Regulamentação, informação privilegiada e essência: A história por trás da avaliação de US$ 20 bilhões da Kalshi

Autor do vídeo: John Collison
Tradução: Peggy, BlockBeats

Nota do editor: Nos últimos anos, o mercado de previsões evoluiu de um experimento financeiro relativamente de nicho para o centro das discussões sobre tecnologia, finanças e políticas públicas.

Isso tem atraído ampla atenção não apenas pelo próprio fascínio de “apostar no futuro”, mas também porque, em um contexto de ruído crescente nas redes sociais, repetidas imprecisões nas pesquisas de opinião e a credibilidade cada vez menor dos sistemas de informação tradicionais, surgiu uma questão mais fundamental: Será que o preço de mercado pode se tornar um mecanismo de sinalização mais próximo da realidade do que opiniões, emoções e narrativas?

Essa conversa gira em torno dessa questão. Entre os participantes estão John Collison, cofundador da Stripe; Matt Huang, cofundador da Paradigm; e os dois cofundadores da Kalshi, Tarek Mansour e Luana Lopes Lara.

Os dois cofundadores da Kalshi, Tarek Mansour (à direita) e Luana Lopes Lara (à esquerda)

Como uma das plataformas de mercados de previsão em conformidade mais proeminentes dos Estados Unidos, a Kalshi rapidamente chamou a atenção durante as eleições americanas de 2024. Antes dessa ruptura, o país havia passado por anos de idas e vindas com os EUA A Comissão de Negociação de Futuros de Commodities (CFTC) e, por fim, por meio de uma ação judicial decisiva, abriu caminho para a legalização dos mercados de previsão nos Estados Unidos.

A primeira parte da conversa centra-se na trajetória da Kalshi: por que os dois fundadores optaram por não seguir a abordagem comum do Vale do Silício de “agir rápido e quebrar paradigmas”, mas, em vez disso, insistiram em “conformidade primeiro, crescimento depois”; por que estavam dispostos a suportar longos processos de aprovação, demissões e escrutínio externo para garantir o “mercado eleitoral”; e como o processo judicial contra a CFTC se tornou um ponto de virada para a verdadeira ascensão da empresa.

A segunda parte aborda a lógica operacional do mercado de previsões. Tarek e Luana explicam a diferença fundamental entre a Kalshi e as plataformas tradicionais de apostas online: ela não se baseia em um “modelo de casa” que lucra com as perdas dos usuários, mas opera como uma bolsa cujo modelo de negócios gira em torno de taxas, incentivando a liquidez e o fluxo de informações no mercado. Eles também destacam uma realidade contrária ao que se poderia esperar: A liquidez da Kalshi não provém principalmente de grandes formadores de mercado tradicionais, mas de um grande número de traders individuais dispersos, “superprevisores” e pequenas equipes. De certa forma, o mercado de previsões não é apenas um produto financeiro, mas também um mecanismo que transforma diretamente a cognição distribuída em sinais de preço.

Na parte final da conversa, a discussão se estendeu aos limites futuros do mercado de previsões: desde eleições e esportes até IA, capacidade de GPUs, variáveis macroeconômicas e rumos políticos — será que cada vez mais incertezas do mundo real podem ser decompostas em questões de mercado negociáveis, passíveis de feedback e capazes de auxiliar na tomada de decisões? Ao mesmo tempo, surgiram também uma série de controvérsias inevitáveis: como definir o uso de informação privilegiada, se os contratos esportivos ampliarão os riscos do entretenimento online e como as plataformas e os órgãos reguladores devem estabelecer um novo equilíbrio entre inovação, transparência e proteção do usuário.

É por isso que a importância dessa conversa não se limita apenas à própria Kalshi. O que realmente se procura responder é: o mercado de previsões se tornará o mercado financeiro da próxima geração ou a infraestrutura de informação da próxima geração?

Segue abaixo o conteúdo original (para facilitar a compreensão, o conteúdo original foi ligeiramente reorganizado):

RESUMO

· Kalshi optou por um caminho incomum: regulamentação em primeiro lugar, crescimento em segundo: Depois de passar três anos obtendo licenças e entrando com uma ação contra a CFTC para abrir o mercado de eleições, a questão central é se o mercado de previsões pode existir legalmente, o que é mais importante do que o crescimento.

· A essência do mercado de previsões é incentivar o fornecimento de informações reais por meio de recompensas financeiras: Em comparação com as pesquisas de opinião e as redes sociais, o mercado filtra as informações por meio de um mecanismo de lucros e perdas, considerado um sistema de sinalização mais próximo da verdade.

· São as pessoas comuns, e não as instituições, que constituem a liquidez essencial do mercado: Mais de 95% das negociações são realizadas por usuários de varejo e superpreditores, e não por formadores de mercado tradicionais.

· A Kalshi enfatiza que se trata de uma bolsa de valores, e não de uma plataforma de entretenimento online: A receita provém das taxas, e não das perdas dos usuários, incentivando os participantes habilidosos, em vez de restringir os vencedores, como acontece na indústria do entretenimento online.

· As eleições são um cenário privilegiado, mas o mercado futuro vai muito além disso: Desde esportes e macroeconomia até IA e variáveis de poder, a equipe tem como objetivo construir um sistema de derivativos no qual tudo possa ser precificado.

· O mercado de previsões está se tornando uma nova infraestrutura de informação: Os usuários não estão apenas negociando, mas também avaliando probabilidades; 80% deles utilizam a plataforma principalmente para avaliar o mundo, e não para apostar.

· Por trás dessa ascensão está a falta de confiança no sistema de informação tradicional: As redes sociais polarizadas e as pesquisas de opinião imprecisas estão levando as pessoas a recorrer a mecanismos de julgamento baseados no preço.

· Objetivo principal de longo prazo: Melhorar a eficiência da tomada de decisões sociais, e não se limitar a ser uma plataforma de negociação. Por meio de avaliações contínuas e feedback, possibilitando a formação mais rápida de um consenso genuíno em áreas como a política e a economia.

Compilação de entrevistas

John Collison (cofundador da Stripe e entrevistador):

Tarek Mansour e Luana Lopes Lara são os cofundadores da Kalshi. A Kalshi é uma empresa emergente do setor de mercados de previsão que ganhou popularidade rapidamente durante as eleições americanas de novembro de 2024. Para criar o primeiro mercado de previsões em conformidade com a legislação nos Estados Unidos, eles passaram quatro anos lidando com órgãos reguladores e buscando aprovações antes do lançamento oficial. Atualmente, o volume mensal de transações da Kalshi ultrapassa os US$ 10 bilhões.

Então, como vocês dois costumam dividir o trabalho? Mas, mais do que a divisão de tarefas, o que me deixa curioso é: vocês têm perspectivas diferentes sobre a resolução de problemas?

Luana (cofundadora e diretora de operações da Kalshi):
Na verdade, nossas origens são quase idênticas. Nós dois estudamos matemática e ciência da computação no MIT, tivemos experiências de estágio semelhantes e éramos praticamente idênticos. Mas sou uma pessoa muito otimista, gosto de correr riscos e sempre acredito que tudo vai dar certo no final; ele, por outro lado, é muito cauteloso, quase um pouco pessimista. Então, acho que isso acaba criando um equilíbrio muito bom. Olhando para trás, além da nossa divisão diária de tarefas, o que realmente nos complementava era isso.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Deixe-me dar mais alguns detalhes. No início, eu pretendia me tornar um operador de bolsa, e essa foi quase a carreira que eu havia traçado para mim mesmo. Se você já conviveu com pessoas assim, deve saber que elas têm sempre em mente uma calculadora de retorno esperado.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Um trader bem típico.

John Collison:
Sim, mas...

Tarek:
Se você é realmente esse tipo de trader, está sempre pensando nos riscos extremos, nos piores cenários possíveis. Ela normalmente não pensa assim. Acho que, na verdade, é essa diferença que traz bons resultados.

Primeiro a conformidade, depois o crescimento: Por que Kalshi escolheu o caminho mais difícil

John Collison:

Eu já estava prestes a perguntar sobre isso. Seu ponto de partida é muito interessante. Depois de fundar a Kalshi, durante vários anos a empresa não pôde realmente operar até receber a aprovação da CFTC. A maioria das empresas não começa assim. Por outro lado, há um padrão muito comum — embora frequentemente criticado, mas amplamente difundido — no Vale do Silício, onde empresas como o PayPal e a Uber inicialmente simplesmente agiram e resolveram os detalhes depois: começam por colocar as coisas em prática e, posteriormente, tratam da estrutura e das licenças, seguindo o modelo de “pedir perdão depois, em vez de pedir permissão antes”.

Então, você poderia contar como tudo começou? Como foi todo o processo de aprovação? E também quero discutir se esse caminho é adequado para outras empresas.

Luana:

Acho que, desde o início, ficou bem claro que, se você atua no setor de serviços financeiros ou na área da saúde, não dá para simplesmente mergulhar de cabeça sem um plano. No setor financeiro, quando se trata de fundos de usuários, o custo de uma falha é muito alto, como visto no caso da FTX; sem falar na área da saúde, que conta com inúmeros precedentes catastróficos. Queríamos fazer as coisas da maneira certa. Mais importante ainda, quando analisamos esse mercado, a questão central não era se ele cresceria, mas sim se isso poderia ser feito legalmente nos Estados Unidos. Por isso, decidimos abordar essa questão importante de frente antes de prosseguirmos. Por muito tempo, muitas pessoas achavam que essa era a estratégia errada.

Acho que, antes de ganharmos o processo judicial sobre o contrato eleitoral, todo mundo dizia que quem tinha se voltado para os mercados internacionais estava se saindo melhor e crescendo mais rápido. Mas quando vencemos aquele processo judicial, comprovando que nossa interpretação da lei estava correta e demonstrando que essa empresa poderia operar legalmente nos EUA, tal como havíamos previsto, foi aí que as coisas realmente começaram a decolar.

John Collison:
Como foi o cronograma? Quando você começou? E quando você ganhou o processo judicial relativo ao contrato eleitoral?

Luana:
Fundamos a empresa em 2019 e ingressamos no YC naquele ano. Levou três anos para que finalmente obtivéssemos a aprovação regulatória e lançássemos o produto, o que ocorreu por volta de 2022. Mais tarde, vencemos o processo judicial relativo ao contrato eleitoral no final de 2024, e foi aí que a empresa realmente começou a crescer.

Tarek:
Na verdade, há dois aspectos nessa questão. Em primeiro lugar, trata-se de uma questão muito prática. Consideramos que, se queríamos uma adoção generalizada e institucional de verdade, a questão central que não podíamos ignorar era se isso poderia funcionar dentro de uma estrutura regulamentada, confiável e segura. Afinal, trata-se de um mercado complexo que envolve a circulação de fundos dos usuários. Tivemos que resolver esse problema mais difícil primeiro, pois esse era o caminho para o sucesso.

O segundo aspecto é mais uma questão de princípio. O que nos deixou entusiasmados inicialmente foi que, quando redigimos aquele documento de uma página no Google Docs, listamos uma série de perguntas: Por que estamos criando esta empresa? Por que esse assunto nos entusiasma tanto? Nossa resposta foi que queríamos criar a Bolsa de Valores de Nova York da próxima geração. Nosso objetivo era estabelecer um mercado financeiro confiável e regulamentado em território americano. Não estávamos muito entusiasmados com a ideia de criar algo semelhante no exterior. A questão é: que tipo de empresa você quer construir? Por que você está fazendo isso? Existem muitos caminhos para o sucesso, mas o outro caminho não é aquele que realmente queremos seguir. Queremos que isso aconteça aqui, em solo americano.

John Collison:
Vocês são o primeiro mercado de previsões a receber a aprovação da CFTC e a atingir uma determinada escala.

Tarek:
Sim, é isso mesmo.

John Collison:
E até hoje, cada um dos seus contratos ainda precisa ser aprovado individualmente, certo?

Luana:
Sim. Todos os nossos contratos são apresentados à CFTC, que tem 24 horas para suspendê-los.

John Collison:
Então, eles estão recebendo as informações do seu contrato quase em tempo real?

Luana:
Sim, você poderia entender dessa forma.

Tarek:
Sim. Chegar ao estado atual desta rede de processamento de contratos foi, na verdade, um processo muito longo. Imagine só: na primeira vez que entramos no prédio da CFTC, esse conceito estava totalmente em nossas mentes, e os reguladores também tiveram que acompanhar o ritmo. Porque você está falando de um produto que não é respaldado por ativos financeiros tradicionais e que enfrenta a possibilidade de dezenas ou até centenas de contratos por semana. É claro que, hoje em dia, já fizemos muito mais, mas, inicialmente, esse modelo regulatório não estava de forma alguma preparado para esse cenário.

Portanto, esse processo é, na verdade, muito semelhante à iteração de um produto, só que, em vez de criar um produto para os clientes, você está discutindo com os órgãos reguladores como regulamentar essa questão. Quais são as preocupações deles? O que podemos fazer para resolver essas questões?

Luana:
De certa forma, trata-se de encontrar um equilíbrio entre a regulamentação e o mercado.

Matt Huang:
Então, agora você já está mais acostumado com esse ritmo. Envie os contratos primeiro, a menos que eles o impeçam explicitamente. Eles vetaram alguma coisa recentemente?

Luana:
Não recentemente. Na verdade, a maior recusa foi em relação ao contrato eleitoral, então, no fim das contas, tivemos que processá-los. Eles nos rejeitaram por causa disso durante dois anos. Mas agora, já trabalhamos com eles há muito tempo, e ambos sabemos quais são os limites; eles confiam em nós, pois nos reconhecem como uma entidade autorreguladora e compreendem o que pode e o que não pode ser feito. Por exemplo, temas como guerra e assassinato, nós não abordamos. Desde que tudo esteja dentro dos limites estabelecidos, todo o processo será muito mais rápido.

John Collison:
Então, deixe-me confirmar: o cerne dessa ação judicial eleitoral era que eles geralmente estão dispostos a aprovar vários tipos de apostas, mas não estão dispostos a aprovar apostas sobre quem vai ganhar a eleição, que por acaso é o tipo mais popular, especialmente durante a eleição presidencial dos EUA. Então você processou a CFTC.

Tarek:
Sim. Na verdade, é uma regra deles próprios—

John Collison:
E, em geral, processar o órgão regulador não é considerado uma boa prática.

Tarek:
Exatamente. A questão é que começamos a promover o mercado de previsões desde o final de 2021, iniciando diálogos com formuladores de políticas, interagindo com o Congresso e com órgãos reguladores. Todo mundo diria: “Isso parece ótimo.” Mas, na verdade, eles nunca levaram isso adiante, e começamos a ficar desconfiados em relação a isso. Até o final de 2022, eles adiaram efetivamente a aprovação para depois das eleições, o que, na prática, equivaleu a um veto de bolso. Foi um período muito difícil para a empresa; tivemos que demitir muitas pessoas. O pior de tudo foi que a equipe, os investidores e até mesmo a maioria deles começaram a perder a confiança nesse caminho.

John Collison:
Não na ideia em si, mas na estratégia.

Tarek:
É verdade, eles já não acreditavam mais na estratégia e até começaram a questionar a própria ideia. As pessoas achavam que a situação não estava muito bem; você não deveria estar fazendo outra coisa? Claramente, esse caminho parecia impossível de seguir. Mas simplesmente não conseguíamos nos forçar a fazer outra coisa; não conseguíamos mesmo. Então decidimos: tudo bem, vamos tentar de novo.

Como você pode imaginar, naquela época, o ânimo da equipe estava em baixa, e todos aguardavam uma nova estratégia. Muitas pessoas foram embora, muitas foram demitidas porque tivemos que reduzir o quadro de funcionários. E então, na reunião de equipe seguinte, dissemos a todos que a estratégia para 2023 é: vamos tentar de novo.

John Collison:
Então, vamos continuar fazendo a mesma coisa, mas, desta vez, vai dar certo.

Tarek:
Sim, é exatamente isso, desta vez vai dar certo. Embora quase todas as evidências apontem na direção oposta. Tenho que admitir que grande parte disso foi realmente iniciativa dela. É claro que eu também queria muito que isso desse certo, mas minha razão não parava de dizer: “Dá ouvidos a essas pessoas, esse caminho não é viável”. Mas ela era mais firme. Então, tentamos de novo. No final de 2023, eles bloquearam novamente. Naquela altura, eu quase sentia que...

John Collison:
Bem, essa história de mercado de previsões simplesmente não é viável.

Tarek:
Sim, foi exatamente assim que me senti naquela época. Então ela disse: “Bem, entre todas as opções possíveis, a única coisa que resta a fazer é processar o governo.” Minha reação inicial foi: isso é loucura demais. Levamos isso à reunião da diretoria para discutir; lembro que Alfred, Michael e Seibel, que estavam do meu lado, estavam presentes.

John Collison:
São Alfred Lin e Michael Seibel.

Tarek:
Sim. Lembro-me daquelas reuniões do conselho em que sempre começavam dizendo: “Temos que deixar bem claro para vocês: essa ideia é péssima.” Há muitos motivos: seus adversários são órgãos reguladores; vocês são apenas pouco mais de vinte pessoas; o governo realmente quer ir atrás de vocês; há inúmeras maneiras de eles fecharem a empresa, revogarem sua licença — eles podem fazer tudo isso. E isso não é apenas um risco teórico. Mesmo que você vença, pode acabar ficando sem um tostão no processo.

Também me lembro que, antes das discussões oficiais do conselho, tivemos uma reunião interna. Era a noite anterior àquela em que já tínhamos contratado advogados e estávamos prontos para entrar com ações judiciais, e de repente eu recuei. Eu disse que talvez devêssemos voltar a ser apenas uma câmara de compensação, ou nos concentrar mais em produtos financeiros, não apostar tudo nisso, não nos arriscarmos totalmente. E naquela ligação, não consigo me lembrar das palavras exatas, mas o que ele quis dizer foi: “Você está brincando?”

Luana:
Isso realmente parece algo que eu diria.

Tarek:
Naquele momento, percebi que não tinha como ganhar essa discussão. Mas outra parte de mim sabia que a gente simplesmente tinha que fazer isso. Mais tarde, quando fomos ao conselho para discutir o assunto, a resposta deles foi basicamente: isso é claramente um anti-padrão, uma péssima ideia. Mas muitas grandes empresas são construídas com base em algum tipo de antipadrão; há sempre algo fora do comum acontecendo; talvez essa coisa seja a sua exceção.

John Collison:
Essa é uma ótima maneira de colocar isso. Toda empresa acaba se destacando de alguma forma nova e não convencional; então, talvez essa seja a sua maneira. Então, quando você ganhou o processo eleitoral, qual foi o fundamento jurídico? Houve algum aspecto político particularmente interessante?

Luana:
Na verdade, o princípio é bastante simples: o governo não pode proibir arbitrariamente um tipo de contrato, a menos que considere que esse contrato vai contra o interesse público, e essa proibição deve se enquadrar em categorias específicas, como guerra, terrorismo, assassinato, etc. Naquela época, a CFTC estava tentando encaixar as eleições nessas categorias. Eles diziam que as eleições poderiam ser ilegais de acordo com certas leis estaduais; chegaram até a mencionar algumas leis estaduais relativas a casas de apostas fraudulentas, tentando encontrar qualquer motivo para impedir a realização das eleições.

Mas fomos muito claros quanto à lei: as eleições têm impactos econômicos e, desde que haja um impacto econômico, esse impacto deve poder ser negociado em uma bolsa de futuros ou de derivativos. Essa ação judicial basicamente dizia à CFTC: vocês não podem simplesmente fazer o que bem entendem.

John Collison:
Portanto, a chamada categoria “proibida” deve realmente pertencer a uma dessas categorias explicitamente proibidas, e as eleições claramente não se enquadram nessa categoria.

Luana:
Exatamente, é isso mesmo.

Tarek:
Este ponto é muito importante. Costumamos falar sobre como a lei impõe restrições às empresas, mas a lei também impõe restrições ao governo.

John Collison:
Certo. Matt, você estava prestes a mencionar a questão do processo contra o governo nos últimos dois anos?

Matt Huang:
Sim. Acho que, no mundo das criptomoedas e dos mercados de previsão, processar o governo pode parecer algo incomum, mas depois descobri que, na verdade, isso é muito mais comum do que se imagina na mentalidade tradicional do Vale do Silício. A Coinbase moveu uma ação judicial contra seu principal órgão regulador; no setor de GovTech, a SpaceX, a Anduril e a Palantir entraram com ações judiciais contra o governo por diversos motivos. Então, estou curioso: já que você tem tanta experiência em lidar com o governo, que conselho você daria para quem quer fazer negócios semelhantes? Em que circunstâncias você acha que dar início a um desafio como esse é a decisão certa?

Tarek:
Acho que isso só deve ser feito quando não houver outra opção. Ainda dói muito.

John Collison:
Mas você realmente não tem outra opção? Não dá para continuar sem um mercado eleitoral? É claro que as eleições são uma categoria muito importante e atraente, mas imagino que não sejam a principal fonte de contratos para a maioria de vocês hoje em dia, certo?

Luana:
Acho que isso é simplesmente muito importante. Talvez isso pareça um pouco obsessivo, mas é realmente o mercado dos sonhos. Isso ilustra da melhor forma o uso de dados neste mercado e reflete da melhor forma o valor deste mercado. Tomemos como exemplo as eleições de 2024; as pesquisas estavam muito erradas, enquanto o mercado teve um desempenho significativamente superior na integração de informações. Acho que esse é o exemplo mais claro que demonstra por que os mercados de previsão são benéficos e por que os Estados Unidos precisam contá-los dentro de um quadro regulatório. Outros mercados não têm um efeito demonstrativo tão forte.

A lógica fundamental dos mercados de previsão: Usar dinheiro real para produzir informação

Matt Huang:
John acabou de mencionar a lógica do PayPal e do Uber, em que você age primeiro e explica depois. Na verdade, já havia outros mercados de previsão operando no exterior naquela época, o que demonstrava uma demanda real. Então, estou curioso: esse caso ajudou você no seu processo judicial? Por exemplo, isso ajudou a demonstrar que os mercados eleitorais não vão contra o interesse público — afinal, as pessoas já estavam participando deles?

Tarek:
Não tenho certeza. Mas, no que diz respeito ao tribunal, o foco recaiu, na verdade, mais diretamente sobre o próprio texto legal. Discutimos a Lei das Bolsas de Mercadorias, que é uma das principais leis da regulamentação financeira; a outra lei correspondente é a Lei das Bolsas de Valores. O foco estava em examinar cada seção, interpretar essas leis e, em seguida, determinar se o órgão regulador havia excedido suas competências.

No entanto, do nosso ponto de vista, a existência de mercados offshore tem sido realmente útil, pois nos permite continuar a consultar alguns dados externos sobre a abordagem “primeiro a regulamentação, depois o produto”. Naquela época, não conseguimos aprender diretamente com o nosso próprio produto porque insistimos em obter uma licença antes de fazer qualquer coisa. Portanto, de certa forma, alguns dados externos, algumas evidências externas, podem de fato nos ajudar a tomar decisões. Isso também permite que mais pessoas comecem a entender o que são os mercados de previsão e como eles podem ser utilizados. Mas, em termos de políticas, os atores internacionais têm sido de grande ajuda para nós? Acho que não necessariamente.

John Collison:
Se Kalshi tivesse surgido dez ou quinze anos antes, não teria feito sucesso algum? Será porque a atual CFTC está mais aberta, ou será que é necessário que certas condições tecnológicas amadureçam, como as stablecoins?

Luana:
Eu realmente acho que parte desses fatores vem das criptomoedas. Naquela época, já haviam surgido os primeiros mercados de previsão, como o Augur. Acho que a existência dessas práticas levou a CFTC a concluir que precisávamos de uma alternativa legal e regulamentada. No passado, eles talvez tivessem simplesmente recusado. Acho que isso realmente influenciou, mas talvez apenas em 5% a 10%, não mais do que isso.

Tarek:
De maneira mais ampla, acho que o interesse intelectual das pessoas pelos mercados de previsão sempre existiu, desde a década de 1950. Todo mundo sabe há muito tempo que essa é uma fonte de sinais melhor do que muitos outros mecanismos de informação. No entanto, há dez ou quinze anos, não havia um problema tão grave na prática; nos últimos anos, esse problema tornou-se uma realidade. Acho que o país está mais dividido, e o mundo está mais dividido. As redes sociais fragmentaram o fluxo de informações em diferentes grupos, as manchetes sensacionalistas são comuns e grande parte do conteúdo que lemos hoje — sejam notícias tradicionais, redes sociais ou qualquer outra coisa — tem se inclinado cada vez mais para o sensacionalismo. É justamente por isso que surgiram questões mais urgentes, e essas questões deram origem a essa onda de adoção dos mercados de previsão. Não creio que a situação que vemos hoje teria ocorrido há quinze anos, pois os problemas naquela época não eram tão graves quanto são agora.

Luana:
Além disso, a maioria dos nossos usuários não está aqui para negociar. Cerca de 80% dos usuários são, acima de tudo, consumidores de informação. Eles acessam o site para ver, por exemplo, quem vai vencer as primárias do Texas de ontem, dão uma olhada e percebem que as pesquisas indicam um empate entre os dois lados, mas, na verdade, não é assim. A função de servir como veículo de informação é muito mais importante hoje do que antes.

John Collison:
Então, você está dizendo que, na era do fluxo algorítmico de informações, mercados como o Kalshi são muito adequados; se tivessem surgido há dez ou quinze anos, talvez as pessoas não tivessem demonstrado tanto interesse?

Tarek:
Sim. Acho que, para ser mais preciso, a desconfiança das pessoas em relação às fontes tradicionais de informação está aumentando de forma significativa e contínua. Então você precisa de uma nova fonte, e esse mecanismo realmente funciona. O mecanismo de incentivo dos mercados de previsão aponta para a verdade: quanto maior o volume de negociação e a liquidez, mais precisas serão as previsões. Esse processo leva algum tempo; as pessoas precisam passar por algumas etapas de validação para começarem a acreditar nisso. Mas, uma vez estabelecida essa reputação, as pessoas não vão mais querer usar um produto que seja claramente inferior.

John Collison:
No que diz respeito ao volume de transações, você poderia nos explicar a trajetória de crescimento da Kalshi? Parece estar crescendo a um ritmo excepcionalmente rápido.

Tarek:
O volume de transações em fevereiro deste ano foi de US$ 10,4 bilhões.

John Collison:
Portanto, trata-se de um volume de transações de US$ 10,4 bilhões em contratos.

Tarek:
Sim. Em comparação com seis meses atrás, cresceu cerca de 11 vezes, talvez um pouco mais.

John Collison:
Está crescendo tão rápido que você nem se dá ao trabalho de olhar para trás, para o ano passado, porque isso já é história antiga.

Luana:
De fato, parece que já passou uma eternidade desde há um ano. Por exemplo, há um ano, tínhamos apenas um mercado de esportes.

Tarek:
Sim, isso foi em fevereiro. De qualquer forma, o crescimento é realmente muito rápido.

Matt Huang:
Além da IA, é provavelmente uma das empresas que mais crescem.

Tarek:
Acho que sim. Pode até estar no mesmo nível de algumas das principais empresas de IA. Não sei quais são os dados mais recentes sobre a Cursor ou a Anthropic, mas...

John Collison:
E mesmo no setor de IA, um crescimento de 11 vezes em seis meses já é bastante extremo.

Tarek:
De fato, muito rápido. Acho que a razão é que somos um verdadeiro mercado e possuímos os atributos inerentes a um mercado, como os efeitos de rede. À medida que as categorias de mercado crescem, a liquidez aumenta, a retenção de usuários melhora e o engajamento dos usuários e o volume de transações continuam a crescer ao longo do tempo. Isso, é claro, impulsionará o crescimento do uso do próprio produto, mas também impulsionará o crescimento de outros, pois há mais liquidez no sistema e o produto é mais fácil de usar. Assim, os usuários também estarão mais dispostos a compartilhar com outras pessoas. Portanto, é a combinação dessas forças que está impulsionando o crescimento atual.

Matt Huang:
Na verdade, uma parte significativa do seu crescimento inicial veio de outras plataformas de corretagem. Hoje, essa estrutura mudou. O que você acha da linha de corretagem? Qual é a proporção atual?

John Collison:
O que significa “corretor” neste contexto? Gosta do Robinhood?

Tarek:
Sim. Essa pergunta é muito interessante.

Luana:
Posso explicar primeiro a parte relativa à corretora e deixar que ele fale sobre os números específicos. Em termos simples, como somos essencialmente uma bolsa de valores e uma câmara de compensação, nosso papel se assemelha mais ao da Bolsa de Valores de Nova York ou, mais precisamente, ao da Bolsa Mercantil de Chicago. Isso significa que os corretores podem se conectar a nós. Você pode negociar ações na Robinhood e, da mesma forma, pode negociar os contratos da Kalshi na Robinhood; no futuro, será a mesma coisa na Coinbase ou em outras plataformas.

Desde o início, deixamos bem claro que somos, antes de tudo, uma bolsa e uma câmara de compensação, e nada mais. Estabelecer contato com instituições como a Goldman Sachs e a Robinhood é fundamental para compreendermos todo o ecossistema.

No início do ano passado, os primeiros corretores parceiros a entrarem em operação foram, na verdade, a Robinhood e a Webull. Durante essa fase inicial de rápido crescimento, o canal de corretores representava uma proporção muito elevada, o que, na verdade, era positivo, pois os corretores geravam uma grande demanda; e, uma vez que a demanda existe, os formadores de mercado estão dispostos a participar, pois desejam compensar o fluxo de varejo. Dessa forma, também ganhamos tempo para aperfeiçoar gradualmente nossos produtos voltados para o usuário até o ponto em que se encontram hoje.

O que entendemos atualmente é que o núcleo será sempre a bolsa + câmara de compensação. Os usuários podem acessar diretamente pelo nosso aplicativo, site, API ou por meio de qualquer corretora. Atualmente, estamos intensificando nosso foco em instituições e corretoras internacionais. No futuro, mesmo que você esteja no Brasil, poderá negociar Kalshi diretamente; tudo isso estará disponível em breve. Quanto aos números, você pode compartilhá-los.

Tarek:
Ela não está disposta a divulgar números específicos, mas nossa chamada vertente direta — que é a parte que lida diretamente com os consumidores, como o site kalshi.com e o aplicativo Kalshi — registrou uma taxa de crescimento que superou claramente a do canal intermediário, ou seja, o canal de corretagem. Acho que isso se deve principalmente ao fato de a marca ter se tornado conhecida. Hoje em dia, muitas pessoas, assim que têm uma opinião diferente sobre algo, a primeira reação é: “Vou abrir o Kalshi para verificar as cotações” ou “Vou fazer uma aposta no Kalshi”. A marca tornou-se sinônimo desse próprio comportamento. Já houve um grande crescimento orgânico, e acredito que essa tendência continuará nos próximos meses.

Um mercado contraintuitivo: O varejo é mais importante do que as instituições

John Collison:
O que você acabou de mencionar é o lado do varejo, como o número de usuários individuais está crescendo, alguns chegando por meio de corretoras como a Robinhood e outros acessando diretamente o site da Kalshi. Mas, como bolsa, você também precisa lidar com outro aspecto crucial, que é a formação de mercado. A Bolsa de Valores de Nova York não precisa se preocupar muito com a formação de mercado, pois os próprios incentivos econômicos já são suficientemente fortes e, uma vez atingida uma escala adequada, isso deixa de ser um grande problema. Mas estou curioso para saber como vocês faziam isso antigamente. Vocês mesmos fizeram a formação de mercado? Você colaborou com formadores de mercado externos? Como você os incentivou a participar? Como você criou seu sistema de formação de mercado do zero?

Luana:
O mercado na Kalshi pode, na verdade, ser dividido em duas categorias, cada uma com um comportamento muito diferente, de modo que os incentivos à formação de mercado também são completamente distintos.

Um tipo é o mercado de apostas de nicho, como, por exemplo, um mercado sobre se o One Direction vai se reunir. Na verdade, é bastante difícil definir preços nesses mercados, e a demanda costuma ser baixa; por isso, precisamos realmente atrair formadores de mercado por meio de vários incentivos, incluindo incentivos de contratação, entre outros. Um dos nossos focos de longo prazo é: Como podemos garantir uma liquidez estável e sustentável para esses mercados de cauda longa? Talvez tenhamos cerca de dez mil mercados atualmente; então, como poderemos garantir a liquidez se, no futuro, tivermos cinquenta mil ou cem mil mercados?

O outro tipo são os mercados mais tradicionais, como criptomoedas, apostas esportivas e assim por diante. Para esse tipo de produto, a formação de mercado é, na verdade, muito mais fácil, pois a demanda é clara e a lógica de precificação está mais consolidada. Os incentivos à formação de mercado neste caso não consistem em recompensas monetárias diretas, mas sim em um desconto parcial nas taxas. No entanto, ao mesmo tempo, estabelecemos requisitos de desempenho muito rigorosos, como manter um determinado spread ou uma determinada profundidade do livro de ordens dentro de um determinado prazo. Porque, nesses mercados, estamos mais a incentivar a estabilidade do livro de ordens do que simplesmente a incentivar a participação dos formadores de mercado.

John Collison:
Quando você fala em incentivar a estabilidade da carteira de ordens, o que exatamente você quer dizer?

Luana:
Por exemplo, em uma partida ao vivo ou no mercado de criptomoedas, onde as transações são liquidadas a cada hora—

John Collison:
Se não houver novas informações, você não quer que o preço oscile descontroladamente sem motivo, certo?

Luana:
Exatamente. Mesmo que haja realmente novas informações, como alguém prestes a marcar um gol, você não quer que todo o livro de ordens perca toda a liquidez instantaneamente. É claro que você permite que o spread aumente de forma adequada, mas ainda assim deseja que os usuários possam negociar. Especialmente à medida que avançamos para um modelo de corretagem, os corretores virão até nós com suas expectativas em relação aos mercados tradicionais. Eles dirão: queremos que a amplitude e a profundidade sejam mantidas em um determinado nível, independentemente da hora. Portanto, precisamos negociar com os formadores de mercado sobre como definir incentivos nesse cenário. Porque, se deixarmos o mercado decidir por conta própria, ele pode naturalmente se ampliar bastante em períodos de alta volatilidade; mas, para atender a todos os usuários, incluindo os canais de corretagem, precisamos aprimorar o nosso modelo de incentivos.

Matt Huang:
Então, nesses momentos em que o spread aumenta significativamente em circunstâncias normais, os formadores de mercado perdem dinheiro? Será que estão usando os lucros obtidos em outros períodos mais estáveis para subsidiar esses momentos?

Luana:
Agora, como a demanda geral já é muito forte, eles conseguem lucrar mesmo com um spread um pouco menor. Mas esse também é o sentido do nosso plano de incentivos; é preciso levar em conta todos os benefícios que o plano como um todo oferece. Talvez você possa ter um pequeno prejuízo em alguns momentos, mas, desde que a receita geral seja alta o suficiente, vale a pena.

Matt Huang:
Portanto, seu objetivo é manter sempre um spread reduzido nos principais mercados.

John Collison:
Ou seja, os principais mercados precisam manter um spread reduzido 24 horas por dia. Na verdade, isso requer um projeto cuidadoso.

Tarek:
Exatamente, isso é muito desafiador. Mas o que é ainda mais interessante é que o aspecto verdadeiramente único do mercado de previsões é que grande parte da liquidez não provém, na verdade, dos formadores de mercado a que normalmente se pensa, mas sim de pessoas comuns.

Isso nos leva de volta à lógica inicial. Já resolvemos as questões regulatórias, mas agora vem a questão da liquidez. As bolsas tradicionais, como a Bolsa de Valores de Nova York e a CME, dizem: “Queremos lançar um contrato futuro de grãos”, então passam dois anos desenvolvendo o produto, convocam os cinquenta formadores de mercado de sempre, se preparam com meses de antecedência e dedicam alguns anos à promoção do produto. Essa é a maneira tradicional. No entanto, o mercado de previsões é totalmente diferente, pois é preciso gerar liquidez constantemente — semanalmente, diariamente ou até mesmo a cada hora — para novos eventos. Como se faz isso? Seu ritmo é extremamente dinâmico, com novidades surgindo constantemente.

John Collison:
Muitas pessoas acham isso contraintuitivo: o fato de que, na verdade, é preciso incentivar os formadores de mercado a fornecer liquidez. Porque, no mercado de ações, não é preciso incentivar as empresas de negociação de alta frequência; elas investirão com entusiasmo e construirão conexões de baixa latência entre Nova York e Chicago para fazer isso. Será que isso se deve ao fato de o mercado de previsões ainda estar em seus estágios iniciais, ou existe aqui alguma diferença mais fundamental?

Tarek:
Isso nos leva de volta ao ponto principal que mencionei anteriormente. O que você enfrenta agora é um modelo que exige provisão instantânea de liquidez, muito mais rápida e dinâmica do que o mercado tradicional. Os formadores de mercado tradicionais de Wall Street não operam dessa maneira. Não dá para esperar que eles montem uma mesa em tão pouco tempo, em menos de uma hora, e avaliem temas como política ou cultura.

O que é realmente interessante é que o mercado de previsões tem uma característica bastante contrária ao senso comum. Em muitos mercados, quem melhor sabe definir os preços pode não ser necessariamente os chamados especialistas ou autoridades, mas sim pessoas comuns.

Matt Huang:
Pessoas anônimas na Internet.

Tarek:
Sim, exatamente, esses superprevisores. Essa capacidade é altamente descentralizada. É difícil afirmar que um determinado grupo demográfico seja o melhor em matéria de fixação de preços. E a razão pela qual estamos onde estamos hoje é que levou muito tempo para que conseguíssemos, finalmente, formar toda uma comunidade, um grupo de superprevisores no Kalshi capazes de avaliar com eficiência esses itens. No início, foi difícil transformar o interesse deles de um hobby em um trabalho de meio período e, depois, de um trabalho de meio período em um trabalho de tempo integral. Mas, à medida que o bolo do mercado foi crescendo, isso acabou por acontecer.

Luana:
Aqui estão alguns dados que podemos compartilhar: Na plataforma, os grandes formadores de mercado institucionais tradicionais, no sentido convencional, representam menos de 5% de todas as ordens de mercado executadas. Até mesmo o maior deles.

Tarek:
Portanto, eles representam apenas uma parcela muito pequena da liquidez correspondente.

John Collison:
Sério?

Luana:
Em outras palavras, em todas as ordens executadas, a proporção desses grandes formadores de mercado institucionais de renome é inferior a 5%. Em outras palavras, mais de 95% são iniciativas entre pares, ou seja, pequenos fundos ou equipes compostas por apenas duas pessoas.

Tarek:
Isso é muito raro nas bolsas.

Matt Huang:
Então, quantas dessas equipes de formação de mercado, pequenas mas que atuam em tempo integral, existem?

Luana:
Há mais de 2.000 pessoas atuando como formadoras de mercado na Kalshi.

John Collison:
Na verdade, o Matt estava perguntando: quem são esses chamados formadores de mercado na Kalshi? São instituições como a Jane Street ou a Akuna, ou são aquelas pessoas programando na garagem às 3 da manhã com uma lata de Red Bull?

Tarek:
Ironicamente, são justamente os frequentadores da garagem que são os mais críticos.

Matt Huang:
E você acabou de dizer que eles representam 95%.

Tarek:
Sim. Eles são essenciais para todo o sistema porque estabelecem preços rapidamente, estão sempre atentos ao livro de ordens e monitoram constantemente a situação. Eles são, sem dúvida, os observadores mais ingênuos da situação.

John Collison:
Portanto, o Kalshi conta com uma equipe que está constantemente acompanhando a situação.

Tarek:
Exatamente. Vou dar um exemplo. Nos últimos anos, o melhor indicador de inflação na Kalshi não foram essas instituições nem os fundos de hedge mais conhecidos. Era uma pessoa no Kansas. Ele nunca tinha negociado nos mercados financeiros antes; apenas gostava de ler as notícias, tinha uma noção sobre a inflação e achava que conseguia perceber para onde ela estava indo. E você encontrará muitas pessoas assim na plataforma. Embora possam existir alguns milhares de pessoas formalmente e plenamente comprometidas, em um sentido mais amplo, há dezenas de milhares de pessoas assim. Eles têm um vasto conhecimento sobre diversos assuntos, avaliam ativamente esses eventos e são recompensados por essa capacidade.

Luana:
Vamos falar sobre meu usuário favorito.

Tarek:
A propósito, também tenho um novo usuário favorito desde pouco tempo.

John Collison:

Muito bem, cada um de vocês fale sobre seu usuário favorito.

Tarek:
Eu estava pensando nisso hoje cedo. Na verdade, é a pessoa daquela matéria do Wall Street Journal sobre impostos—

Luana:
Ah, sim, ele também é, sem dúvida, um forte candidato. Mas meu usuário favorito é um grande fã da Ariana Grande. Ele conheceu Kalshi durante a campanha eleitoral, mas, na verdade, não gosta nem um pouco de eleições; não tem o menor interesse nelas. Então ele descobriu o nosso mercado da Billboard, que é como um ranking.

John Collison:
Ele considera esse um mercado muito importante.

Luana:
Isso é muito importante para ele. Ele ganhou mais de US$ 150.000, quitou seus empréstimos estudantis, fez um mestrado e comprou um carro com esse dinheiro. Ele nunca tinha negociado antes nem feito nada parecido, mas tem um interesse muito forte, quase obsessivo, por rankings musicais. Pela primeira vez, ele conseguiu transformar essa paixão em renda. E ele também tem sido muito simpático conosco no Twitter.

Tarek:
Tenho muitos favoritos, mas esse tem estado entre os meus favoritos ultimamente. Na semana passada, o The Wall Street Journal publicou um artigo sobre um contador tributário muito ativo no Kalshi, chamado Alan. Quando o DOGE foi lançado, todo mundo falava sobre o quanto ele reduziria as despesas. Ele se dedicou a vasculhar uma enorme quantidade de leis e regulamentos tributários, fez uma pesquisa aprofundada e chegou à conclusão de que, de qualquer forma, isso não atenderia às expectativas externas. Ele praticamente tomou essa decisão. Então ele voltou para contar à esposa: “Tenho muita confiança neste negócio.” De certa forma, é um pouco como Michael Burry, do filme *The Big Short*, só que, dessa vez, ele estava vendendo a descoberto DOGE. E ele acabou fazendo uma grande aposta e ganhando.

É aí que os mercados de previsão se mostram poderosos — se você tiver esse tipo de conhecimento, e esse conhecimento costuma ser bastante especializado — tipo, acho que nenhum de nós aqui leu aquela pilha de leis tributárias — então você pode realmente fazer pesquisas, entender melhor o mundo e ser recompensado por isso. É incrível.

John Collison:
Uma das primeiras aplicações importantes da IA foram os bots de pôquer. Vocês já viram algum formador de mercado de IA realmente bom por aí? Porque ninguém realmente se aprofundou na questão do direito tributário e, tirando o Claude, isso provavelmente já não se sustenta mais.

Luana:
É verdade. Talvez devêssemos, de fato, fazer essa pergunta.

Tarek:
De fato, temos visto cada vez mais pessoas usando agentes para negociar, especialmente no que diz respeito à API; isso tem ficado bastante evidente.

John Collison:
Então, já há usuários realizando operações de formação de mercado altamente proativas com sucesso? Em que parte do processo o agente inteligente desempenha o papel principal?

Tarek:
Os usuários geralmente não nos explicam os detalhes de como funciona a estratégia deles.

John Collison:
Mas você conversa com eles, não é?

Tarek:
Sim, John, a resposta é sim. Pelo que eu entendi, nos primórdios da Renaissance Technologies, eles já não estavam usando algum modelo baseado em agentes para negociação? Claro, era uma versão bem inicial. Acho que hoje isso é apenas uma evolução contínua, e só vai ficar mais forte. Nos sistemas de muitos traders da nossa plataforma, já existem alguns módulos de resumo e tomada de decisão baseados em IA.

John Collison:
O que realmente me deixa curioso são esses sistemas totalmente autônomos, sem intervenção humana, que absorvem informações e elaboram cotações por conta própria. Parece que isso vai acontecer muito em breve, se é que já não aconteceu. É como se o seu Claude estivesse atuando como formador de mercado por conta própria.

Luana:
Não tenho certeza se já existem sistemas totalmente não tripulados. Por exemplo, em cenários internacionais do tipo eleitoral, sei que muitos sistemas já traduzem documentos automaticamente, realizam pesquisas de opinião e executam várias tarefas de processamento. Mas não tenho certeza se já está totalmente automatizado.

Tarek:
Na verdade, não sabemos se os modelos já chegaram a essa fase. Recentemente, lançamos a Kalshi Research; uma de nossas linhas de atuação consiste em colaborar com alguns laboratórios de pesquisa para estabelecer um novo padrão de referência que permita determinar quais modelos são mais eficazes na previsão do futuro. Este teste de desempenho é bastante singular, pois não avalia padrões de memória, mas sim a compreensão que o modelo tem do próprio mundo. Pessoalmente, estou ansioso pelos resultados.

John Collison:
Então, como você pretende fazer a avaliação?

Tarek:
Ainda não está totalmente decidido. Mas a ideia geral é fazer com que os modelos operem no mesmo conjunto de mercados continuamente por um ou dois meses e, em seguida, verificar qual apresenta melhor desempenho, por exemplo, em termos de precisão das previsões, PnL de longo prazo e assim por diante.

A diferença fundamental entre o entretenimento online: Negociação vs. Jogos de azar

John Collison:
Outra pergunta sobre a função de formador de mercado. No mundo do entretenimento esportivo online, existe um fenômeno bem conhecido em que as empresas de entretenimento online têm como alvo os chamados “sharps”, ou seja, pessoas que são muito espertas ou muito boas em apostas. Muitas pessoas não percebem que, para as empresas de entretenimento online, o apostador ideal é, na verdade, alguém que não seja muito experiente, apenas um torcedor que apoia seu time; e o pior é alguém que seja especialmente bom em identificar nichos de mercado com preços incorretos. Como as empresas de entretenimento online podem oferecer odds em mil mercados, basta um ou dois erros para que os apostadores profissionais se concentrem especificamente nessas falhas. Então, eles vão te identificar por meio de sinais comportamentais; se você acabou de se cadastrar e só apostar no time da sua cidade, tudo bem; mas se parecer muito profissional, eles vão te banir.

Na verdade, isso é muito interessante: você acha que está apenas apostando de acordo com as cotações que eles oferecem, mas, se você for bom demais nisso, eles não querem você. É um pouco como se um cassino de Las Vegas pedisse para você sair. Será que Kalshi também teria esse problema com objetos cortantes? No começo, achei que não, porque você deveria recebê-los bem. Mas será que os formadores de mercado se preocupariam em ter adversários muito astutos do outro lado?

Tarek:
O problema é que os próprios corretores fazem parte do mercado. Deixe-me esclarecer uma coisa antes de mais nada—

Luana:
Não limitamos os vencedores. Nós não fazemos esse tipo de coisa. Queremos que as pessoas mais inteligentes venham.

Tarek:
Precisamos desses objetos cortantes. Sem eles, como o mercado poderia ser mais preciso? Essa é a nossa maior diferença em relação às empresas de entretenimento online.

John Collison:
É mais fácil falar do que fazer; não é exatamente a mesma coisa. Porque o que você quer é liquidez, para manter um spread reduzido durante toda a disputa, ao longo de todo o processo eleitoral. Por outro lado, os apostadores experientes podem simplesmente entrar de repente quando as cotações estão desequilibradas, obter um grande lucro e, em seguida, desaparecer. Portanto, fornecer liquidez e tomar decisões acertadas são, afinal, duas coisas diferentes.

Tarek:
Mas muitos operadores experientes ganhariam, na verdade, mais se fornecessem liquidez. Eles poderiam facilmente passar a fazer parte da liquidez. Isso é especialmente importante. Muitas pessoas diriam que não estou apostando, mas sim negociando, embora essa afirmação às vezes soe como um consolo, mas acho que ela realmente aponta uma diferença fundamental. O modelo de negócios do jogo consiste na casa arcar com as perdas dos clientes; sua receita provém das perdas dos usuários. Portanto, os comportamentos que você acabou de descrever são perfeitamente compreensíveis para empresas de entretenimento online: se alguém está ganhando dinheiro, tenho que impedi-lo, pois isso representa uma perda direta na minha demonstração de resultados; se alguém está perdendo dinheiro, tenho que descobrir como reconquistá-lo.

Isso é completamente diferente dos mercados financeiros tradicionais. No mercado financeiro, o cerne do desenho institucional é a equidade e a transparência. É preciso estabelecer um conjunto de regras que seja justo para todos os participantes. Talvez o Matt seja melhor que a Luana, talvez a Luana seja melhor que o Matt; eles podem competir entre si e decidir o resultado por conta própria.

John Collison:
Então, o seu sistema de incentivos é completamente diferente. Não se ganha dinheiro com o prejuízo de uma das partes, como em um cassino; ganha-se com as taxas de transação.

Luana:
Exatamente. Para nós, o melhor resultado é que os usuários percebam este mercado como justo, com bons preços e liquidez estável, de modo que estejam dispostos a negociar aqui. É claro que, para alcançar esse resultado, também precisamos criar incentivos diferentes para cada função. É por isso que contamos com diversos programas de liquidez. Se você está fornecendo liquidez e assumindo um risco maior de perda impermanente, sua taxa deve ser menor; se você está retirando liquidez ativamente ou fazendo “sniping”, sua taxa deve ser um pouco maior, pois você precisa arcar com os custos desse comportamento.

John Collison:
Então, você usa taxas para incentivar comportamentos pró-sociais.

Luana:
Sim, acredito que é assim que o mercado financeiro funciona naturalmente.

Tarek:
O mercado financeiro tradicional segue, essencialmente, a mesma lógica.

Luana:
Só que isso não é dito de forma tão explícita.

Tarek:
Em essência, trata-se de inclinar ligeiramente a balança a favor daqueles que realmente criam valor para o mercado, concedendo menos vantagens àqueles que se limitam a extrair valor.

John Collison:
Então, que tipo de comportamento é considerado pró-social e qual é considerado anti-social?

Tarek:
O uso de informações privilegiadas é, sem dúvida, considerado um comportamento antissocial.

Luana:
Esse é o exemplo mais comum.

Tarek:
E isso é ilegal. Quanto à prática de "sniping", ela, na verdade, faz parte do mercado. De repente, alguém recebe novas informações e, em seguida, negocia com base nelas; isso acontece todos os dias no mercado financeiro tradicional. É que, se você quer manter a liquidez e fazer com que esses formadores de mercado estejam dispostos a alocar recursos, é preciso oferecer-lhes algum incentivo.

E acho que essa também é uma das razões pelas quais os mercados de previsão estão se tornando cada vez mais aceitos. Todo mundo gosta desse tipo de mecanismo — sua vantagem é diretamente proporcional à profundidade da sua pesquisa, ao nível de informação e ao tempo e energia que você investe. O mercado financeiro tradicional é, na verdade, o mesmo; só que, para muitos, esses mercados não são tão interessantes. Em comparação com ficar analisando os relatórios trimestrais da IBM a cada trimestre, acho que pesquisar sobre o DOGE, as eleições, como as pessoas percebem uma eleição e por que votam da maneira que votam é muito mais interessante.

John Collison:
Fundado pela Kalshi, trata-se de um novo tipo de mercado onde os próprios resultados do mundo real podem ser negociados. Por exemplo, se os EUA confirmarão a existência de extraterrestres até 2027. Milhares de participantes podem abrir posições, transferir fundos e liquidar transações em tempo real, com um sistema de fluxo de fundos multipartidário altamente complexo servindo de base. A infraestrutura de gestão de fundos por trás da Kalshi é fornecida pelo Stripe Connect, facilitando a integração de participantes, o processamento de pagamentos, o encaminhamento de fundos e a gestão de pagamentos. Quando o próprio fluxo de fundos se torna programável, podem surgir novos produtos e até mesmo novas estruturas de mercado. Portanto, se você está desenvolvendo um produto totalmente novo que envolve um grande volume de transações, o Stripe Connect foi feito sob medida para você.

Tarek:
Desculpem, pessoal.

Tudo tem um preço? A futura fronteira dos mercados de previsão

Matt Huang:
Vamos falar sobre os diferentes setores do mercado. Agora, todos podem entender mercados como eleições, esportes e indicadores econômicos. Mas acho que os mercados de previsão são, na verdade, como uma função de busca aplicada a todos os mercados interessantes nos quais as pessoas querem negociar. No passado, bolsas tradicionais como a CME decidiam quais produtos seriam negociados, geralmente commodities como trigo, petróleo e milho. Mas agora você pode lançar mil mercados em um dia. Então, quando isso acontecer, o que você acha que acabaremos descobrindo?

Luana:

Há uma direção que nos entusiasma particularmente, e já começamos a avançar nessa direção, como o segmento de itens de coleção, como relógios e bolsas. Na verdade, é perfeitamente possível criar derivativos com base nesses ativos.

Outro aspecto que vale a pena mencionar é o poder de computação da GPU. Essa também é uma direção muito interessante. Estamos cada vez mais convencidos de que muitos ativos são, na verdade, mais adequados para estruturas tradicionais de futuros do que para mercados binários do tipo sim/não. Em outras palavras, não se trata de uma questão binária de saber se o preço atingirá um determinado ponto, mas sim de futuros reais, nos quais é possível operar com margem e contar com uma liquidez mais institucionalizada. Essa orientação é crucial porque, ao passarmos de mercados puramente binários para estruturas de derivativos mais tradicionais, estamos essencialmente ampliando o objeto de negociação dos grãos para o poder de computação.

Matt Huang:
Historicamente, os mercados de futuros de maior sucesso sempre foram esses grandes setores de commodities, pois se trata de categorias de gastos naturalmente volumosas. E estamos agora numa época em que as pessoas gastam a maior parte do seu dinheiro com um novo produto.

John Collison:
Uma nova categoria de produtos.

Matt Huang:
Sim, uma nova mercadoria. E os mercados tradicionais não têm realmente se voltado para essa categoria de poder de computação.

Luana:
Nossa estratégia é nos tornarmos a maior bolsa de derivativos do mundo. Para alcançar esse objetivo, há quatro pontos-chave em nosso roteiro de produtos.

Em primeiro lugar, está a amplitude dos temas de mercado. Isso significa que queremos abordar temas como tecnologia da informação, esportes, eleições, títulos mobiliários e muito mais.

Em segundo lugar, está a estrutura do mercado. No momento, oferecemos apenas produtos binários do tipo sim/não, mas, no futuro, pretendemos oferecer contratos futuros, swaps, opções e muito mais.

Em terceiro lugar, temos o sistema de margens. Na verdade, esse sistema é muito ruim, pois é preciso depositar todo o dinheiro antecipadamente.

John Collison:
Ou seja, a exigência de capital é excessiva.

Luana:
Sim. Isso torna muito difícil operar em muitos mercados, como, por exemplo, aqueles que apostam se haverá um furacão este ano. Se você quiser criar um mercado ou vender esses contratos, a eficiência de capital é praticamente inaceitável. Em quarto lugar, está a liquidez.

Internamente, nossa opinião é que, se conseguirmos ter sucesso nessas quatro áreas — contar com os temas de mercado mais abrangentes, a estrutura de mercado mais diversificada, um sistema de margens excelente e eficiente e boa liquidez —, então teremos sucesso independentemente do que fizermos. Portanto, tudo na empresa acaba se enquadrando em uma dessas quatro categorias.

E a chamada expansão temática consiste, essencialmente, em encontrar a combinação certa entre o tema adequado, a estrutura de mercado adequada e o modelo de margem adequado, para, em seguida, garantir a liquidez necessária. Você está absolutamente certo: se conseguirmos reconstruir esses sistemas de margem do zero, poderemos introduzir novos modelos de margem mais rapidamente no futuro e listar mais mercados novos.

Matt Huang:
Como vocês têm um produto móvel voltado diretamente para o consumidor, estou curioso: vocês tendem naturalmente a se concentrar mais em mercados que interessam aos consumidores finais, em vez de mercados mais profissionais ou institucionais? Por exemplo, o poder de computação, que, na minha opinião, é mais um mercado voltado para profissionais. O que você acha da liquidez e da geração de juros nesses mercados?

Luana:
Para ser sincero, internamente, nós também vemos a empresa quase como se fosse dividida em duas partes. Por um lado, trata-se de aprimorar os mercados existentes, como o esporte, as criptomoedas e outras áreas que já estão em funcionamento; por outro lado, trata-se de impulsionar constantemente as próximas novidades. Porque acredito que o que realmente levou a Kalshi aonde está hoje não foi a regulamentação, nem qualquer outra coisa, mas nossa busca incessante por inovações. Primeiro foram as eleições, depois os esportes. Para nós, é essencial definir sempre a próxima grande novidade e executá-la com sucesso. Se deixarmos de fazer isso, a empresa não terá sucesso.

A estrutura atual da empresa também é mais ou menos assim: as equipes de operações de mercado e de engenharia tendem a se concentrar na manutenção e otimização do que já existe, enquanto as novas equipes, como a equipe institucional, a equipe de margens e a equipe internacional, tendem a se dedicar mais a impulsionar o avanço das iniciativas. Além disso, há uma camada da plataforma dedicada à bolsa principal, à conformidade e a outras infraestruturas. Sempre temos procurado encontrar um equilíbrio entre diferentes temas. Mas, no fim das contas, somos apenas 120 pessoas, há muito o que fazer e isso é realmente um grande desafio.

Matt Huang:
Então, agora, do lado institucional, eles começaram a entrar em contato com você sobre determinados assuntos?

Luana:
Sim, claro. Por exemplo, lançamos há uma semana um recurso chamado “Block Trades”. Você sabe o que é uma negociação em bloco, certo? Essa é uma forma muito institucionalizada de negociar, na qual posso ligar diretamente para você, chegar a um acordo sobre a negociação e, em seguida, enviá-la à bolsa para confirmação, em vez de tudo ter que passar pelo livro de ordens público. Estamos trabalhando atualmente em vários recursos como este, na esperança de atrair mais instituições.

Matt Huang:
Eles vendem os mesmos produtos que a divisão de varejo da Kalshi? Ou você vai oferecer novos produtos a eles?

Luana:
Sim e não. Por exemplo, se eles estiverem interessados em um tema específico — como muitas pessoas estavam interessadas na questão das tarifas anteriormente, se seriam impostas ou não; e, recentemente, alguns estão se concentrando no futuro das reservas de petróleo —, desde que saibamos que eles querem negociar nesse mercado, geralmente apenas o listamos diretamente, e ele fica aberto a todos. Acho que, no futuro, o que as instituições acabarão negociando será muito diferente do que interessa aos usuários comuns do varejo. Mas, pelo menos no que diz respeito à cotação no mercado, o custo para nós agora é muito baixo.

John Collison:
Quando o Uber surgiu, na verdade não prejudicou muito o setor de táxis, pois, inicialmente, ele visava principalmente a oferta ociosa e atendia a uma demanda incremental. Mas, mais tarde, à medida que foi crescendo, começou realmente a desafiar o setor de táxis. E quanto ao Kalshi e a outros mercados de previsão? Existem setores específicos que sentirão cada vez mais o seu impacto? Porque, quando esse mercado se tornar maior e mais líquido, poderá substituir algumas das funções deles. Por exemplo, no caso das bolsas de futuros tradicionais, talvez no futuro, para proteger-se contra as flutuações dos preços da soja, recorrer à Kalshi possa ser mais conveniente. E também empresas de entretenimento esportivo online, institutos de pesquisa política — estes últimos podem descobrir que você pode fornecer informações semelhantes a um custo menor. Então, quem você acha que será o primeiro a sentir o impacto de ser ultrapassado pelo mercado de previsões?

Luana:
Você conhece aquele meme em que o segurança na porta pergunta quem é o próximo? Na verdade, não queremos revelar diretamente quem será eliminado. Mas as instruções que você mencionou estão, de fato, todas lá. A indústria tradicional do entretenimento online é certamente um exemplo; acabamos de falar sobre muitos problemas estruturais nesse setor, e nós somos completamente diferentes dela. O mercado tradicional de futuros também está, à medida que vamos entrando cada vez mais em seu território. As empresas de pesquisa eleitoral também serão afetadas; creio que, desde a última eleição, muitas equipes de campanha têm utilizado nossos dados. E o seguro paramétrico. Quando tivermos um sistema de margens mais maduro, poderemos abordar cenários de precificação do risco real, como seguros contra furacões e desastres.

Matt Huang:
Será que ocorrerá uma tragédia dos bens comuns nas pesquisas de opinião? Afinal, parte do motivo pelo qual os mercados de previsão são precisos é que eles se baseiam na interpretação de pesquisas de opinião. Em outras palavras, as pesquisas são os sensores, e os mercados de previsão são a interpretação matemática dos resultados desses sensores. Então, se todos deixarem de votar, isso poderia, ao contrário, enfraquecer os mercados de previsão?

Luana:
Minha opinião é a contrária; as pesquisas só tendem a melhorar. No futuro, as pessoas vão perceber que, se suas pesquisas forem mais precisas, poderão ganhar dinheiro. Assim, eles estarão dispostos a encomendar pesquisas de melhor qualidade e a desenvolver métodos mais eficazes. Agora é possível ter vários modelos diferentes de pesquisas de opinião competindo no mesmo mercado.

John Collison:
Assim como o agregador de pesquisas do 538.

Luana:
Sim, ainda mais. No fim das contas, você pode chegar a um único número que agrupe todos esses diferentes aspectos. Na última eleição, alguém realmente fez isso; encomendaram especificamente um novo método de pesquisa, semelhante à abordagem dos vizinhos mais próximos. Embora eu não me lembre bem dos detalhes específicos, o resultado foi que eles ganharam mais dinheiro no mercado. Esse é o poder que o dinheiro de verdade em jogo traz: ele alinha os incentivos com a verdade. As pesquisas já não servem para me dizer o que eu quero ouvir, mas para apresentar números reais.

Então, acho que eles se complementam, assim como as notícias. Muitas pessoas dizem que os mercados de previsão vão destruir o setor de notícias, mas eu vejo isso mais como um complemento. Por exemplo, ao discutir uma eleição, os comentaristas de notícias continuam a dar suas opiniões; o mercado, por sua vez, não oferece opiniões, mas sim um número. Ainda são necessários comentaristas, só que agora eles podem dizer, durante a transmissão, que essa é a probabilidade que o mercado está indicando e que essa é a minha opinião pessoal. Não acho que as opiniões vão desaparecer.

John Collison:
Você mencionou anteriormente o uso de informações privilegiadas, e, na verdade, há aqui uma questão política bastante complexa — onde deve ser traçada a linha divisória no que diz respeito ao uso de informações privilegiadas nos mercados de previsão? Mesmo no mercado de ações, isso já é bastante complexo. Por exemplo, todos sabemos que a SEC costuma tomar medidas contra o uso ilegal de informações privilegiadas, mas também existem situações legais, como um fundo de hedge que utiliza seus dados exclusivos de satélite sobre o estacionamento do Walmart para prever lucros — o que, obviamente, é uma informação que outros não possuem, mas é legal. Da mesma forma, nos mercados de previsão, o limite também será muito complexo. Por exemplo, provavelmente todos concordamos que os funcionários do governo não deveriam negociar ações antes de uma ação militar. Mas e antes do Super Bowl, quando alguém já sabe com antecedência quanto tempo vai durar a apresentação do Bad Bunny no intervalo? De fato, algumas pessoas já terão essa informação antecipadamente. Então, como você acha que se deve definir os limites do uso de informação privilegiada?

Luana:
Na verdade, o que você disse já está bastante correto. Essa é uma questão muito complexa. No mercado de ações, a situação é ainda mais complicada e em uma escala maior. O princípio que estamos seguindo atualmente é o de cumprir a legislação federal.

John Collison:
Isso inclui tanto as normas da CFTC quanto outras normas regulatórias financeiras?

Luana:
Sim, tanto a CFTC quanto a SEC possuem estruturas regulatórias relevantes. Em termos simples, se você assinou um acordo de confidencialidade, comprometendo-se a não divulgar certos dados, então não pode negociar utilizando essas informações. Por exemplo, se eu trabalhar no Departamento de Estatísticas do Trabalho, minha obrigação de confidencialidade me impede de divulgar os dados sobre a inflação antes de sua publicação, portanto, certamente não posso negociar com base nessas informações. No entanto, se por acaso você souber que o ensaio do show do intervalo do Super Bowl é na quinta-feira e estiver do lado de fora e ouvir Lady Gaga cantando, tudo bem. A mesma lógica se aplica aos fundos de hedge tradicionais que utilizam dados alternativos, como o fluxo de clientes nas lojas da Starbucks. O papel do mercado é incentivar a entrada de informações no mercado. Acolhemos com satisfação as informações que chegam ao mercado, mas com a condição de que não sejam informações desleais. Se você o obteve de forma desonesta, não deve negociá-lo.

John Collison:
Portanto, se você tiver uma obrigação de confidencialidade em relação a essas informações, não poderá utilizá-las para negociar.

Luana:
Certo. Na verdade, vamos ainda mais longe. Por exemplo, se você for um funcionário público, não pode negociar com base na possibilidade de um determinado projeto de lei ser aprovado, mesmo que eu não tenha certeza se ele assinou algum acordo formal de confidencialidade.

John Collison:
Muito interessante, pois é de conhecimento geral que os membros do Congresso podem, de fato, negociar ações atualmente.

Luana:
Sim. Portanto, nesse aspecto, somos, na verdade, mais rigorosos do que o sistema atual. Também temos mantido contato constante com os órgãos reguladores, pois essa é uma questão nova tanto para eles quanto para nós. Atuamos em um mercado regulamentado, por isso contamos com um departamento de monitoramento interno robusto que praticamente nunca para, acompanhando cada sinal de anomalia e buscando resolver todos os problemas. Há cerca de duas semanas, anunciamos dois casos de uso de informação privilegiada. E justamente por estarmos dentro de um quadro regulatório, podemos aplicar multas muito pesadas a essas pessoas, multas que ultrapassam cinco vezes os ganhos ilícitos, além de bani-las permanentemente, e assim por diante.

John Collison:
Um ponto interessante que percebo é que vocês já estão realizando todo esse conjunto de ações por conta própria. No mercado de ações, a SEC sempre foi muito proativa na repressão ao uso de informações privilegiadas. Então, qual é a posição da CFTC sobre essa questão?

Luana:
Essa é uma boa pergunta. Você pode entender todo o mecanismo como um sistema de três camadas. O primeiro nível é o nosso próprio monitoramento e fiscalização. O segundo nível é o próprio sistema de monitoramento e fiscalização da CFTC. O terceiro nível, caso seja mais grave, envolveria o Departamento de Justiça. A razão pela qual os processos da SEC ganham mais destaque é que, em muitos casos, são as próprias bolsas que conduzem as investigações, tomam as medidas iniciais, aplicam multas e congelam contas antes dos procedimentos subsequentes. Aqui temos um processo semelhante. Todas as transações na Kalshi são sincronizadas com a CFTC, e eles têm acesso a todas as informações, em todos os casos. Também submetemos esses casos à análise da CFTC. Quanto à possibilidade de tomarem novas medidas, não sabemos, mas pelo menos a bola está agora no campo deles.

John Collison:
Então, você passaria o caso para eles, mas com a primeira camada de proteção já estabelecida.

Luana:
Sim, exatamente.

Matt Huang:
Também estou pensando em outro cenário. Em alguns mercados, o resultado futuro é desconhecido para todos neste momento; portanto, por definição, é praticamente impossível que haja uso de informação privilegiada. Mas também existem mercados em que uma única pessoa pode influenciar o resultado, como, por exemplo, se uma determinada figura política mencionará uma palavra específica em um discurso ou se um determinado jogador tentará um certo número de arremessos. Qual é a sua opinião sobre esse espectro?

John Collison:
Por exemplo, no chamado “mercado de menções”, isso é, por natureza, uma má ideia por ser muito fácil de manipular?

Matt Huang:
Ou será que esses mercados são, por natureza, impossíveis de expandir?

John Collison:
Assim como quando Brian Armstrong pode mencionar algo durante a teleconferência sobre os resultados financeiros da Coinbase, esses mercados também são semelhantes.

Luana:
Na verdade, acho que os mercados de menções são ótimos. Basta pensar no Federal Reserve. Muitos fundos de hedge estão de olho, observando para que lado a cadeira se inclina durante um discurso, se uma palavra específica é usada ou se há alguma mudança no tom. Porque todos sabemos que a presença ou ausência de certas palavras transmite significados muito específicos e pode influenciar fortemente o mercado. O mesmo vale para Trump. Se ele disser que vamos entrar em guerra, o mercado certamente sofrerá grandes oscilações; se ele mencionar tarifas, também haverá uma grande oscilação. Na verdade, as declarações de muitas figuras públicas sempre influenciaram e impulsionaram o mercado. Então, acho que os mercados de menção são muito importantes.

É claro que nem as pessoas envolvidas na redação dos discursos nem os próprios oradores podem negociar; o mesmo se aplica às suas equipes. Essa é a nossa limitação. Por exemplo, se você for Gavin Newsom e o mercado estiver apostando se você dirá ou não uma determinada frase, então você e sua equipe não podem participar das negociações. Meu princípio é o seguinte: desde que possamos garantir a equidade do mercado limitando certos participantes e que o próprio mercado tenha valor positivo e utilidade econômica, ele deve existir. Não devemos dizer que esse mercado não deveria existir só porque cinco pessoas poderiam ser capazes de manipulá-lo. Caso contrário, a bolsa de valores também não deveria existir. O segredo não é fechar o mercado, mas estabelecer um conjunto de regras e proibições sólidas que permitam que o mercado exista e continue sendo justo.

John Collison:
Outra grande controvérsia na qual você está profundamente envolvido é a questão dos contratos esportivos. Os críticos diriam que a expansão das apostas esportivas trouxe muitas consequências negativas bem conhecidas, que são mensuráveis. Especialmente nos EUA, a legalização das apostas esportivas avançou significativamente na última década, e agora já existem alguns dados disponíveis. Por outro lado, pessoalmente não tenho nenhuma objeção moral forte ao álcool, embora a distribuição das consequências do álcool seja bastante semelhante; a grande maioria das pessoas simplesmente o consome normalmente, mas algumas poucas sofrem consequências muito graves. No entanto, os debates éticos na sociedade sobre o álcool e o entretenimento online são claramente diferentes, embora suas formas de distribuição sejam muito semelhantes.

Além da minha própria experiência — as apostas esportivas online já existem na Europa há muito tempo, desde os primórdios da internet. No início, isso ocorria por meio de várias brechas legais, licenças de Malta e similares, antes de passar gradualmente a ser mais regulamentado. As pessoas sempre tiveram acesso a isso, e a vida não desmoronou por causa disso. Obviamente, esse ainda é um grande ponto de discórdia em torno de Kalshi. Qual é a sua opinião sobre a ampliação da oferta de contratos esportivos?

Luana:
Na verdade, há muitos aspectos envolvidos nisso. Por que decidimos entrar no mercado esportivo? Em primeiro lugar, sem dúvida, o esporte representa uma enorme demanda; em segundo lugar, o esporte é uma área em que as pessoas estão dispostas a dedicar muito tempo à pesquisa e possuem um conhecimento genuíno. No entanto, tradicionalmente, as pessoas não tinham uma maneira realmente eficaz de transformar seus conhecimentos nessa área em renda. O entretenimento online tradicional limita você assim que você ganha muito; na verdade, o sistema como um todo não funciona bem. Portanto, quer você goste ou não, sempre haverá pessoas apostando em esportes; a questão é apenas como fazer com que elas se envolvam com isso da melhor maneira possível.

Acho que o mercado apresenta uma diferença fundamental em relação à casa: o mercado é, objetivamente, um mecanismo melhor. Quase nunca ouvi ninguém argumentar seriamente que um sistema de cassinos regulamentado pelo Estado é algo positivo. Recentemente, tem-se ouvido alguma propaganda por parte da indústria do entretenimento online, afirmando o quão razoável esse sistema é, mas se realmente lhes pedirmos dados—

John Collison:
Basta olhar para a balança para perceber. As empresas de entretenimento esportivo online provavelmente têm uma vantagem da casa de cerca de 10%, enquanto os mercados de previsão podem ter apenas 1% ou alguns pontos percentuais.

Luana:
Mas a natureza predatória não se reflete apenas na vantagem da casa. O pior dos sites tradicionais de apostas esportivas é que, quando você começa a perder dinheiro, a primeira coisa que eles fazem é oferecer um bônus, um reembolso de US$ 1.000 ou bônus de depósito, para tentar te atrair de volta, porque o que eles realmente querem são perdedores, não vencedores. O objetivo principal deles é fazer com que você volte e continue perdendo. Nós não fazemos nada disso.

John Collison:
Nas empresas de entretenimento esportivo online, as pessoas que mais perdem dinheiro são, na verdade, os clientes mais lucrativos.

Luana:
Sim, isso cria um incentivo extremamente distorcido. Não temos nada disso. Acho que a questão fundamental é que sempre haverá pessoas recorrendo ao Robinhood ou à Coinbase para especular com ações ou criptomoedas; e sempre haverá pessoas querendo apostar em esportes. Eles devem ter acesso à melhor infraestrutura. E as empresas de entretenimento esportivo online de hoje não são assim. Acreditamos firmemente que nosso mercado é muito superior ao deles em termos de segurança.

Quanto ao proibicionismo, na verdade é exatamente como você acabou de dizer sobre o álcool. Proibir o álcool não impede as pessoas de beber; apenas as leva a frequentar bares clandestinos. O mesmo se aplica à proibição das apostas esportivas; as pessoas simplesmente migrarão para plataformas offshore, onde há menos proteção, quase nenhum mecanismo de autoexclusão, nenhum limite e nenhuma das medidas de proteção que temos atualmente; os órgãos reguladores nem sequer sabem o que essas pessoas estão fazendo. Isso é pior para os usuários. Então, acho que basear-se apenas na proibição nunca funciona.

John Collison:
Os debates políticos em torno desse assunto também são bastante interessantes. Isso me lembra o Canadá, por exemplo, na Colúmbia Britânica, onde a maioria das lojas de bebidas é administrada pelo governo. Por um lado, o governo afirma que isso deve ser rigorosamente controlado, mas, por outro lado, é ele próprio que o comercializa e o trata como uma fonte de receita. Isso vale ainda mais para as loterias.

Luana:
No fim das contas, todo mundo está ganhando dinheiro com isso. O governo estadual quer ganhar dinheiro, e os cassinos querem ganhar dinheiro. É assim mesmo.

Matt Huang:
Por falar em mercados de nicho. Há pouco, quando você não estava aqui, estávamos discutindo quais outras novas direções merecem nosso entusiasmo. Quais são suas principais escolhas?

Tarek:
Acho que uma abordagem muito interessante é decompor uma ação em componentes mais fragmentados.

Matt Huang:
Por exemplo, negociar diretamente o volume de remessas de GPUs da Nvidia, em vez de—

Luana:
Em vez do volume de entregas ou de outros indicadores.

Tarek:
Sim, em vez de apenas analisar o relatório financeiro geral. Essa ideia, quando aprofundada, entrará em um nível mais macro, analisando quais são os principais fatores que impulsionam toda a economia. Por exemplo, em relação à IA, será que podemos elaborar uma série de perguntas sobre o assunto para definir o preço? Ou, por exemplo, eventos relacionados à saúde, como algo semelhante à COVID-19.

Mas o que é realmente interessante é que há um artigo de Kevin Hassett que sugeriu, certa vez, que, à medida que a sociedade se torna mais complexa, a informação contida nos preços dos ativos diminui naturalmente, pois há cada vez mais fatores influenciando um resultado, e a dimensionalidade do vetor aumenta. Se você não tiver um bom entendimento das dimensões X1 a XN, não conseguirá estimar o valor final de Y com precisão.

A principal conclusão deste artigo é que são necessários mercados infinitos, e os mercados preditivos são, essencialmente, uma forma de alcançar mercados infinitos. Em outras palavras, é necessário um preço para cada X e, em seguida, utilizar esses preços para auxiliar na precificação tradicional de ativos. Na verdade, aconteceu um ótimo exemplo na semana passada. Você sabe que a Citini divulgou um relatório de pesquisa, né?

Luana:
Sim, e, surpreendentemente, muitas pessoas realmente acreditaram nisso.

Tarek:
Sim, eu diria que recebeu atenção e reconhecimento além das expectativas.

John Collison:
Esse é o relatório sobre IA em 2028.

Luana:
Sim, todo mundo tem falado sobre isso ultimamente. Na verdade, 38% das pessoas levaram isso a sério.

Tarek:
Acho que, até certo ponto, existe atualmente uma tendência social de realmente querer acreditar que a IA acabará por nos destruir. Esse sentimento existe e vai afetar o mercado; as ações vão cair por causa disso. Então, lançamos um mercado de previsões sobre esse relatório. Anteriormente, a Citadel também divulgou um relatório de refutação, e nós lançamos uma campanha de marketing em torno disso também. A probabilidade estimada pelo mercado era de 10%.

John Collison:
Então, você está dizendo que a probabilidade de esse cenário econômico previsto no relatório realmente se concretizar é de apenas 10%.

Luana:
Mais precisamente, propôs cinco condições e, se três delas forem cumpridas, pode-se considerar que o objetivo foi, de certa forma, alcançado.

Tarek:
Certo. Se três das cinco condições forem atendidas, pode-se dizer que o resultado é, de certa forma, verdadeiro. Mas o mercado atribuiu apenas 10% de probabilidade a esse resultado; se todas as cinco condições forem atendidas, a probabilidade é ainda menor.

Portanto, isso é importante porque, se for possível incorporar esses dados de preços de mercado a um modelo de precificação, talvez o mercado não reaja de forma tão intensa. Por exemplo, talvez as pessoas não vendessem suas ações da DoorDash apenas por causa desse relatório. Você não precisa necessariamente acreditar em mim, mas talvez acredite no mercado; o mercado vai lhe mostrar que a análise em torno da DoorDash é, na verdade, bastante medíocre.

Matt Huang:
O mundo que você está imaginando é, na verdade, um mundo em que tudo tem um preço a qualquer momento. Tenho curiosidade: será que este é realmente o mundo em que queremos viver? Por exemplo, a Stripe se beneficia atualmente de permanecer como empresa privada, em grande parte porque não tem uma estrutura de remuneração em tempo real, o que é mais tranquilo para os funcionários, em termos de remuneração e estabilidade emocional.

Luana:
A propósito...

John Collison:
Porque a divulgação pública dos preços, por si só, gera confusão.

Matt Huang:
Certo. A longo prazo, os preços realmente se aproximam da realidade, mas, a curto prazo, isso também intensifica o pânico. Então, eu me pergunto: você realmente acha que este é o mundo em que queremos viver?

Luana:
É claro que temos preconceitos porque amamos o mercado; achamos que o mercado é algo positivo, por isso temos, sem dúvida, uma posição definida. Mas nossa opinião é: mais dados são sempre melhores do que menos dados. Mesmo que você ache que alguns dados não são muito bons, como os preços das ações atualizados a cada segundo, que podem apresentar muita variação, você pode optar por ignorá-los.

John Collison:
O diretor executivo de uma empresa de capital aberto provavelmente diria que optar por ignorar não é assim tão fácil.

Luana:
É verdade. Mas, no geral, continuo achando que ter esses dados e usá-los como um dos fatores a serem considerados é sempre melhor do que não tê-los. Só porque dizemos que muitas coisas deveriam ter um preço, isso não significa que tudo deva ter um preço. Há muitos mercados nos quais nunca vamos atuar, como incêndios florestais, terrorismo, assassinatos – esses são mercados perigosos. É claro que existe um limite moral nos mercados de previsão que não ultrapassaremos.

Mas, no geral, num mundo dominado pelas redes sociais, cada vez mais fica difícil saber o que é real. Todos os dias no meu feed, vejo: “Isso é verdade?” Isso é verdade? "Isso realmente aconteceu?" Nesse contexto, é valioso dispor de uma fonte de sinais que seja independente de posições pessoais e que possa ser usada para formar juízos sobre o mundo. Acho que esse valor é muito real.

Tarek:
Eu diria isso de uma maneira mais simples. Você está, essencialmente, aumentando a eficiência do mercado em relação a todas essas questões. Embora algumas questões possam envolver empresas privadas, a lógica é a mesma. Já pensou por que as empresas abrem o capital? Por que os preços de mercado em tempo real são tão importantes? De fato, os mercados públicos apresentam desvantagens, sendo por vezes muito voláteis e, outras vezes, reagindo de forma exagerada em qualquer direção. Mas, em um horizonte de tempo suficientemente longo, o mercado continua sendo um bom mecanismo de ponderação e um bom mecanismo de alocação de capital. Portanto, não acho que aumentar o preço de mais edições seria, em essência, algo ruim. Pelo contrário, isso aumentaria a eficiência e melhoraria o funcionamento de todo o sistema de alocação de recursos. É claro que haverá perdedores líquidos; algumas pessoas ou coisas que, para começar, não deveriam ter recebido alocação de capital podem não recebê-la no futuro.

Luana:
E isso também é um bom mecanismo de feedback. Por exemplo, se você é o CEO de uma empresa de capital aberto e faz um anúncio, mas o preço das ações continua caindo, você pensaria: “Talvez eu esteja errado”. Os políticos são assim mesmo. Em um debate, se eles disserem certas coisas e a probabilidade de sucesso no mercado cair, eles perceberão que talvez aquela resposta não tenha sido boa o suficiente.

Acho que, em muitas áreas, esse ciclo de feedback mais rápido melhora a tomada de decisões. Por exemplo, no contexto governamental, os mercados de previsão têm uma aplicação muito importante chamada “mercados condicionais”, nos quais o governo pode perguntar: se aprovarmos esse projeto de lei, o emprego aumentará ou diminuirá? Você pode atribuir um valor a essas questões para auxiliar na tomada de decisões. Isso significa um ciclo de feedback mais ágil e melhores incentivos.

John Collison:
Você acha que já estamos começando a ver o impacto dos mercados de previsão na política? As redes sociais mudaram claramente a política; o jogo político mudou; os candidatos populares mudaram; e a forma como as discussões políticas ocorrem mudou. E quanto aos mercados de previsão? Será que o impacto deles na política já começou a se manifestar?

Tarek:
Com certeza. O próprio candidato está usando o preço do mercado de previsões.

John Collison:
Mas isso pode ser apenas uma referência conveniente. As redes sociais não são apenas utilizadas pelo candidato; elas transformam o próprio candidato e o próprio estilo da campanha.

Tarek:
Sim, isso refletirá essas mudanças.

Luana:
Acho que o ponto mais importante do mercado de previsões é que ele é menos tendencioso do que a máquina partidária. Se houver um candidato azarão que realmente agrada ao público, mas as elites partidárias preferem outra figura mais ligada ao establishment, o mercado costuma refletir com maior precisão as chances desse candidato azarão.

John Collison:
Então você quer dizer que o poder da máquina partidária ficou um pouco enfraquecido?

Luana:
Acho que sim. Isso deixa claro o que as pessoas realmente querem, o que pode não coincidir necessariamente com o que o partido pretende promover. Talvez ainda não tenhamos visto casos muito evidentes em todo o país, mas em uma primária como a do Texas, as pesquisas indicavam que um candidato era uma aposta segura, mas acabou vencendo aquele que tinha cotações mais altas no mercado de previsões. Acho que, muitas vezes, o mercado reflete a situação de forma mais justa do que a narrativa do partido.

Tarek:
Outro ponto crucial é que isso, de certa forma, reduz a polarização, como Luana acabou de mencionar. De certa forma, é até mesmo um antídoto para as redes sociais. As redes sociais reduzem drasticamente uma disputa pelo Senado a uma única dimensão; seu feed decide rapidamente se você é republicano ou democrata e, a partir daí, passa a exibir continuamente conteúdos correspondentes. Mas o mercado de previsões não funciona assim, porque as pessoas que participam desse mercado não estão se perguntando quem é o mocinho ou o vilão.

John Collison:
Acho que o que você quer dizer é que o feed das redes sociais logo te rotula: você é democrata ou republicano? E então mostra-lhe coisas dentro desse contexto. Muitas pessoas reclamam que são empurradas para um beco sem saída porque o sistema as classifica rapidamente. E você está dizendo que o mercado de previsões não apresenta esse fenômeno.

Tarek:
Na verdade, é exatamente o contrário. Em vez disso, isso vai fazer você se perguntar: será que temos certeza demais sobre essa pessoa? Esse mecanismo leva a uma despolarização dos debates, pois a questão deixa de ser uma disputa unidimensional entre republicanos e democratas, passando a envolver mais dimensões. Então você vai começar a ouvir comentários do tipo: “Essa pessoa é bem legal; talvez, apesar de ser democrata, ela se saísse bem no Texas”.

Luana:
A disputa pela prefeitura de Nova York não foi diferente. Quase todo mundo achava que a vitória de Cuomo era garantida, 100% certa. Mas vimos as chances de Mamdani aumentarem constantemente. Acho que isso mostra que as mensagens progressistas realmente encontram eco entre os nova-iorquinos. O mercado percebeu essa mudança, e essa despolarização decorre do fato de as pessoas estarem dispostas a dar um passo atrás, deixando de julgar apenas com base na filiação partidária para passar a considerar seriamente o que é mais provável que aconteça. Porque os incentivos estão alinhados.

John Collison:
É um pouco como o efeito Iowa/New Hampshire nas primárias presidenciais dos EUA. Antes da eleição, todo mundo acha que uma determinada figura importante vai vencer, como Hillary Clinton em 2008. Mas Iowa e New Hampshire não apenas medem o clima nesses dois estados, como também criam uma narrativa. O que você está dizendo agora é que, até certo ponto, o mercado de previsões também pode criar esse efeito Iowa/New Hampshire, influenciando assim o resultado final.

Luana:
Não tenho certeza se isso vai mudar o resultado. Estou mais inclinado a dizer que isso revelará o desfecho mais provável no final. Se isso realmente alterar o resultado—

Tarek:
Acho que sempre haverá algum impacto, mas...

Matt Huang:
É evidente que existe alguma influência.

Tarek:
Com certeza haverá alguns, assim como acontece com as pesquisas de opinião.

John Collison:
Vocês parecem um pouco modestos. Pode-se dizer, sem dúvida, que o mercado de previsões tem valor, e não há nada de errado em fazer mudanças.

Tarek:
Só quero ressaltar que probabilidades altas não significam necessariamente um bom resultado. Por exemplo, Mamdani obteve 94% dos votos em Kalshi e não parava de lembrar aos seus apoiadores que eles precisavam sair para votar. Como as chances eram altas, isso poderia fazer com que as pessoas se sentissem demasiado seguras, pensando: “Não preciso ir”. Portanto, essa questão não é tão simples assim. Não creio que a mudança que o mercado de previsões trará à realidade seja maior do que a mudança que as pesquisas de opinião trazem à realidade. Isso certamente terá um impacto, mas não atua isoladamente, no vácuo. Na verdade, também existem as redes sociais, salas de bate-papo e várias plataformas de opinião. Você está acrescentando o mercado de previsões a tudo isso, então seu impacto marginal não é tão linear assim.

Mas quero mencionar algo que acho muito interessante; se você acha isso significativo ou não, é com você. Constatamos que muitas pessoas, após participarem do mercado de previsões, passam a abordar com mais seriedade a compreensão dos eventos subjacentes. Eles realmente ficam mais informados. Porque, quando você está pronto para apostar, ou já tem dinheiro de verdade em jogo, a maneira como você interpreta as informações muda. Você não vai mais tuitar por tuitar. Você pesquisará, lerá e compreenderá quem é essa pessoa, o que aconteceu, o que ela defende, o que ela rejeita e qual é a sua posição. Isso realmente leva as pessoas a um estado de reflexão.

Luana:
Certo.

Tarek:
Isso aconteceu nas eleições para prefeito de Nova York e no referendo sobre o Brexit. Muitas pessoas votaram a favor do Brexit na época porque achavam que devíamos sair da UE; só depois de votar é que perceberam: “Espere aí, será que realmente queríamos isso?” Será que nós realmente entendíamos no que estávamos votando? E o mercado de previsões conferirá a esse tipo de participação um maior valor informativo. Na verdade, as ligas esportivas dizem exatamente a mesma coisa. Assim que o público fizer uma aposta, passará a se interessar mais pelas estatísticas, por saber qual jogador tem um bom desempenho e o que realmente aconteceu na partida. Acho que esse tipo de coisa já começou a acontecer em grande escala na política, e isso é algo positivo.

Luana:
Eu iria ainda mais longe e diria que acho que a política sairia ganhando com isso, pois a forma como os candidatos transmitem suas mensagens e suas posições políticas receberiam um feedback mais rápido. Ora, um candidato fala sobre dez coisas e, no final, quer ganhe quer perca, só podemos fazer um julgamento geral: o que realmente funcionou e o que não funcionou? Mesmo nas pesquisas, há sempre um atraso, e a amostra é muito limitada. Mas agora você pode ver em tempo real: ele disse isso, como o mercado reagiu? Acho que um ciclo de feedback mais rápido tornaria a política mais parecida com o empreendedorismo — é possível fazer iterações rapidamente. Todos os candidatos, no fim das contas, querem vencer; e se conseguirem otimizar continuamente sua forma de se expressar para que ela se aproxime mais das políticas e das informações que o público realmente deseja, acredito que acabarão se tornando melhores, pois terão uma compreensão mais clara do que as pessoas realmente querem.

Tarek:
É como se você não recebesse mais apenas uma pontuação total, mas tudo o que você faz tivesse uma pontuação.

Luana:
Sim. É como lançar um novo recurso: você consegue ver dez métricas ao mesmo tempo — essa subiu, aquela caiu — e, então, pode fazer ajustes. O mercado pode oferecer essa capacidade em muitos aspectos. Com a música é a mesma coisa; por exemplo, quando se analisa as paradas musicais, um usuário ouve uma música e diz: “Essa música nunca vai chegar ao topo”. Então você vai perceber que talvez seja hora de mudar de rumo.

Matt Huang:
Vocês também utilizam mercados de previsão internamente para tomar decisões?

Luana:
Cada decisão que tomamos consiste, essencialmente, em avaliar probabilidades. O mesmo se aplica aos litígios eleitorais.

Matt Huang:
Mas essa continua sendo a sua própria estimativa de probabilidade. Você já pensou em criar de fato um mercado interno para que os funcionários possam participar?

Tarek:
A resposta é sim. Como somos uma bolsa regulamentada, não podemos, de fato, realizar negociações por conta própria.

John Collison:
É um pouco como a questão da separação entre Igreja e Estado aqui.

Luana:
Exatamente.

Tarek:
Por isso, temos perguntado às autoridades reguladoras se podemos realizar nós mesmos algumas transações em pequena escala. Gosta de pequenas quantidades? Porque isso é realmente algo que gostaríamos de fazer.

Matt Huang:
Afinal, você mesmo usa o que desenvolve.

Tarek:
Sim, nós também queremos realmente usar nosso próprio produto.

Luana:
Mas isso é realmente difícil.

Tarek:
Porque todos os nossos funcionários estão sujeitos a restrições.

John Collison:
Portanto, os funcionários não podem realizar transações nem mesmo a título pessoal. Isso é simplesmente muito pesado. Como você disse, isso basicamente impede que você use o próprio produto.

Tarek:
É.

John Collison:
Todos os funcionários do Facebook usam o Facebook, para que possam aperfeiçoar melhor o produto. Você não pode fazer isso da sua parte.

Luana:
Portanto, para nós, consultar continuamente os usuários torna-se particularmente importante.

John Collison:
Isso é realmente interessante.

Tarek:
Embora seja doloroso, esses usuários avançados, os superprevisores, têm, na verdade, um enorme impacto na direção do produto.

John Collison:
Acho que você passa bastante tempo com esses usuários avançados, os superprevisores.

Luana:
Sim, eles vão ganhar, então, é claro, temos que tentar mantê-los satisfeitos.

John Collison:
Uma última pergunta: como você gostaria que o ambiente regulatório em torno dos mercados de previsão evoluísse? Se você estivesse conversando com autoridades do governo ou se tivesse uma varinha mágica, o que você defenderia?

Tarek:
Acho que a postura da nossa empresa pode ser um pouco diferente da de muitas grandes empresas de tecnologia típicas. Nossa posição é que a inovação deve ocorrer nos Estados Unidos, que os Estados Unidos devem liderar nesse campo e que devem vencer da maneira correta. Tudo o que os americanos desejam fazer e que os Estados Unidos, como país, precisam conquistar deve acontecer dentro dos EUA. Mas, ao mesmo tempo, também somos a favor da regulamentação.

Em um nível mais amplo, há sempre uma tensão entre inovação e regulamentação. Muitas pessoas partem do princípio de que os formuladores de políticas sempre querem regulamentar, enquanto as empresas sempre querem evitar a regulamentação.

John Collison:
Nesta altura, vocês podem se parecer mais com uma empresa financeira tradicional do que com uma empresa típica do Vale do Silício. Como muitas empresas do Vale do Silício cresceram em um ambiente sem regulamentação, enquanto as instituições financeiras sempre estiveram sujeitas a reguladores desde o início; essa é simplesmente a realidade.

Tarek:
Sim, isso faz parte da cultura financeira. Afinal, levamos quatro anos para entender a regulamentação. Mas acreditamos na regulamentação. Considero a regulamentação um pouco como um seguro; ela pode fazer com que você se sinta limitado às vezes, mas quando as coisas realmente dão errado, ela protege você de danos graves.

Portanto, se me perguntassem que tipo de política é boa, eu diria que qualquer política que ajude a manter essas inovações nos Estados Unidos, garanta que os Estados Unidos vençam essa competição e promova a equidade e a transparência do mercado é uma boa política. Por exemplo, como tornar mais difícil a ocorrência de uso de informação privilegiada; por exemplo, como impor mais restrições às atividades de negociação de funcionários públicos e membros do Congresso, a fim de impedir que utilizem informações privilegiadas.

Luana:
Na verdade, acabamos de falar sobre isso.

Tarek:
Certo. Para ser sincero, pessoalmente sou totalmente a favor de uma proibição total do uso de informações privilegiadas no Congresso.

John Collison:
Pode até não se tratar apenas de proibir o uso de informações privilegiadas, mas de proibir diretamente as transações realizadas por membros do Congresso.

Tarek:
Não acho que isso seja necessariamente uma má ideia.

Luana:
Na verdade, é assim que vemos a situação.

Tarek:
Outro ponto é a equidade social e a transparência. Como estamos lidando com muitas questões públicas, se as pessoas puderem realizar transações relacionadas à política, devemos tornar esses dados de transações o mais abertos possível, permitindo que qualquer pessoa os verifique e consulte. Acho que isso seria uma boa ideia. Imagine se as pesquisas de opinião fossem totalmente transparentes — você pudesse verificar cada pessoa entrevistada e ver como é a amostra — isso seria muito diferente.

Outra área é a proteção do usuário. Isso é muito importante a longo prazo. Porque, à medida que um produto voltado para o consumidor se torna popular, a própria plataforma assume uma importante responsabilidade educativa. Esse tipo de coisa já aconteceu várias vezes ao longo da história. No nosso cenário, queremos garantir que os usuários saibam o que estão fazendo, não negociem em excesso e não se coloquem em situações delicadas. É claro que faremos o nosso melhor no que diz respeito ao produto e ao marketing, mas também precisamos que os formuladores de políticas e os órgãos reguladores nos ajudem a transformar esses requisitos em padrões do setor e nos apoiem para elevar o nível dessa proteção.

Luana:
A propósito, na verdade acho que não só nós, mas também essas corretoras tradicionais deveriam começar a adotar muitas das medidas de proteção ao usuário das quais estamos falando hoje, o que elas não estão fazendo no momento. Qualquer plataforma de negociação voltada para investidores de varejo deve seguir nessa direção.

Tarek:
Sim, essa é provavelmente a nossa opinião geral. Esperamos também que o rumo futuro siga nessa direção. É claro que, como existem muitos pontos de vista diferentes, algumas pessoas podem achar que toda especulação deveria ser proibida, seja no mercado de ações, no mercado de criptomoedas ou no mercado de previsões. Não concordamos com isso. Consideramos que esse seria um resultado muito negativo, em parte porque o próprio mercado de liquidez tem muitos aspectos positivos; e em parte porque, se você realmente o proibir, acabará ampliando os riscos que originalmente pretendia mitigar, já que essas atividades simplesmente se deslocarão para o exterior, onde não é possível monitorar, fiscalizar ou proteger os usuários.

John Collison:
Que legal. Obrigado a todos.

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