能獲得支持的是直接使用股票代幣作保證金、抵押品或標的的項目，無論 meme 活動如何。

Lighter

Robinhood 戰略投資 Lighter，並在 Robinhood Chain 上線時完成集成，用戶可在 Robinhood Wallet 內直接交易。7 月以來，Lighter 接受 Robinhood Chain 上的股票代幣作永續合約保證金。這是股票代幣更高級用法的先行案例，也貼合 Robinhood 目標。Lighter 最近在投資者電話會上表示，計劃 11 月申請美國衍生品牌照。若獲批，筆者認為它可能成為吸引美國用戶的最大渠道。

Priors

@priors_trade 是鏈上信貸協議，向 AI 代理借出 USDG，並接受股票代幣作抵押以提高信用額度。Robinhood Crypto 在財報電話會當天公開背書。這個項目與 meme 關係不大，但確實讓股票代幣投入使用，也顯示 Robinhood 評估生態時用什麼標準。Robinhood 正把代理交易作為 app 關鍵增長驅動之一；這類讓代理直接使用股票代幣的項目，可能成為 app 代理戰略與鏈之間的銜接點。

Standard Reserve

電話會後不久，0xBeans 引用 Vlad 關於「股票代幣像軟件一樣可編程後能做什麼」的問題，以@standard_rsv 名義發布白皮書，提出隔離敞口代幣（IET）。這一設計利用了隔夜效應：美股長期回報大多來自一天收盤到次日開盤之間。它把一份股票代幣拆成 $$OVERNIGHT$$SESSION：前者只捕捉收盤到開盤的價格變動，後者只捕捉開盤到收盤的變動。兩種代幣可隨時合併贖回原始股票代幣，合併價格因此錨定股價。每個代幣初始約 2 倍槓桿敞口，不涉及借貸或清算。結構相當於把 Pendle 的本金與收益分離，用到交易時段上。它只有在 24 小時交易代幣與標的股票並存、且標的股票有官方開盤和收盤時間時才成立。所以，儘管仍是白皮書，它仍是高級應用的一個好例子，而且只有股票代幣才能實現。

現有發射台呢？

相比之下，價值主要取決於投機代幣發射費用的項目，故事就不同。以 Pons 為例，它用發射台費用回購銷毀，價值最終取決於有多少投機交易繼續通過發射台。這與管理層在電話會上設定的目標關係不大。筆者也不認為 Robinhood 有太大理由特意推廣這個項目、保護這條費用來源。當然，如果 Pons 找到新辦法，增加股票代幣發行和使用需求，情況可能改變。值得注意的是，$PRIORS 也是通過 Pons 發行的。Pons 能否成為使用股票代幣項目的起點，會是觀察這種可能性的有用線索。

結論

財報電話會後 Robinhood 生態代幣上漲，似乎反映一個簡單事實：Robinhood 會向鏈投入更多資源。但細看電話會，這些資源的目標相當具體：股票代幣 TVL 健康增長、超越發射台的金融應用和永續合約、以及美國用戶的引入。重點不在曾帶來費用激增的 meme 交易。

筆者認為 Robinhood 不會放棄 meme 生態。但往後看，它更可能把這個生態當作第一階段的基礎，而不是中心；努力重點會放在培育更高級金融應用，擴大股票代幣在永續和期權項目中的使用.

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