Кто действительно получает доходы от криптовалюты?

Доходы остаются в значительной степени сосредоточенными вне цепочки

Дебаты о распределении доходов между участниками на цепочке и централизованными компаниями продолжаются. Ссылаясь на данные ARK Invest, которые оценивают ежегодные доходы, генерируемые на цепочке, примерно в 8 миллиардов долларов, против почти 70 миллиардов для централизованных крипто-компаний, Лоренцо Валенте, исследователь ARK, подчеркивает масштаб разрыва, который сохраняется между двумя мирами.

Инвестор Сантьяго Р. Сантос использует эти данные, чтобы углубить анализ. По его словам, этот разрыв примерно девять к одному показывает, что теория о том, что открытые протоколы в конечном итоге захватят основную часть ценности, до сих пор не подтвердилась.

Это сосредоточение доходов также объясняется развитием инфраструктуры блокчейна. Увеличение количества Layer 2 и блокчейнов с низкими комиссиями увеличивает доступную мощность и снижает стоимость транзакций. Это развитие благоприятно для пользователей, но создает давление на доходы, получаемые непосредственно из пространства блока.

Circle и парадокс стейблкоинов

Стейблкоины также иллюстрируют эту проблему захвата ценности. Во втором квартале 14 800 миллиардов долларов USDC циркулировали на цепочке, что составляет рост на 151 % за год.

Тем не менее, этот взрыв объемов привел лишь к ограниченному увеличению доходов Circle. Группа зарегистрировала 701 миллион долларов доходов и доходов от резервов, увеличившись на 7 %. Из этой суммы 668 миллионов поступили от процентов, полученных от резервов, средняя доходность которых упала до 3,5 %.

Тысячи миллиардов долларов могут циркулировать на блокчейнах, не захватывая при этом пропорциональную долю активности. Значительная часть ценности возвращается компаниям, которые контролируют эмиссию стейблкоинов и их связь с традиционной финансовой системой.

Hyperliquid и «Тезис о толстом приложении»

Этот дебат вновь поднимает «Тезис о толстом приложении», который противоречит знаменитому «Тезису о толстом протоколе». Последний предполагал, что блокчейны, такие как Ethereum, будут захватывать больше ценности, чем приложения, построенные на их основе.

Но теперь снижение комиссий и увеличение количества блокчейнов стремятся сделать инфраструктуру обыденной. Ценность может перемещаться к приложениям, которые контролируют интерфейс, ликвидность и, прежде всего, отношения с пользователем.

Hyperliquid является одним из самых ярких примеров этой логики. Платформа контролирует свой блокчейн, свой торговый движок и свой интерфейс, что позволяет ей сохранять значительную долю генерируемой ценности. В настоящее время она показывает 47 миллионов долларов комиссий за 30 дней, из которых 32,65 миллиона долларов — доходы для протокола. За двенадцать месяцев DefiLlama оценивает ее годовой темп примерно в 1 миллиард долларов комиссий и 755 миллионов долларов доходов.

Все более размытая граница

Недавние изменения в секторе в конечном итоге позволяют уточнить обе теории. Финансовая активность действительно может мигрировать к блокчейнам, как это предсказывает ARK, не обязательно при этом блокчейны сами получают основную часть доходов.

Центральный вопрос становится менее о том, где создается ценность, а о том, кто способен ее захватить. В 2026 году преимущество, похоже, будет у участников, способных объединить инфраструктуру, ликвидность, распределение и, прежде всего, отношения с пользователем.