ARKインベスト：ステーブルコインは次世代の通貨システムを構築している

元記事のタイトル:ステーブルコインは新たな通貨秩序の基盤となるか？

オリジナル記事の著者:ARKインベストのデジタル資産調査ディレクター、ロレンツォ・ヴァレンテ氏

オリジナル記事の翻訳:チョッパー、フォーサイトニュース

2025年までに、ステーブルコインを民間発行のデジタル通貨として合法化する「GENIUS法」の可決により、ステーブルコインの供給量、取引量、アクティブユーザー数は過去最高に達するだろう。

この記事は、ARK Invest の BitcoinBrainstorm ポッドキャストのエピソードに基づいており、Tether の CEO である Paolo Ardoino 氏、著名な経済学者の Dr. などのゲストが登場しています。アーサー・ラファー氏と、ARKインベストのCEO兼CIOである キャシー・ウッド氏。ポッドキャストでは、ステーブルコインと 1913 年以前に民間が発行した通貨との類似点について検討しました (1913 年、米国政府は連邦準備制度を米ドルの唯一の発行機関として指定しました)。アーサー・ラファー氏は、ブロックチェーンベースの民間発行ドルの現在の爆発的な成長を、連邦準備制度理事会が「自由銀行」時代を終わらせる前の通貨システムと比較した。

ステーブルコインの基盤となる技術インフラは新しいものですが、民間発行の通貨は新しい概念ではありません。実際、民間の資金はかつて米国経済の重要な基盤でした。

このような背景を踏まえ、この記事では次の 3 つの中心的な疑問について取り上げます。ステーブルコインはどのようにして誕生した のでしょ うか?ステーブルコインの基盤となる技術は何ですか?ステーブルコインの今後の軌道はどこに向かうのでしょうか?

ステーブルコインはどのように誕生したのか?

2014年、デジタル資産業界がまだ初期段階にあった頃、ジャンカルロ・デヴァシーニはUSDTとTetherプラットフォームを立ち上げました。当時、暗号通貨エコシステムは、業界規制の欠如、セキュリティの脆弱性、脆弱なインフラストラクチャなど、「無法地帯」の段階にありました。世界の取引市場は、Kraken、Bitfinex、Coinbase、Poloniex、Bitstamp などの少数の取引所によって支配されていました。2014年2月、マウント・コーポレーションの破産。当時世界最大のビットコイン取引所だったビットコイン取引所 Gox は、業界の脆弱性を浮き彫りにした。

他の取引所はさまざまな管轄区域に分散しており、当時の主流のトークンであるビットコインのみを取引していました。ビットコイン取引はグローバル化していたものの、裁定取引業者は裁定取引の機会を捉えるために銀行、ブローカー、国の間でドルを迅速かつコスト効率よく送金することが困難であることに気付きました。たとえば、ビットコインの価格が Kraken では 115 ドル、Bitfinex では 112 ドルだった場合、裁定取引業者は Kraken でビットコインを売却し、Bitfinex にドルを送金して、112 ドルでビットコインを買い戻す必要があります。しかし、実際には、この資金移動には 1 〜 2 日かかることがよくありました。

ジャンカルロ氏とパオロ氏の努力により、USDT はこの問題の解決策となり、ドル相当の資産のインターネットレベルの速度での転送を実現しました。2014年7月、USDTは当初「Realcoin」としてローンチされました。これは、 イーサリアム のような スマートコントラクト チェーンがまだ登場していなかった時代に、ビットコインネットワークのオムニレイヤープロトコル上に構築されたものです。2014 年 11 月、プロジェクトは正式に Tether としてブランド名を変更し、法定通貨にペッグされた 3 つのトークンを導入しました。USDT（ドルに固定）、EURT（ユーロに固定）、JPYT（円に固定）。

2015年、世界有数の取引プラットフォームの1つであるBitfinexがUSDTのサポートを開始し、最初の流動性プールを作成しました。2017年から2019年にかけて、TetherはUSDTの発行をOmniからEthereumに拡大し、その後Tron、Solana、Avalancheなどの他のパブリックチェーンにも拡大し、継続的に取引速度の向上、手数料の削減、チェーン間の相互運用性の強化を実現しました。2019年、USDTは世界で最も取引量の多い暗号通貨となり、1日の取引量はビットコインをも上回りました。2019年末までに、競合他社が自社のステーブルコインが100％現金または現金同等物で裏付けられていると主張したとき、テザーは初めてその準備資産にA1およびA2格付けのコマーシャルペーパーが含まれていることを明らかにし、準備資産を徐々に米国短期国債と現金に移行する計画を発表した。

COVID-19パンデミックの発生により、USDTは急速な成長期を迎えました。2020年から2022年3月までの2年間で、世界的な金融システムが大きな圧力にさらされるなか、USDTの供給量は主に新興市場の影響で33億ドルから800億ドルへと25倍に急増した。USDT の主な用途は、暗号通貨市場における投機および裁定取引のツールから、現地通貨の切り下げに対処するための「救世主」へと移行しました。

2020年から2023年にかけて、ベネズエラ、レバノン、アルゼンチンなどの新興市場国の通貨はドルに対して大幅な下落を経験し、現地の住民は資産を守るためにUSDTを選択しました。多くの人にとって、USDT は貯蓄口座、支払いツール、価値の保存手段として機能します。さまざまな国でオフライン取引が制限され、闇市場でドルを入手する手段が減るにつれ、若い世代は両親や祖父母にこの「デジタルドル」の使い方を教え始めました。人々は、脆弱な銀行システムや不安定な現地通貨に頼ることなく、USDT を通じてドル建て資産をより速く、より安全に、そしてスケーラブルに保有できるようになりました。

一部の国の法定通貨がドルに対して下落すること。データソース:rwa.xyz、2025年12月31日現在

ステーブルコインの開発は現在どこまで進んでいるのでしょうか?

現在、テザーが発行するUSDTの供給量は1,870億ドルに達し、市場シェアの60%を占め、デジタル資産業界で最大の ステーブルコイン となっています。唯一の競合相手は、Circleが発行する750億ドルの USDC である。USDT には世界中に 4 億 5,000 万人を超えるユーザーがおり、四半期ごとに約 3,000 万人の新規ユーザーが追加されています。テザーはエルサルバドルに本社を置き、現地で規制されており、準備資産はカンター・フィッツジェラルドによって保管されています。

米国政府はテザーに対して戦略レベルの関心を示している。テザーのバランスシートの大部分は米国短期国債で構成されており、保有規模は一部の先進国に匹敵し、米国債の最大かつ最も急速に成長している需要者の1つとなっている。国債。

Tetherの準備資産、データソース:テザー、2025年12月31日現在

2026年1月現在、テザーの準備資産のうち、社債、金、ビットコイン、担保付きローンを除く超過 担保 資産の規模は50億ドルを超えており、流通しているUSDT負債総額をはるかに上回っています。ステーブルコインの供給が継続的に増加し、新興市場におけるテザーの優位性が強化され、「GENIUS法」が導入されたことで、現在の銀行業界の状況は19世紀後半の自由銀行時代に非常に似ていると指摘する観測者もいる。批評家が民間発行通貨のリスクについて議論する際、彼らはしばしばこの時期について言及します。

インタビューの中で、ドクターはこう語った。アーサー・ラファー氏は、外部からの否定的な意見を裏付ける事実上の根拠はなく、ステーブルコインが米国に新たな、より効率的な自由銀行モデルをもたらすだろうと考えている。批評家は、テザーやサークルのような民間機関がステーブルコインを発行することで、19世紀の「山猫銀行」時代の混乱が再燃すると主張している。ドクターラファーは、19世紀の民間紙幣の割引取引は、利用者が発行機関の信用状況を独自に評価する必要があったためであり、米国政府はこれらの紙幣を保証していなかったため、基本的に各銀行の負債であったと説明しています。発行銀行に支払い能力がある場合にのみ、金や銀などの外貨で償還される可能性があります。ラファー センターの歴史家、ブライアン ドミトロヴィッチ氏とドクター。ラファー氏とジョン・F・ケリー氏はともに、1913年に連邦準備制度が設立される以前は、米国のさまざまな通貨が競争状態にあったと指摘している。

ドクターラファーはさらに、1834年に米国政府が金の価格を1オンスあたり20.67ドルに設定して金本位制を確立したが、流通するすべての紙幣の償還を保証したわけではなく、紙幣の償還能力は発行銀行のバランスシートと市場の評判に完全に依存していたと説明している。この仕組みは通貨の「無条件兌換性」の原則に違反していました。それにもかかわらず、この期間中、物価水準は長期的に非常に安定しており、連邦準備制度が設立される前の 137 年間である 1776 年から 1913 年まで、米国の累積インフレ率は 0 であり、物価はどちらの方向にも長期的な傾向はなく、固定値付近でわずかに変動していました。

米国以外では、特にスコットランド (1716-1845) とカナダ (1817-1914) において、特定の自由銀行制度の業績が優れていました。これらの地域の自由銀行制度は低いインフレ率と極めて低い銀行破綻 率を達成し、発行された紙幣は額面価格に近い価格で流通した。これらの地域での成功の一部は、競争的な償還メカニズムと紙幣交換システムの確立によるものであり、どちらも市場の力を通じて銀行を制約した。対照的に、アメリカ合衆国（1837-1861）では、銀行支店の禁止や銀行に高リスクの州債を担保として保有することを要求するなど、各州の制限的な規制が産業の発展を妨げていました。1840 年代初期の混乱期を経て、米国の「壊れた紙幣」（換金できない銀行が発行した通貨）の平均割引率は 2% 未満に低下しました。興味深いことに、この値は連邦準備制度の現在のインフレ目標と一致しています。この期間中、米国経済は力強い成長を遂げ、1865 年の南北戦争終結後の本格的な産業革命の経済的基盤が築かれました。

ステーブルコインはその時代における通貨と多くの類似点を持っています。どちらも準備資産を裏付けとする民間発行の負債です。しかし、現代のテクノロジーと規制監督により、「ワイルドキャットバンキング」時代の多くの欠点は解消されました。ステーブルコインは本質的にグローバルなデジタル通貨であるため、銀行支店の規制に縛られません。現在、決済機関に類似した機能は、流動性の高い二次市場、取引プラットフォーム、 裁定取引 メカニズムの形で存在しており、ステーブルコインが市場価格に確実に固定されることを保証できます。19 世紀後半の米国自由銀行が保有していた流動性の低い国債と比較すると、規制対象の発行機関（現金や GENIUS フレームワークに基づく短期国債など）や一部の規制対象外の発行機関（Tether など）の担保の質ははるかに高いです。定期的な監査、オンチェーンの透明性、連邦政府の監督により、主要な発行機関の詐欺リスクも大幅に軽減されました。

中央銀行制度が弱体であったり存在しなかったりした時代に自由銀行制度が出現したのと同様に、ステーブルコインの誕生は、非効率的な銀行および決済システム、厳格な規制、高い取引コストによって生じた市場のギャップから生じています。18 世紀と 19 世紀には、鉄道、電信、高度な印刷技術によって自由銀行システムの発展が推進されました。今日では、ブロックチェーンとグローバル インターネット インフラストラクチャがステーブルコイン開発の中心的な原動力になりつつあります。

アメリカ合衆国における自由銀行の時代は、南北戦争と、通貨発行を連邦政府の管理下に置いた国家銀行法の制定により終わりを告げた。アメリカは南北戦争の初期に金本位制を停止し、1861年から1865年の戦争中、各州は銀行に州政府債を準備資産として保有することを義務付け、こうした債券に対する市場の需要を生み出した。同時に、米国政府は、高品質の連邦債に裏付けられていない銀行が発行したすべての通貨に課税し、最終的には自由銀行が発行した通貨を流通から排除しました。1879年、アメリカ合衆国は金本位制に戻り、1870年代から1880年代はアメリカ史上最も急速な経済成長の時代となりました。

米国経済が政府の発展をはるかに超えて成長している状況では、通貨発行当局が大量の連邦債を準備金として保有するという要件は意味をなさない。準備金要件を満たすための連邦債の供給が不十分であったため、銀行は通貨発行規模を頻繁に縮小せざるを得なくなり、デフレと銀行パニックを引き起こした。最終的に、1913 年に米国議会は連邦準備法案を可決し、準備制度を国有化して連邦準備制度を設立しました。

1913 年以前の銀行恐慌時には、民間の紙幣交換システムと銀行間の臨時証明書契約によって、かなりの流動性を提供できました。しかし、通貨発行と連邦債券準備金を結び付ける連邦規制により、通貨供給量は制限された。1913年に連邦準備制度が設立されてから、米国は持続的なインフレを経験し、消費者物価指数は30倍以上に急騰しました。対照的に、連邦準備制度が設立される前の世紀には、金本位制、複本位制、競争的な通貨発行が共存し、産業革命が本格的に勃発したにもかかわらず、米国の累積インフレ率は 0 のままでした。

ステーブルコインの今後の発展方向

Tether、Circle などのステーブルコイン発行機関は、積極的な発行やトークンの償還を通じて固定為替レートを維持することはできません。ホワイトリストに登録され、マネーロンダリング防止の顧客識別要件に準拠している機関のみが、現金を預け入れるかトークンを換金してTetherに返却することで新しいUSDTを発行できます。ステーブルコインの固定為替レートは、裁定取引メカニズムを通じて機関によって維持されており、Tether と Circle は流通している USDT と USDC を 1 米ドルに交換できることを約束しています。

ドクターラファー氏は、このモデルは新興市場やインフレ率の高い経済において大きな価値があると考えています。それでも、先進国で広く普及するためには、より高度なステーブルコインモデルが必要です。それは、米ドルとの固定為替レートを維持するだけでなく、インフレに合わせて価値が上昇し、商品やサービスの購買力を維持できるモデルです。

テザーの共同創業者であるパオロ・アルドイノ氏は、新たに制定されたGENIUS法に基づき、ユーザーに直接利益を分配するステーブルコインはすべて証券として分類され、米国証券取引委員会によって規制されるべきだと考えている。現在、利子のつく「トークン化マネー・マーケット・ファンド」は、資格のある投資家にのみ開放されています。ドクターラファー氏は、将来のステーブルコインは商品やサービスの指数バスケットに固定され、ビットコインや金などの長期資産によって裏付けられると考えている。

実際、テザー社はすでに金に裏付けられたステーブルコインの合金コイン（AUSDT）とトークン化された金製品であるXAUTを発売している。アルドイノ氏が述べたように、この構造により、ユーザーはビットコインと金の両方のロングポジションを保持し、これらの価値が安定したツールを取引に使用できます。担保資産が値上がりするにつれて、ユーザーの借入能力も増加します。

このパターンは暗号通貨の世界では新しいものではないことは注目に値します。分散型金融における最も初期かつ最も活発な実験の 1 つである Sky Protocol (旧称 MakerDao) は、暗号資産に裏付けられたステーブルコインの概念の先駆者でした。分散型銀行であるSkyは、米ドルに連動したステーブルコインUSDSを発行し、ユーザーがイーサリアムなどの資産をスマートコントラクトに預けてUSDSを借りられるようにしています。支払い能力を確保するため、すべてのローンは超過担保に基づいており、担保価値が一定のしきい値を下回ると自動的に清算されます。現在、USDS は、リスクを最小限に抑えながら効率性と収益を最大化するために、多様化された担保資産ポートフォリオを導入しています。

USDSの背後にある担保資産構成

ペッグ為替レートをさらに安定させるために、Sky は USDC と USDS 間の直接交換をサポートするペッグ安定性モジュール (PSM) を導入しました。裁定取引業者はこのモジュールを使用して USDS の価格を 1 ドル前後に維持し、ステーブルコインの流動性と償還機能を提供して、暗号担保の価格変動の欠点を軽減できます。スカイは取引機能に加え、利子付きトークンsUSDSを通じた貯蓄メカニズムも立ち上げた。トークンの利回りは、借り手が支払う利息、トークン化された通貨市場ファンド、米国債、分散型金融投資からの収益から得られます。言い換えれば、USDS は交換手段として、また世界的な貯蓄ツールとして機能します。

「GENIUS法」の成立を受けて、多くの観測者がTether社が米国市場にどのように参入するかに注目している。アルドイノ氏は、ステーブルコインの使用例の中で最も急速に成長しているものの一つは商品取引の決済であると考えている。ますます多くの商品取引業者が、ステーブルコインが最も効率的な決済ツールであることに気づき始めています。2025年、テザーは石油取引の決済サービスを開始し、商品市場におけるUSDTの世界的な需要の大幅な増加を促しました。

アルドイノ氏は、ステーブルコインが現地経済に統合されていない場合、通常は一時的な決済層としてのみ機能し、最終的には現地通貨に再変換されるだろうと述べている。新興経済国などの不安定な法定通貨市場では、USDT は支払い手段としてだけでなく、貯蓄や価値の保存手段としても機能し、地域内で流通して広く使用されるようになります。

Tether は、米国、ラテンアメリカ、アフリカの市場が大きく異なることを理解しています。先進国では、Venmo、Cash App、Zelle などのプラットフォームを通じて電子ドルを利用できます。今後数ヶ月以内に、テザーは米国の先進国市場向けに特別に設計されたUSATと呼ばれる新しいステーブルコインを導入する予定です。世界最大のステーブルコイン発行者が世界最大の金融市場に参入するこの動きは、私たちが注意深く監視すべきものです。

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