Hyperliquidの究極の一手「ポートフォリオマージン」がもたらす資金流入の可能性

これは、Hyperliquidにとってこれまでで最も重要なアップグレードの一つです。

これまで、暗号資産市場における様々なDeFiプロトコルやPerp DEXのアップグレードは、実のところ「限られた資金でいかに流動性を最大化するか」という同じ課題に取り組んできました。伝統的な金融デリバティブ市場には、かつて「ポートフォリオマージン」という極めて効果的な解決策が存在しました。このメカニズムは、伝統的なデリバティブ市場に70兆ドル以上の増分規模をもたらし、機関投資家の取引ルールを根本から変えたのです。

そして今、Hyperliquidがそれをチェーン上に持ち込みました。今日の流動性逼迫の中で、これはオンチェーンデリバティブ市場における新たな繁栄の転換点となる可能性があります。

What is Hyperliquid's Portfolio Margin

最も直感的な変化から見ていきましょう。

これまでの多くのCEXやPerp DEXプラットフォームでは、「現物口座」「先物口座」「レンディング口座」などを区別していました。各口座には独自の計算方法がありましたが、Hyperliquidがポートフォリオマージンを開始したことで、これらの口座を区別する必要はなくなりました。

同じ資金で、片方で現物ポジションを保有し、もう片方で先物契約のcollateralとして直接利用することができます。注文時に利用可能残高が不足している場合、システムが自動的に口座内の必要な資産を確認し、安全に資金を借り入れて取引を完了させるため、プロセスはほぼシームレスです。

さらに素晴らしいのは、口座内の「遊休資金」にも自動的に利息が付くことです。

ポートフォリオマージン口座では、資産が貸出可能範囲内にあり、現在取引や証拠金として使用されていない限り、システムはそれを自動的に供給資金とみなし、現在の資金利用率に基づいて利息の発生を開始します。ほとんどのHIP-3 DEXプラットフォームはポートフォリオマージンの計算を組み込んでおり、特定のレンディングプールに個別に資産を預け入れたり、異なるプロトコル間を頻繁に切り替えたりする必要がなくなります。

HyperEVMにより、このメカニズムはさらなる可能性を切り拓きます。将来的には、より多くのオンチェーンレンディングプロトコルが統合され、HyperCoreの新しい資産クラスやデリバティブも徐々にポートフォリオマージンをサポートするようになります。エコシステム全体が有機的な全体へと進化しているのです。

当然のことながら、清算プロセスも変更されました。

Hyperliquidは個別のポジションに対して清算しきい値を設定するのではなく、口座全体のセキュリティ状況を監視します。現物保有、契約ポジション、レンディング関係の合計価値が最低維持要件を満たしている限り、口座は安全です。単一ポジションの短期的な変動によって即座に清算がトリガーされることはなく、システムは口座全体の全体的なリスクエクスポージャーがしきい値を超えた場合にのみ介入します。

もちろん、現在のプレアルファ段階では、Hyperliquidも非常に保守的です。借入可能資産、担保可能資産、および各口座の制限にはすべて上限があり、上限に達すると自動的に通常モードに戻ります。現在、借入可能なのはUSDCのみで、担保資産はHYPEのみです。次の段階では、借入可能資産としてUSDHが追加され、担保資産としてBTCが追加される予定です。ただし、この段階は規模を追求するよりも、プロセスに慣れるための小規模な口座に適しています。

Hyperliquidのポートフォリオマージンアップグレードの重要性を掘り下げる前に、なぜこれがHyperliquidにとってこれまでで最も重要なアップグレードの一つであるかを理解するために、伝統的金融においてポートフォリオマージンメカニズムがどのような経緯をたどり、どのような影響を与えたかを振り返る必要があります。

How Portfolio Margin Saved the Traditional Financial Derivatives Market

1929年の株式市場の暴落は、2008年の金融危機以前の、もう一つの有名なシステム的金融崩壊でした。

1920年代の米国では、戦後の繁栄と加速する工業化が真っ只中にありました。自動車、電気、鉄鋼、ラジオなどの産業は、当時の繁栄を象徴していました。株式市場は一般の人々がその繁栄に参加する最も直接的な方法となり、レバレッジの使用は今日よりも一般的だったかもしれません。

当時、株式を購入する際には「証拠金取引（on margin）」と呼ばれる非常に一般的な慣行がありました。全額を支払う必要はなく、現金の約10%を差し出すだけで、残りはブローカーから借りることができました。問題は、このレバレッジに制限がほとんどなく、統一された規制もほとんどなかったことです。銀行、ブローカー、ディーラーが絡み合い、ローンが層状にネストされ、借りたお金の多くはそれ自体が他所からの短期借入でした。一つの株式の背後には、数層の負債が存在していたのです。

1929年の春から夏にかけて、市場は何度か激しい変動を経験し、一部の資金は静かにwithdrawを始めていました。しかし、当時の主流のセンチメントは「これは健全な調整に過ぎない。米国経済は非常に強く、産業は拡大し、生産は伸びている。株式市場が本当に崩壊するはずがない」というものでした。

しかし、崩壊を予測するのは困難です。1929年10月24日、市場が開くと、前例のない売り圧力が現れました。株価は急速に暴落し、ブローカーは証拠金口座に対してマージンコールを発行し始めました。しかし、投資家にとってこれを実行するのは非常に困難でした。そのため、大規模な強制清算がさらなる価格下落を招き、それがさらに多くの口座の清算を誘発しました。一連の連鎖反応により市場は制御不能に陥り、株価はクッションなしに層状に叩き落とされました。

2008年とは異なり、1929年には「リーマン・ブラザーズ」のような象徴的な単一の機関が崩壊したわけではありません。その代わり、金融システム全体がほぼ同時に崩壊しました。株価の暴落はすぐに証券会社へ、そして銀行へと伝播しました。銀行は証券の損失と取り付け騒ぎによって崩壊し、企業は資金源を失い、レイオフや閉鎖につながりました。株式市場の崩壊は金融システムにとどまらず、米国経済を数年間にわたる大恐慌へと直接引きずり込みました。

このような背景から、規制当局は「レバレッジ」に対して本能的な恐怖を抱くようになりました。その世代の崩壊を経験した人々にとって、唯一の信頼できる方法は、全員の借入能力を無差別に制限することでした。

そのため、1934年に米国政府は「レバレッジ制限」を中心とした規制枠組みを確立し、最低証拠金要件を義務付けました。多くの規制措置と同様に、この政策の意図は善良でしたが、あまりに単純化されており、最終的には流動性を窒息させました。それ以来、米国のデリバティブ市場は長い間「足かせ」をはめられていたと言えます。

この足かせの矛盾が解消されたのは、1980年代になってからのことです。

先物、オプション、金利デリバティブが急速に発展し、機関投資家は単なる方向性の賭けだけでなく、ヘッジ、did、arbitrage、スプレッド、組み合わせ戦略を広範囲に使用するようになりました。これらの戦略自体は低リスク・低ボラティリティですが、利益を得るために高い回転率に依存しています。そのため、この足かせの下では資本効率が厳しく制限されていました。このままでは、デリバティブ市場の成長の天井は非常に低いままだったでしょう。

このような背景の中、シカゴ・マーカンタイル取引所（CME）は1988年にポートフォリオマージンメカニズムを導入するという重要な一歩を踏み出しました。

市場構造への影響は即座に現れました。後の統計によると、ポートフォリオマージンメカニズムは最終的に、伝統的な金融システム内のデリバティブ市場に少なくとも7.2兆ドルの増分規模をもたらしました。

今日の暗号資産の時価総額がわずか3兆ドルであることを考えると、この増分規模は非常に大きなものでした。

What Does This Mean for the On-Chain Derivatives Market

今、Hyperliquidはこのメカニズムをブロックチェーンにもたらしました。ポートフォリオマージンがオンチェーンデリバティブ分野に真に参入したのはこれが初めてです。

これがもたらす最初の影響は、暗号資産の資本効率の劇的な向上です。ポートフォリオマージンシステムにより、同じ金額でより多くの取引活動をサポートし、より複雑な戦略構造を構築できるようになります。

さらに重要なことに、この変化により、これまで「伝統的金融のみに注力していた」多くの機関投資家が、オンチェーン上でより多くの可能性を見出せるようになりました。結局のところ、前述の通り、ほとんどのプロのマーケットメーカーや機関投資家が気にしているのは、単一の取引でどれだけ稼ぐかではなく、長期間にわたる資金の全体的な効率性です。

もし市場がポートフォリオマージンをサポートしていなければ、彼らのヘッジポジションは高リスクポジションとして扱われ、証拠金要件は高いままとなり、当然ながらそのリターンは伝統的な取引プラットフォームと競合できません。この場合、オンチェーン市場に興味があったとしても、彼らが実際に大規模な資金を割り当てることは非常に困難です。

これが、伝統的な金融システムにおいてポートフォリオマージンがデリバティブ取引プラットフォームの「基本構成」と見なされている理由です。これがあれば、機関投資家は長期的な流動性と機関投資家向けの戦略をサポートする能力を持つことができます。今回のHyperliquidによるアップグレードは、本質的にこれらの伝統的な機関や資金を惹きつけるものです。

このような資金が市場に参入すると、その影響はtrading volumeの増加だけに反映されるわけではありません。より深い変化は市場構造の変革です。ヘッジポジション、アービトラージポジション、マーケットメイキング資金の割合が増加し、order bookは厚くなり、ビッド・アスクスプレッドは縮小し、極端な市場状況下での深みはより管理しやすく、回復力のあるものになるでしょう。