O volume de transações dispara 60 vezes: Como a infraestrutura financeira de última geração está definindo o preço do petróleo

Na madrugada de 9 de março, a situação se agravou no Irã. A CME fechou, a ICE fechou e todas as principais bolsas de futuros do mundo encerraram suas atividades. O próximo preço oficial do petróleo bruto só será divulgado na abertura do mercado na segunda-feira de manhã, após uma espera de várias horas.

No entanto, o contrato de petróleo bruto CL-USDC na Hyperliquid não esperou. Naquele dia, o volume de negociação desse contrato perpétuo na cadeia de blocos disparou de US$ 21 milhões por dia para mais de US$ 1,2 bilhão. Os operadores, durante o período em que os mercados tradicionais estavam fechados, utilizaram um protocolo em cadeia para avaliar instantaneamente o risco geopolítico.

Esse evento foi saudado pela comunidade de criptomoedas como mais uma vitória para o DeFi. Mas poucos fizeram uma pergunta mais fundamental: quando os mercados externos estão fechados, de onde vem o preço de câmbio na cadeia?

Quando não há preços de referência externos, de onde vem o preço?

A Trade.xyz é a maior provedora de contratos perpétuos de ativos tradicionais na Hyperliquid, operando no protocolo HIP-3, e é responsável por 90% do total de posições em aberto do HIP-3. O S&P 500, o Nasdaq 100, o petróleo bruto WTI, o ouro, a prata e as ações sul-coreanas podem ser negociados 24 horas por dia, 7 dias por semana, nesta plataforma. No entanto, a lógica de precificação dos contratos perpétuos é totalmente diferente da negociação à vista. O preço nas bolsas à vista é determinado pela negociação direta entre compradores e vendedores, enquanto os contratos perpétuos exigem uma “âncora” para indexar o preço do contrato ao preço real do ativo subjacente. Esta âncora é o oráculo.

No mercado tradicional de futuros, a referência para a formação dos preços é a própria bolsa. O preço dos contratos futuros de petróleo bruto da CME é o preço do petróleo, sem necessidade de referência adicional. No entanto, os contratos da Trade.xyz são executados na cadeia Hyperliquid, sem conexão direta com o mecanismo de correspondência de Chicago. Quando a CME está aberta, o oráculo da Trade.xyz consulta diretamente a cotação de preços da CME, o que não representa um desafio técnico. O verdadeiro desafio surge após o fechamento da CME.

A solução da Trade.xyz consiste em fazer com que o oráculo extraia informações de seu próprio livro de ordens. O sistema calcula uma “diferença de preço de impacto”; em termos simples: se alguém estiver comprando uma grande quantidade agora, quanto mais alto ficará o preço médio em comparação com o preço atual? Se alguém estiver vendendo uma grande quantidade, qual será a redução no preço? Esse desvio reflete o desequilíbrio entre a oferta de compra e a oferta de venda na carteira de ordens. O oráculo soma esse desvio ao preço atual para obter um “preço-alvo” e, em seguida, utiliza uma função de decaimento para fazer com que o preço atual converja gradualmente para o preço-alvo.

A palavra-chave é “devagar”. O oráculo é atualizado a cada 3 segundos, mas, a cada vez, apenas ajusta uma pequena parte da diferença entre o preço atual e o preço-alvo. Essa velocidade de deslocamento é controlada por uma constante de tempo. Quanto maior for a constante de tempo, mais lento será o oráculo, mais difícil será manipulá-lo, mas também menos capaz ele será de refletir o sentimento real do mercado.

Nos primeiros tempos do Trade.xyz, essa constante de tempo estava definida em 8 horas. Em novembro de 2025, esse parâmetro foi reduzido para 1 hora. A razão para a redução estava relacionada ao dinheiro real dos traders: A Trade.xyz calcula a taxa de financiamento a cada hora. O oráculo responsável por monitorar o preço real era muito lento, fazendo com que os traders lucrativos fossem continuamente prejudicados pela taxa de financiamento.

Conforme mostra a linha vermelha no gráfico abaixo, mesmo após 8 horas, se você estiver comprado em petróleo bruto e a direção estiver correta, mas o oráculo demorar 8 horas para se alinhar ao preço real, durante essas 8 horas o preço nunca atingiu sua meta (preço real), e seus ganhos foram significativamente reduzidos pela taxa de financiamento.

Depois que o parâmetro foi reduzido para 1 hora, o preço levou apenas 5 horas para atingir o nível esperado (linha azul). O preço pode confirmar sua avaliação mais rapidamente, resultando em menos pagamentos de taxa de financiamento em comparação com o passado.

No entanto, um oráculo mais rápido também traz novos riscos. Se o oráculo ficar fora do ar por 6 horas e depois se recuperar repentinamente, de acordo com a fórmula, ele saltaria para 99,7% do preço-alvo de uma só vez. Esse aumento repentino nos preços pode provocar liquidações em massa. A solução da Trade.xyz foi incluir uma válvula de segurança: independentemente do tempo realmente decorrido, a diferença máxima permitida para cada atualização é de 6 minutos. Mesmo que o oráculo fique fora do ar e depois volte a funcionar, o preço só poderá recuperar gradualmente.

Gaiola, Âncora Pesada e Laca de Segunda-feira de Manhã

O sistema de precificação Oracle resolveu o problema de "como fazer lances nos fins de semana". Mas surgiu outro problema: até que ponto o preço pode oscilar livremente?

A Trade.xyz criou uma "gaiola" para cada contrato. O preço de referência está limitado a uma determinada faixa percentual acima e abaixo do último preço de fechamento externo. Essa porcentagem é igual ao inverso da alavancagem máxima. Com uma alavancagem máxima de 20x para o contrato de petróleo bruto, a faixa de variação é de 5% acima e abaixo do preço de fechamento. Se o petróleo bruto fechou a US$ 100 na sexta-feira, o preço de referência do fim de semana só poderá oscilar entre US$ 95 e US$ 105. Se o limite for atingido, as negociações são suspensas imediatamente.

Suspensão das negociações de fim de semana dos contratos futuros de petróleo bruto no início de março

Em um fim de semana normal, esse mecanismo funciona bem. Uma variação de 5% é suficiente para absorver a maioria das flutuações noturnas. No entanto, eventos geopolíticos como o ocorrido em 9 de março levariam o preço diretamente ao limite da faixa de variação. Todas as informações do mercado estão desatualizadas e, quando a CME abrir na segunda-feira, se o preço real subir 8%, haverá uma enorme diferença. Quem está vendido é liquidado instantaneamente, e os formadores de mercado sofrem perdas porque não conseguem se proteger gradualmente.

Em março de 2026, a Trade.xyz implementou o “Price Discovery Boundary v2” no contrato de petróleo bruto. Principal mudança: o tamanho da gaiola permanece o mesmo, mas a gaiola pode se mover. Quando o preço do oráculo atinge a marca de 90% do limite atual, o sistema reancora o centro da área de variação ao valor limite, traçando uma nova área de variação do mesmo tamanho em torno do novo ponto de ancoragem. A reancoragem pode ocorrer em cada direção até duas vezes.

Para dar valores específicos: a gaiola inicial custa entre US$ 95 e US$ 105. Quando o oráculo atinge US$ 104,50, é acionado um reajuste, alterando o intervalo para US$ 99,75 a US$ 110,25. Outro gatilho faz com que o valor passe de US$ 104,74 para US$ 115,76, que é o ponto final. A partir de US$ 100, o intervalo máximo de variação se estende até aproximadamente US$ 115,76.

Esse modelo garante que a faixa de volatilidade instantânea, a qualquer momento, permaneça em 5%, mantendo inalterado o modelo de risco do formador de mercado. Além disso, a reancoragem significa que o sistema “reconhece” o movimento de preços que já ocorreu, reduzindo o risco de gap na abertura da segunda-feira. No entanto, a contrapartida é clara: uma posição comprada com preço de liquidação em -8%, que era totalmente segura na v1 (já que o preço não poderia chegar a -8%), pode agora entrar na zona de liquidação após uma reancoragem para baixo na v2. A Trade.xyz optou por implementar inicialmente a versão 2 em dois contratos de petróleo bruto e decidirá sobre a adoção em outros casos após analisar os resultados.

Outro componente essencial do sistema de preços é a taxa de financiamento. A taxa de financiamento funciona como um elástico que vincula o preço do contrato perpétuo ao preço do oráculo: quando o preço de referência está acima do preço do oráculo, os compradores pagam aos vendedores; quando está abaixo, os vendedores pagam aos compradores. A fórmula da taxa de financiamento da Trade.xyz segue a estrutura da maioria das corretoras de criptomoedas, mas com um fator de escala de 0,5 aplicado antecipadamente.

Esse fator de 0,5 foi calibrado para ativos tradicionais. A taxa básica de financiamento anualizada para contratos perpétuos de criptomoedas gira em torno de 11%, refletindo o custo puro da alavancagem, o que é razoável para ativos como o Bitcoin, que não pagam dividendos. No entanto, no caso de ações e commodities, o custo real de manutenção está próximo da SOFR mais 1 a 2 pontos percentuais, ou seja, aproximadamente 5% a 6%. A multiplicação por 0,5 reduz a taxa básica anualizada de 11% para cerca de 5,5%, alinhando-a com os ativos tradicionais. Esse ajuste é particularmente crucial nos finais de semana: o fator de escala reduz pela metade a taxa de financiamento durante os finais de semana e, em conjunto com um oráculo de constante de tempo de 1 hora, permite que os traders bem posicionados retenham a maior parte de seus lucros.

Diferentes ativos, diferentes fluxos de processamento

Os metais preciosos possuem mercados à vista globais bastante ativos. Os preços externos do ouro, da prata, da platina e do paládio são obtidos diretamente das cotações à vista, evitando problemas relacionados à rolagem de contratos futuros. No entanto, como o petróleo bruto e os metais industriais não possuem uma cotação à vista unificada, a Trade.xyz só pode utilizar os contratos futuros da CME como base para a determinação dos preços. Os contratos futuros têm datas de vencimento, o que exige que o sistema mude, a cada mês, do contrato do mês atual para o contrato do mês seguinte. A questão surge porque os preços dos dois contratos costumam ser diferentes. Os custos de armazenamento e as expectativas em relação à oferta e à demanda podem fazer com que o preço do contrato de vencimento mais distante seja mais alto do que o do contrato de vencimento mais próximo. Se ocorrer um salto nos preços durante a transição, as posições podem sofrer flutuações nos lucros e prejuízos não realizados, o que pode desencadear liquidações indevidas.

A abordagem adotada pela Trade.xyz consiste em uma transição gradual ao longo de 5 dias de negociação: do 5º dia útil de cada mês até o 10º dia útil, sendo que o preço do oráculo é a média ponderada dos contratos do mês mais próximo e do mês mais distante, com a ponderação variando linearmente a cada dia.

A precificação do contrato de índice acrescenta mais uma camada de complexidade. O XYZ100 acompanha o Nasdaq 100, mas os futuros do Nasdaq da CME são negociados praticamente 24 horas por dia (5 dias x 23 horas), oferecendo uma referência de preço mais ampla do que o mercado à vista. Inicialmente, a Trade.xyz extrapolou o preço à vista a partir do preço dos contratos futuros, aplicando uma taxa de desconto de 4% para eliminar os custos de manutenção. No entanto, esse valor fixo sofreria variações durante os aumentos das taxas de juros pelo Fed. A solução v2, lançada em fevereiro de 2026, passou a utilizar um cálculo dinâmico: utiliza-se diretamente o valor do índice à vista na abertura do mercado norte-americano e calcula-se a taxa de desconto implícita a partir da diferença entre os contratos futuros e o preço à vista; essa taxa de desconto é então utilizada para recalcular o preço à vista durante o período pós-mercado.

Há também um caso especial: Ações sul-coreanas. A Trade.xyz listou a Samsung Electronics, a SK Hynix e a Hyundai Motors, empresas que são negociadas na bolsa de valores coreana e cujas cotações são expressas em won coreano. O oráculo precisa aplicar uma conversão da taxa de câmbio entre o dólar americano e o won sul-coreano à cotação original. Os lucros e prejuízos dos detentores refletem tanto as flutuações do preço das ações quanto as variações cambiais.

Quem é responsável pelas consequências da seleção de parâmetros?

Todos esses mecanismos de precificação se baseiam em uma premissa: há um número suficiente de formadores de mercado dispostos a fornecer liquidez de forma contínua. O pool de liquidez HLP da Hyperliquid oferece suporte a contratos perpétuos nativos de BTC e ETH, mas não abrange contratos de terceiros implantados no HIP-3. A liquidez da Trade.xyz depende inteiramente da participação voluntária de formadores de mercado externos. Em condições extremas de mercado, se uma posição liquidada não conseguir encontrar uma contraparte para assumi-la, o sistema não contará com um fundo de reserva como o site principal da Hyperliquid, mas acionará diretamente o ADL (auto-deleveraging), liquidando à força as posições das contrapartes mais lucrativas, por ordem de lucro.

A sofisticação desse sistema de precificação reside no uso de um conjunto de parâmetros interligados — a velocidade de rastreamento do oráculo, o limite da descoberta de preços e o fator de escala da taxa de financiamento — para criar um ambiente de precificação autônomo na ausência de cotações externas. A decisão da Standard & Poor's de autorizar a Trade.xyz em 18 de março provavelmente reflete a confiança nessa infraestrutura, que passou por uma verdadeira crise geopolítica.

No entanto, esse sistema também tem seus custos. O oráculo extrai informações do livro de ordens, o que significa que, durante períodos de baixa liquidez (como nos contratos de ações sul-coreanos no final da noite), um pequeno número de ordens pode potencialmente causar uma variação significativa no oráculo. A versão 2 do limite de descoberta de preços amplia o escopo de liquidação aos finais de semana, exigindo que os operadores que utilizam alavancagem reavaliem suas margens de segurança. A ADL significa que, mesmo que sua avaliação esteja correta, você ainda pode ser liquidado em condições extremas de mercado.

A Trade.xyz escolheu um caminho totalmente diferente das bolsas tradicionais: transferiu o poder de fixação de preços de um mecanismo de correspondência centralizado para um sistema de parâmetros na cadeia de blocos. As bolsas tradicionais podem fechar porque a compensação, o controle de risco e a formação de mercado exigem, todos, uma intervenção humana. O Trade.xyz não pode ser encerrado porque os contratos inteligentes na cadeia de blocos não possuem o conceito de "hora de encerramento". Deve ser capaz de fornecer um preço a qualquer momento. Os acontecimentos de 9 de março relacionados ao petróleo bruto demonstraram que esse sistema é capaz de funcionar sob pressão. No entanto, isso também revelou uma questão profundamente enraizada: quando o protocolo na cadeia de blocos assume a função de precificação da infraestrutura financeira tradicional, quem é responsável pelas consequências das escolhas de parâmetros?

A constante de tempo foi alterada de 8 horas para 1 hora, uma decisão tomada pela equipe da Trade.xyz. O limite de determinação de preço também foi atualizado da versão 1 para a versão 2. Essas decisões afetam o nível de liquidação e a taxa de financiamento de cada detentor de posição. Em uma bolsa tradicional, essas alterações nas regras exigem aprovação regulatória e um período de consulta pública. Na cadeia de blocos, basta uma única atualização de parâmetro para fazer isso.

Em um sistema sem mecanismos de proteção HLP, sem arbitragem regulatória e que depende inteiramente da definição de parâmetros para manter a ordem, compreender como esses parâmetros afetam sua posição é compreender o risco que você realmente assume.