IOSG: ¿Cómo puede la blockchain mantener secretos? Tres respuestas sobre la privacidad en la cadena

Autor: Mario Chow, IOSG Ventures

Resumen

Las cadenas públicas exponen cada transacción. Esto no es un problema antes de que entren activos reales en el balance. Hay tres caminos: construir una red privada, como Zcash, Monero o Canton; añadir privacidad a Ethereum, comenzando con Tornado Cash, luego Railgun y Zama; o simplemente no publicar datos, como hace Canton.

Cada opción intercambia ocultamiento por funcionalidad. Hasta ahora, nadie ha logrado crear algo que pueda ocultar todo y funcionar al mismo tiempo.

La demanda es real y verificable. JPMorgan validó en 2024 que las finanzas institucionales en estado criptográfico son viables, y en 2026 lanzó su token de depósito en Canton. Un intercambio afectado por un ataque de sándwich puede perder entre el 0.3% y el 0.8%. El volumen de operaciones OTC institucional creció un 109% en un año, mientras que las veinte principales bolsas solo crecieron un 9%; el 40% de las instituciones ya ha trasladado más de la mitad de sus operaciones fuera de la pantalla.

Pero la privacidad no equivale a una mejora en la seguridad. Puede reducir la probabilidad de ser seleccionado, pero si realmente te apuntan, no sirve de nada, y recuperar lo perdido es aún más difícil. Además, ha ocultado un agujero en Zcash que permite la creación de monedas de la nada, que ha estado oculto durante cuatro años.

El dinero está en los activos, no en los servicios. Las monedas de privacidad tienen aproximadamente 25,000 millones de dólares en total. Todos los protocolos de este sector recaudan alrededor de 6 millones de dólares en tarifas al año; Monero y Zcash han ganado en total 3 millones de dólares; Zama ya ha trasladado 595 millones de dólares a sus fronteras, estimando recibir entre 840 y 84,000 dólares, ya que cobra por bitcoin, no por puntos básicos.

La conclusión sigue siendo optimista. La demanda ha sido validada, la tecnología ya no es un obstáculo, y la regulación a partir de julio de 2027 impulsará el mercado hacia una privacidad auditable. Solo falta un precio, que es el problema más fácil de resolver en todo esto. Así que esta transacción debería recaer en la parte que finalmente se atreva a cobrar.

¿Dónde está el problema? El libro mayor público expone lo que no debería ser público

La blockchain es un libro mayor compartido que registra quién posee qué. Cada máquina en la red tiene una copia idéntica, y cada pago se escribe en todas las copias. No hay un árbitro que decida qué es verdadero; cualquiera puede verificar el libro mayor por sí mismo. Extraños pueden usarlo sin necesidad de confianza mutua, y eso es precisamente lo que lo hace útil.

El costo es que este libro mayor está abierto a todos. Tu cuenta se llama dirección, que no es más que una larga cadena de letras y números. Cualquiera que pegue la dirección en un explorador de bloques, un sitio web gratuito, puede leer toda su historia: qué tiene, a quién ha pagado, cuánto y en qué minuto. No se necesita iniciar sesión, no se requiere permiso, y no hay forma de salir.

▲ Un explorador de bloques. Cada dirección, cada cantidad, legible por cualquiera, para siempre.

Durante diez años, esto no fue un gran problema: había poco dinero en la cadena y los usuarios eran seudónimos. Pero cuando entran activos reales, esto deja de ser inofensivo.

Piensa en lo que realmente expone un libro mayor público. Una empresa que paga salarios en la cadena está, de hecho, publicando su nómina. Un fondo que tiene posiciones abiertas está exponiendo su posición, precio de entrada y precio de liquidación. Una empresa que paga a proveedores está revelando su lista de proveedores y plazos. Y cualquier persona con un saldo grande está exponiendo un número que podría hacerla un objetivo de robo.

Hay dos cosas que han convertido este problema teórico en uno urgente. Primero, las stablecoins, que están diseñadas para estar ancladas a un dólar y respaldadas por dólares reales en un banco, ya tienen un volumen de transacciones considerable. Segundo, los activos del mundo real tokenizados, como bonos, fondos y bienes raíces, están ingresando al mercado junto con los reguladores. Estos usuarios no pueden aceptar "que todos vean la cantidad" como condición de entrada.

Así que el problema es fácil de describir, pero difícil de resolver: ¿cómo ocultar los números mientras se permite que miles de extraños verifiquen que nadie está haciendo trampa?

¿Quién realmente está pagando por esto? Aquellos que pueden calcular pérdidas en puntos básicos

La privacidad siempre ha tenido su discurso. La vigilancia es mala, la libertad es buena, y cosas por el estilo. Pero el discurso no puede sostener un producto. Lo que realmente cambió entre 2025 y 2026 fue que personas concretas comenzaron a perder dinero específico debido a la filtración de información en el libro mayor público, y luego salieron a buscar soluciones.

No se trata de ver quién odia ser vigilado, sino de observar quién está pagando repetidamente debido al libro mayor público, y ese dinero se convierte en un libro mayor privado.

▲ Quién paga por la privacidad en la cadena, trazado por cómo se mide la pérdida en la cadena frente a si alguien está pagando para detenerlo.

Los comerciantes: pierden al ser superados por su flujo de órdenes, y las pérdidas se pueden calcular en puntos básicos.

Tu transacción se coloca en una cola pública antes de ser ejecutada; los bots la leen, compran antes que tú y luego te venden la transacción. Esto se llama ataque de sándwich. Hasta octubre de 2025, ocurrieron aproximadamente 95,000 ataques en Ethereum, robando alrededor de 60 millones de dólares, y una transacción afectada perdió entre el 0.3% y el 0.8%.

Aquí, los compradores son jugadores profesionales, y las pérdidas se pueden calcular en puntos básicos. Por lo tanto, la privacidad en este escenario se vende como calidad de ejecución, no como creencia.

Posiciones públicas en plataformas de contratos perpetuos: la exposición es continua

Tener posiciones abiertas es peor que un ataque de sándwich, porque la exposición es continua. En las plataformas de contratos perpetuos, cada posición es pública, incluso el precio de liquidación es visible, y cualquiera puede empujar el precio hacia allí. Solo en Hyperliquid, el volumen de transacciones en abril de 2026 fue de aproximadamente 432,000 millones de dólares.

La respuesta de las plataformas es comercial, no ideológica. Aster lanzó órdenes ocultas, Paradex y Hibachi venden privacidad de posiciones, y Zama introdujo la consulta confidencial (Confidential RFQ) en pruebas privadas en julio de 2026, que se explicará en la sección 6.

Carteras etiquetadas que deben vender: la demanda es más fuerte, la discusión es mínima

Una parte desbloqueada de un fondo se coloca en una cartera, y Arkham y Nansen ya le han puesto una etiqueta de nombre real; la fecha de desbloqueo es accesible para todos. Cuando el dinero se mueve, el mercado se anticipa y vuelve a atacar en el siguiente trimestre.

Este ingreso ya existe, pero se ha desviado a otros lugares. Hasta finales de 2025, el volumen de operaciones OTC institucional creció un 109%, mientras que las veinte principales bolsas solo crecieron un 9%; el 40% de las instituciones considera OTC como su lugar de ejecución preferido, y más de la mitad de las transacciones se realizan fuera de la pantalla. Un mercado que se puede atender con una sola llamada es así de simple, porque los lugares públicos filtran información.

Estrategias que pueden ser copiadas: casi nadie paga por esto

Las herramientas de seguimiento pueden replicar una dirección rentable en unos pocos bloques, por lo que las decisiones de reequilibrio de los gestores de tesorería no se desvanecen lentamente durante semanas, sino que mueren en el momento de la ejecución. No se trata de evadir al gobierno, sino de esquivar a otros doce colegas que están mirando el mismo panel. Casi nadie paga para detener esto, y esa es precisamente la parte interesante de este cuadrante.

Libros regulados trasladados a la cadena pública: la demanda es real, pero se ha desviado a un camino regulado

Más de 30,000 millones de dólares en activos del mundo real tokenizados están detenidos en la cadena pública, mientras que los bancos no pueden publicar sus posiciones en tiempo real. Entonces, ¿realmente quieren los bancos esto? Hay un caso que da respuestas en ambas direcciones.

En noviembre de 2024, el departamento de blockchain de JPMorgan ejecutó el Project EPIC en su propio sandbox, basado en el fhEVM de Zama, demostrando la suscripción de fondos en estado criptográfico, subastas a ciegas y liquidaciones directas en valores criptográficos, diseñado de tal manera que ni siquiera JPMorgan puede ver los detalles. Pero eso fue solo un sandbox; Zama es solo uno de varios proveedores. Cuando en enero de 2026 JPMorgan realmente necesitó un lugar para emitir su token de depósito, eligió Canton, una red de permisos.

Por lo tanto, la demanda institucional es real y verificable, pero el camino que la lleva es regulado, no la criptografía de la cadena pública.

Caja de herramientas: cuatro métodos de confidencialidad, la diferencia está en dónde se guarda el secreto

Cada proyecto en este sector se construye sobre una o dos de estas cuatro ideas. La verdadera distinción entre ellos es simple: ¿dónde se guarda el secreto?

▲ Los cuatro primitivos, clasificados por dónde vive realmente el secreto.

El costo en el pasado era la velocidad, y esta es la parte que más rápido se ha vuelto obsoleta en este artículo. Durante varios años, una crítica justa a FHE era que solo podía procesar unas veinte transacciones por segundo, mientras que una cadena normal puede procesar miles. Esa brecha se ha cerrado prácticamente, más rápido de lo que quienes trabajan en esto esperaban.

No hay una única opción que sobresalga por completo. Los productos reales combinan dos enfoques: un chip sellado para mayor velocidad, junto con un recibo de conocimiento cero que prueba que el chip no ha sido manipulado; o usar FHE para almacenar estados ocultos y luego usar pruebas de conocimiento cero para verificar la entrada.

Hay una quinta opción, que es simplemente eludir la criptografía: enviar datos solo a quienes tienen permiso para verlos. Esa es Canton, y también es la razón por la que a los bancos les gusta.

Primera respuesta: construir una red privada desde el principio

Los primeros intentos se centraron en "ocultar" al diseñar toda una red, en lugar de parchear una red existente. Hay dos monedas que lideran este camino, pero las apuestas son completamente opuestas. El tercer caso está diseñado para bancos, no para individuos, pero pertenece a la misma familia.

Zcash: la privacidad es un interruptor, y esa es su debilidad durante diez años

Zcash es su propia cadena, esencialmente un efectivo digital al estilo de Bitcoin, con un modo privado añadido. Tiene dos tipos de direcciones: direcciones transparentes que son exactamente como Bitcoin, donde todo se revela; y direcciones ocultas que ocultan el remitente, el receptor y la cantidad. Mover dinero al lado privado se llama "blindaje" (shielding), y sacarlo se llama "desblindaje" (deshielding).

El trabajo de ocultar lo hace zk-SNARK, que es una forma compacta de prueba de conocimiento cero. Cuando gastas ZEC blindado, tu billetera emite una prueba muy corta que indica que esta transacción es válida y que no se ha gastado ninguna moneda dos veces. Las máquinas que mantienen la red verifican esta prueba y luego la aceptan, sin saber quién pagó a quién ni cuánto.

Hay una elección de diseño que define todo lo que sigue: la privacidad es opcional y se elige transacción por transacción. Suena amigable, pero también es una debilidad, porque esconderse depende de que haya mucha gente. Si estás solo en una habitación con una máscara, la máscara no sirve de nada. Durante la mayor parte de su vida, la mayoría de los ZEC de Zcash han estado en la piscina transparente, y el grupo privado siempre ha sido escaso.

La mayoría de la gente ve Zcash como una cosa, pero en realidad son cuatro piscinas. Para entender quién es quién, hay que leer la sección 8 sobre la vulnerabilidad de 2026. La descripción habitual es: Sprout demostró que las monedas privadas son viables, Sapling las hizo utilizables, y Orchard eliminó la dependencia de configuraciones de confianza.

▲ Las piscinas protegidas de Zcash a lo largo de diez años, con la parte protegida abajo y los incidentes marcados.

Hay algo más que vale la pena saber sobre Zcash, y es la razón para poseerlo en lugar de usarlo: los ZEC protegidos no llevan historial. Una moneda que ha pasado por la piscina ya no tiene ningún rastro, cada unidad puede intercambiarse con otras. Esta característica se llama fungibilidad, y es algo que realmente preocupa a los departamentos de cumplimiento en la cadena transparente: en la cadena transparente, podrías recibir una moneda que fue utilizada para un crimen por tres propietarios anteriores, y luego heredar el problema.

Monero: privacidad por defecto, sin interruptor

Monero también es su propia cadena, eligiendo exactamente lo contrario: no hay modo público disponible. Cada pago es privado para todos, por lo que no existe una pequeña piscina privada a la que haya que unirse: toda la cadena es ese grupo de personas.

Hasta hace poco, se basaba en tres herramientas en lugar de zk-SNARK. Las firmas de anillo mezclan monedas reales con cebos para ocultar al remitente; un observador ve dieciséis posibles orígenes y no sabe cuál es el verdadero. Las direcciones ocultas generan una nueva dirección desechable para cada pago, ocultando al receptor. RingCT oculta el monto.

▲ Cómo Monero oculta al remitente, al receptor y el monto.

A principios de 2026, Monero lanzó una importante actualización, FCMP++, que reemplazó las firmas de anillo con pruebas de membresía de conocimiento cero. El efecto real es que el grupo que ocultas pasó de dieciséis cebos a cada pago en la cadena, más de 150 millones de pagos.

▲ El conjunto de anonimato de Monero después de FCMP++.

Canton: nada oculto, porque nada se comparte

El tercer miembro de esta familia no es una moneda, y por eso a menudo se pasa por alto en investigaciones sobre privacidad. Pero la mayor decisión institucional de 2026 recayó aquí, omitirlo sería un error.

Zcash y Monero aceptan la premisa de que "el libro mayor debe ser transmitido a todos", y luego utilizan criptografía para ocultar el contenido. Canton simplemente rechaza esta premisa. No tiene un libro mayor compartido que todos deban verificar. Cada parte participante solo recibe su parte de la transacción como parte interesada, ejecutada a nivel de contrato mediante un lenguaje llamado Daml. Si no estás involucrado, nunca recibirás esos datos y nunca sabrás que la transacción ocurrió. Un componente llamado Global Synchronizer se encarga de ordenar y confirmar la validez, sin ver el contenido.

▲ Los mismos tres pagos en una cadena pública y en Canton, mostrando quién recibe qué filas.

Por lo tanto, el secreto se protege mediante "nunca ser enviado", y quienes tienen derecho a verlo leen el texto claro. Tenga en cuenta que este sistema no utiliza ninguna de las cuatro herramientas de la sección 3: no hay pruebas de conocimiento cero, no hay FHE, y aunque el mundo exterior a menudo confunde, tampoco hay MPC. Daml se autodenomina un lenguaje para aplicaciones multiparte, que suena como computación segura multiparte, pero su significado es completamente diferente. La integridad se basa en la criptografía: cada parte participante recibe un hash, en lugar de las ramas que no puede leer. La confidencialidad es puramente una cuestión de "quién recibió qué".

El giro en la verificación es interesante. En Ethereum, cada validador vuelve a ejecutar cada transacción, por lo que todos deben ver todo. En Canton, son las partes interesadas en la transacción las que verifican, cada parte vuelve a ejecutar solo sus ramas y luego vota. Un árbitro cuenta los votos según la estrategia de confirmación, solo viendo el hash. Así que no hay una reejecución global para atrapar colusiones; la tranquilidad es que solo las partes que ya están dentro de tu contrato pueden dañarte.

JPMorgan eligió Canton para JPM Coin, anunciado en enero de 2026 y desplegado en fases a lo largo del año, por razones prácticas y no ideológicas. La privacidad está activada por defecto, sin preocuparse de si hay suficiente gente. No hay piscina compartida, lo que ocurrió en Circle en la sección 8 no puede suceder aquí. Cada parte participante es una entidad legal identificable, lo cual es un requisito estricto para los bancos regulados, no una concesión. La liquidación entre aplicaciones es atómica. Otros actores ya están en la plataforma, incluidos Goldman Sachs y BNY Mellon.

Lo que se ha sacrificado también es tangible. No hay combinabilidad sin permisos, la liquidez está cercada. La privacidad se basa en el control de acceso y no en la matemática, por lo que los contrapartes con derecho a ver pueden ver todo, y los nodos participantes comprometidos filtrarán información. No es resistente a la censura: para los bancos es una característica, pero la intención original de todo esto era eliminar la calificación. Incluso si todo funciona bien, hay tres cosas que se filtrarán: el monto del cambio (dependiendo de cómo se escriba el modelo de tokens), quién está custodiando tu nodo participante, y lo que el ordenante ve sobre "quién envía mensajes a quién".

Canton Coin (código CC) se lanzará en la red principal de Global Synchronizer en julio de 2024, para pagar tarifas de aplicaciones e infraestructura, y recompensar a los operadores que ejecutan la red, sin pre-minado ni pre-venta, con una emisión de aproximadamente 100 mil millones de monedas en los primeros diez años. A finales de julio de 2026, su precio estaba cerca de 0.12 dólares, con una capitalización de mercado cercana a 4.8 mil millones de dólares, ya siendo un activo entre los veinte principales.

Este número merece una pausa, redefine toda la pista. La red con permisos creada para los bancos tiene un valor de token aproximadamente treinta y cinco veces mayor que Zama.

Comparación de los tres

Tres líneas de texto pueden sostener este argumento. Ambas monedas pueden ocultar tu monto a todos, pero ninguna puede ejecutar ni una sola aplicación. Canton puede ejecutar aplicaciones y ocultar el monto a todos excepto a las contrapartes de la transacción. Además, Canton no necesita una multitud para esconderse, porque no hay un libro mayor compartido en el que esconderse, lo que también elude la debilidad que ha atormentado a Zcash durante diez años.

No se ha logrado hasta ahora hacer algo que combine lo mejor de ambos mundos. Al final de la sección 6 hay una imagen que muestra cuán consistente es este equilibrio.

Dónde se detiene el camino de las monedas de privacidad: puede funcionar, pero vive en una isla

Las cadenas de privacidad hacen bien su trabajo, pero viven en una isla.

Primero, hablemos de la fricción real. Es una cadena independiente, con un token independiente; los activos deben ser trasladados dentro y fuera. Y el dinero que la gente realmente usa para comerciar, los dólares y los protocolos de préstamo que realmente se utilizan, están al otro lado: en Ethereum y Solana.

Sin embargo, esta isla ya no está tan aislada. Hay una segunda solución, que no tiene nada que ver con "llevar la privacidad a Ethereum": dejar la cadena de privacidad donde está, solo hacerla accesible.

▲ Comprar ZEC protegido con y sin un intercambio centralizado en el camino.

NEAR Intents hace precisamente eso, y es una de las principales razones para la recuperación de Zcash en 2025. Declara lo que deseas, por ejemplo, cambiar Bitcoin por ZEC, y una red de solucionadores que compiten calcula cómo completar el salto de cadena, solo necesitas firmar una vez. La billetera de Zcash ha integrado este sistema, permitiendo a los usuarios comprar ZEC protegido desde otra cadena o venderlo, sin tocar un intercambio centralizado y sin exponer su dirección de Zcash.

Hasta marzo de 2026, el volumen total de transacciones de ZEC a través de NEAR Intents alcanzó los 1,500 millones de dólares, de los cuales 600 millones provienen del producto de intercambio integrado en la billetera (lanzado en octubre de 2025).

Por lo tanto, el problema de la isla es real, pero es un espectro y no una pared, y hay dos respuestas en competencia: llevar la privacidad a donde ya está el dinero, que es el contenido restante de este artículo; o dejar la privacidad donde está y mejorar los canales circundantes, lo que es más barato y ya está en funcionamiento.

Luego está la limitación más grande: estas cadenas solo hacen dinero. No hay contratos inteligentes (excepto Canton), y los contratos inteligentes son esos pequeños programas que permiten que una cadena haga más que solo transferencias: préstamos, préstamos, pagos de intereses, ejecutar un mercado. Puedes tener efectivo privado y enviar efectivo privado. No puedes usarlo para obtener ganancias, no puedes usarlo como garantía, y no puedes integrarlo con nada que ya exista.

La privacidad también tiene su precio; Zcash y Monero pagan la mitad cada uno. Zcash hace que esconderse sea opcional, por lo que la multitud es solo "la cantidad de personas dispuestas a molestarse". Monero hace que esconderse sea obligatorio, creando la multitud más fuerte de la industria, pero también se excluye de los intercambios regulados. A partir de 2027, las reglas en Europa se endurecerán nuevamente, volviendo a este punto en la sección 9.

La segunda respuesta: agregar privacidad a las cadenas que la gente ya está usando

Otra forma de pensar es simplemente no mudarse. El dinero y las aplicaciones permanecen en Ethereum, y se agrega una capa de confidencialidad. No hay nueva cadena, no hay puente de salto, no hay nueva billetera.

Tres generaciones han intentado esto, y la existencia de cada generación proviene de algo que la generación anterior no pudo lograr. Léelo en orden, el orden en sí mismo es el argumento.

La primera generación: Tornado Cash y cómo el "mezclador" se convirtió en un término despectivo

Piensa en ello como una ventana de intercambio de monedas. Depositas una cantidad fija (0.1, 1, 10 o 100 ETH) en el fondo y recibes un comprobante secreto. Luego retiras a una nueva dirección, usando una prueba de conocimiento cero para demostrar que posees un depósito no gastado en el fondo, pero sin revelar cuál es. La conexión entre la dirección antigua y la nueva se rompe. Tu grupo son todas las personas que han depositado la misma cantidad.

El producto es así de simple. El dinero que permanece dentro es inerte, no genera intereses ni realiza ninguna acción, y la cantidad fija significa que no puedes transferir cualquier cantidad. Rompe una conexión, sin darte un saldo privado.

El desenlace es legal, no técnico. La OFAC sancionó estos contratos en agosto de 2022. En noviembre de 2024, el Tribunal de Apelaciones del Quinto Circuito determinó que la OFAC había excedido su autoridad, argumentando que un contrato inmutable y sin control no es propiedad de nadie, y el contrato fue eliminado de la lista de sanciones en marzo de 2025. Luego, en agosto de 2025, el desarrollador Roman Storm fue condenado por conspirar para operar un negocio de transmisión de dinero sin licencia, el jurado se estancó en los cargos de lavado de dinero y sanciones, y la fiscalía solicitó un nuevo juicio.

El código ganó, pero los desarrolladores no. Este resultado puede explicar algo que notarás en otras partes de esta sección: ambos sucesores enfatizan que no son mezcladores. Esta afirmación se refiere al trabajo legal, no al técnico.

Tornado también tiene dos características que se trasladaron a todo lo que vino después. Tu grupo solo incluye a quienes han depositado la misma cantidad, por lo que un retiro de tamaño o tiempo anómalo se desanonimiza, lo que es un fracaso de comportamiento similar al que arruinó a los usuarios de Zcash. Además, los usuarios honestos no tienen forma de demostrar su honestidad. El dinero limpio que sale del fondo se ve igual que el dinero robado, y las casas de cambio casi siempre tienen que tratar todo lo que proviene de esa dirección como contaminado.

Lo que Tornado no puede hacer es toda la razón de ser del siguiente nivel. Esconde tu historial, no tu saldo. Puedes difuminar de dónde proviene el dinero, pero no puedes tener un saldo privado, porque el dinero permanece en el fondo sin hacer nada.

La segunda generación: Railgun, un fondo de privacidad que realmente puedes usar

Tornado es una ventana de intercambio, Railgun es una cuenta bancaria privada en Ethereum que aún puede hacer pagos externos. Depositas tokens en su fondo en Ethereum (y también en Arbitrum, Polygon y BSC), y dentro del fondo, las pruebas de conocimiento cero ocultan el remitente, el destinatario y la cantidad.

La diferencia con Tornado merece ser mencionada con precisión, ya que la gente tiende a confundir ambos. Tornado solo acepta cantidades fijas, de una sola vez, devolviendo la misma cantidad en una nueva dirección. Railgun acepta cualquier cantidad de tokens soportados, mantiene un saldo privado continuo, permitiéndote pagar a otro usuario de Railgun dentro del fondo sin necesidad de desbloquear primero. El grupo de Tornado son otros depositantes de la misma cantidad, mientras que el grupo de Railgun es todo el fondo en esa cadena.

La comprensión más clara es: Railgun es como reconstruir el fondo de privacidad de Zcash usando contratos inteligentes, construido sobre una cadena que ya tiene dólares y aplicaciones. Esto le da una privacidad superior a Zama, porque oculta el gráfico de transacciones, no solo los números en el gráfico.

Sin embargo, lo que significa "entrar en DeFi" tiene una limitación importante. Cuando Railgun te ayuda a intercambiar en Uniswap, desbloquea la cantidad, ejecuta la transacción en la cadena pública en texto claro y luego vuelve a ocultar la salida, todo en una transacción atómica. Por lo tanto, la transacción en sí es pública, lo que se oculta es "eres tú". Railgun anonimiza al actor, no al valor, lo que significa que no te protege de un ataque de sándwich: los bots ven la transacción pendiente y su tamaño, sin importar quién está detrás.

También tiene una respuesta de cumplimiento más elegante, que aborda directamente la fatal debilidad de Tornado. Las Pruebas Privadas de Inocencia permiten a los usuarios generar una prueba de conocimiento cero que demuestra que sus fondos no provienen de listas ilegales conocidas, sin revelar de dónde provienen, a costa de un retraso de una hora. Así que puedes ser privado y demostrar que no eres un ladrón, algo que Tornado nunca permitió.

El uso real es a través de una billetera llamada Railway: oculta, transfiere, y cuando lo desees, desbloquea. Vitalik Buterin lo usó públicamente en 2023 y también habló sobre un esquema de cumplimiento similar, lo que solo beneficia la credibilidad de esta ruta.

La siguiente sección debería enfriar el resto de esta parte. Railgun ha ocultado entre 90 y 110 millones de dólares en cuatro cadenas, con un volumen total de transacciones ocultas de aproximadamente 5.16 mil millones de dólares, y los ingresos acumulados del protocolo alcanzan los 13 millones de dólares, de los cuales 4.6 millones provienen del último año. Zama tiene 39.6 millones de dólares, con un volumen de transacciones de 452 millones de dólares en la primera mitad de 2026. Las cifras no son completamente comparables: Railgun se lanzó en 2021, mientras que la red principal de Zama no se lanzará hasta diciembre de 2025, pero la dirección es clara. En todas las cifras disponibles, los poseedores de conocimiento cero son más grandes que los recién llegados de FHE, y ya están generando ingresos.

Hay dos debilidades que vale la pena mencionar, ambas poco discutidas. El fondo es el grupo, por lo que Railgun hereda completamente el problema estructural de Zcash: con un tamaño de ocultación de aproximadamente 100 millones de dólares, el grupo es decente, pero no profundo, y una disminución en la privacidad se traduce en debilidad. Peor aún, dividirse en cuatro cadenas hace que ese grupo se divida en cuatro más pequeños, justo en la dirección opuesta a lo que desea la colección anónima. En segundo lugar, las tarifas fluyen hacia el tesoro de Railgun DAO, no directamente hacia los tokens, por lo que poseer RAIL y poseer este protocolo son dos transacciones diferentes.

Entonces, ¿por qué habría una tercera generación? Debido a una limitación que es fácil de pasar por alto: Railgun puede ocultar tu saldo, pero los saldos de dos personas nunca pueden encontrarse. Las pruebas de conocimiento cero demuestran hechos sobre los datos que ya posees, no pueden realizar cálculos sobre el estado oculto de otros. No hay subastas ciegas, no hay libros de órdenes criptográficos, y no hay tesoros que puedan hacer aritmética sobre depósitos que no pueden leer. Esta brecha es la razón de todo lo que viene a continuación.

La tercera generación: Zama, y cómo envolver tus dólares ya poseídos

Tomas USDC normal y lo envuelves en cUSDC: el mismo dólar, pero el saldo está cifrado. ERC-20 es la receta estándar que cada token normal sigue en Ethereum, ERC-7984 es la misma receta, solo que oculta el saldo. Al envolver, pagas una pequeña tarifa y puedes deshacerte de cUSDC en cualquier momento para volver a USDC normal.

▲ Envolviendo USDC en cUSDC

👁️

¿Qué es lo que oculta y qué no? Se cifran dos cosas: la cantidad de cada transferencia y tu saldo en tiempo real. El saldo es el botín más grande: en USDC normal, cualquiera puede ver permanentemente que posees 4.2 millones de dólares; en cUSDC, ese número nunca se puede leer.

Lo que sigue siendo público son tu dirección, la dirección del destinatario y el tiempo. El contrato debe saber a quién actualizar el saldo, por lo que las direcciones deben estar en texto claro. El gráfico de transacciones permanece completo. Zama oculta los números escritos al margen, no el margen en sí.

Las consecuencias reales merecen ser expresadas claramente, porque este es el lugar más fácil de malinterpretar de manera optimista. Usar cUSDC para pagar a treinta empleados, todos pueden ver que pagaste a esas treinta direcciones y cuándo lo hiciste. Lo que ocultas es el salario, no el hecho de la contratación. Lo mismo ocurre con los proveedores: lo que ocultas es el plazo, no la lista de proveedores. Lo que es sensible es una cantidad, y eso te protege; lo que es sensible es una relación, y eso tiene poco efecto.

Hay una excepción, que es estructural y no criptográfica. Cuando hay un contrato en medio (como un tesoro o una consulta), lo que se muestra en la cadena es que estás hablando con el contrato, no con el contraparte. Depositar en un tesoro confidencial no revelará quién está pidiendo prestado tu dinero; pagar directamente a una persona revelará a quién le pagaste.

Hacer aritmética sin desbloquear

Zama añade una capa de confidencialidad a Ethereum y otras cadenas compatibles, y Solana está en planificación. Lo que lo hace posible es el enfoque FHE mencionado en la sección 3. La red necesita confirmar que tienes suficiente dinero, luego actualizar dos saldos, sin ver ninguno de los números. FHE permite hacer sumas y restas directamente sobre cajas bloqueadas, produciendo una respuesta bloqueada.

Esto es precisamente lo que las monedas de privacidad no pueden hacer. Las pruebas de conocimiento cero pueden demostrar que tu pago es válido, pero no pueden hacer nueva aritmética sobre los saldos ocultos de otros. FHE puede.

▲ Cómo FHE calcula en cajas bloqueadas

Nadie posee la clave maestra

La preocupación más directa es: en algún lugar, alguna empresa tiene una llave que puede desbloquear todo. La respuesta de Zama es que tal llave completa no existe en ningún lugar.

Dieciocho operadores manejan este sistema, divididos en dos tipos de roles. Cinco coprocesadores ejecutan cálculos criptográficos. Trece titulares de claves (denominados KMS) tienen solo un fragmento de la clave, y antes de que cualquier cosa se descifre, al menos nueve de ellos deben colaborar. Un gateway se encarga de asignar tareas y verificar el consenso entre los operadores. El token ZAMA se utiliza para pagar las tarifas de verificación de entradas y descifrado, y los operadores también deben usarlo como garantía; cualquier mala conducta resultará en la confiscación.

▲ Quién opera Zama

Esto es una suposición, no un incidente. La frase "nadie posee la clave maestra" se basa en dos condiciones: que no más de un tercio de los nodos titulares de claves actúan mal; y que el enclave AWS Nitro donde operan esos nodos realmente se mantiene seguro. La segunda condición pertenece a la confianza en el hardware.

Un ejemplo ya en línea: ingresos privados en Morpho

El primer producto que utiliza todo este sistema es un tesoro de ahorros. El tesoro es un fondo: recibe depósitos, presta dinero y paga intereses a los depositantes.

Has convertido USDC en cUSDC y lo has depositado. No entra directamente ------ de esa manera, tu volumen se expondría de inmediato ------ sino que se agrupa con los depósitos de otros y se espera aproximadamente un día para formar un lote. Cuando se cierra este lote, la red solo desencripta el total de este lote, manteniendo cada depósito individual sin desencriptar, y luego invierte esta cantidad total en la bóveda Prime USDC de Steakhouse en Morpho. Esa bóveda es común, pública y auditada, con una tasa de interés de aproximadamente el 4%, además de un bono de lanzamiento. Obtienes una parte de su participación en criptomonedas, así como tus ganancias.

Esto no es un mezclador de monedas. No se mezcla, redirige ni blanquea nada a través de intermediarios. El dinero entra en una bóveda pública que cualquiera puede consultar, y el único hecho oculto es cuánto ha aportado cada persona. El costo es: tu privacidad solo puede ser tan buena como la de tu lote, por lo que el sistema debe esperar a que haya suficientes personas en la misma situación antes de actuar.

▲ Rendimiento privado en Morpho

Segundo producto lanzado: transacciones privadas de gran volumen

La bóveda oculta cuánto has depositado. El siguiente producto oculta cuánto has negociado, lo cual es más interesante comercialmente.

Primero, veamos el problema que aborda, esta estimación de escala es el argumento más fuerte de necesidad en este artículo. Las grandes transacciones no ocurren en la cadena pública, sino en plataformas OTC, y la dirección de la tendencia está documentada: hasta finales de 2025, el volumen de transacciones OTC de instituciones creció un 109%, mientras que las veinte principales bolsas solo crecieron un 9%, y el 40% de las instituciones eligen OTC como su lugar preferido. La comparación con el mercado tradicional es justa, no es publicidad: aproximadamente el 59% del volumen de transacciones de acciones estadounidenses se completa fuera de las bolsas públicas, y las dark pools establecieron un récord del 40.3% en el primer trimestre de 2026, y el único propósito de estos lugares es ejecutar grandes órdenes sin revelar la mano.

Así que la percepción detrás de este producto es correcta. Hemos pasado diez años construyendo una infraestructura de transacciones programable y verificable, y al final, las instituciones todavía negocian grandes volúmenes en grupos de Telegram, porque esa es la única manera de no ser atacados.

A continuación, utilizaremos un par de transacciones reales para ilustrar todo el mecanismo, con números. Supongamos que tienes 1,000,000 ZAMA, que se ha convertido en cZAMA, y deseas cambiarlo por dólares. El precio medio es de 0.25 dólares, por lo que deseas vender aproximadamente 250,000 dólares, mientras que el volumen total de este token en circulación es de solo 6 millones de dólares. Estas cifras son enteros de ejemplo, no son transacciones reales, la proporción es lo importante: en una bolsa pública, una orden de este tamaño en relación con ese volumen de circulación es un regalo para los bots.

▲ Venta de 1,000,000 cZAMA, con las cotizaciones del dealer y una tabla de quién puede leer qué campo.

El pequeño truco en el primer paso merece una pausa para observarlo, es la parte más ingeniosa de todo el diseño y no cuesta nada. Lo que envías son dos transferencias en lugar de una: la cZAMA que realmente deseas vender, más una transferencia de cUSDC con un monto de cero. Ambos montos están encriptados, y el observador solo ve dos piernas en direcciones opuestas, de tamaño desconocido, sin poder discernir si se trata de una venta o una compra. El principio de ocultar "qué activo estás negociando" es el mismo, y la promesa oficial se dejará para versiones posteriores.

Antes de emocionarte, lee la columna de la derecha de esa imagen, porque ahí es donde la promoción y el mecanismo se separan. Los bots de frontrunning públicos no pueden ver tu orden, así que los sándwiches han desaparecido. Pero los creadores de mercado en la lista blanca desencriptarán tu intención y también podrán ver tu volumen. No pueden ver tu dirección, que es la parte ingeniosa, y tampoco pueden ver las cotizaciones de los demás. Luego, el ganador será informado de la dirección para completar la liquidación. Así que, al final, un creador de mercado profesional conoce toda tu transacción, mientras que unos pocos saben en tiempo real tu volumen. Esta es la forma de confianza de una plataforma OTC, no un lugar de nombres uniformes.

El tercer paso es el que realmente da nombre a toda la elección técnica. Comparar dos cotizaciones encriptadas sin desencriptar a ninguna de las partes y seleccionar la más alta es precisamente lo que puede hacer FHE, algo que las pruebas de conocimiento cero no pueden.

Es importante ser preciso sobre el progreso. Es una prueba privada por invitación, y se han abierto tres pares de negociación: cUSDT contra cUSDC, cZAMA contra cUSDC, cSteakcUSDC contra cUSDC. El lanzamiento público está programado para septiembre de 2026, y después se agregarán más cadenas. Actualmente, no hay volumen de transacciones significativo.

El tercer par de transacciones es el más importante comercialmente. Permite a los administradores entrar y salir de una posición en una bóveda generadora de intereses, sin necesidad de desencriptar ni esperar el período de redención. La rotación entre estrategias es donde muchos configuradores realmente ganan dinero, y la filtración de rotaciones es la forma en que pierden su dinero.

¿Qué hay dentro y qué te dice eso?

Zama publica la composición del valor encriptado cada trimestre, y este desglose tiene mucha más información que los números de encabezado.

▲ Valor encriptado de Zama por clase de activo hasta el 30 de junio de 2026, con volumen junto a él.

Hay cuatro cosas llamativas, solo una de las cuales es positiva.

La bóveda es la categoría más grande, con 18.8 millones de dólares, superando los 14.1 millones de dólares de las stablecoins. Así que la primera demanda real que surge no es el pago privado, sino que hay personas que quieren ganancias, pero no quieren hacer público el tamaño de sus posiciones.

Si restas el token de Zama de la categoría de tokens, casi no queda nada. De 6.8 millones de dólares, 6 millones son cZAMA. Un protocolo que oculta su propio token no puede demostrar que hay demanda de tokens encriptados en el mercado.

Los activos del mundo real suman 52,200 dólares, todos en oro tokenizado. Mira cuántas veces se ha dicho esta cifra en relación con "los RWA privados son una oportunidad para las instituciones", incluyendo el propio material de lanzamiento de Zama.

El número realmente importante está al lado del total. 39.6 millones de dólares de escala encriptada, con un volumen de 452.3 millones de dólares en transacciones en seis meses, el dinero ha rotado aproximadamente once veces, no se ha quedado quieto. Esto es importante comercialmente, porque un dólar privado solo genera costos cuando está en movimiento.

Cinco semanas después, el panel de control del protocolo refuerza este argumento y agrega tres cosas que no se veían en la instantánea de junio. Hasta el 3 de agosto de 2026, el valor encriptado acumulado es de 320.8 millones de dólares, con 274.2 millones de dólares desencriptados, lo que significa que aproximadamente 595 millones de dólares han cruzado la frontera, mientras que la posición neta se mantiene en alrededor de 46 millones de dólares.

Los dólares privados no se detienen, están en movimiento. cUSDT ha encriptado 130.8 millones de dólares, desencriptado 122.8 millones, quedando 7.9 millones. cUSDC ha encriptado 69.7 millones, desencriptado 65.1 millones, quedando 4.7 millones. Aproximadamente el noventa y cuatro por ciento de cada dólar de stablecoin que alguna vez entró ya ha salido. Este es un pasillo, no una bóveda. Para un protocolo que gana dinero con el flujo de dinero, esta forma es correcta; para cualquier cosa que gane dinero con saldos, esta forma es incorrecta.

El dinero en la bóveda son cuatro billeteras. cSteakcUSDC tiene cuatro billeteras encriptadas independientes, con una tenencia neta de 20.2 millones de dólares, que representan aproximadamente el 43% del valor neto encriptado total del protocolo, y la bóveda correspondiente de Morpho contiene 28.2 millones de dólares. La categoría más grande y comercialmente más interesante de esta sección no es un mercado, son cuatro instituciones. Ten en cuenta esta información al leer cualquier tasa de crecimiento aquí ------ un solo reembolso puede desestabilizarlo.

La línea de activos del mundo real realmente ha comenzado. En junio, eran 52,200 dólares en oro tokenizado. Para agosto, cTGBP tiene 5.1 millones de dólares en libras tokenizadas, su versión empaquetada también tiene 5.1 millones, y el oro es de 60,300 dólares. Diez millones de dólares siguen siendo pequeños, pero son dos órdenes de magnitud más altos que un número despreciable, y también son la primera evidencia real de la frase más repetida en esta pista.

Sobre la escala, hay que corregir un número que ha embellecido mucho esta cuestión. Zama ha desplegado 549 contratos en la mainnet. La mayoría de los informes citan 27,662 contratos encriptados, contabilizando todas las pruebas públicas desde julio de 2025, y aproximadamente el 98% de ese número no está en un entorno de producción. Ahora también hay un token cBRON, veintiuna billeteras, 1 millón de dólares.

¿Por qué esto puede eludir el problema de las islas?

Porque se basa en Ethereum, esos dólares privados son el mismo tipo de dólares que están en manos de otros, y pueden trabajar en aplicaciones que ya tienen usuarios. Aquí, la privacidad sigue siendo programable ------ los contratos aún pueden ejecutar reglas sobre datos ocultos.

Esto también deja espacio para la conformidad: los auditores o reguladores pueden ser autorizados a ver registros específicos, y el congelamiento de los activos subyacentes se transmitirá a la capa empaquetada. En mayo de 2026, una orden judicial hizo precisamente esto, congelando toda la piscina de cUSDC durante tres días. La sección 8 habla de lo que sucedió entonces.

Esta escalera, y el costo de cada nivel

Al leer las tres generaciones conectadas, se revela un patrón que ninguna de las generaciones ha promocionado.

Tornado oculta tu historial. Railgun oculta tus posiciones. Zama oculta esas posiciones que aún pueden interactuar. La existencia de cada nivel se debe a algo específico que el siguiente nivel no puede hacer.

Pero el costo siempre va en la dirección opuesta. Tornado oculta más, pero no puede hacer nada con ese dinero. Railgun oculta el remitente, el receptor y el monto. Zama solo oculta el monto, el gráfico de transacciones es completamente público. Cada generación compra funcionalidad con ocultamiento.

Hay un segundo eje que va en la misma dirección, haciendo que esta historia sea más apretada. Tornado no le dio a los usuarios honestos ninguna forma de auto-certificación, así que los intercambios tratan toda la piscina como contaminada. Railgun respondió a esto con Pruebas Privadas de Inocencia. Zama va un paso más allá, incorporando claves de visualización y congelación heredable, que los reguladores realmente pueden usar. Así que la tendencia entre los tres no es que la privacidad haya mejorado, sino que es una privacidad más utilizable y legible, saliendo de la opacidad.

▲ Todos los seis diseños trazados por cuánto ocultan frente a lo que el dinero puede hacer mientras está oculto.

La parte vacía en la esquina superior derecha es la que realmente importa. "Esconde todo y puede hacer todo" es el producto que nadie posee, Zama es el último intento de llevar esa línea hacia arriba. Según cada número en este artículo, también es el más pequeño.

¿Quién más está subiendo en el mismo escalón?

Zama es el que tiene una red principal, por lo que esta sección se ha centrado en él. A partir del 30 de diciembre de 2025, funcionará en Ethereum, completando la primera transferencia de moneda estable confidencial ese mismo día, con empresas nombradas utilizándolo en un entorno de producción. El estándar de token ERC-7984 ha sido implementado por OpenZeppelin como una biblioteca auditada, y se ha complementado con un registro en cadena que mapea el ERC-20 normal a su versión confidencial. Este último detalle es más valioso que cualquier puntuación: escribir un token confidencial se ha convertido en una herencia de un contrato auditado de OpenZeppelin, y así es como una tecnología se despoja de su apariencia de rareza.

Zama ha ganado esta vez, y vale la pena mencionar exactamente qué ha ganado: ha sido el primero en lanzarse. Este es un logro real, y esta sección le da el reconocimiento que merece. Pero ser el primero en lanzarse se refiere a la secuencia temporal, no a un límite de diseño, y la ruta que valida tiene más de una implementación. Fhenix, Inco y Mind Network están todos trabajando en la ejecución confidencial sobre la misma base criptográfica, en etapas más tempranas, y aún no tienen una red principal anual que se pueda juzgar.

De esto se derivan dos cosas que son fáciles de pasar por alto. El lanzamiento de Zama es una buena noticia para todos ellos, porque el problema en esta categoría nunca ha sido si las matemáticas funcionan, sino si hay alguien dispuesto a pagar por su uso; ahora, este problema está en manos de los clientes, no de las predicciones. La otra cosa es que, para un primitivo criptográfico tan joven, tener una única implementación es un riesgo sistémico, no una ventaja competitiva. La vulnerabilidad de Orchard en la sección 8 estuvo oculta en un repositorio de código durante cuatro años sin ser detectada. Tener múltiples implementaciones independientes de la misma idea es la forma en que se descubren estas cosas, por lo que aquí los segundos y terceros nombres llevan un valor que no se puede ver en la "comparación de productos lanzados".

Fhenix ha recaudado 22 millones de dólares, liderado por Guy Itzhaki, quien anteriormente trabajó en cifrado homomórfico en Intel, con el respaldo de Multicoin y Collider. Utiliza cifrado homomórfico completo, perteneciendo a la misma familia que Zama, y no a una criptografía diferente. El cálculo seguro multiparte aparece en ambos (los trece poseedores de claves de Zama y la red de servicios de umbral de Fhenix), pero solo como el mecanismo para dividir la clave de descifrado. El primitivo responsable de ocultar es el mismo.

Originalmente era un FHE Layer 2, pero luego lo abandonó. La puntuación publicada junto con el artículo de ACM CCS 2025 apoya un diseño modular, convirtiendo ese Layer 2 en CoFHE, un coprocesador fuera de cadena que puede ser llamado por cualquier cadena EVM, con EigenLayer proporcionando seguridad económica a través de staking. Funciona en Ethereum Sepolia, Base Sepolia y Arbitrum Sepolia, y su documentación indica que la red principal de producción aún no está disponible.

Tiene un estándar de token FHERC-20 y un conjunto de demostraciones funcionales: ocultar cualquier ERC-20, pagos privados, subastas selladas, monedas estables confidenciales, consultas en cadena, delegar permisos de lectura de saldo criptográfico a una parte designada, un hook de Uniswap v4 a prueba de front-running, y dos gadgets de consumo. La integración de Canopy está programada para el cuarto trimestre de 2026, y Offchain Labs ha invertido a través de Tandem para llevar esta tecnología a Arbitrum.

Las siete líneas realmente importantes, vistas en paralelo.

La mayor parte de la diferencia es el calendario, no la capacidad, pero hay dos líneas en la tabla que no lo son. Zama y Fhenix ya se han alineado en su arquitectura, por lo que "no hay nueva cadena, no hay puente de cadena" no es un punto de diferencia; ambos permiten a los desarrolladores de Solidity usar aproximadamente una línea de código más un tipo criptográfico. Lo que realmente los separa es cuál de ellos ataca qué cuello de botella. La latencia que los usuarios sienten en un sistema homomórfico es el viaje de ida y vuelta de descifrado, no la aritmética, y eso es precisamente lo que Fhenix está atacando: 64,319 operaciones por segundo, con una latencia de 8.48 milisegundos, presentado en ACM CCS 2025 y ganó el premio a la mejor publicación. El número principal de Zama es mil transacciones por segundo en H100, auto-reportado, y aún no se ha activado. Los números de laboratorio se degradan en producción; los dos ni siquiera están en la misma escala, pero en el único eje que se puede comparar directamente, los números revisados por pares pertenecen a la parte que aún no se ha lanzado.

La demanda tampoco es una suposición, este es un avance más interesante. Desde el 2 de julio de 2026 hasta finales de julio, Fhenix anunció una adquisición y tres integraciones, y sus formas merecen ser leídas. Adquirió Sunscreen, uno de los primeros equipos de FHE en la industria, trayendo un conjunto de tecnología de compiladores y una base de investigación BFV, trabajando en paralelo con su trabajo TFHE, mientras que la fundadora de Sunscreen, Ravital Solomon, se unió y lideró la investigación. Sedona, un nuevo tipo de banco de transacciones autogestionado, está migrando a Arbitrum y cambiando su entorno de ejecución confiable a CoFHE, cubriendo saldos, posiciones y el límite de gasto que establece para los agentes de IA. Nomyx, que emite RWA regulados, utiliza esto para implementar posiciones confidenciales con divulgación selectiva: privadas para el mercado, verificables para los reguladores. Canopy, por su parte, integra el cálculo criptográfico de forma predeterminada en su marco de aplicación. Junto con la colaboración de investigación de Monaco más temprano, el objetivo de la red principal está fijado para octubre, lanzándose en Ethereum y Arbitrum.

Hay tres cosas en esa lista que son más importantes que la cantidad. La transacción de Sedona es un cliente que se mueve de TEE a FHE, que es hasta ahora la única evidencia presentada de que esta actualización de seguridad vale la pena el costo de la demora para un producto ya lanzado. Nomyx apunta al argumento en la sección 2 sobre libros de contabilidad regulados: lo que se necesita allí no es ocultar, sino divulgar según la voluntad del titular. Y el límite de gasto del agente es un caso de uso que no existía cuando se diseñó todo esto; el oponente que estás protegiendo eres tú mismo, el software que despliegas. Todo esto aún no son ingresos; octubre es un objetivo, no un hecho. Pero este es un canal con contrapartes nombradas, más que lo que normalmente tiene un protocolo antes de lanzar una red principal.

Así que la mirada debe ir más allá de la primera red principal. El problema en esta categoría nunca ha sido si las matemáticas funcionan, sino si alguien está dispuesto a pagar; Zama ahora responde a esto con clientes en lugar de predicciones, lo que ayuda a cada implementación de la misma idea. Para un primitivo tan joven, tener una única implementación también es un riesgo, no una ventaja competitiva; la sección 8 pronto mostrará cuán costosa puede ser una vulnerabilidad no detectada durante cuatro años en un repositorio de código. Al mismo tiempo, la primera capa lanzada es una capa neutral, y la capa neutral casi no recibe dinero por lo que entrega, por lo que estar por delante en ella no significa estar en el lugar donde finalmente pertenece el dinero. Esta es la razón por la que la segunda y tercera intentos son dignos de atención: la confidencialidad se consume a través del primitivo compartido por todos, o se consume a través de Fhenix, que está apostando, respaldado por Offchain Labs en Layer 2 y entradas de consumo; esto realmente no está decidido, y determina dónde recae el valor en esta categoría.

¿Cuánto ingreso ha generado esta pista?

Lo anterior habla de lo que estos diseños pueden hacer. Esta sección solo habla de cuánto han cobrado por ello, porque la respuesta es pequeña, pública y es un número que ha sido el menos examinado en esta pista.

Cada número a continuación es datos de tarifas en cadena hasta agosto de 2026. La última columna es la clave: en esta pista, recibir tarifas y generar ingresos no es lo mismo.

Primero, lea estas líneas sobre las cadenas de privacidad; poseen casi todo el valor de mercado de esta pista y son el ejemplo más claro. Monero ha ganado 1.58 millones de dólares en tarifas a lo largo de toda su historia, Zcash ha ganado 1.37 millones de dólares desde 2016, y esas son tarifas pagadas a los mineros, no ingresos de ninguna empresa. No hay entidades que las recojan, y no hay beneficios en su interior.

Hay un número que está circulando que necesita corrección; está casi tres órdenes de magnitud equivocado. En 2026, varios medios informaron que Zcash tenía tarifas anuales de 405 millones de dólares, superando a Ethereum y Solana. Su verdadero total en el último año fue de 567,000 dólares. Ese número público parece haber sido extrapolado de una única ventana de alta actividad, y coincide con el precio de Zcash en ese momento, que es la explicación más probable. Usar ese titular para estimar el tamaño de la pista resultaría en una diferencia de setecientas veces.

Tornado Cash es la línea más reveladora. Sus usuarios pagaron 9.3 millones de dólares, y el protocolo no recibió nada; cada dólar fue a los intermediarios de retiro, y los datos de tarifas indican claramente que los ingresos del protocolo son cero. El mayor mezclador de la última década ha creado flujo de efectivo real para los operadores, pero no ha creado nada para sí mismo; cuando llegaron las sanciones, no tenía un balance de pérdidas y ganancias para defenderse, y esta es una de las razones. Railgun es el caso contrario, y también es el único negocio real en la tabla, cobrando 25 puntos básicos en cada extremo hacia su tesorería. Con un volumen de transacciones acumulado de 51.6 mil millones de dólares, 13 millones de dólares lograron aproximadamente nueve puntos básicos, correspondientes a una tasa nominal de cincuenta puntos básicos. Esta diferencia es una pista en sí misma: el dinero se oculta una vez, se transfiere gratis dentro, y solo se paga al entrar y salir.

En conjunto, los ingresos anuales de toda la pista son aproximadamente de 6 a 7 millones de dólares en total para todos los protocolos, mientras que el valor de los activos detenidos en ellos es de aproximadamente 25 mil millones de dólares. De este flujo, dos tercios van a los intermediarios de Railgun y Tornado. Las cadenas que poseen casi todo el valor de mercado solo han recaudado alrededor de 2 millones de dólares en un año.

En la parte inferior de la tabla, Zama es el interesante: realmente está recibiendo dinero, pero ha cambiado a un modelo de facturación completamente diferente. No toma un porcentaje de nada, sino que cobra por operación, fijando precios en dólares por operación específica: validar pruebas en entradas criptográficas, descifrar un texto cifrado, moverlo a través de cadenas. El cálculo homomórfico en sí es gratuito, y desplegar una aplicación también es gratuito y sin licencia.

Usando su propio flujo para dar números a esta diferencia. En los siete meses desde el 30 de diciembre de 2025, el protocolo ha procesado 104,848 transacciones en 549 contratos de red principal, mientras que 320.8 millones de dólares han sido ocultados, 274.2 millones han sido descifrados, y aproximadamente 595 millones de dólares han cruzado fronteras, con un promedio de 24,000 dólares por transacción oculta.

Según la tabla de tarifas de Railgun, este flujo generará 1,49 millones de dólares. Según la tabla de precios publicada por Zama, generará entre 840 y 84,000 dólares, y es probable que caiga en el rango inferior, ya que los descuentos por uso intensivo durante treinta días presionarán a los usuarios a pagar menos de un centavo, y este flujo se concentra en permitir que el mayor pagador obtenga el descuento más profundo. En términos de tarifas: una transacción de 24,000 dólares cobra trece centavos, que es una cincuentava parte de un punto base, mientras que Railgun cobra veinticinco puntos base. Cobrar menos de dieciocho veces a mil setecientos veces, dependiendo de dónde caiga el número real en el rango.

Para ser claros, este número es derivado, no divulgado. El número de transacciones se publica en el panel de control del propio protocolo. Trece centavos es el número de noticias al momento del lanzamiento, y la tabla de precios en el libro blanco resumido establece que una transferencia confidencial se sitúa entre ochenta centavos y ochenta centavos, dependiendo de la combinación de operaciones. Por lo tanto, el rango es más importante que cualquier estimación puntual, y este argumento no necesita una estimación puntual: cada interpretación de la tabla de precios pública cae en el mismo lugar. Por cierto, el número exacto es conocido: cada tarifa del protocolo se quema, y la cantidad acumulada en esa dirección es la versión observable de este número, que cualquiera puede consultar.

¿Por qué es tan barato?

La interpretación más directa es que Zama se ha fijado un precio incorrecto. La interpretación más probable es que primero compra clientes y luego cobra, y las pruebas apuntan a lo segundo, no a un descuido.

Un cargo de 25 puntos base es un impuesto para cada integrador, y lo que Zama quiere hacer es la capa confidencial construida por otros, no un lugar donde compitan. Precios como los de los servicios en la nube son necesarios para que tu estándar de token sea implementado por OpenZeppelin como una biblioteca auditada, un registro de envoltura, caminos de integración para billeteras y exchanges, y una empresa dispuesta a gestionar tu nómina. Ninguno de estos compradores pasará por un peaje de cincuenta puntos base. Bron no pagará 25 puntos base para ocultar un solo pago, y esos cuatro wallets que contienen 20,200,000 dólares tampoco pagarán por mover posiciones.

Así que esta baja tarifa está trabajando. Está comprando lo que realmente escasea en esta etapa, que son los clientes de referencia y un estándar que otros adoptarán, y empujando los ingresos a un volumen de transacciones lo suficientemente grande como para que una pequeña tarifa valga la pena cobrar. Según esta interpretación, los costos actuales son un costo de adquisición de clientes, no un negocio, y lo que hay que observar no son los costos de este año, sino si ese medidor cambiará.

Hay dos cosas que hacen que esta interpretación sea falsable, y no solo una cuestión de tolerancia. Las tarifas pueden aumentar sin alterar la criptografía: según el volumen de transacciones de hoy, cada transacción de 5.65 dólares podría generar un millón de dólares al año, y en términos de puntos base sigue siendo aproximadamente diez veces más barato que Railgun. Además, el valor se está acumulando en este tiempo: hacia una capa superior, que pertenece a las personas que operan el lugar, y no a la pista neutral de abajo, que es por qué la cotización es más importante para el modelo económico de Zama que el protocolo mismo.

¿Qué fallos ha tenido la tecnología de privacidad?

Es fácil escribir sobre la tecnología de privacidad como si pudiera funcionar sin problemas. Hay tres incidentes que vale la pena conocer, y cada uno falló en diferentes aspectos: la criptografía misma, el software que la envuelve, y las leyes que las rigen.

▲ Nueve años de fracasos en privacidad, agrupados por qué parte de la pila falló.

Zcash: La vulnerabilidad de Orchard en junio de 2026 y su costo de 30 mil millones de dólares

Comenzando con el más reciente, porque fue el que destruyó más valor en una sola vez en este campo, y puede explicar un período que muchos recuerdan, pero no saben por qué.

El 29 de mayo de 2026, un investigador de seguridad llamado Taylor Hornby (quien fue contratado por Shielded Labs en abril) descubrió un defecto de solidez en el circuito detrás de Orchard. La solidez es la propiedad que hace que una prueba de conocimiento cero sea valiosa, garantizando que no puedes crear una prueba que parezca válida para una afirmación falsa. Con este defecto, puedes hacerlo. Hornby creó un programa de explotación que podía acuñar ZEC falsificados sin límites en un entorno de prueba, y completamente indetectable.

Desde que Orchard se lanzó en mayo de 2022, este defecto había estado en ese circuito. Durante cuatro años, y tras múltiples auditorías profesionales, nadie lo había descubierto. Lo encontró con la ayuda de un modelo de IA (Claude Opus 4.8), junto con un conjunto de herramientas de análisis desarrolladas internamente. Este es el hecho realmente nuevo en este artículo. El proceso de auditoría que repetidamente liberó este código fue humano, y lo que finalmente lo rompió no lo fue.

La respuesta a nivel de ingeniería fue rápida. Una bifurcación suave de emergencia el 2 de junio desactivó las operaciones de Orchard en un bloque específico. El 3 de junio, una bifurcación dura que contenía el circuito corregido completó la reparación permanente. No hubo división de la cadena y no se perdieron fondos.

Luego, el mercado tomó el relevo. La divulgación pública fue el 5 de junio. ZEC en realidad subió antes del anuncio, de aproximadamente 544 dólares a 624 dólares, porque una reparación de emergencia limpia es un signo de un equipo de ingeniería riguroso. Una vez que el contenido sustantivo se hizo evidente, cayó a aproximadamente 309 dólares en 48 horas, con una retracción de casi el 50%, y más de 30 mil millones de dólares en capitalización de mercado se desvanecieron. Arthur Hayes salió públicamente el 4 de junio, argumentando que los activos de privacidad necesitan ser perfectos, no "más o menos bien", lo que provocó liquidaciones forzadas entre los tenedores de apalancamiento. Monero cayó aproximadamente un 13%, así que el mercado interpretó esto como un problema de Zcash, no un problema de privacidad.

Ahora, hablemos de la parte que realmente debería preocuparte, y no es este defecto. Shielded Labs declaró claramente que no se puede determinar si alguien lo ha explotado antes de que se descubriera solo con criptografía. Esto no es una cuestión de palabras, sino una consecuencia directa del diseño. Un pool oculto oculta la capacidad de falsificación, tan fuerte como su capacidad de ocultar pagos, por lo que una ventana de inflación no descubierta que podría haber existido durante cuatro años no puede cerrarse mirando la cadena. Sus medidas correctivas se han implementado como Ironwood, haciendo que cada moneda de Orchard sea contabilizada por un torniquete, haciendo que la oferta sea verificable de forma independiente.

Para los principiantes, esta es la idea más importante de esta sección. La tensión entre privacidad y auditabilidad ocurre en el nivel de la oferta monetaria misma, y no solo en el nivel de "quién le pagó a quién".

❓

Entonces, ¿realmente cuenta como un defecto? Aquí hay tres preguntas que a menudo se confunden, y tienen tres respuestas diferentes.

¿Realmente hay un defecto? Sí, y es grave. Cuando gastas dinero oculto en Zcash, no le muestras la moneda a la red. Le entregas un recibo matemático, demostrando que posees la moneda y que no la has gastado dos veces. El defecto está en el verificador de recibos, que aceptará ciertos recibos falsificados. Eso significa que puedes imprimir ZEC de la nada.

¿Se ha utilizado para robar algo? Casi con certeza no. Un investigador contratado específicamente para buscar este tipo de problemas lo descubrió, lo verificó en su copia de prueba, y fue reparado dos días después. No se conoce a nadie que lo haya utilizado en la red oficial.

¿Puede alguien probar que nadie lo usó durante esos cuatro años? No. En una cadena abierta puedes contar las monedas, si hay demasiadas monedas significa que alguien está falsificando. Y el pool oculto de Zcash está diseñado intencionalmente para que las monedas no puedan ser contadas, porque esa es la esencia del producto. Así que la respuesta honesta es: no hay evidencia de que se haya utilizado, y esto no puede ser elevado a una prueba de que "no se ha utilizado".

Entonces, queda una pregunta obvia: si no se perdió dinero, ¿por qué el precio cayó a la mitad? Porque toda la premisa de ZEC es esa matemática hermética, y "más o menos bien" y "hermético" son dos productos diferentes.

Vale la pena mencionar que este es el segundo defecto de falsificación en la misma categoría, ya que también hubo uno en el sistema de pruebas utilizado en el lanzamiento inicial de Zcash en 2018. Dos sistemas de pruebas diferentes, separados por ocho años, el mismo diseño de pool oculto, y en ambas cadenas no se puede saber si se han utilizado. Esta es una regla, no una mala suerte. Hay una capa de ironía en esta coincidencia: Orchard existe porque la configuración confiable se consideraba el mayor riesgo no resuelto de Zcash, y Halo 2 fue adoptado específicamente para eliminarlo. El pool construido para no requerir confianza es precisamente el que luego se demostró que no era confiable.

Zcash: Fuga de billetera, y este es un fallo más típico

Este es un caso más pequeño, pero es el fallo más representativo de esta sección.

En octubre de 2025, el investigador ZachXBT probó la función de intercambio de saltos en la billetera principal de Zcash, Zashi, que enrutaba a través de NEAR Intents. Saltó de Solana a Zcash y luego retiró ETH. Un reembolso inesperado de 0.001598 ZEC llegó a su dirección transparente, completamente visible. NEAR Intents procesó el reembolso a través de una dirección Zcash visible en lugar de un pool oculto, y la billetera reutilizaba la misma dirección transparente cada vez. Al cruzar el tiempo y la cantidad, puedes desanonimizar la dirección transparente de alguien y asociarla con su actividad oculta.

No se robó nada, ni se rompió la criptografía. La prueba en sí no tiene problemas. La integración que las envuelve tiene problemas.

Es importante ser preciso sobre la reparación, porque solo se hizo a medias. Ahora, el intercambio generará una dirección transparente única para cada transacción, utilizando un estándar llamado ZIP 320, por lo que ya no hay una dirección de larga duración que pueda acumular historial. El intercambio oculto fue anunciado en el foro de la comunidad de Zcash el 17 de noviembre de 2025, aproximadamente un mes después de la divulgación. El segundo compromiso, de que el reembolso también se procesara dentro del pool oculto, no fue confirmado públicamente: un usuario preguntó directamente en el mismo hilo el 20 de noviembre de 2025 y no recibió respuesta, y la documentación de soporte de la billetera aún requiere que los usuarios proporcionen una dirección de reembolso, pero no aclara si debe ser una dirección oculta.

Y hay una fuga residual que ninguna reparación puede eliminar. Enviar fondos ocultos a una dirección transparente única requiere dos transacciones públicas, una para desocultar y otra para gastar, y para cualquier intercambio único, un observador aún puede cruzar las dos basándose en el tiempo y la cantidad. La dirección única te compra el hecho de que nadie puede asociar múltiples intercambios entre sí, o asociarlos con el resto de tu billetera.

Zama: Aún no ha habido vulnerabilidades explotadas, pero es el fallo más instructivo

No ha habido eventos de explotación de vulnerabilidades en el protocolo, y para algo que se lanzó en 2026 después de aproximadamente setenta auditorías, eso es lo que esperarías. Zama ha enfrentado un fallo a nivel legal, y es precisamente eso lo que deberías presentar ante cualquier institución que considere este producto.

El 30 de mayo de 2026 a las 01:08 UTC, Circle incluyó en la lista negra el contrato cUSDC de Zama en Ethereum, congelando 12,606,386 USDC. El detonante fue una orden de restricción temporal emitida por un tribunal de distrito de EE. UU. el día anterior, en una demanda civil que alegaba que el fundador de un acuerdo no relacionado, Overnight Finance, transfirió más de 15.77 millones de dólares de su tesorería justo antes de una votación de liquidación por parte de los tenedores, y depositó 12.4 millones de dólares en cUSDC el mismo día.

Ahora hablemos de la parte que debería hacer que los posibles usuarios se detengan a pensar. cUSDC es un contrato de agrupación. Incluirlo en la lista negra bloqueó a cada depositante, no solo a la dirección en cuestión, y esa cantidad controvertida representaba más del 99% del fondo. El 1 de junio, un juez del distrito norte de California levantó la orden, liberando aproximadamente 12.5 millones de dólares. Este es el primer caso conocido en el que una lista negra de Circle a nivel de contrato fue revocada a través de litigio en una disputa civil privada.

Ambas lecturas de este asunto son válidas, y necesitas sostenerlas simultáneamente. El gancho de cumplimiento es real, y esa es precisamente la razón por la que un regulador estaría dispuesto a tocar este producto. Y son indiscriminados, y ese es el precio que pagas por "la privacidad a la que aún puede acceder el tribunal". Un fondo compartido no solo es una multitud compartida, también es un destino compartido.

Puntos en común de estos tres eventos

No fue que alguien rompió la criptografía y robó dinero. La falla de Orchard fue corregida antes de hacerse pública y nunca se utilizó, pero aún así costó a los tenedores más de 3 mil millones de dólares, así que si posees un activo privado, estás apostando en la noticia de la vulnerabilidad, no en la vulnerabilidad misma. La filtración de canje es un detalle integrado, no una prueba de fallo. Y el congelamiento proviene del tribunal, algo que ninguna auditoría puede detectar.

Esto apunta a la misma conclusión que se repite en el resto de este artículo: la matemática en sí ha resistido la prueba, mientras que el software que la envuelve y las leyes que la rigen no lo han hecho.

¿Entonces, cuánto vale realmente?

Todo lo anterior son hechos establecidos. A continuación, vienen juicios y tres preguntas que valen la pena debatir.

Hay muchos nombres en este campo, y la gente suele clasificarlos según la criptografía, lo que casi no proporciona información útil. Cambia a clasificarlos según su posición en la pila tecnológica, porque eso es lo que determina quién es el cliente y cómo se monetiza.

▲ El sector de la privacidad como cuatro capas más dos grupos que cruzan todas ellas.

Pregunta 1: ¿La demanda es real?

Sí, y esta es la parte más fuerte de todo el argumento.

JPMorgan no está haciendo el Proyecto EPIC como un pasatiempo. La suscripción de fondos criptográficos, las subastas a ciegas, las transacciones de dinero realizadas sobre valores ocultos, la verificación de identidad para datos criptográficos, su diseño hace que los bancos no puedan leer los detalles. Luego, emitió el verdadero token de depósito en Canton. Circle está probando una versión privada de USDC en Aleo. Coinbase ha incorporado al equipo de Iron Fish. Goldman Sachs y BNY Mellon están detrás de Canton. No es una narrativa, es un patrón de gasto de capital.

En el lado de las transacciones, las pérdidas están cuantificadas, no afirmadas. Un canje "sandwich" tiene un costo de 0.3% a 0.8%. Cada posición en un lugar perpetuo es pública, incluyendo su precio de liquidación. Y la evidencia más clara es: las instituciones realizan más de la mitad de sus transacciones fuera de la pantalla y pagan un diferencial por ello, con el objetivo de que nadie vea el volumen.

Pregunta 2: ¿La privacidad realmente reduce el riesgo?

Reduce el riesgo de ser seleccionado como objetivo. Los parásitos eligen a sus presas de lo que pueden leer, así que ocultar el saldo puede sacarte de la lista. Esto es real, y es el argumento más fuerte que puede presentar la privacidad.

No tiene ningún efecto contra ser hackeado. La velocidad a la que una clave robada vacía un saldo criptográfico es igual de rápida que vaciar un saldo público. Malware, una firma incorrecta, un frontend comprometido: la criptografía protege el contenido del libro mayor, no tu dispositivo o tu juicio.

Y activamente puede hacer que la recuperación sea más difícil. La propia comunidad de Monero no puede rastrear una billetera de crowdfunding robada, porque Monero funciona como fue diseñado. La privacidad es asimétrica en el tiempo: te protege antes del ataque, protege al ladrón después del ataque.

En el nivel de protocolo es aún peor, porque la privacidad también ciega a la parte defensora. En una cadena transparente, una explotación de vulnerabilidad se manifestará en el suministro en días. La falla de confiabilidad de Orchard permaneció oculta durante cuatro años, y la razón está aquí. Más máquinas de privacidad significan una mayor superficie de ataque: trece partes que poseen claves, cinco coprocesadores, una puerta de enlace, un conjunto de suposiciones de umbral, y la infraestructura subyacente de AWS.

Pregunta 3: ¿Cómo le pones precio?

Esta es la pregunta que este sector evita, y tiene una respuesta real. El valor de la privacidad es igual al costo de la filtración. Hay tres categorías que se pueden calcular.

El deslizamiento de ejecución es el más limpio. Un canje "sandwich" pierde entre 0.3% y 0.8%, así que eliminarlo en un flujo anual de mil millones de dólares crea aproximadamente cinco millones de dólares de valor, y luego puedes argumentar cuánto se puede capturar. Railgun proporciona el único punto de datos real en este sector: 5.16 mil millones de dólares en volumen de transacciones acumuladas generaron 13 millones de dólares en ingresos acumulados, incluso si capturó nueve puntos básicos.

El impacto de mercado de las transacciones de gran volumen ya ha sido valorado, y esto es algo que se subestima. Las instituciones pagan un diferencial a las mesas OTC para no revelar el volumen. Ese diferencial es el precio de mercado observable de la privacidad, y hoy se está pagando en la mayoría de las transacciones institucionales. El mercado accesible para transacciones confidenciales no es especulativo, es simplemente el diferencial existente en OTC.

La reducción de alpha causada por el seguimiento es real, y nadie ha publicado un número. Para calcularlo, necesitas correr la diferencia de rendimiento entre direcciones seguidas y no seguidas con estrategias similares. Vale la pena etiquetarlo como no medido, en lugar de pretender que se conoce.

Ahora aplica este método al siguiente producto evidente. Si Zama crea un AMM confidencial, ¿cuánto vale ocultar las posiciones? Hay una restricción que cambiará la respuesta: el AMM necesita reservas públicas para tener precios. Si se encriptan las posiciones del fondo, la formación de precios se arruinará. Lo que se puede ocultar son las participaciones individuales de LP y el volumen de un pedido al momento de la presentación.

Esto significa que el valor de un AMM confidencial se basa principalmente en la privacidad del flujo de órdenes, no en la privacidad de las posiciones, y eso regresa a la primera categoría: los puntos básicos ahorrados en la ejecución. Ocultar las posiciones de LP tiene valor, pero es menor, principalmente para evitar que las estrategias activas sean copiadas y para prevenir que la liquidez instantánea agote tus tarifas. Así que la valoración es el volumen de transacciones que atrae multiplicado por una tasa de captura cercana a los nueve puntos básicos de Railgun. En un volumen de transacciones anual de mil millones de dólares, eso es ingresos protocolarios de unos pocos millones de dólares. Real, pero lejos de una valoración de miles de millones.

Hay una cuarta categoría, y los productos ya lanzados están justo en ella. Algunas filtraciones no tienen una transacción que se pueda medir.

Mira lo que realmente ha aparecido en la mainnet en los primeros siete meses, porque no es lo que la escala de estimaciones anteriores predecía. El CFO de Bron pagó los salarios de la empresa con USDT confidencial. Raycash lanzó una cuenta con forma de Revolut, con IBAN, tarjeta y ganancias, manteniendo el saldo privado. GSR completó su primera transacción OTC institucional confidencial en marzo de 2026, con dos contrapartes ya KYC, y el monto encriptado en la cadena. TokenOps realiza desbloqueos y airdrops confidenciales, Zaiffer convierte ERC-20 normales en confidenciales, y Zama utilizó a estas dos empresas en su propio token. En julio de 2026, se integró a Elliptic para realizar verificaciones de cumplimiento.

Solo GSR pertenece a esa historia de puntos básicos. El resto son empresas comprando "una información que no se divulga", y el daño que evitan no se escala con el tamaño de la transacción que lo lleva. Una filtración de nómina tiene el costo de que tu equipo sepa los salarios entre sí, y tus competidores conozcan tu tasa de quema. Hacer pública una hoja de tiempo de desbloqueo tiene el costo de que tu propio desbloqueo sea adelantado. Estos son daños fijos adjuntos a un hecho, no pérdidas proporcionales adjuntas a un pago.

Esto afecta el precio, no la demanda. La demanda en esta categoría es más amplia que la teoría de transacciones, y es menos adecuada para la fijación de precios por transacción que cualquiera de las tres categorías anteriores. Y eso es precisamente lo que los datos de tarifas muestran.

Varios debates aún no resueltos

¿La privacidad es una cadena o una función? Hasta julio de 2026, la evidencia se divide a lo largo de un eje que la gente confunde. El lado de la función gana en nuevos casos de uso: transacciones de ofertas selladas, bóvedas confidenciales, pagos de nómina. El lado de la cadena gana en precio, Monero alrededor de 12.9 mil millones de dólares, Zcash alrededor de 7.1 mil millones de dólares, mientras que Zama está entre 115 y 142 millones de dólares. Dos mercados diferentes, dos tipos diferentes de compradores.

¿La privacidad opcional es una trampa? Crea un pequeño grupo, y el pequeño grupo es una privacidad débil. Esa es la falla de Zcash durante diez años. Lo que lo cambia es lo que podrías pensar que es lo menos glamuroso: no la criptografía, sino una billetera. Desde febrero de 2024, Electric Coin Company ha creado Zashi, que es privado por defecto, con tres fondos detrás de una sola dirección, y la función de intercambio permite a los compradores ocultar ZEC con solo unos clics. La proporción de suministro oculto aumentó del 5% a más del 20% hasta alcanzar un pico reportado del 59.3%, y el entonces CEO de ECC, Josh Swihart, expresó la relación causal de manera muy clara: después de que Zashi salió, el fondo oculto creció exponencialmente. La línea de tiempo coincide.

Aquí hay un peligro, y es a nivel de gobernanza, no técnico. En enero de 2026, todo el equipo de Zashi renunció colectivamente a ECC debido a problemas de gobernanza, financiamiento y autonomía, y en febrero de 2026 renombraron la billetera a Zodl. Así que el único software que ha llevado a la privacidad de Zcash a la corriente principal ya no está construido por la fundación que gestiona el protocolo.

¿La privacidad amigable con el cumplimiento cuenta como privacidad? Los críticos dicen que un sistema de privacidad con un interruptor de cobertura es una cola, no un sistema de privacidad. Los defensores dicen que es la única versión que las instituciones pueden legalmente tocar, y la alternativa es el destino de Tornado Cash. Ambas partes tienen razón. Están vendiendo a diferentes clientes, y ambos tipos de clientes existen.

Reloj regulador. La normativa de la UE sobre el blanqueo de capitales (específicamente el artículo 79 del Reglamento 2024/1624) entrará en vigor el 1 de julio de 2027. A partir de ese día, los proveedores de servicios de criptomonedas no podrán mantener cuentas anónimas ni manejar activos de privacidad como XMR o ZEC, y serán supervisados por una nueva agencia reguladora llamada AMLA, que supervisará a unos cuarenta de los mayores proveedores. Lea detenidamente el alcance: se prohíbe a los lugares de negociación tratar con esos activos. No impide que existan esas cadenas. Lo que elimina es la liquidez regulada en Europa, y el efecto secundario es que empuja al mercado hacia la privacidad que puede ser auditada.

¿Qué datos deben vigilarse?

Cuatro cifras, que se revisan cada trimestre.

El volumen de transacciones en lugares de negociación anónimos, y que provenga de contrapartes no relacionadas con el protocolo. Después de su lanzamiento en septiembre, esta será la cifra que decidirá si la teoría de negociación se sostiene, ya que las tarifas de intercambio recomprarán ZAMA, y el volumen de transacciones es el flujo de efectivo. Un lugar sin extraños al otro lado es solo una forma privada de autoexpresión.

Los ingresos de Railgun en comparación con Zama. Los que están en el poder ya han recibido alrededor de nueve puntos básicos en tráfico real. Si Zama no puede acercarse a ese nivel dentro de un año después de su lanzamiento público, entonces no hay nadie dispuesto a pagar la prima de FHE.

La primera empresa fuera de la industria de criptomonedas que paga salarios o proveedores a través de una stablecoin anónima. Tenga en cuenta que cUSDC oculta el monto, no la lista de proveedores, por lo que este caso de uso necesita funcionar realmente, requiriendo más que solo un saldo criptográfico.

Los ingresos por tarifas de Canton Coin, si algún día puede ser auditado. Un token de 4.8 mil millones de dólares, basado en un uso que nadie puede verificar externamente, es la mayor valoración no examinada en este campo.

El monto de tarifas destruidas que Zama ha logrado, en dólares. Cada tarifa de protocolo se destruye, por lo que el monto acumulado de destrucción puede ser consultado en la cadena, y es la única medida indiscutible para juzgar si alguien realmente está pagando por todo esto. Actualmente es de cuatro cifras, mientras que se predice que será de diez. El mes en que se mueva un orden de magnitud será una señal de que el precio ha cambiado, y ese es el único número con la mayor cantidad de información en este artículo.

¿Esos cuatro monederos se convertirán en cuarenta? El 43% del valor neto se detiene en cuatro direcciones en una bóveda. La disminución de la concentración es más importante que el aumento del total.

¿Alguien comenzará a cobrar tarifas de suscripción en lugar de leer el contador? La brecha registrada anteriormente es una brecha de precios, por lo que el primer producto anónimo que cobra por asiento, por tamaño de activo o por diferencial es más digno de atención que el siguiente puntaje criptográfico.

El tiempo de la red principal de Fhenix, y si su rollup está construido sobre criptografía que posee. Estas dos respuestas determinan si FHE es realmente una empresa o varias.

Conclusión

Tres respuestas a una pregunta, y una descripción honesta de todas ellas es un compromiso, no una victoria. Cada diseño en este artículo está diseñado para comprar más al exponer más, y ese rincón de "ocultar todo y aún así hacer funcionar todo" está vacío.

La demanda es real. Un banco gastó dinero real para demostrarlo, los comerciantes están perdiendo puntos básicos medibles, y las instituciones han enviado la mayoría de las transacciones a esos lugares cuyo producto entero es "no mostrar tu tamaño".

Pero la privacidad no es una actualización de seguridad única. Lo que cambia es quién te elige como objetivo, y hace que sea más difícil recuperar tu dinero, mientras que a nivel de protocolo, oculta las fallas del propio objeto en el que confías.

Y la valoración no coincide con los ingresos. Aproximadamente 25 mil millones de dólares de valor se detienen en activos de privacidad, distribuidos entre Monero, Zcash y Canton Coin. Y en el lado del servicio, los números ahora son precisos y no aproximados, y son inferiores a unos pocos millones de dólares. Railgun, el mejor de ellos, ha recaudado 13 millones de dólares acumulados, cobrando 25 puntos básicos en cada extremo, mientras que Monero y Zcash han ganado un total de 3 millones de dólares en tarifas desde 2014 y 2016. Zama ha manejado 104,848 transacciones en la red principal, moviendo 595 millones de dólares a través de sus propios límites, y debido a que cobra por bit en lugar de por punto básico, según la tarifa publicada, solo ha recibido entre 840 y 84,000 dólares. Si se corre el tráfico de Zama según la tabla de tarifas de Railgun, el resultado es 1.49 millones de dólares, lo que significa un aumento de entre dieciocho y mil setecientos veces, dependiendo de dónde caiga el número real en el rango. Cambiando a tarifas, es una cincuentava parte de un punto básico frente a veinticinco puntos básicos.

Así que el dilema al principio de este artículo ha sido resuelto, y la respuesta es mejor que cualquiera de sus ángulos. Estos servicios están subvalorados, no porque nadie los quiera. Están subvalorados porque el contador está conectado a la cosa equivocada. Un protocolo que cobra por bit oculta una posición de bóveda de 20 millones de dólares y oculta una transferencia de diez dólares, cobrando la misma tarifa, mientras que actualmente cuatro instituciones están ocultando conjuntamente 20 millones de dólares por unos pocos centavos.

Por eso es que termino siendo optimista, pero con una limitación sobre "qué exactamente ser optimista".

La demanda es verificada y no anticipada, y eso es raro en una etapa tan temprana. Un banco gastó dinero real para establecer que las finanzas criptográficas son viables, y luego emitió su verdadero token de depósito en la vía que construyó con sus propias manos. Las instituciones han colocado la mayoría de las transacciones fuera de la pantalla, y han pagado un diferencial por este privilegio. El dark pool alcanzó un récord de 40.3% del volumen de transacciones en acciones estadounidenses en el primer trimestre de 2026. Siempre que se permita, el dinero ya está fluyendo de manera privada en todas partes, y la única pregunta que necesita responder la cadena pública es si puede proporcionar la misma descentralización sin entregar la "programabilidad que valía la pena usarla". Hasta agosto de 2026, uno de ellos lo logró, en un entorno de producción, con empresas reales, 595 millones de dólares cruzando límites, y el dinero rotando once veces.

La tecnología ya no es una restricción, y ese es el cambio silencioso del último año. Los tokens anónimos tienen un estándar y una implementación auditada de OpenZeppelin, por lo que escribir uno ahora es herencia y no criptografía. Una orden judicial atravesó la capa de empaquetado y fue levantada en tres días, y esa fue una característica de cumplimiento descubierta de manera dolorosa, no un fracaso. Y la regulación que llega el 1 de julio de 2027 extraerá la liquidez europea de los activos anónimos, mientras empuja todo hacia el tipo de privacidad que estos diseños precisamente ofrecen. Las piezas están en su lugar, y el reloj avanza en una dirección favorable para ellas.

Lo que falta es un precio, y un precio faltante es el problema más fácil de resolver en este artículo. Cobrar 5.65 dólares en lugar de trece centavos, con el volumen de transacciones de hoy podría ganar un millón de dólares al año, y aún así reducir la presión sobre los que están en el poder diez veces. Esto no requiere ninguna mejora matemática. Solo necesita que alguien cobre la privacidad de la manera en que se cobra en otros lugares, por asiento, por suscripción, o por el tamaño del activo en puntos básicos, y los primeros clientes en llegar son precisamente las empresas que el departamento de compras ya esperaba recibir una factura con esa forma.

Así que la posición es hacer crecer la demanda, y hacer crecer a la parte que finalmente la cobrará, y según la evidencia actual, eso son los lugares de negociación, monederos o negocios autorizados, y no la capa neutral de abajo. Verifíquelo con cuatro cifras: el volumen de transacciones de extraños después del lanzamiento en septiembre, el valor en dólares de las tarifas realmente destruidas, si esos cuatro monederos se convertirán en cuarenta, y la fecha en que alguien envíe la primera factura de suscripción de privacidad. El comprador que tiene el presupuesto es un banco y no un criptopunk, y la parte alentadora de todo esto es que ese banco ya ha comenzado a comprar.