تآكل حصن Tether و Circle: قنوات التوزيع تفوق تأثير الشبكة

Key Takeaways

• يتوقع أن يتجاوز إجمالي قيمة stablecoin سوقية 1 تريليون دولار بحلول عام 2027، لكن الفوائد لن تذهب بشكل رئيسي إلى العمالقة مثل Tether و Circle، بل إلى stablecoin الأصلية للنظم البيئية و استراتيجيات white label issuance.
• أهمية قنوات التوزيع تفوق الآن تأثير الشبكة، مما يسمح للمنصات بتحويل العوائد المالية إلى داخلها بدلاً من دفعها لجهات خارجية.
• تطور البنية التحتية عبر السلاسل يجعل stablecoin قابلة للتبادل بسهولة، مما يقلل من الحواجز أمام الدخول الجديد.
• في DeFi، تتبنى التطبيقات مثل Hyperliquid نماذج stablecoin أصلية لاستعادة العوائد، مما يغير الاقتصاديات الأساسية للسلاسل.
• يمكن لمنصات مثل WEEX، التي تركز على التوافق مع العلامة التجارية وتعزيز المصداقية، الاستفادة من هذه التحولات من خلال دمج stablecoin بشكل يعزز الثقة والكفاءة للمستخدمين.

في عالم العملات المستقرة stablecoin، يبدو أن الحصن الذي بنته Tether و Circle يتعرض للتآكل التدريجي. تخيل لو كانت شركة مثل أمازون تبني إمبراطوريتها على بيع المنتجات، لكنها فجأة اكتشفت أن العملاء يفضلون صنع منتجاتهم الخاصة داخل المنزل لتوفير التكاليف. هذا بالضبط ما يحدث الآن في سوق stablecoin، حيث يصل حصتهما إلى حوالي 85% من إجمالي التوريد البالغ 2650 مليار دولار. ومع ذلك، مع نمو السوق الإجمالي المتوقع ليتجاوز 1 تريليون دولار بحلول 2027، لن تكون الفوائد محصورة في هذين العملاقين كما كان في الدورة السابقة. بدلاً من ذلك، ستتجه النسبة الأكبر نحو stablecoin الأصلية للنظم البيئية و نماذج white label issuance، حيث تبدأ السلاسل والتطبيقات في استبطان العوائد من قنوات التوزيع الخاصة بها.

دعونا نستعرض الخلفية: Tether تقدر بحوالي 5000 مليار دولار في تمويل 200 مليار دولار، مع توريد يبلغ 1850 مليار دولار، بينما Circle تقدر بـ350 مليار دولار مع توريد 800 مليار دولار. كان تأثير الشبكة هو الذي دعم احتكارهما في الماضي، لكنه يضعف الآن بفعل ثلاث قوى رئيسية. أولاً، أصبحت قنوات التوزيع أكثر أهمية من تأثير الشبكة. خذ على سبيل المثال علاقة Circle مع Coinbase، حيث تحصل Coinbase على 50% من العوائد المتبقية من احتياطيات USDC، بالإضافة إلى احتكار العوائد على المنصة. في عام 2024، بلغت عوائد احتياطيات Circle حوالي 17 مليار دولار، مع دفع حوالي 9.08 مليار دولار إلى Coinbase. هذا يظهر كيف يمكن لشركاء التوزيع التقاط معظم العوائد الاقتصادية، مما يدفع اللاعبين ذوي القنوات القوية إلى إصدار stablecoin الخاصة بهم بدلاً من السماح للإصدارات الأخرى بالاستفادة.

ثانياً، البنية التحتية عبر السلاسل تجعل stablecoin قابلة للتبادل بسهولة. مع ترقيات الجسور الرسمية لـLayer2، وبروتوكولات مثل LayerZero و Chainlink للرسائل العامة، والمجمّعات الذكية للتوجيه، أصبح تبادل stablecoin داخل السلسلة وعبرها شبه مجاني وسهل الاستخدام. لم يعد الأمر يهم أي stablecoin تستخدم، لأن التبديل يتم بسرعة بناءً على احتياجات السيولة. هذا يشبه تحول سوق الهواتف الذكية من احتكار واحد إلى تنوع حيث يمكن للمستخدمين التبديل بسهولة دون فقدان الوظائف.

ثالثاً، وضوح التنظيم يزيل حواجز الدخول. قوانين مثل GENIUS Act توفر إطاراً موحداً لـstablecoin في الولايات المتحدة، مما يقلل من المخاطر لمقدمي البنية التحتية. بالإضافة إلى ذلك، يزداد عدد إصداري white label الذين يخفضون التكاليف الثابتة، مع عوائد سندات الخزانة التي تحفز على تحقيق الربح من الأموال المعلقة. نتيجة لذلك، يصبح stablecoin stack سلعة متجانسة، مما يمحو المزايا الهيكلية للعمالقة. الآن، أي منصة لديها توزيع فعال يمكنها استبطان اقتصاد stablecoin بدلاً من دفع العوائد للآخرين. هذا واضح في محافظ fintech، المنصات المركزية، وخاصة في بروتوكولات DeFi.

من الخسارة إلى الربح: سيناريو جديد لـstablecoin في DeFi

هذا التحول يظهر بوضوح في اقتصاد السلاسل. مقارنة بـCircle و Tether، فإن السلاسل والتطبيقات ذات تأثير الشبكة الأقوى – من حيث التوافق مع السوق والالتصاق بالمستخدمين وكفاءة التوزيع – تبدأ في تبني حلول white label stablecoin للاستفادة الكاملة من قواعدها المستخدمين واستعادة العوائد التي كانت تذهب إلى الإصدارات القديمة. بالنسبة للمستثمرين في السلاسل الذين تجاهلوا stablecoin لفترة طويلة، يخلق هذا فرصاً جديدة.

Hyperliquid: أول انشقاق داخلي في DeFi

بدأ هذا الاتجاه في Hyperliquid، حيث كان هناك حوالي 55 مليار دولار من USDC مخزنة، مما يعني عوائد إضافية سنوية تصل إلى 2.2 مليار دولار تذهب إلى Circle و Coinbase بدلاً من Hyperliquid نفسها. قبل تصويت المدققين على كود USDH، أعلنت Hyperliquid عن إصدار أصلي مركز عليها. كانت Circle تستفيد مباشرة من نمو المنصة كزوج تداول رئيسي، لكن بدون إعادة قيمة للنظام البيئي. هذا يشبه دفع ضريبة لجهة لا تساهم، وهو ما يتعارض مع فلسفة الجماعة في Hyperliquid.

في منافسة USDH، شارك معظم إصداري white label الرئيسيين مثل Native Markets، Paxos، Frax، Agora، MakerDAO (Sky)، Curve Finance، و Ethena Labs. هذه كانت أول منافسة كبيرة لاقتصاد stablecoin على مستوى التطبيقات، مشيرة إلى إعادة تعريف قيمة “حق التوزيع”. فاز Native بالعقد، مع نموذج محايد ومتوافق، مدعوماً باحتياطيات BlackRock خارج الخ