El juego de emisión de tokens ha sido arruinado: solo hay dos caminos para que los tokens sobrevivan en el futuro

Autor: donn (Tze Donn Ng, inversor en Brevan Howard Digital)

Compilado por: ShenChao TechFlow

Resumen de ShenChao: En la actualidad, con fábricas de emisión de tokens como Pump.fun llevando el proceso de producción y venta de tokens a una industrialización extrema, y con el tiempo de tenencia de los minoristas reduciéndose drásticamente a "medido en segundos", la industria de las criptomonedas está atravesando una dura purga cognitiva: crear tokens se ha vuelto extremadamente barato, pero construir un activo duradero que valga la pena mantener durante más de un año se ha vuelto cada vez más difícil.

Tze Donn Ng (@tzedonn), un inversor de la conocida firma de fondos de cobertura Brevan Howard Digital (BH Digital), ha publicado un extenso artículo en el que presenta el "modelo de doble pico del fin de las criptomonedas" que atraviesa la niebla del mercado. Señala que los tokens que pueden cruzar ciclos y acumular demanda real solo tienen dos caminos radicalmente diferentes pero altamente claros: el lado izquierdo es el "activo de fe" puro, sustentado por líderes espirituales, renacimientos cercanos a la muerte y comunidades apasionadas; el lado derecho es el "activo de flujo de caja" que tiene beneficios reales verificables en la cadena, excluye la extracción de capital y lleva a cabo recompensas de recompra obligatorias.

En este artículo, el autor no solo realiza una disección quirúrgica de BTC, ZEC, HYPE, PUMP, LIT y SKY, sino que también plantea agudas preguntas sobre numerosos proyectos que, bajo el disfraz de "invertir en crecimiento", retrasan las recompensas, y hace proyecciones sobre RWA en el mercado de valores de EE. UU., casinos en la cadena y tokens de la próxima generación de DEX perpetuos. ShenChao TechFlow ha realizado una profunda compilación de todo el texto, proporcionando una guía de marco extremadamente penetrante para cada inversor que busca la verdadera alfa en el mercado secundario.

El juego de emisión de tokens de criptomonedas ha sido completamente conquistado. Las fábricas de venta al por mayor como Pump.fun han logrado una automatización extrema, y cada lanzamiento de token es rápidamente empaquetado por robots, mientras que los KOLs que temen perder la emoción (FOMO) han perfeccionado el arte de vender secretamente a través de billeteras alternativas. El tiempo promedio de tenencia de los tokens ahora se mide en segundos.

La industria se ha vuelto extremadamente eficiente en la creación de nuevos tokens, pero crear un activo con una vida útil duradera que valga la pena mantener durante más de un año se ha vuelto más difícil que nunca.

Al reflexionar sobre cómo los tokens pueden formar una demanda real duradera, descubrí que es extremadamente efectivo abordarlo desde dos dimensiones centrales radicalmente diferentes: la primera es la fuerza de la fe que sostiene el activo; la segunda es si la acumulación de valor económico que fluye hacia los poseedores de tokens es real y confiable.

Activos de fe: la religión del consenso más allá del flujo de caja

Los activos de fe son aquellos que no tienen ningún flujo de caja subyacente, y su valor proviene completamente de la creencia compartida del grupo. Su valor solo depende de si otros creen firmemente que tienen valor.

Como un inversor racional que no cree ciegamente en los dogmas de Bitcoin, compré BTC simplemente porque creo que hay suficientes personas que tienen una fe inquebrantable en él.

Sin embargo, ¿qué distingue a WIF o BONK, que son memes efímeros, de BTC, que es un super meme con durabilidad eterna?

Al revisar la historia, aquellos activos de fe duraderos que han cruzado ciclos generalmente comparten cinco características emblemáticas altamente superpuestas:

Primero, tienen un tótem espiritual sagrado y un líder divino. Para los activos de fe, debe haber un líder espiritual que trascienda lo mundano. BTC tiene a Satoshi Nakamoto, ETH tiene a Vitalik, SOL tiene a Anatoly, quien debate intensamente en Twitter con los minimalistas de Ethereum, y HYPE tiene a Jeff. Los líderes de los activos de fe deben poseer una sensación de grandeza surrealista; cada vez que se menciona el token, ese nombre debe aparecer instantáneamente en tu mente.

Segundo, han pasado por momentos cercanos a la muerte y han renacido de las cenizas. BTC sobrevivió al colapso de Mt. Gox, ETH pasó por la división y reconstrucción de The DAO, y SOL se vio atrapado en las ruinas del colapso del imperio FTX, pero todos han sobrevivido. HYPE sufrió un ataque de JellyJelly, y su precio se desplomó a un solo dígito, mientras todo el mercado cuestionaba si desaparecería por completo. Las pruebas de sobrevivir a la puerta de la muerte filtran a todos los especuladores, dejando solo a los más fervientes y leales seguidores, y forjan así la base de tu consenso más central y más sólido.

Tercero, permiten que los primeros creyentes se enriquezcan. El aumento de precios es la mejor expansión comercial (Number go up is the best BD), y aquellos que llevas hacia la libertad financiera se convertirán naturalmente en tus más fervientes evangelizadores. BTC proporcionó un retorno de 200 veces a los primeros participantes entre 2013 y 2018, ETH tuvo un aumento de 40 veces entre 2020 y 2022, y SOL también logró un mito de cien veces. HYPE, bajo condiciones de liquidez suficiente, logró un crecimiento de 30 veces y distribuyó generosos airdrops a los primeros creyentes.

Cuarto, construyen comunidades apasionadas con símbolos exclusivos y memes únicos. Incluso con incentivos de riqueza en efectivo, aún necesitas un meme que se propague viralmente. Necesitas un lenguaje interno que los miembros comprendan, que les dé una sensación de pertenencia a un club exclusivo; necesitas que la gente siga ciegamente por una visión más grande. BTC tiene "ojos láser", ETH tiene el dominio ".eth", SOL tiene "◎" y ".sol", mientras que HYPE tiene a sus activos y a sus provocativos seguidores de ".hl".

Quinto, un lema simple y conmovedor. Para difundir una religión digital, se necesita un llamado extremadamente conciso. El lema de BTC es "oro digital"; la bandera de ETH es "computadora mundial"; SOL fue llamado "el asesino de Ethereum" o "Nasdaq descentralizado"; y la posición de HYPE es "la casa de todas las finanzas".

Recientemente, ZEC (Zcash) se ha acercado a estos estándares en cierta medida: ha enfrentado una prueba de vida o muerte debido a una grave vulnerabilidad en el pool de ocultación; en un año, su precio pasó de $40 a $1200; y tiene narrativas altamente identificables como "Bitcoin de privacidad" y "Bitcoin resistente a la computación cuántica".

Estas características no pueden ser falsificadas artificialmente por la industrialización. No puedes simplemente declarar que es una religión solo porque has creado una comunidad. En este campo, personalmente estoy interesado en PRL (el llamado "Bitcoin de IA") y lo considero una apuesta asimétrica temprana, observando si puede gradualmente acumular las características mencionadas.

Sin embargo, hay un camino más directo para alcanzar la cima de los tokens duraderos.

Activos de flujo de caja: excedente económico real verificable

En el mundo de las criptomonedas, los activos que pueden generar flujo de caja positivo real son extremadamente raros. Las razones son principalmente dos:

Primero, vender tokens al mercado y contar una gran narrativa para obtener liquidez de salida es mucho más fácil que construir un negocio real con flujo de caja libre positivo (FCF).

Segundo, si el equipo realmente tiene una máquina de imprimir dinero que funciona día y noche y no necesita financiamiento externo para expandirse, entonces optar por no emitir tokens y simplemente guardar todas las ganancias netas en su propio bolsillo privado puede evitar interminables problemas de cumplimiento y gobernanza.

Los equipos con ganancias extremadamente altas, como DexScreener, Axiom y Trojan, han estado encantados de quedarse con el 100% de las ganancias comerciales durante mucho tiempo. La industria ha tolerado esta regla no escrita hasta que Hyperliquid irrumpió y rompió el estancamiento.

Hyperliquid ha demostrado al mercado con hechos irrefutables: puedes construir un imperio comercial con un flujo de caja extremadamente fuerte y seguir otorgando valor a los tokens, y el apalancamiento de capitalización de mercado y los resultados ecológicos que obtienes superan con creces el resultado de acumular ganancias a corto plazo en tu bolsillo.

Al seleccionar este tipo de activos, es crucial plantear las siguientes cinco preguntas clave:

Primero, base económica: ¿existe un excedente económico duradero y ganancias comerciales? HYPE y PUMP son los mejores ejemplos en esta dimensión, ya que generan de manera estable entre $1 millón y $2 millones de dólares en ganancias reales todos los días durante todo el año. Los ingresos de los DEX de contratos perpetuos suelen ser más sostenibles y tienen menos fluctuaciones cíclicas, especialmente después de la introducción de contratos perpetuos de acciones RWA como las de EE. UU. La sostenibilidad de los ingresos de las plataformas de emisión de tokens (Launchpad) a menudo es cuestionada; el mercado había determinado correctamente que los ingresos de plataformas como PONS, STONK y GP no podrían sostenerse, pero PUMP ha estado desmintiendo continuamente este estereotipo.

Segundo, transparencia de datos: ¿pueden estos excedentes económicos ser verificados de manera transparente en la cadena? Los ingresos más puros y sin mancha ocurren completamente en la cadena, como HYPE y PUMP, ya que requieren costos de confianza extremadamente bajos. En contraste, proyectos como GRASS generan ingresos completamente fuera de la cadena (a través de contratos comerciales privados con laboratorios de IA de primer nivel), lo que lleva al mercado a cuestionar la autenticidad de estos ingresos, aunque estoy convencido de que realmente existen.

Tercero, propiedad de tokens vs acciones: ¿el excedente económico beneficia a los tokens o es desviado por una entidad de acciones? ¿Hay una entidad de acciones tradicional detrás que está drenando valor en secreto? Esto ha suscitado un amplio debate recientemente: Venice acaba de completar financiamiento a través de acciones, pero distribuyó tokens gratuitamente a la comunidad; GRASS también tuvo que convocar urgentemente una reunión de comunicación para aclarar que todo el valor comercial pertenece a los poseedores de tokens.

El ejemplo más típico de lo contrario es SHFL: es un negocio de apuestas con excelentes ingresos, pero todo el dinero real fluye hacia una empresa de acciones tradicional registrada en las Islas Curazao (que acaba de distribuir hasta $18 millones en dividendos en efectivo), mientras que los poseedores de tokens en el mercado secundario solo obtienen una mera oportunidad de sorteo.

Cuarto, ruta de captura de valor: ¿el valor se acumula directamente a los tokens a través de recompra o dividendos? Esto es evidente, pero las recompras y dividendos automáticos ejecutados por contratos inteligentes (como HYPE, LIT, SKY) superan en transparencia y certeza a las recompras discrecionales que dependen completamente de la voluntad subjetiva del equipo (como PUMP).

Quinto, confianza y generaciones de crecimiento: si se retrasan los dividendos para invertir en el crecimiento del negocio, ¿el equipo realmente merece confianza? Este modelo es más similar al capital de riesgo tradicional. Tokens como GRASS, ENA, CHIP y CARDS se encuentran en este cuadrante. Declaran claramente que todo el valor comercial finalmente pertenece a los tokens, pero actualmente están reinvirtiendo todas las ganancias en la expansión de la escala.

Esto depende en gran medida de la confianza moral en el equipo del proyecto, ya que los poseedores de tokens no tienen paraguas legal y a menudo ni siquiera tienen una junta directiva o auditoría de informes financieros. Por esta razón, el marco de transparencia de tokens (TTF) lanzado por Blockworks es especialmente importante.

Exigir demasiado a un proyecto emergente para que distribuya todas sus ganancias sin reservas sin duda limitará su techo de crecimiento a largo plazo. Sin embargo, no es menos razonable que los poseedores de tokens prefieran dividendos en efectivo seguros en el presente. Si los poseedores no pueden confirmar cómo se reinvertirán las ganancias retenidas en su beneficio, lo que se llama "invertir en crecimiento" en realidad exige que los inversores apuesten simultáneamente por la capacidad empresarial del equipo y su futura buena fe. Las recompras automáticas han resuelto esta gran incertidumbre hoy, y también aprecio las mejoras positivas recientes de CHIP en la lógica de acumulación de valor de los tokens.

En el mercado actual, solo HYPE, LIT, PUMP y SKY cumplen perfectamente con las cinco estrictas condiciones. Nuevos tokens que puedan marcar todas estas casillas son extremadamente raros.

PAPER fue uno de los mejores intentos recientes; originalmente tenía el potencial de generar grandes ingresos, pero lamentablemente el equipo finalmente abandonó el token porque su diseño mecánico dio lugar a vulnerabilidades de arbitraje que atacaban a los intercambios.

Creo que la pista de tokens de flujo de caja está en un período de transformación antes de una explosión. HYPE ha establecido un precedente para tokens de alto valor agregado, y PAPER nos ha dado un vistazo a la enorme atracción de esta estructura. Imagina si un negocio de alto flujo de caja como Polymarket, que genera aproximadamente $20 millones de dólares en ganancias mensuales, emite un token y destina todas sus ganancias a los tokens; eso liberaría un potencial de valoración asombroso.

De hecho, el equipo de Shuffle está explorando internamente el lanzamiento de un casino descentralizado puramente en la cadena. Si un sistema así se implementa realmente y destina el 90% de las ganancias netas de las apuestas a recompras automáticas de tokens en el mercado abierto, SHFL se dispararía instantáneamente a la parte superior de toda la lista de evaluación. Comprar aquellos proyectos que están en la parte inferior de la lista es, en esencia, apostar a que su equipo cambiará su rumbo y avanzará hacia la esquina superior derecha.

Mirando hacia el futuro, estoy observando de cerca el surgimiento de nuevos tokens de DEX de contratos perpetuos, como VAR (Variational) y XTEN (Extended). Otros activos de negociación de calidad que vale la pena seguir incluyen ARCUS, ENTROPY y el potencial lanzamiento futuro de POLYMARKET.

El fin de las criptomonedas: dos montañas y el fin de la evolución de los tokens

En la larga historia del desarrollo de las criptomonedas, para convertirse en un activo duradero que pueda atravesar múltiples ciclos de mercado, en última instancia, solo hay dos estrechos caminos hacia la cima:

BTC, ZEC y los primeros HYPE eligieron escalar la "montaña de la fe" en el lado izquierdo; mientras que HYPE, LIT y PUMP están avanzando firmemente hacia la cima de la "montaña de flujo de caja" en el lado derecho.

En todos los activos digitales, HYPE es sin duda el más cómodo de poseer, ya que, al ser un activo de flujo de caja altamente seguro, también está mostrando un enorme potencial para transformarse en un activo de fe duradero.

En contraste, la gran mayoría de otros tokens, aunque intentan escalar la cima una y otra vez, inevitablemente caen en el abismo. Esto incluye tanto los tokens de nuevas cadenas de Layer 1 que se han convertido en juegos de exceso de stock, como aquellos tokens de DeFi que no tienen ingresos protocolarios reales y mucho menos devuelven valor a los poseedores.

Muchos productos especulativos impulsados puramente por conceptos (como varios tokens de conceptos de IA superficiales) intentan una y otra vez escalar la montaña de la fe a la izquierda, pero ante la fría gravedad y la ley del tiempo, inevitablemente caerán al fondo.

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