افرادی که قادر به خرید سهام آنتروپیک نیستند، قیمت سهام سایه‌ای آن را ۱۶ برابر افزایش داده‌اند.

عنوان اصلی مقاله: کسانی که نتوانستند سهام آنتروپیک را بخرند، سهام سایه‌ای آن را ۱۶ برابر افزایش دادند

نویسنده مقاله اصلی: دیوید، شن چائو تک‌فلو

پنجشنبه گذشته، یک سهام جدید با نماد VCX به بورس نیویورک اضافه شد.

در واقع این یک صندوق است. این صندوق سهام شرکت‌هایی مانند آنتروپیک، اوپن‌ای‌آی و اسپیس‌ایکس را در اختیار دارد. آنتروپیک ۲۱٪ از صندوق را تشکیل می‌دهد و اوپن‌ای‌آی ۱۰٪ را تشکیل می‌دهد.

این شرکت‌ها یک وجه مشترک دارند: آن‌ها در بورس معامله نمی‌شوند و مردم عادی نمی‌توانند سهامشان را بخرند.

VCX در حال حاضر یکی از معدود موارد در بازار است که به سرمایه‌گذاران عادی امکان می‌دهد به‌طور غیرمستقیم سهام شرکت آنتروپیک را در اختیار داشته باشند.

ارزش خالص دارایی آن ۱۹ دلار به ازای هر سهم است. در اولین روز معاملات، قیمت آغازین ۴۲ دلار بود، در طول روز تا ۱۲۵ دلار افزایش یافت و در پایان روز با قیمت ۷۶ دلار بسته شد. در چهارمین روز معاملاتی، بالاترین قیمت در طول روز ۳۱۵ دلار بود که باعث فعال شدن دو مکانیزم توقف اضطراری شد.

از ۱۹ دلار تا ۳۱۵ دلار در چهار روز.

سرمایه‌گذاران در واقع این صندوق را با قیمتی ۱۶ برابر ارزش واقعی دارایی‌هایش می‌خرند. نه به این دلیل که مدیر صندوق خیلی عالی است، بلکه به این دلیل که آنتروپیک در آن حضور دارد.

یک ماه پیش، آنتروپیک با ارزش‌گذاری ۳۸۰ میلیارد دلاری، ۳۰ میلیارد دلار جذب کرد که دومین دور تأمین مالی بزرگ در جهان در سال جاری بود. این شرکت دارای درآمد سالانه ۱۴ میلیارد دلار است. اما این شرکت در بورس معامله نمی‌شود، نماد سهامی ندارد و آن را در هیچ‌یک از کادر جستجوی کارگزاری‌ها پیدا نخواهید کرد.

اگر نمی‌توانی اصلش را بخری، سراغ سایه‌اش برو. VCX در حال حاضر سایهٔ آنتروپیک است، یا بهتر بگوییم، سایهٔ فوموی هوش مصنوعی.

چرا اینقدر گران؟

VCX یک صندوق سنتی نیست.

در یک صندوق سرمایه‌گذاری عادی، اگر فکر کنید قیمتش گران است، می‌توانید منتظر کاهش قیمت باشید، چون مدیر صندوق می‌تواند واحدهای بیشتری صادر کند و عرضه انعطاف‌پذیر است. VCX یک صندوق با پایان بسته است و سهام آن در زمان عرضه قفل می‌شوند و افزایش نخواهند یافت.

مهم‌تر اینکه، اکثریت قریب به اتفاق سهام اصلاً قابل فروش نیستند. سهام سرمایه‌گذارانی که قبل از ۲۰ فوریه خرید کرده‌اند، به مدت شش ماه مسدود است و تا سپتامبر قابل معامله نیست. VCX بیش از ۱۰۰٬۰۰۰ سرمایه‌گذار دارد، اما در حال حاضر تنها بخش بسیار کوچکی از سهام در بازار واقعاً قابل معامله است.

این چه معنایی دارد؟ خریدارهای زیادی علاقه‌مند هستند، اما تعداد سهام قابل خرید بسیار کم است. مقدار اندکی فشار خرید می‌تواند قیمت را به‌طور چشمگیری تحریف کند.

پس، آن پریمیم ۱۶ برابری در واقع بر اساس «تعداد افرادی که می‌خواهند وارد انتروپیک شوند و تنگ بودن ورودی» قیمت‌گذاری شده است. اما این نوع اشتیاق توسط VCX ایجاد نشده بود.

تصویر: ده سهام برتر صندوق VCX در Fundrise

در دهه گذشته، صنعت فناوری دستخوش یک تحول ساختاری شده است: بهترین شرکت‌ها دیرتر یا اصلاً وارد بازار بورس می‌شوند.

وقتی فیسبوک در سال ۲۰۱۲ با ارزش‌گذاری ۱۰۴ میلیارد دلاری عرضه اولیه سهام خود را انجام داد، این رقم در آن زمان واقعاً حیرت‌آور بود. امروز، ارزش‌گذاری خصوصی آنتروپیک بیش از سه برابر ارزش اولیه عرضه سهام فیسبوک است، در حالی که حتی برنامه روشنی برای عرضه سهام خود به عموم نداشت.

اوپن‌ای‌آی نیز با ارزش‌گذاری ۵۰۰ میلیارد دلاری، هنوز عرضهٔ عمومی نشده است. شایعاتی دربارهٔ برنامه‌های عرضهٔ اولیهٔ اسپیس‌ایکس بیش از یک سال است که مطرح می‌شود، اما هنوز تاریخ مشخصی اعلام نشده است.

یک دهه پیش، شرکتی که به این مقیاس دست می‌یافت، مدت‌ها پیش زنگ بورس نیویورک را به صدا در می‌آورد. حالا آنها نیازی ندارند. بازارهای خصوصی می‌توانند تقریباً بدون فشار گزارش‌های سه‌ماهه یا سروکار داشتن با سرمایه‌گذاران خرد و فروشندگان استقراضی، تأمین مالی تقریباً نامحدودی ارائه دهند.

برای بنیان‌گذاران، این یک انتخاب منطقی است. برای سرمایه‌گذاران عادی، این بدان معناست که سریع‌ترین شرکت‌های در حال رشد در تاریخ، شرکت‌هایی هستند که تنها می‌توانید از دور تماشایشان کنید.

VCX در ابتدا قصد داشت در ۹ مارس عرضه اولیه شود، اما جنگ ایران آن را به مدت ده روز به تأخیر انداخت. در طول آن ده روز هیچ چیز تغییر نکرد—قیمت آنتروپیک نه بالا رفت و نه پایین آمد، دارایی‌های صندوق بدون تغییر باقی ماندند. اما خود تأخیر، ده روز دیگر انتظار را پرورش داد.

در روزی که بالاخره عرضه شد، تمام تقاضای سرکوب‌شدهٔ آن ده روز در یک کانال بسیار باریک فشرده شد.

همه سایه‌ها ارزشمند نیستند

اگر می‌خواهید در سهام شرکت‌های ثبت‌نشده سرمایه‌گذاری کنید، راه‌های بیشتری غیر از صندوق VCX وجود دارد.

اما پیش از بحث در مورد این راه‌ها، یک پرسش بنیادی‌تر وجود دارد: اگر آنتروپیک عمومی نیست، یک صندوق سهامی عام چگونه سهام آن را به دست آورده است؟

پاسخ درِ پشتی است.

شرکت‌های بزرگ خصوصی هر چند ماه یک‌بار دور جدیدی از تأمین مالی را از سری A تا سری G برگزار می‌کنند که به سرمایه‌گذاران جدید امکان ورود در هر دور را می‌دهد. همین ماه گذشته، آنتروپیک یک دور سرمایه‌گذاری سری G به ارزش ۳۰ میلیارد دلار را بست، با مشارکت مؤسساتی از جمله GIC، سکوئیا و گلدمن ساکس در ردیفی طولانی. این دورها معمولاً فقط برای سرمایه‌گذاران نهادی باز هستند و آستانه‌های ورود اغلب از ده‌ها میلیون دلار شروع می‌شوند.

اما یک مسیر دوم هم وجود دارد.

فقط به این دلیل که شرکتی سهامی عام نیست، به این معنا نیست که سهام آن را نمی‌توان به‌صورت خصوصی معامله کرد. کارمندان اولیه و سرمایه‌گذاران فرشته همگی سهام دارند و برخی از این افراد می‌خواهند زودتر سهام خود را نقد کنند. بدین ترتیب، بازار ثانویه شرکت خصوصی متولد شد—غیرعمومی، غیرشفاف، اما معاملات واقعی در آن انجام می‌شود.

از سال ۲۰۲۲، فاندرایز در هر دو این مسیرها خرید کرده است، زمانی که ارزش‌گذاری شرکت‌های فناوری خصوصی به تازگی کاهش شدیدی را تجربه کرده بود و قیمت‌ها ارزان بودند. در طول چهار سال، آن مجموعه‌ای شامل آنتروپیک، اوپن‌ای‌آی و اسپیس‌ایکس را گردآوری کرد. سپس آن را در قالب VCX بسته‌بندی کرد، در بورس نیویورک (NYSE) عرضه کرد و اکنون مردم عادی می‌توانند درست مانند خرید سهام، در آن سرمایه‌گذاری کنند.

در همان ماه، حداقل سه صندوق مشابه نیز در بورس نیویورک معامله می‌شدند که همگی یک مفهوم واحد را می‌فروختند:

خرید چیزی از در پشتی و فروش آن به شما از در جلویی.

رابین‌هود صندوقی به نام RVI را راه‌اندازی کرد که در ششم مارس با قیمت ۲۵ دلار عرضه شد. دارایی‌های آن شامل دیتابریکس، ریولوت و رَمپ است که همگی شرکت‌های خصوصی خوبی هستند. در اولین روز معاملات، ۱۱٪ کاهش یافت و با قیمت ۲۱ دلار بسته شد.

دستینی تک۱۰۰ با نماد DXYZ در سال ۲۰۲۴ عرضه اولیه شد و به‌عنوان پیشگامی در این حوزه شناخته می‌شود. آن سهام سنگینی در اسپیس‌ایکس دارد که ۱۶٪ از سبد سهامش را تشکیل می‌دهد. این شرکت تنها اخیراً در فوریهٔ امسال از طریق یک روش غیرمستقیم، قرار گرفتن در معرض اندکی از آنتروپیک را اضافه کرده است. قیمت سهام آن در حال حاضر حدود ۲۴ دلار است.

سپس XOVR وجود دارد، اولین ETF که برای نگهداری مستقیم سهام در شرکت‌های خصوصی تأیید شده است، که اسپیس‌ایکس تقریباً ۲۱٪ از آن را تشکیل می‌دهد.

چهار صندوق، ساختارهای مشابه، مفاهیم مشابه، همه در یک پلتفرم واحد معامله می‌شوند. اما سرنوشت‌هایشان کاملاً متفاوت است.

VCX در چهار روز ۱۵۰۰٪ جهش کرد. RVI در روز اول قیمت عرضه اولیه خود را شکست. DXYZ خنثی است.

VCX مالک ۲۱٪ از آنتروپیک و ۱۰٪ از اوپن‌ای‌آی است. پورتفوی RVI شامل آنتروپیک و اوپن‌ای‌آی نیست. DXYZ اخیراً به اکسپوژر خود در Anthropic افزوده است، اما تخصیص آن اندک است.

این نشان می‌دهد که دست‌کم فعلاً بازار واقعاً به دنبال «سهام شرکت‌های خصوصی» نیست. بازار به دنبال آنتروپیک است.

هر کس به آن‌ها نزدیک‌تر باشد، ارزشمندتر است.

اینجاست که RVI رابین‌هود ناکام ماند. در حالی که دیتابریکس و ریولوت بدون شک شرکت‌های فوق‌العاده‌ای هستند، در حال حاضر، این‌ها نام‌هایی نیستند که مردم حاضر باشند ۱۶ برابر قیمت بیشتر برایشان بپردازند.

حتی سایه‌ها هم تاریخ انقضا دارند

شرط ۳۱۲ دلاری روی VCX چه بود؟

این شرط‌بندی بود که قبل از باز شدن در، کسی پیدا شود که حاضر باشد برای خرید آنتروپیک، که نمی‌تواند آن را به‌دست آورد، قیمت بالاتری بپردازد.

با این حال، این در برای همیشه بسته نخواهد ماند.

VCX بیش از ۱۰۰٬۰۰۰ سرمایه‌گذار دارد که اکثریت قریب به اتفاق آن‌ها سهام خود را به مدت شش ماه قفل کرده‌اند. دورهٔ قفل‌گذاری در ۱۹ سپتامبر به پایان می‌رسد. در آن زمان، تعداد زیادی سهام بازار را سیراب خواهد کرد و از کمبود شدید به وفور یک‌شبه منتقل می‌شود.

دلیل اینکه VCX توانست با ۱۶ برابر پریمیوم فروخته شود، نیمی به خاطر حضور آنتروپیک در آن است و شاید نیمی دیگر به این دلیل که شناور قابل معامله خیلی کم بود. به محض پایان دورهٔ قفل‌گذاری، شرط دوم از بین می‌رود.

یک متغیر حتی بزرگ‌تر وجود دارد.

آنتروپیک، اوپن‌ای‌آی و اسپیس‌ایکس، این سه شرکت همگی شایعه شده است که در نیمه دوم سال‌های ۲۰۲۶ تا ۲۰۲۷ عرضه اولیه سهام خواهند داشت. آنتروپیک ماه گذشته ۳۰ میلیارد دلار جذب سرمایه کرد و با ارزش‌گذاری ۳۸۰ میلیارد دلاری، شرکت حقوقی ویلسون سونزینی در سیلیکون‌ولی را برای آماده‌سازی عرضه اولیه سهام خود به کار گرفته است. مدیر ارشد مالی اسپیس‌ایکس از پایان سال گذشته در حال مذاکره با سرمایه‌گذاران درباره عرضه اولیه سهام بوده است و هدفش اواسط امسال است.

به محض اینکه رویداد اصلی علنی شود، سایه‌ها ارزش خود را از دست می‌دهند.

اگر می‌توانید نماد سهامی Anthropic را مستقیماً در کادر جستجوی کارگزاری وارد کنید، چرا باید ۱۶ برابر حق‌بیمه بپردازید تا سهامی را بخرید که به‌طور غیرمستقیم آن را در اختیار دارد؟

برای مثال، همان‌طور که قبلاً ذکر شد، وقتی DXYZ برای سال ۲۰۲۴ عمومی شد، آن نیز دچار تب شد. بعداً، وقتی اسپیس‌ایکس عرضهٔ اولیه سهامش را به تأخیر انداخت، هیاهو فروکش کرد و قیمت سهام از اوج خود بیش از نیمی کاهش یافت.

پس سرمایه‌گذاران VCX در حال سپری کردن یک شمارش معکوس کلاسیک هستند.

آنچه آن‌ها با شانزده برابر قیمت خریدند، سهام شرکت آنتروپیک نیست، بلکه بلیطی با تاریخ انقضا است. بلیط هر زمان که آنتروپیک تصمیم بگیرد عمومی شود، باز خواهد شد.

تا آن زمان، حق بیمه از طریق کمیابی حفظ می‌شود؛ پس از آن، حق بیمه به صفر می‌رسد.

اما مفهوم سهام سایه خود تصادفی نیست.

هر موج فناوری همان اضطراب را ایجاد می‌کند: مهم‌ترین شرکت‌ها دست‌نیافتنی هستند. در دههٔ ۲۰۰۰، پیش از آنکه گوگل سهامی عام شود، کارکنان گلدمن ساکس به‌شدت برای تخصیص‌ها در داخل سازمان می‌جنگیدند. در سال ۲۰۲۰، این اسپیس‌ایکس بود و یک‌شبه، واسطه‌های بازار ثانویه سیلیکون‌ولی به پرطرفدارترین ارتباطات تبدیل شدند.

حالا نوبت هوش مصنوعی است.

و این بار اضطراب عمیق‌تر است؛ آنتروپیک و اوپن‌ای‌آی ممکن است اکنون سودآور نباشند، اما در حال بازنویسی قوانین هستند. به دلیل تأثیر هوش مصنوعی، سهام SaaS سقوط می‌کنند، سهام امنیت سایبری سقوط می‌کنند و شرکت IBM در یک روز ۳۱ میلیارد دلار از دست داد.

سرمایه‌گذاران فقط نمی‌بینند «این شرکت سود می‌کند»، بلکه این را می‌بینند که «اگر در کنارش نباشم، ممکن است سد راهش شوم.»

پریمیم ۱۶ برابری VCX تنها قیمت یک صندوق را منعکس نمی‌کند؛ بلکه خود این اضطراب را نیز در قیمت لحاظ می‌کند.

بلیط منقضی خواهد شد و حق بیمه از بین خواهد رفت. اما تا زمانی که هوش مصنوعی به شتاب گرفتن ادامه می‌دهد و باارزش‌ترین شرکت‌ها همچنان در انزوا باقی می‌مانند، برخی حاضر خواهند بود برای سایه قیمتی غیرمنطقی بپردازند.

نه به این دلیل که سایه آنقدر ارزش دارد، بلکه به این دلیل که احساس محروم ماندن بسیار پرهزینه است.

لینک مقاله اصلی