ギャラクシーの深層研究：ビットコインの4年サイクルはまだ有効か？

著者：Alex Thorn

編纂：佳欢，ChainCatcher

ビットコインの17年の発展の中で、価格は常に長期的な周期の上下に沿って動いてきました。約4年ごとに、価格は熱狂的な高値に達し、その後痛みを伴う下落を経験し、再び回復を始めます。

このリズムは歴史的に4年ごとの半減期を基準にしており、半減期は通常の新規供給量を直接半分にします。連続する半減期の影響力は衰退していますが、市場にはさまざまな「スーパーサイクル」の予測があふれています。それでも実証データは再び、4年周期の法則が依然として健在であることを示しています。

本報告書では、これらの変動と、ビットコインの現代史において浮かび上がった一つの法則を探ります。それは、各変動の幅が前回よりも穏やかであるということです。

2025年10月のピークは、ビットコイン史上最も穏やかな高値であり、その後の下落も異常に穏やかでした。高値がこれほど抑制されているなら、最終的な周期の底も異常に浅くなるべきではないでしょうか？もしそうなら、その底はおおよそどこに落ち着くのでしょうか？

本報告書は、現在の回撤の底がまだ到来していないと仮定し、この仮定を支持するデータを提供します。データはまた、2025年10月のより穏やかな高値が、より高い周期の底をもたらす可能性があることを示しています。

歴史的な類似性は、現在の回撤の基礎的なシナリオの底が4万ドルから4.6万ドルの間にあることを示しており、これは現在から2026年第4四半期の間に大体発生すると考えられます。（基礎的なシナリオは説明のためのものであり、実際の結果は大きく異なる可能性があります。）

重要なのは、本報告書が完全に市場データ、オンチェーンデータ、時間周期分析に依存していることです。我々が予測する周期の底の範囲は、外部の出来事（規制、市場、地政学的な発展など）の発生の可能性、タイミング、影響の評価を利用したり依存したりしていません。

ビットコインの「4年周期」は依然として有効か？

ビットコインの各周期は、前回の低点から始まり、半減期を経て、ピークに達し、次の低点に戻る過程を経ています。以下は、現在を含む4つの周期です：

現在の周期の底はまだ形成されていません。2026年6月9日の報告日を基に、その回撤幅と経過時間は「これまでのところ」のデータです。

本報告書が基づく2つの法則に注意してください。一つは、各周期のピークから谷底までの下落幅が縮小していること（85%から84%、さらに77%へと減少しています）；もう一つは、歴史的に各ピークが形成された後、約12〜13ヶ月で底が現れるということです。現在の周期は最近のピークからまだ8ヶ月しか経っていません。

指数化された比較によれば、2025年10月のピークは過去の周期のピークに比べて特に抑制的です。このため、市場が手元の資産に支払う平均価格（すなわち実現価格、つまり「コスト基準」）は歴史的最高点に異常に近く、前回の歴史的最高点（ATH）の43.7%に達しています。

対照的に、過去の周期ではこの比率は通常三分の一以下でした。

これは非常に重要なデータポイントです：過去の熊市の終了時と同規模の売却が発生した場合、今回ははるかに高いドル価格で安定するでしょう。周期のタイミング、振幅、オンチェーン指標を比較すると、現在の回撤は以下の範囲で底を打つ可能性があります：

上記の価格レベルと報告書内の分析は、我々の見解を指し示しています：本周期の底はまだ探明されていません。歴史的周期の底の指標の中で、発動されたものは非常に少なく、時間的な観点から見ても、現在の下落は歴史的な回撤に比べて依然として短いです。また、一旦本当の恐慌が発生すれば、コスト基準自体も下がるでしょう。

我々の核心的な主張は、実証的に見て、4年周期は依然として有効であり、周期の振幅が縮小しているということです。より穏やかなピークは下限を引き上げましたが、それを消すことはありませんでした。

データを用いて周期のピークと底を正確に識別する方法は？

ピークや底が形成されているときに正確に捉えることはほぼ不可能であり、少なくとも非常に困難です。しかし、後から振り返ると、すべてが明確に見えます。したがって、我々のアプローチは、過去の各ピークと底で現れた条件をリストアップし、現在どれだけの条件が同時に現れているかを確認することです。

過去のピークと底を評価する指標体系を構築するために、我々は5つの証拠を検討しました：評価（相対的な保有者の購入コスト、現在の価格は高いか低いか？）、利益確定（保有者は強気の中で売却しているのか、弱気の中で降伏しているのか？）、マイナー（ビットコインを生産する参加者は利益を上げているのか、それとも圧力に直面しているのか？）、トレンド（価格が長期平均からどれだけ逸脱しているか？）、および感情（貪欲か恐怖か？）。

この5次元の視点を現在の周期の両端に適用すると、明確な図が得られます：ビットコインの変動幅は縮小しています。各ピークの熱狂度は前のピークよりも低く、続く崩壊もますます浅くなっています。

もしこの振幅の「収縮」が実際に存在し、両端で成立するなら、それは現在の回撤における予想される周期の低点に有価な情報を提供します。これにより、ビットコインが現在の回撤で底を打つ可能性のある位置を推定することができます。

この分析には、指標を特定し、基準を設定して周期のピークと底を識別する必要があります。我々は両端に同じスコアリング方法を適用します：過去の各ピーク、各底が達成したレベルと比較します。

周期のピークを振り返る

ピークは実際に存在しますが、史上最も穏やかでもあります。10月の高値では、11のクラシックな警告信号のうち、わずか2つが非常に軽微な前期のピークレベルに達し、かろうじて触れました。

最も明確な評価指標である時価総額と実現時価総額の比率（MVRV、価格が保有者が支払った平均価格に対してどれだけ高いかを測る）は、ピーク時にわずか2.29であり、過去3回のピークのMVRVは2.93から5.91の間でした。

「貪欲」指標群全体は、記録上最も低い周期のピーク読数を記録し、Pi周期ピーク（過去3回のピークを数日以内に予測した時機信号）は完全に点灯しませんでした。これはビットコインの歴史上初めてのことです。

しかし、時間的には教科書的なレベルです：このピークは前回の低点の後1062日目に現れ、2017年、2021年のピークが到来したタイミングと一致します。

転機は、真の熱狂が約18ヶ月前に現れたことです。これは米国が現物ビットコインETFを発表する前後であり、その後、熱意が薄れても価格は持続的に上昇しました。振り返ると、これは機関投資家の買い入れに似ており、ピークを引き起こす個人投資家の熱狂的な買い入れとは異なります。

下の図は、現在の周期の完全なピーク指標表（2025年10月の歴史的最高値を基準にしています）。

11の信号のうち：2つが確認され、2つは部分的に確認され（少なくとも85%の閾値に達しています）、7つは点灯していません。確認された2つ（RSIとSOPR）は、いずれも2021年に設定された最も弱い閾値をかろうじて超え、2023年と2024年にピークに達しましたが、2025年10月の価格高点ではありませんでした。

重要なのは、周期の時計が時間通りに到達したにもかかわらず、Pi周期ピーク信号は点灯しなかったことです（時間はカレンダーの事実であり、ピークの熱狂度を測る基準ではないため、これらの2つの指標は別々に扱われます）。

「過去のピークの兆候」は、2013年、2017年、2021年の周期ピークの範囲です；閾値は3回の中で最も熱狂的でないもの（2021年のピーク）を取ります。これは最も容易に越えられるトップレベルの閾値です。「周期ピーク」は、現在の周期における各指標の最も極端な読数とその出現月です。リザーブリスクとPi周期比率は、我々の内部の測定尺度を使用しています。

周期の底を推測する

今回の回撤期間中、13の底信号のうち4つだけが触れられ、そのうち3つは比較的弱い指標に属します：恐怖感、底範囲に達するトレンド指標、そして初めて200週移動平均線を下回ることです。

4つ目の信号は6月初めに反転し、マイナーからの最初の警告でもあります：ハッシュリボン（Hash Ribbons）が回復的な交差を示しました。これは、30日平均算力が降伏期を経て60日平均算力を上回って再び上昇することを意味し、この信号は歴史的に底の到来を予示することが多いです。

そして、真の底を示す最も強力な信号（価格がコスト基準を下回る、保有者全体が損失に陥る、持続的に損切りする、深刻な恐慌的な洗い流しが発生する）はまだ現れていません。現在の−51%の下落幅は、過去の周期の−77%から−85%の底に比べて依然として穏やかであり、2021年中期の−53%の下落幅よりも浅いです。

しかし、リズムは変わりました。周期の同じタイミング（ピーク後約8ヶ月、すなわち242日）で測定すると、最近の下落は現在の下落幅を2013〜2015年周期の同時期のレベル（当時は圧力反発で、下落幅は−48%）にわずかに押し上げました。

したがって、これはもはや図上で最も浅い回撤経路ではありません（今回の回撤の大部分の時間において、最も浅いものでした）。2017〜2018年、2021〜2022年の2つの周期はこの段階でより深く（いずれも−68%近く）なっています。周期の時計を基にすると、熊市の底のウィンドウは2026年末まで開かれないでしょう。

各曲線は、周期がピークから始まる下落幅を追跡し、第0日を起点に整列させています。約242日目（破線の位置）で、現在の周期（オレンジ色、−51%）は2013〜2015年周期のレベル（−48%）をわずかに下回り、もはや最も浅い回撤の周期ではなくなりました（それまでの大部分の時間でそうでした）。

他の2つの過去の周期はこの段階で−68%に近づいています。すべての周期の現在のレベルは、現価格（過去の熊市の底の領域を示す緑の帯）よりもはるかに高いです。

下の図は、現在の回撤の完全な底指標スコアカードで、使用される指標は以前に周期の底を示唆したことがあります。

13の目標指標のうち、4つが触れ、2つに接近しており、7つはまだ触れられていません。

この底指標の指示の意味を説明するために、下の表にはそれらが過去の周期の底で触れた時間が示され、今日と比較されています。

これら13の同じ信号を過去の3つの周期と並べると、脈絡は明確です：過去の各熊市の底で、これら13の指標は最終的に底の領域に入っており、唯一の違いはタイミングであり、いくつかは早く点灯し、いくつかは遅れました。

現在は4つしか触れられておらず、その中で唯一のマイナー指標（ハッシュリボン）は最近触発されたものです。（顕著な違いは、今回のハッシュリボンの反転が底の前に現れたようで、過去のように底の後に遅れることはありませんでした。これは、ビットコインのマイナーが人工知能に転換することによる外部的な影響が原因かもしれません。これは過去の周期には見られなかった現象です。）

過去の周期のセル内の数字は、180日間のウィンドウ内で、各指標が底の価格低点に対して最も近い極端な値を先行（−）または遅延（+）させた日数を示しています。ハッシュリボンは回復的な交差を指し、周期の時計はピークの後の第12ヶ月を指します。

各指標は過去の3つの底で触れられたことがあり、その信号の意味はそれらが早く点灯したか遅れたかにあります。本周期の底はまだ到来していないようですので、現在の列には2025年10月の価格高点以来、各チェックボックスが選択されているかどうかのみが表示されています。

ピークは低くなり、底は高くなる

結論を出す前に、報告書の残りの部分が成立するための事実を示します：ビットコインの両端の変動幅は縮小しています。

ピークの熱は各周期で冷却されています（MVRVはそれぞれ5.91、4.72、2.93、2.29）、その後の底は各周期で高くなっています。MVRVは2015年の0.56から2018年の0.69、2022年の0.75へと上昇しています。

言い換えれば、各周期で最も過大評価されている点と最も過小評価されている点の距離は縮小しています。崩壊時の価格も同じ物語を語っています：下落幅はそれぞれ−85%、−84%、−77%、今回のところは−51%です。

各ピーク（赤色）とその後の底（青色）の価格とコスト基準の比率（MVRV）は、2つの方向から「公正価値」（1.0）に近づいています。データは、現在の周期がまだ底を打っていない可能性が高いことを示しています（空心ダイヤモンドはこれまでの最深の読数です）。これは周期パターンの説明であり、現在の周期がどこで底を打つかを保証するものではありません。

ピークの冷却、底の上昇は、3つの完了した周期の説明であり、自然法則ではありません。それ自体が次の低点が必ず浅くなることを証明するものではありません。

しかし、これにより我々は正確な質問を提起し、明確な答えを出すことができます：もしある底が過去の底と同じように振る舞うなら、ドルの下落幅はどの程度までピークの熱狂度によって決まるのでしょうか？

引き上げられた価格の下限

MVRVは今日の価格をオンチェーンのコスト基準で割ったものに過ぎません。逆に言えば、コスト基準は歴史的最高点をピーク時のMVRVで割ったものです。したがって、ピークのMVRVが低いほど、コスト基準はピークに近づきます。

10月のピークは史上最も穏やかなものであり（MVRVは2.29）、コスト基準は最終的に歴史的最高点の43.7%に落ち着きます（2021年、2017年、2013年のピーク時のこの比率はそれぞれ34.2%、21.2%、16.9%でした）。穏やかなピークは下限を押し下げることはありません；他の条件が変わらない限り、むしろコスト基準をピークに近づけることで下限を引き上げます。

コスト基準が各周期の歴史的最高点に占める割合は、各周期で上昇しており、2025年には44%に達します。その理由は、各ピークがより穏やかであるためです。各柱の注釈は、典型的な伝統的な底の形状がこの周期に対してどれだけのドルの下落幅を持つかを示しています。

今、底のパフォーマンスを固定し（各周期が同じMVRVで底を打つと仮定）、各周期のドルの下落幅が縮小していることがわかります。これは純粋にコスト基準の起点が高いためです。下の表は予測を含まず、これを示すことができます：

各セルは、周期がその列のMVRVで底を打った場合、当該周期特有のコスト基準とピークとの比率に基づいて算出された下落幅を示します。

同じ行の底のパフォーマンスは完全に同じですが、変化するのはピークの穏やかさだけです。典型的な伝統的な底（MVRVが0.70）の場合、2013年には−88%の下落幅を意味しましたが、今回の周期では−69%に過ぎません。これはピークの影響を単独で分離したものであり、穏やかなピークが必ずしもより高い底をもたらすことを示唆するものではありません。

今回の底はどこか？

底は整数パーセンテージで特定されるのではなく、2つの重要な基準点、すなわちコスト基準と200週移動平均線（200w MA）に対して相対的に位置づけられます。後者はビットコインの全生涯にわたって、長期的な価格支援を果たしてきました。

これら2つの基準点で測定すると、過去3回の熊市の底は明らかに両者の下にあります：平均してコスト基準を約−33%（2015年には最深で−44%）下回り、4年移動平均線を約−14%下回っています。

2つの点に注意が必要です。

一つは、コスト基準を下回るギャップが各周期で縮小していること（−44%、−31%、−25%）であり、これはピーク側の収縮と同様です。

もう一つは、今日の価格はその領域にまったく触れていないことです。たとえ51%下落しても、ビットコインの価格は依然としてコスト基準を14%上回っており（本周期はコスト基準を下回ったことがありません）、4年移動平均線よりもわずかに1.5%低いだけです。過去の底を特定する基準に従うと、今回の底はまだ到来していません。

過去の各熊市の底がコスト基準（青色）と4年移動平均線（紫色）を下回った距離。過去の底は両者の下にあり、今日の価格は依然としてコスト基準を上回っており、200週移動平均線よりもわずかに低いだけで、コスト基準を下回るギャップは各周期で縮小しています。

基準点と算術から導かれる結論は一致しています。過去のギャップを今日の基準点に換算すると、同じ領域を指し示します：コスト基準を下回る−25%から−44%は、大体3万ドルから4万ドルに相当し、4年移動平均線のギャップは約4.1万ドルから6.2万ドルに及びます。

これは、真の底が現在の価格よりも低い可能性が高いが、過去の「75%から85%の下落」レベルよりもはるかに高いことを示しています。

算術を価格に換算すると、現在の5.3万ドルのコスト基準を基に得られるのは単一の数字ではなく、一連のシナリオです；まずは中央のものを見てみましょう。

我々の基礎的なシナリオは、底が単に周期ごとに公正価値に近づく傾向を継続することを仮定し（MVRVが0.75から0.86）、おおよそ4万ドルから4.6万ドルに落ち着くとしています。もし2018年や2022年のような厳しい深い洗い流しが発生すれば（MVRVが0.56から0.70）、価格は3万ドルから3.7万ドルに落ちるでしょう。

もしより浅い結果が出れば、安定した買いがコスト基準近くで下落幅を吸収することになり（MVRVが0.95から1.01）、価格はおおよそ5.1万ドルから5.4万ドルに達するでしょう；また、上昇中の4年移動平均線に触れるだけでも（6.2万ドル）、下落幅は−51%程度に過ぎません。（これは説明のためのものであり、実際の結果は大きく異なる可能性があります。）

価格に基づいて描かれたさまざまなシナリオ。コスト基準と上昇中の4年移動平均線（歴史が底がこの2つの線に沿って進むことを示しています）は、過去の「75%から85%の下落」範囲（灰色、廃止された）よりもはるかに高いです。

カラフルな帯は、過去の底の形状を今日のドル価格に換算したものです。これらの価格は「底が形成された」という前提に基づいており、底が間もなく到来するという予測ではありません。これは説明のためのものであり、実際の結果は大きく異なる可能性があります。

本当に注目すべき点は、これが古い経験則を覆すことです。−77%から−85%の下落幅（過去の周期の正確な尺度）は、今回の底を1.9万ドルから2.9万ドルに設定します。

しかし、この法則は実際には穏やかなピークの影響を2回計算しています：過去の75%から85%の極端な下落幅は、極度の熱狂的なピークの上に築かれたものであり、今回のピークはもともと穏やかでコスト基準に近いものでした。極端な熱狂に対する深い下落比率をこの穏やかなピークに無理やり当てはめると、底の予測は自然に大きく歪むことになります。

この全体の図の中で、コスト基準は底下でうねる潮流のようなものであり、「下限」が動くことを最も明確に示しています。

過去1年の間に、本周期の高値での買い手が平均価格を引き上げ続け、コスト基準は約4.7万ドルから2025年末には約5.6万ドルのピークにまで上昇しました（20%の上昇）。この上昇は、現在の底が古い法則よりもはるかに高いという最も根本的な理由です。

しかし、2024年から2025年の一部の資産が下落の中で損失を出し、実現価格はその後約5%下落し、5.3万ドル程度になりました。

2026年末に、実現価格（すなわちコスト基準）は底を決定する重要な変数となります：穏やかで秩序ある下落がそれを安定させ、基礎的なシナリオを4.5万ドルあたりに保つことができるでしょう；一方で、真の恐慌が発生すれば、それをさらに下回り、全体の予測を引き下げることになります。

なぜ底も動く可能性があるのか？

コスト基準は反身性を持っています。それは一見底線のように見えますが、最後に取引された価格によって構成されています。真の売却が発生すると、資産が損失を出して取引されることでこの平均値が引き下げられ、その結果、この「地板」は価格を支えるどころか、価格とともに下がっていくことになります。

これは下限を引き上げるという主張が直面する最大の制約です。バッファーは非常に薄いです：今日の価格はコスト基準を約14%上回っており（MVRVは1.14）、本周期はこれまでコスト基準を下回ったことがありません。

もし一連の売却がコスト基準を10%、20%、または30%引き下げると、典型的な底の形状は約4万ドルから約3.6万ドル、3.2万ドル、または2.8万ドルに下がり、正常な歴史的範囲に戻る可能性があります。

底の形状を保持し、コスト基準を売却の中で下げる。暗黙の底値は約4万ドルから2.8万ドル近くに滑り戻り、正常な歴史的範囲（琥珀色）に再び入ります。穏やかなピークは下限を引き上げましたが、真の恐慌はその一部の上昇を再び飲み込むことになります。

現物ETFや企業の金庫からの安定した、価格に敏感でない買いは、過去の周期には存在しなかったものであり、より高い底線を支える傾向があります。しかし、それは下落を緩和するだけでなく、下落を拡大することも容易です。

このような資金の性質は、デジタル資産金庫会社（DAT）や企業金庫が高値で買い入れることが多く、飛び道具を受け入れるのではなく、ETF資金は最近2026年に純流出しています。真の深い売却が発生すれば、ファンドの解約が強制的に売却を引き起こす可能性があり、売り圧力を吸収することはありません。

2022年のこの周期では、暗号史上最大の強制的な売却が目撃されましたが、下落幅は−77%に過ぎません。したがって、「今回はレバレッジが低い」という主張は必ずしも信頼できるものではありません。（これらは補助的な証拠であり、主張の核心的な支柱ではありません。）

より高い下限と、それが恐慌の中で侵食されるリスクは、同じメカニズムの2つの側面です：本周期のコスト基準の起点は高いですが、一旦真の市場の降伏が発生すれば、それも下がります。これが我々が単一の数値ではなく範囲を重視する理由です。

データが示唆する回撤の方向性

我々の分析の結論は、回撤がどれだけ深く、どれくらいの時間がかかるかを明確に指し示しています。

より穏やかなピークはコスト基準を歴史的最高点の43.7%に引き上げたため、いかなる既定の底の形状に対しても、ドルの下落幅はメカニズム的に過去のどの周期よりも穏やかです。

我々は、「ビットコインは常に75%から85%下落するので、本周期は1.9万ドルから2.9万ドルで底を打つ」という経験則は、文字通りの価格の底線としては時代遅れであると考えています。

たとえ過去と類似の深い洗い流しが発生しても、現在ははるかに高い数字に対応します。したがって、我々が設定したより厳しい洗い流しでさえ、その領域を上回り、我々の基礎的なシナリオは4万ドルの中間に位置しています。

過去の周期の指標と時間データを照らし合わせると、底はまだ現れていない可能性が高いです。13の底指標は4つしか点灯しておらず、現在の回撤は約8ヶ月しか経っておらず、歴史的な法則は12〜13ヶ月で底が現れることを示しています（さらに、コスト基準自体も下がる可能性があります）。

真の深い洗い流しの信号はいくつかあります：価格がコスト基準を下回る、保有者全体が損失を出す、持続的に損切りする、4年移動平均線を有効に下回る、熊市レベルの深い下落が発生する。これらの信号が、古い範囲よりもはるかに高い価格で反転し始めると、周期の両端の振幅の収縮が実際であることを示します。

逆に、全面的な降伏的な売却が予定通りに発生すれば、穏やかなピークは痛みを遅らせただけで、軽減することはありません。いずれにせよ、コスト基準の算術は示しています：この判断の出発点は、古い4年周期の法則が仮定したレベルよりもはるかに高いのです。

これは記述的な研究であり、穏やかな周期のピークが周期の底の算術論理をどのように形成するかを説明するものであり、必ずしも価格の動向や価格目標の予測を意味するものではありません。我々が設定した価格は、歴史的データを用いて今日のコスト基準（それ自体も変動します）に対する回撤を類比するためのものです。

付録A：図表ライブラリ

我々は、テーマ別に分類された多数の補助図表を収録しました。最初のグループは周期の枠組みを構築し、2番目のグループは完全な底のチェックリストを順に整理しています。各指標図では、影の帯はその指標が2015年、2018年、2022年の底で達した範囲を示し、オレンジ色のマークは最新の読数です。

周期図解

価格とその周期のピーク。対数スケールでのビットコインの完全な価格史、過去3つの周期のピーク（赤色）と2025年10月の高点（オレンジ色）を示しています。

価格とその周期の底。同じ歴史の中で、参考となる低点：2015年、2018年、2022年の熊市の底（赤色）、およびコロナの暴落と2021年中期の回撤（灰色）を示しています。

周期時計。各ピークが前回の低点（円）と半減期（四角）から何日後に到来するか。2025年10月のピークは、歴史的なウィンドウ内に正確に落ちています。

熱狂が早く到来。周期の評価ピークは2024年初頭、現物ETFの発表前後に現れ、その後オンチェーンの熱意が薄れ、価格は約70%上昇し、2025年10月にピークに達しました。

その信号は一度も発動しなかった。Pi周期ピークは、数日以内に2013年、2017年、2021年のピークを正確に予測しました（星印）。しかし、本周期では、発動条件は一度も満たされませんでした（これはどの周期のピークでも初めてのことです）。

底指標解析

MVRV。価格が保有者の平均コスト基準に対してどれだけ高いかの比率。過去の底ではこれを1.0以下に押し下げましたが、本周期のこれまでの底は1.14で止まっています。

NUPL。未実現利益の時価総額に対する比率。過去の底ではこれをゼロ以下（全体の損失）に押し下げましたが、現在は依然として正の値です。

MVRV Z-Score。MVRVの標準化バージョン。過去の底では深い負の値を記録しましたが、本周期では依然として正の値です。

メイヤー倍数（Mayer Multiple）。価格を200日移動平均線で割ったもの。これは底の範囲に下がっており、すべてのトレンド信号の中で最も底の特徴を持つものです。

価格と4年移動平均線の比較。200週移動平均線はビットコインの最も持続的な支援です。過去の底はこれに触れたり下回ったりしましたが、現在の価格は本周期で初めてこれを下回っています。

SOPR。取引が行われた際の平均の利益と損失。過去の底では数ヶ月にわたりこれを1.0以下に押し下げましたが、本周期では軽く下回っただけです。

純実現利益と損失。毎日ロックされた利益（+）または損失（−）の金額を市場規模でスケーリングしたもの。底を示す極度の損失離脱の急増はまだ現れていません。

プエル倍数（Puell Multiple）。マイナーの収入圧力指標。過去のマイナーの降伏底の読数は0.30から0.41でしたが、本周期の底（約0.44）は非常に近いですが、触れていません。

ハッシュリボン（Hash Ribbons）。算力の動き。1.0を下回るとマイナーが降伏していることを意味します；2026年にはこの閾値を持続的に下回っています。

恐怖と貪欲指数。我々の独自の0から100の感情指標で、今回の下落で恐怖に陥った程度は過去の底の平均レベルを超えています。これは唯一、確実に触発された指標です。

付録B：用語集

ビットコイン周期。ビットコインは約4年ごとに一巡し、数年にわたり歴史的な新高値に達し、急激に低下し、再び長い回復を経ます。各周期は通常、半減期を中心に展開されます。

半減期。約4年ごとに、新しいビットコインの生産速度が半分に削減されます。これはプロトコルの固定された特徴であり、歴史的に各周期の基準点として機能してきました。

歴史的最高点（ATH）。ビットコインの最高の毎日の終値。本周期の歴史的最高点は2025年10月6日の124,824ドルです。

回撤。価格がピークから下落した幅をパーセンテージで示します。−50%の回撤は、価格が歴史的最高点から半分下落したことを意味します。

コスト基準、または実現価格。市場が手元のビットコインに支払った平均価格の推定値。技術的には、各ビットコインを最後のオンチェーン移転時の価格で合計し、ビットコインの数で割ったものです。これは本報告書の中で最も重要な単一の基準点であり、我々はこれをネットワークのコスト基準と呼んでいます。

時価総額。現在の価格で計算されたすべてのビットコインの総ドル価値（価格 × 流通中のビットコインの数）。

実現時価総額。各ビットコインが最後に移動したときの価格、つまり現在の価格ではなく、計算されたすべてのビットコインの総価値。実現価格は実現時価総額をビットコインの数で割ったものです。

MVRV比率。時価総額を実現時価総額で割ったもので、当日の価格をネットワークのコスト基準で割ったものと等しいです。1.0を超えると、平均して各ビットコインが利益を上げていることを示し、1.0を下回ると、平均して各ビットコインが損失を出していることを示します。これは本報告書を通じての核心的な脈絡です。

MVRV Z-Score。時価総額と実現時価総額の差の標準化バージョンで、ビットコインの各価格時代の極端な高低点を比較可能にします。

NUPL（ネット未実現利益）。未実現利益が総時価総額に占める比率。高い正の値は、ピークに近いときの貪欲を示し、ゼロを下回る（全体の帳面損失）は、底に近い絶望的な売却を伴うことが多いです。

SOPR（支出産出利益率）。その日に発生した移転の平均の利益と損失。1.0を超えると、資産が利益を上げて売却されていることを示し、1.0以下に押し下げられると、保有者が損切りしていることを示します（底の信号です）。

メイヤー倍数（Mayer Multiple）。価格を200日移動平均線で割ったもの。価格が中期トレンドからどれだけ逸脱しているかを測るためのシンプルな指標です。

200日/200週移動平均線。過去200日（中期トレンド）または200週（約4年、ビットコインの最も持続的な長期支援線）の平均終値です。

プエル倍数（Puell Multiple）。新たに採掘されたビットコインのドル価値とその1年の平均値との比率で、マイナーの収入圧力（低）または爆発（高）を測るための指標です。この指標はARK InvestのアナリストDavid Puellにちなんで名付けられました。

リザーブリスク。長期保有者の相対価格に対する信頼を測るものです。比率形式で提示され、本報告書では相対的な意味でのみ使用されます。

Pi周期ピーク。111日移動平均線が350日移動平均線の2倍を上回るときに発動する時機指標です。これは数日以内に2013年、2017年、2021年のピークを正確に予測しましたが、本周期では一度も発動しませんでした。

ハッシュリボン（Hash Ribbons）。30日と60日の平均算力を比較します。短期の移動平均線が長期の移動平均線を下回ると、コストが最も高いマイナーがシャットダウン（降伏）し、回復的な交差は歴史的に常に底の前に現れます。

恐怖と貪欲指数。オンチェーン、デリバティブ、資金流データに基づいて構築された0から100の感情指標です。低い読数は極度の恐怖（底に近いこと）を示し、高い読数は極度の貪欲（ピークに近いこと）を示します。

RSI（相対強弱指数）。0から100の間のモメンタムオシレーターで、高い読数は市場が過剰に買われていることを示し、通常はピーク近くで現れます。

周期時計。周期の開始低点または半減期からピークまたは底までに経過した日数。ビットコインの過去3回のピークは前回の低点の後約1060日で到来し、底はピークの後約12〜13ヶ月で現れます。

反身性。この概念はジョージ・ソロスが1987年の『金融の錬金術』で普及させたもので、尺度として使用される基準自体が価格の変動によって逆に影響を受けることを指します。ここでは、コスト基準が底線のように見えますが、真の売却が発生すると、資産の損失取引がそれを下げることになります。下限は固定された赤線ではなく、動く目標です。