¿Creadores de mercado de criptomonedas legítimos o falsos? ¿Qué tipo de creación de mercado es legal?

Entender las lagunas regulatorias detrás de los creadores de mercado de criptomonedas.

Escrito por: Ekko An, Ryan Yoon

Traducido por: Chopper, Foresight News

Cualquiera que haya realizado transacciones en el mercado de criptomonedas habrá notado un patrón familiar: el precio de un token se eleva rápidamente después de su lanzamiento, seguido de una caída abrupta, con el volumen de transacciones evaporándose casi de la noche a la mañana. Los inversores en criptomonedas a menudo atribuyen esta volatilidad extrema a los creadores de mercado.

Esta percepción negativa ha sido alimentada por un grupo de entidades que, bajo el nombre de creadores de mercado, han llevado a cabo manipulaciones de precios. Influenciados por estas entidades, en la industria de las criptomonedas, "creador de mercado" ha llegado a ser sinónimo de equipos de manipulación, y a nivel mundial, muchos inversores han sufrido pérdidas debido a estas prácticas. La Oficina Federal de Investigaciones (FBI) de EE. UU. ha demandado a varias entidades que ofrecen "servicios de manipulación"; en Corea del Sur, hay equipos que han inflado el volumen de transacciones bajo el pretexto de proporcionar liquidez, y los responsables ya han sido condenados. Sin embargo, estas son operaciones ilegales; cobran tarifas y venden tokens, sin cumplir realmente con la función de proporcionar liquidez.

Debido a la falta de requisitos de calificación claros, cualquiera puede autodenominarse creador de mercado, lo que ha perjudicado la reputación de toda la industria. Este tipo de manipulación destruye la confianza del mercado y no tiene nada que ver con la función original de los creadores de mercado de proporcionar liquidez.

¿Por qué necesita el mercado a los creadores de mercado?

Los creadores de mercado son actores clave en el mercado, ofreciendo continuamente precios de compra y venta, asegurando la provisión de liquidez y garantizando que las transacciones se realicen sin problemas. Para entender el valor de los creadores de mercado, primero hay que comprender su trabajo. En Corea, los términos "proveedor de liquidez (LP)" y "creador de mercado" se utilizan a menudo indistintamente.

En un sentido amplio, la provisión de liquidez no se limita a entidades con calificaciones específicas. Cualquier orden que no se ejecute de inmediato y que permanezca en el libro de órdenes esperando un contraparte se denomina orden pasiva, lo que equivale a proporcionar un contraparte a otros comerciantes. Por lo tanto, siempre que se emita una orden pasiva, en un sentido amplio, se está proporcionando liquidez. Instituciones de trading de alta frecuencia como Jump Trading, que utilizan sus propios fondos para llenar el libro de órdenes, pertenecen a esta categoría.

Así como los mostradores de cambio en los aeropuertos garantizan que los viajeros puedan cambiar dinero en cualquier momento, los mercados con creadores de mercado permiten que compradores y vendedores realicen transacciones sin tener que esperar entre sí. Tanto los inversores como los emisores de tokens pueden beneficiarse de esto.

¿Qué pueden obtener los inversores? Costos de transacción más bajos

Impacto de los creadores de mercado en el libro de órdenes

Las tarifas no son el único factor que determina las ganancias o pérdidas reales de los inversores; los costos ocultos tienen un impacto aún mayor: si las órdenes pueden ejecutarse de inmediato al precio esperado, si las órdenes grandes causan fluctuaciones de precios, y si existen grandes diferencias de precios entre diferentes intercambios centralizados. El trabajo de los creadores de mercado es resolver estos tres problemas: colocar órdenes densamente en ambos lados de la compra y la venta, actuar como contraparte cuando no hay un contraparte, y suavizar las diferencias de precios entre diferentes intercambios. Como resultado, los inversores pueden negociar según sus necesidades, con costos de transacción más bajos y precios similares en todas las plataformas.

• Costos de transacción reducidos: la diferencia entre el precio de compra y venta se estrecha, y se reduce el deslizamiento adicional causado por órdenes grandes.
• Posibilidad de negociar en cualquier momento: siempre hay un contraparte disponible.
• Reducción de la diferencia de precios entre intercambios: cotizando simultáneamente en varios intercambios, aprovechando el arbitraje para suavizar las diferencias.

Primero, los costos de transacción disminuirán. La diferencia entre el precio de compra y el precio de venta es en sí misma un costo. Por ejemplo, si el precio de compra actual es de 1010 wones surcoreanos y el precio de venta es de 990 wones, si compras y vendes de inmediato, perderás directamente un 2%. Cuanto mayor sea el tamaño de la orden, mayor será la pérdida. Una vez que se agote la liquidez en el mejor nivel de precios, la orden continuará consumiendo el siguiente nivel de precios, aumentando constantemente el costo de compra. Después de que los creadores de mercado colocan órdenes densamente, la diferencia se estrecha, y la cantidad de órdenes en cada nivel de precios es mayor, lo que reduce la pérdida por deslizamiento en cada transacción de los inversores.

En segundo lugar, los inversores pueden comprar y vender en cualquier momento. En una transacción, la capacidad de abrir o cerrar posiciones en el momento deseado es crucial. En el caso de tokens con baja liquidez, los vendedores deben esperar a que aparezcan compradores, y durante la espera, el precio puede seguir moviéndose en una dirección desfavorable. En condiciones normales, los creadores de mercado colocarán órdenes continuamente, actuando como contraparte. Incluso si el mercado está tranquilo, los vendedores pueden ejecutar transacciones de inmediato, y los compradores no tienen que esperar mucho tiempo.

¿Qué pueden obtener los emisores de tokens?

Realizando creación de mercado a través del préstamo de tokens

El lanzamiento de un token no es el final, sino el comienzo. Después del lanzamiento, se necesita un comercio continuo para que los usuarios e inversores puedan entrar y salir libremente, y para que el token pueda formar un precio justo. Los creadores de mercado mantienen el mercado para el emisor, y el emisor puede cosechar dos beneficios:

• Comercio más estable: las órdenes pequeñas son menos propensas a provocar fluctuaciones de precios drásticas.
• Evitar sospechas de manipulación de precios: un creador de mercado independiente se encarga de la cotización, y el emisor solo presta tokens.

Primero, el emisor tiene un mercado de comercio estable. Después del lanzamiento del token, el mercado lo revaloriza todos los días: los usuarios compran tokens para usar productos, y los inversores compran y venden tokens basándose en las perspectivas del proyecto. Solo cuando los participantes pueden entrar y salir sin problemas, el precio del token puede ser justo. Un token con poca liquidez puede experimentar grandes subidas y bajadas con una pequeña orden. Esta alta volatilidad amplifica la incertidumbre, y sin importar la calidad del proyecto, dañará la reputación del emisor.

En segundo lugar, se evita ser acusado de manipular el precio del token. Si el emisor del token compra y vende directamente su propio token, es fácil ser sospechado de manipulación. Por lo tanto, las transacciones relacionadas se entregan a creadores de mercado independientes, y el emisor solo presta tokens. En un contrato de mandato conforme, generalmente se especifican cláusulas que prohíben la manipulación de precios.

En resumen, los inversores pueden negociar según sus necesidades, con costos de transacción más bajos; los emisores de tokens pueden crear un entorno de comercio donde el token fluya de manera estable. La diferencia de precios que ganan los creadores de mercado es, en esencia, una tarifa de servicio que los comerciantes pagan por la ejecución inmediata. A medida que la competencia en la industria reduce estos ingresos, el dividendo de liquidez finalmente beneficiará a todos los participantes del mercado.

Diferencias entre creadores de mercado de criptomonedas y creadores de mercado financieros tradicionales

La naturaleza del negocio de los creadores de mercado de criptomonedas no difiere de la de los creadores de mercado en finanzas tradicionales; la diferencia radica en el entorno del mercado en el que operan y las reglas regulatorias aplicables. Los creadores de mercado en el mercado de valores firman contratos formales con las bolsas y operan bajo un marco regulatorio maduro. En contraste, en el mercado de criptomonedas, aún no existe un conjunto de reglas que regule los contratos de mandato entre los creadores de mercado y las bolsas centralizadas o los emisores de tokens.

Sujetos de acceso: instituciones con licencia y entidades sin requisitos contractuales

En las finanzas tradicionales, la creación de mercado es un negocio definido claramente por la ley. Las instituciones financieras firman contratos formales con las bolsas después de ser aprobadas, y al cotizar continuamente según lo acordado, pueden obtener exenciones de tarifas. Las bolsas publican qué institución es responsable de la creación de mercado de qué acciones, y la ley y los precedentes formados a lo largo del tiempo definen claramente qué constituye una creación de mercado conforme.

El mercado de criptomonedas es completamente diferente. Los creadores de mercado realizan el mismo trabajo, pero casi no hay regulaciones que definan cómo deben firmar contratos formales con las bolsas centralizadas, cuáles son las obligaciones de ambas partes y qué compensación pueden recibir. Hay dos diferencias clave entre ambos: primero, la falta de reglas contractuales. No hay una definición estándar de lo que es una creación de mercado conforme, qué entidades pueden asumir el mandato de las bolsas para crear mercado, y cómo se establecen las obligaciones y beneficios correspondientes. En segundo lugar, los riesgos estructurales únicos del mercado de criptomonedas. Las bolsas centralizadas realizan creación de mercado por sí mismas, y los creadores de mercado firman contratos privados no públicos con los emisores, lo que es bastante común. Las autoridades regulatorias actualmente priorizan el manejo de riesgos evidentes, en lugar de construir un marco completo, como prohibir la creación de mercado por parte de las bolsas y exigir la divulgación de contratos no públicos.

El mercado surcoreano también enfrenta este problema; la legislación prohíbe estrictamente que las bolsas centralizadas realicen creación de mercado, pero aún no hay un estándar unificado y un proceso formal para determinar si una actividad de creación de mercado es conforme.

Es necesario aclarar un malentendido: la laguna regulatoria se refiere a los contratos de mandato formales firmados con las bolsas o corredores; solo estas actividades requieren licencia. Simplemente utilizar fondos propios para realizar transacciones, independientemente de si hay licencia o no, es una actividad legal. La regla MiCA de la Unión Europea es similar: hacer creación de mercado con fondos propios en las bolsas no requiere licencia; solo cuando se ofrece servicio de creación de mercado a los clientes se requiere calificación.

Sujetos de contrato: bolsas, bolsas centralizadas y emisores de tokens

La diferencia más evidente entre la creación de mercado de criptomonedas y las finanzas tradicionales es que los contratos de mandato de creación de mercado por parte de los emisores de tokens son muy comunes. Entre ellos, el "modelo de comercio autónomo sin contrato" tiene una naturaleza diferente: los creadores de mercado no firman contratos con nadie, no hay tarifas de servicio, solo utilizan fondos propios para operar según su propia estrategia, y la liquidez es un resultado colateral de la transacción. Esto es lo que se mencionó anteriormente como provisión de liquidez en un sentido amplio, que es un negocio legal y no implica requisitos de licencia. El modelo de préstamo de tokens también es similar: siempre que los creadores de mercado decidan de forma independiente las transacciones y asuman el riesgo de precios, y el emisor no intervenga directamente en las transacciones, en esencia es lo mismo que el comercio autónomo.

El riesgo se concentra en una categoría de contratos de mandato de emisores que utilizan el volumen de transacciones como indicador de evaluación. Los profesionales de la industria indican que estos contratos son diferentes de los contratos de mandato iniciados por las bolsas en términos de fuente de fondos y sujeto de riesgo, y las cláusulas son variadas, desde la configuración de diferencias de precios hasta las estrategias de comercio en ventanas de lanzamiento y desbloqueo. Sin embargo, los contratos cuyo objetivo principal es aumentar el volumen son propensos a inducir operaciones de lavado y transacciones falsas; además, el contenido del contrato no se divulga públicamente, lo que es un gran problema en la industria.

Escenarios de transacción: mercado único y mercado disperso

Comparación de mecanismos de liquidación con y sin contraparte central

Las acciones se negocian en una única bolsa y en períodos fijos, donde las bolsas y las instituciones de compensación previenen movimientos anómalos y controlan los riesgos de liquidación. El mercado de criptomonedas, en cambio, está disperso en múltiples bolsas centralizadas y opera sin descanso durante todo el año, careciendo de este mecanismo de protección, lo que presenta muchos riesgos para los creadores de mercado.

Primero, el mercado de criptomonedas opera 24/7, disperso en múltiples bolsas a nivel mundial, lo que puede dar lugar fácilmente a diferencias de precios entre plataformas. Los creadores de mercado deben distribuir sus activos en diferentes bolsas para suavizar las diferencias; si se producen interrupciones en la red, como la suspensión de depósitos y retiros, este mecanismo de arbitraje se detendrá directamente. En segundo lugar, las herramientas de cobertura de riesgos son limitadas. El mercado carece de mecanismos de protección como los circuit breakers, y el comercio de futuros de alto apalancamiento es común, por lo que los creadores de mercado solo pueden depender de posiciones de futuros para cubrir el riesgo de posiciones al contado. El evento de liquidación en cadena de aproximadamente 19 mil millones de dólares en octubre de 2025 es un caso típico: cuando se activa el mecanismo de reducción automática de posiciones de las bolsas, incluso las posiciones de cobertura de los creadores de mercado que son conformes pueden ser liquidadas forzosamente. Sin la protección de cobertura, los creadores de mercado solo pueden retirar órdenes de emergencia, lo que provoca una mayor inestabilidad en el mercado.

El problema fundamental es la falta de un mecanismo de liquidación con contraparte central. En el sistema financiero tradicional, las transacciones y liquidaciones están garantizadas; los creadores de mercado de criptomonedas deben depositar directamente sus activos en diferentes bolsas para poder operar. Una vez que una bolsa quiebra, como ocurrió con el evento de FTX en 2022, los activos de los creadores de mercado en la plataforma pueden perderse por completo, y es difícil recuperarlos.

Las cinco principales deficiencias en la industria de creadores de mercado en la actualidad

El mecanismo de creación de mercado es la base para transacciones fluidas. Pero si no hay restricciones, los negocios de creación de mercado falsos pueden dañar gravemente la estabilidad del mercado. Necesitamos identificar con precisión los problemas estructurales en el mercado de criptomonedas y buscar soluciones viables. A continuación se enumeran cinco deficiencias; no es que la creación de mercado en sí misma tenga defectos, sino que falta un estándar claro y un sistema de monitoreo que permita distinguir entre la provisión de liquidez conforme y la manipulación de precios ilegal. La industria de creación de mercado de criptomonedas necesita urgentemente un conjunto de estándares claros.

El mercado de valores de Corea del Sur es un caso típico. En 2021, la Autoridad de Supervisión Financiera de Corea determinó que 9 casas de bolsa habían perturbado el mercado al modificar frecuentemente sus cotizaciones, imponiendo una multa de 487 mil millones de wones (aproximadamente 35 millones de dólares). Como resultado, las operaciones de creación de mercado se detuvieron por completo. Un año después, en julio de 2022, la Comisión de Valores y Futuros de Corea revocó esta conclusión: la modificación frecuente de precios y la cancelación de órdenes son operaciones necesarias para cumplir con las obligaciones y gestionar riesgos; la proporción de cancelaciones de estas instituciones (95.68% - 99.55%) es similar a la de la Bolsa de Nueva York (aproximadamente 94.6%), y no había estándares claros de evaluación previos, por lo que estas operaciones no son ilegales. Sin embargo, durante el año de la investigación, el mercado careció de creadores de mercado.

En el mercado de criptomonedas no hay estándares claros; la misma operación puede ser considerada manipulación por la parte acusadora y provisión de liquidez por la defensa. Incluso los creadores de mercado que cumplen con la normativa no pueden prever si sus operaciones serán consideradas ilegales, lo que ha llevado a algunas instituciones a abandonar el mercado.

La solución es establecer estándares de cumplimiento por adelantado. El criterio central debería ser la intención de la operación, y no simplemente la frecuencia de las cancelaciones. Esto coincide con el enfoque regulatorio de Estados Unidos: solo se prohíben las cotizaciones extremas. Los profesionales de la industria generalmente utilizan los siguientes criterios de evaluación:

• Si operan dentro de los contratos previamente acordados y las reglas internas de gestión de riesgos.
• Si la operación realmente reduce el riesgo de precio para el creador de mercado.
• Si hay órdenes en ambas direcciones, sin un objetivo de impulsar el precio en una sola dirección.

Por ejemplo, durante una fuerte volatilidad del mercado, un creador de mercado puede vender al contado y comprar simultáneamente la misma cantidad de futuros; desde el exterior, esto puede parecer una venta masiva, pero en esencia es una cobertura del riesgo de la posición total, lo que es una gestión de riesgos normal. Por el contrario, difundir noticias negativas mientras se vende al contado en grandes cantidades sin hacer cobertura no se considera gestión de riesgos.

Las autoridades reguladoras y las bolsas deben publicar estos estándares por adelantado, lo que permitirá a los proveedores de servicios de liquidez cumplir con la normativa y facilitará la identificación de comportamientos de manipulación ilegales. La falta de estándares no solo causa problemas para las instituciones cumplidoras, sino que también facilita que instituciones malintencionadas se hagan pasar por creadores de mercado.

Instituciones que se hacen pasar por creadores de mercado

La sección anterior trató sobre la mala interpretación de los creadores de mercado cumplidores, pero también existe el problema inverso: muchas instituciones que no son creadores de mercado afirman serlo. La mayoría de los "escándalos de creadores de mercado" en el mercado son causados por estas instituciones de terceros que se presentan como creadores de mercado.

Gotbit es un caso representativo. La información de la fiscalía estadounidense muestra que entre 2018 y 2024, Gotbit vendió servicios de manipulación de volumen, utilizando múltiples cuentas para crear volúmenes de transacción falsos, con el objetivo de aumentar el ranking de capitalización de mercado de los tokens de proyectos y ayudar a los proyectos a cotizar en las principales bolsas. El fundador de la institución se declaró culpable y fue condenado a 8 meses de prisión, y la empresa fue multada con la confiscación de activos criptográficos por un valor de aproximadamente 23 millones de dólares.

Algunos creadores de mercado han notado que el modelo comercial de estas instituciones es crear volúmenes de transacción falsos, sin asumir ningún riesgo de precio. En un sistema de evaluación que solo considera el volumen de transacciones, sus datos pueden parecer muy atractivos.

Por lo tanto, los indicadores para evaluar a los creadores de mercado deben cambiar de "volumen de transacciones" a la profundidad real de las órdenes ejecutables; el volumen de transacciones puede ser creado arbitrariamente mediante operaciones cruzadas. Los verdaderos creadores de mercado en la industria solo consideran el volumen de transacciones como un resultado secundario, enfocándose en:

• ¿Cómo es la profundidad del libro de órdenes en el rango de precios de 1% a 2% por encima y por debajo del precio actual?
• ¿Cuánto deslizamiento de precio causará una orden de tamaño fijo?
• ¿Qué proporción del tiempo están en línea las cotizaciones de compra y venta?

Aunque el volumen de transacciones sea alto, si el libro de órdenes es delgado y las órdenes pequeñas pueden mover significativamente el precio, no hay liquidez real. El criterio central de evaluación es: si los comerciantes externos pueden ejecutar transacciones a un precio justo y en la escala que desean. Las bolsas y los emisores utilizan estos indicadores para filtrar a los creadores de mercado, y las instituciones que tienen como único objetivo la manipulación serán gradualmente eliminadas del mercado.

Para las instituciones que asumen el encargo de las bolsas y emisores y ofrecen servicios de creación de mercado, se puede exigir registro o licencia. Establecer umbrales en la fase de firma del contrato puede filtrar desde el principio a instituciones como Gotbit, que cobran tarifas por sus servicios. Los participantes que solo operan con fondos propios no necesitan estar sujetos a la gestión de licencias. De manera consistente con lo anterior, la MiCA de la UE también sigue esta lógica: no se requiere licencia para hacer mercado con fondos propios en la bolsa, pero se necesita cualificación para ofrecer servicios a los clientes.

Partes contratantes ocultas y arreglos de conflicto de intereses

Doble agencia en el caso MOVE

Incluso si se elige una institución confiable, si la relación contractual no es transparente, pueden surgir problemas graves. En el mercado de criptomonedas, los contratos de encargo entre los emisores de tokens y los creadores de mercado a menudo no son divulgados al público. Si la contraparte permanece oculta, es fácil que una misma institución actúe como agente de ambas partes en la transacción.

El evento MOVE es un ejemplo típico. Movement Foundation entregó 66 millones de tokens (5% del suministro total) a la intermediaria Rentech (que se autodenomina subsidiaria de Web3Port), encargándole que proporcionara liquidez. Posteriormente se reveló que Rentech, en el mismo contrato, actuaba como agente de la fundación y también como agente de Web3Port, lo que equivale a que la misma entidad representa a ambas partes en la transacción.

Estos tokens se lanzaron al mercado en diciembre de 2024, cuando casi no había compradores, y fueron vendidos directamente. Binance deslistó a este creador de mercado y congeló 38 millones de dólares en ganancias relacionadas, y Coinbase suspendió posteriormente el comercio de MOVE. La fundación declaró que esta venta no fue autorizada por ellos. Este contrato, que nominalmente es un acuerdo de servicio de liquidez, en realidad no tenía cotizaciones en ambas direcciones, sino que solo consistía en la venta unilateral de los tokens del emisor.

Por lo tanto, la premisa para una creación de mercado cumplidora es que los términos del contrato sean justos y la relación de firma sea transparente. Desde el punto de vista sustantivo del contrato, un acuerdo de creación de mercado cumplidor debe seguir dos principios centrales: el creador de mercado asume el riesgo de precio real, y el emisor de tokens no interfiere en la dirección del precio.

En el modelo de préstamo de tokens, el creador de mercado utiliza tokens prestados junto con fondos propios para colocar órdenes en ambas direcciones. Al vencimiento del contrato, solo debe devolver la misma cantidad de tokens, sin recibir instrucciones para influir en el precio. Un contrato normativo debe especificar:

• Prohibición de operaciones cruzadas.
• Prohibición de impulsar el precio en una sola dirección.
• Límite en el diferencial de compra-venta.
• Tamaño mínimo de las órdenes.

El modelo de opciones es similar; siempre que el creador de mercado decida sus cotizaciones diarias de manera autónoma, el emisor solo establece los términos de la opción y no interfiere en transacciones individuales, cumple con los principios.

El segundo requisito es la transparencia del contrato. Al menos las bolsas y las autoridades reguladoras deben poder verificar qué institución está haciendo mercado, el tamaño de los tokens, los términos del contrato y si el intermediario actúa como agente de ambas partes. Binance ha comenzado a exigir a los emisores que presenten esta información desde marzo de 2026. Más allá de eso, al igual que las bolsas de valores publican los creadores de mercado de acciones, los inversores también tienen derecho a saber quién es el creador de mercado de un token específico.

Las bolsas y los creadores de mercado pertenecen a la misma entidad

Separación de negocios de creación de mercado relacionados

Si el creador de mercado es una entidad asociada a una bolsa centralizada, el riesgo de conflicto de intereses aumenta significativamente. Una empresa que opera simultáneamente una bolsa, custodia y operaciones propias, puede otorgar privilegios a los creadores de mercado que otros usuarios no tienen.

FTX y Alameda Research son un caso clásico. Alameda era el creador de mercado central en la plataforma FTX, obteniendo créditos y privilegios que otros usuarios no podían obtener. La investigación reguladora en EE. UU. determinó que los fondos de los usuarios de FTX se desviaron hacia Alameda para inversiones y cubrir pérdidas. Ambas instituciones se declararon en quiebra en 2022.

El problema no radica en la identidad de creador de mercado en sí, sino en la falta de supervisión sobre estos privilegios de crédito y espacio operativo, lo que resultó en la malversación de los activos de los usuarios. La solución no es prohibir de manera generalizada la creación de mercado asociada, sino establecer separación de negocios y monitoreo continuo. El informe de la Organización Internacional de Comisiones de Valores (IOSCO) de 2023 destacó este tipo de conflicto de intereses como un riesgo clave, y Hong Kong implementó posteriormente reglas regulatorias relacionadas. En febrero de 2026, la Comisión de Valores de Hong Kong (SFC) permitió que las entidades asociadas a las bolsas realizaran actividades de creación de mercado, pero estableció tres condiciones estrictas:

• Separación de la unidad de negocio de creación de mercado de las funciones de la bolsa.
• Establecimiento de límites claros entre ambas.
• Antes de llevar a cabo actividades de creación de mercado, presentar un informe de evaluación emitido por una entidad profesional independiente a las autoridades reguladoras.

Estas reglas establecen límites y monitoreo continuo, evitando privilegios y el intercambio de información privilegiada. Si las bolsas centralizadas de Corea del Sur llevan a cabo actividades de creación de mercado a través de empresas asociadas en el futuro, deberían seguir estos principios desde el principio.

En tiempos de crisis no hay obligación forzosa, los creadores de mercado retiran órdenes primero

Obligaciones de cotización y mecanismos de incentivos

Los primeros cuatro puntos son debilidades en condiciones normales, pero el último punto es un problema que solo surge durante una caída del mercado. La gran mayoría de los creadores de mercado de criptomonedas no tienen obligación de cumplir durante un mercado en caída. Cuando las pérdidas continúan aumentando, la elección racional es retirar las cotizaciones, lo que provoca un gran vacío en el libro de órdenes y acelera el colapso del mercado. El evento mencionado del 10 de octubre de 2025 es un ejemplo típico: muchos activos criptográficos cayeron entre un 40% y un 70% en un solo día, y los profesionales de la industria consideran que la retirada masiva de órdenes por parte de los creadores de mercado fue un factor clave en la pérdida de control del mercado.

Para evitar que haya una retirada colectiva de órdenes en momentos de crisis, es necesario establecer obligaciones de cumplimiento claras y mecanismos de incentivos complementarios. Las instituciones sujetas a contratos vinculantes se comportan de manera muy diferente en situaciones de crisis. Según entrevistas con profesionales, hubo un activo criptográfico que cayó drásticamente debido a malas noticias macroeconómicas; su creador de mercado solo amplió el diferencial, pero no retiró las cotizaciones, lo que mantuvo la continuidad de las transacciones. La diferencia proviene de las obligaciones contractuales y las directrices de gestión de riesgos.

Los mercados de valores tradicionales ya han incorporado este mecanismo en la regulación. La bolsa de Corea (KRX) exige que los creadores de mercado mantengan un tiempo de cotización diario de al menos el 80% para cada activo y al menos el 90% trimestral; solo si cumplen con estos estándares pueden recibir incentivos, y si no cumplen, se les penaliza, lo que puede llevar a la terminación del encargo y la prohibición de realizar actividades de creación de mercado durante un año.

También se necesita un conjunto de indicadores para medir la efectividad del cumplimiento. Los profesionales de la industria evalúan la recuperación después de un impacto no observando el rebote de precios, sino verificando si se ha restaurado la funcionalidad de las transacciones:

• Si el diferencial ampliado se ha vuelto a reducir.
• Si la cantidad de órdenes retiradas se ha vuelto a reponer.
• Si las diferencias de precios entre diferentes bolsas se han convergido.
• Cuánto tiempo ha tardado en volver a un estado normal.

Utilizando estos indicadores como estándares de evaluación del cumplimiento y complementándolos con incentivos, los creadores de mercado tendrán más motivación para mantener las cotizaciones en tiempos de crisis, en lugar de simplemente abandonar el mercado.

Pasar de sanciones posteriores a una regulación normalizada

La desconfianza del mercado hacia los creadores de mercado no es infundada. Sin embargo, al combinar el contenido de la sección anterior, se puede ver que la raíz del problema no radica en la creación de mercado en sí, sino en que cualquier persona puede autodenominarse creador de mercado, y la industria no tiene estándares que definan lo que constituye "una actividad normal".

La legislación actual de Corea sigue manteniendo este estado de ambigüedad; necesitamos aclarar dónde están los vacíos regulatorios: realizar transacciones con órdenes utilizando fondos propios, incluyendo el uso de tokens prestados, es legal. Al igual que con otras transacciones, si las acciones constituyen manipulación de precios, se sancionarán; la simple operación propia no es ilegal. La zona gris se concentra en las actividades de contratos de encargo.

Los vacíos regulatorios actuales en Corea son:

• Falta de un canal de cumplimiento formal para firmar contratos de creación de mercado con las bolsas; la actual Ley de Protección de Usuarios de Activos Virtuales solo prohíbe la manipulación de precios y no establece cláusulas de exención para la creación de mercado cumplidora. Firmar contratos con las bolsas que incluyan obligaciones de cotización con los creadores de mercado conlleva el riesgo de que las transacciones sean consideradas manipuladoras.
• Los creadores de mercado bajo el sistema de encargo no tienen registro ni sistema de licencias.
• Las entidades empresariales tienen dificultades para abrir cuentas en las bolsas de won para participar en transacciones.

Es decir, el marco regulatorio de Corea del Sur no prohíbe en sí la provisión de liquidez, sino que carece de un conjunto de canales que permitan que las operaciones de creación de mercado sean formalmente encargadas e incluidas en la regulación. Los creadores de mercado bajo contrato no tienen un camino de regulación conforme, y la supervisión solo puede sancionar después de que ocurra un problema.

Las principales jurisdicciones del mundo están avanzando en reglas similares: alineando el comportamiento de comercio desleal con las finanzas tradicionales, al mismo tiempo que reconocen formalmente a los proveedores de liquidez conformes en la legislación.

Unión Europea: MiCA entrará en vigor el 30 de diciembre de 2024, prohibiendo la manipulación de precios de activos criptográficos; no se requiere licencia para hacer mercado con fondos propios en las bolsas, solo se necesita cualificación para ofrecer servicios a los clientes. Creadores de mercado líderes como Keyrock y Flowdesk obtendrán las licencias correspondientes en junio de 2026 para asumir negocios de clientes.

Hong Kong: La regulación determina que las bolsas tienen una falta de liquidez, y en febrero de 2026, la Comisión de Valores permitió que las entidades asociadas a las bolsas hicieran mercado, con la condición de que haya separación de negocios.

Japón: En julio de 2026, se aprobará una enmienda a la ley que incluirá los activos criptográficos en la Ley de Transacciones de Productos Financieros, añadiendo una prohibición de operaciones con información privilegiada.

Cada región tiene diferentes caminos de inicio, pero la dirección es la misma. Se combate severamente la manipulación, al mismo tiempo que se deja un lugar legal dentro del marco regulatorio para los creadores de mercado conformes. El mercado de Corea del Sur también necesita encontrar este punto de equilibrio; negar completamente a los creadores de mercado o embellecerlos incondicionalmente no es aceptable. Las reformas regulatorias necesarias para abordar las deficiencias estructurales mencionadas anteriormente pueden resumirse en:

• Legislar para distinguir entre negocios conformes y comportamientos ilegales. Adoptar estándares de juicio comunes en la industria: si los creadores de mercado asumen el riesgo de precios por sí mismos, no hay un objetivo de control de precios unidireccional, y los inversores externos pueden realizar transacciones normalmente. Aclarar los estándares de antemano para evitar que la gestión de riesgos normal sea malinterpretada como manipulación.
• Aclarar los requisitos de cualificación para los creadores de mercado encargados. Las licencias y las obligaciones de registro solo se aplican a las instituciones que asumen encargos de bolsas o emisores, con obligaciones de cumplimiento; la provisión de liquidez con fondos propios se mantiene como está, sin necesidad de cualificación. Filtrar a las instituciones que inflan volúmenes en la etapa de firma del contrato.
• Transparencia contractual. Al menos las bolsas y las autoridades reguladoras deben poder verificar a los actores del mercado, el tamaño de los tokens y los términos del contrato; los inversores también tienen derecho a consultar las instituciones de creación de mercado correspondientes a los tokens.
• Controlar los conflictos de interés. Las operaciones de creación de mercado dentro del grupo de la bolsa deben tener separación de negocios y aceptar evaluaciones externas, siguiendo el modelo de Hong Kong.
• Vincular obligaciones e incentivos. Siguiendo el mecanismo de creación de mercado de las bolsas de Corea, establecer la obligación de mantener cotizaciones, junto con incentivos correspondientes, para que los creadores de mercado estén dispuestos a permanecer en el mercado durante crisis de precios.

Ahora es el momento adecuado para construir este marco regulatorio. El borrador de la Ley de Activos Digitales, que se presentará para revisión en junio de 2025, ya establece que las operaciones de creación de mercado encargadas por las bolsas no se incluirán en el ámbito de la manipulación de precios. En septiembre de 2026, un funcionario de la Comisión Financiera de Corea (FSC) declaró públicamente que se evaluará la necesidad de establecer un marco regulatorio para la creación de mercado. En la reunión de auditoría del Parlamento en octubre, el presidente de la Comisión Financiera afirmó que el texto del proyecto de ley ya ha sido redactado y está en la fase de consulta final, con el objetivo del gobierno de completar la legislación dentro del año.

La controversia central ya no es si se debe permitir la creación de mercado, sino bajo qué estándares se debe permitir. Sin embargo, el borrador de la versión pública actual se centra en la creación de mercado encargada por las bolsas, alineándose con el modelo del mercado de acciones. Sin embargo, muchos de los problemas discutidos en este artículo provienen precisamente de los contratos de encargo de los emisores de tokens. Si la ley no establece regulaciones para la creación de mercado encargada por los emisores, seguirá existiendo la mayor zona ciega de regulación.

La apertura de acceso a las empresas también está vinculada a esta legislación. En febrero de 2025, la Comisión Financiera de Corea anunció planes para un proyecto piloto que permitirá a aproximadamente 3,500 empresas cotizadas e inversores profesionales comerciar activos criptográficos. Las directrices relacionadas aún no se han finalizado y se están considerando para ser publicadas junto con la Ley de Activos Digitales.

Si en la fase de construcción de reglas para la entrada de fondos institucionales no se incluye a los creadores de mercado en la regulación, una vez que los fondos empresariales ingresen, la provisión de liquidez seguirá estando fuera del marco. Para que el mercado criptográfico de Corea del Sur pueda recibir de manera segura los fondos institucionales, primero debe cambiar su percepción inherente sobre los creadores de mercado. Confiar únicamente en sanciones posteriores no retendrá a los creadores de mercado conformes ni eliminará a las instituciones fraudulentas que usurpan identidades. La Ley de Activos Digitales es una oportunidad clave: transformar a los creadores de mercado de ser objeto de represión a ser objeto de regulación normalizada.