Citi analisa: Nvidia ainda tem 47% de espaço, Rubin e CPO podem cumprir?

física IA" se desenvolvem, o mercado fora dos grandes provedores de nuvem pode se tornar maior no futuro.

Isso ainda é uma expectativa, não um resultado já realizado. Para os investidores, a questão mais direta é se laboratórios de IA, IA soberana e implantações locais de empresas podem formar pedidos sustentáveis, e não apenas fornecer um complemento temporário fora dos picos de gastos de capital dos provedores de nuvem.

Rubin atrasou, mas não alterou o roteiro, CPO avança para produção inicial

As preocupações do mercado sobre o roteiro da Nvidia concentram-se em saber se a nova geração de plataformas de GPU e soluções de interconexão de sistemas podem avançar conforme planejado. A ata da comunicação do Citi afirma que a administração indicou que o atraso relacionado ao Kyber Rubin Ultra não afeta o roteiro geral, e a configuração do domínio NVLink exibida na Computex também não mudou.

Isso é crucial para a Nvidia. A competição em servidores de IA não se resume mais ao desempenho de uma única GPU; o custo de treinamento e inferência é determinado pela configuração total, cluster, interconexão de rede e eficiência. Se o roteiro sofrer atrasos significativos, o ritmo de compras dos provedores de nuvem, os planos de migração dos clientes e o julgamento do mercado sobre a margem de lucro de longo prazo da Nvidia serão afetados.

Outro foco é o CPO, ou tecnologia de co-embalagem óptica. Ele reduz o consumo de energia e a latência da transmissão de dados de alta velocidade ao aproximar a interconexão óptica do encapsulamento do chip, sendo considerado uma das tecnologias-chave na expansão futura de clusters de IA. De acordo com a ata do Citi, a Nvidia afirmou que o CPO já entrou na produção em escala com o Spectrum-X, e a disposição dos clientes para adotar é alta.

Mas isso ainda não é uma implementação comercial completa. A ata menciona que opções mais claras podem começar a surgir a partir da plataforma Feynman do ano fiscal de 2028, quando os clientes poderão escolher entre NVLink combinado com CPO ou continuar usando soluções de cabos de cobre. Em outras palavras, o CPO está passando da validação de conceito para a produção inicial, mas a proporção de adoção dos clientes, a vantagem de custo e o ritmo de entrega em larga escala ainda precisam de mais divulgações.

Essa declaração é mais restritiva do que simplesmente enfatizar uma "explosão do CPO". Ela indica que a Nvidia está se preparando para a próxima geração de clusters de IA, mas a escolha da rota técnica não significa que os clientes mudarão imediatamente em larga escala.

"100 bilhões de dólares por GW" não pode ser considerado uma previsão de receita direta

O número que mais facilmente pode ser mal interpretado na comunicação é a afirmação anterior de Jensen Huang sobre "100 bilhões de dólares por GW" a longo prazo. A explicação na ata do Citi é que isso deve ser entendido mais como uma tendência de eficiência e intensidade de receita a longo prazo, e não como uma previsão de receita que pode ser aplicada diretamente a um determinado ano.

O nível atual é de cerca de 30 a 40 bilhões de dólares por GW. Se a eficiência das GPUs continuar a melhorar a cada geração, é possível implantar um poder computacional mais forte sob as mesmas restrições de energia, aumentando a densidade de receita gerada pela infraestrutura de IA. A ata menciona que a eficiência de consumo de energia da GPU Blackwell em comparação com a Hopper melhorou 25 vezes, o que é uma das bases importantes para o aumento da intensidade de receita por GW.

Essa lógica tem duas premissas. Primeiro, os chips, redes, resfriamento e design de sistemas realmente continuam a melhorar a capacidade de computação por watt. Em segundo lugar, os clientes conseguem obter retornos suficientes das aplicações de IA e estão dispostos a converter um desempenho mais alto em mais gastos de capital. Se o retorno sobre o investimento em IA melhorar, a densidade de receita correspondente por GW pode aumentar. Se a monetização das aplicações ficar abaixo das expectativas, o tempo para cumprir essa meta de longo prazo será prolongado.

Portanto, "100 bilhões de dólares por GW" é mais como uma descrição da Nvidia sobre a eficiência da infraestrutura a longo prazo, e não deve ser simplesmente entendida como uma meta de receita definida.

Margens e recompra sustentam a avaliação, mas o alto crescimento ainda precisa ser cumprido

No aspecto financeiro, a orientação oficial mais recente da Nvidia indica que a margem bruta do Q2 FY2027 deve estar na faixa de 70%, com margem bruta GAAP de 74,9% e margem bruta não GAAP de 75,0%, com flutuações de 50 pontos base. Para uma empresa com um valor de mercado próximo a 5 trilhões de dólares, a capacidade de manter altas margens é uma condição importante para que o mercado continue a atribuir uma alta avaliação.

O retorno de capital também foi colocado em uma posição mais importante. No Q1 FY2027, a Nvidia retornou cerca de 20 bilhões de dólares aos acionistas e adicionou 80 bilhões de dólares em autorização de recompra, aumentando o dividendo trimestral para 0,25 dólares. A ata do Citi também menciona que o objetivo da administração é devolver 50% do fluxo de caixa operacional aos acionistas este ano.

A recente emissão de 25 bilhões de dólares em títulos também recebeu atenção. Documentos públicos e reportagens da mídia indicam que esta é a primeira emissão de títulos da Nvidia desde 2021. A interpretação da empresa e do mercado tende a ver isso como uma melhoria na flexibilidade financeira, e não como um sinal de deterioração do fluxo de caixa.

Os riscos não desapareceram por causa disso. Os fatores de baixa listados pelo Citi incluem a competição no setor de jogos levando à perda de participação de mercado, a desaceleração na adoção de novas plataformas, flutuações nas vendas de automóveis e data centers, e mudanças na demanda por mineração de criptomoedas. Para a Nvidia atualmente, a maior restrição ainda é se a construção da infraestrutura de IA pode continuar a ser impulsionada em alta intensidade e se isso se traduzirá em receita real para os clientes.

Visões de vanguarda podem agregar valor, mas a curto prazo ainda é necessário observar pedidos e entregas

Além das questões principais, a Nvidia também respondeu a alguns tópicos de vanguarda e secundários. A empresa lançou recentemente modelos abertos como Nemotron, Cosmos e Alpamayo, com o objetivo de ajudar países soberanos e empresas a acelerar a adoção de IA, em vez de competir diretamente com modelos de ponta fechados.

A computação espacial também faz parte da narrativa de longo prazo. A Nvidia lançou oficialmente o módulo NVIDIA Space-1 Vera Rubin voltado para centros de dados orbitais e computação espacial. Direções semelhantes ainda enfrentam desafios de engenharia significativos e, a curto prazo, não são a principal base para sustentar o preço-alvo de 300 dólares.

Em termos de integração de tecnologia externa, a ata do Citi menciona que a Nvidia ainda não anunciou oficialmente uma parceria com a d-Matrix, mas a administração afirmou que a empresa está sempre disposta a avaliar e integrar tecnologias externas. As declarações relacionadas ainda pertencem ao âmbito da ata de comunicação e não podem ser vistas como uma colaboração específica já concretizada.

O Citi oferece um espaço de alta de quase 50%, com o suporte central ainda sendo a demanda por IA, o roteiro da plataforma, a atualização da rede e altas margens. O que o mercado finalmente precisa observar são os detalhes da adoção do CPO, o ritmo de entrega antes da plataforma Feynman, se os pedidos de clientes não superdimensionados continuarão a aumentar, e se a intensidade de receita por GW pode ser confirmada nos retornos reais das aplicações de IA.