Чи є поглиблення макроекономічних структурних суперечностей вдалим моментом для ризикових активів?

Оригінальна назва: Мій поточний погляд, в одному рядку

Оригінальний автор: @arndxt_xo, крипто KOL

Оригінальний переклад: AididiaoJP, Foresight News

Коротке резюме: У короткостроковій перспективі я дотримуюся бичачого погляду на ризикові активи через капітальні витрати на ШІ, споживчі витрати, що стимулюються забезпеченим класом, і все ще високе номінальне зростання, що структурно сприяє корпоративному прибутку.

Простіше кажучи: коли вартість запозичень низька, "ризикові активи" зазвичай показують хороші результати.

Однак водночас я скептично ставлюся до історії, яку ми зараз розповідаємо про те, що все це означає для наступного десятиліття:

· Проблеми з суверенним боргом, які неможливо вирішити без комбінації інфляції, фінансової репресії або black swan event.

· Коефіцієнти народжуваності та демографічні структури, які невидимо обмежуватимуть реальне економічне зростання і тихо посилюватимуть політичні ризики.

· Азія, особливо Китай, все частіше ставатиме основним визначальним фактором можливостей і хвостових ризиків.

Отже, тренд триває, утримуючи ці двигуни прибутку. Але при побудові портфеля вкрай важливо усвідомлювати, що шлях до знецінення валюти та демографічної корекції буде сповнений поворотів, а не гладким плаванням.

The Illusion of Consensus

Ілюзія консенсусу

Якщо ви читаєте лише думки великих інституцій, ви подумаєте, що ми живемо в найдосконалішому макросвіті:

Економічне зростання "стійке", інфляція рухається до цільових показників, штучний інтелект є довгостроковим попутним вітром, а Азія — новий двигун диверсифікації.

Останній прогноз HSBC на перший квартал 2026 року є яскравим проявом цього консенсусу: залишайтеся в бичачому тренді фондового ринку, переважайте технологічні та комунікаційні послуги, робіть ставку на переможців у галузі ШІ та азіатські ринки, фіксуйте дохідність облігацій інвестиційного рівня та згладжуйте волатильність за допомогою альтернативних і мультиактивних стратегій.

Я частково згоден з цим поглядом. Але якщо ви зупинитеся на цьому, ви упустите справді важливу історію.

Під поверхнею реальність така:

· Цикл доходів, що рухається капітальними витратами на ШІ, інтенсивність яких набагато перевищує уяву людей.

· Механізм трансмісії грошово-кредитної політики частково порушений через накопичення величезного державного боргу на приватних балансах.

· Деякі структурні бомби сповільненої дії — суверенний борг, падіння народжуваності, геополітична перебудова — можуть не мати значення в цьому кварталі, але вони мають вирішальне значення для того, що "ризикові активи" означатимуть через десять років.

Ця стаття — моя спроба примирити ці два світи: один — блискуча, ринкова історія "стійкості", інший — заплутана, залежна від шляху макроекономічна реальність.

1. Market Consensus

1. Ринковий консенсус

Давайте почнемо з превалюючої думки серед інституційних інвесторів.

Їхня логіка проста:

· Бичачий тренд на фондовому ринку триває, але з підвищеною волатильністю.

· Галузеві стилі мають бути диверсифіковані: перевага в технологіях та комунікаціях, при цьому утримуючи комунальні послуги (попит на електроенергію), промисловість та фінанси для вартості та диверсифікації.

· Використовуйте альтернативні інвестиції та мультиактивні стратегії для хеджування від спадів — наприклад, золото, хедж-фонди, приватний кредит/акції, інфраструктуру та стратегії волатильності.

Фокус на можливостях дохідності:

· Оскільки спреди вже вузькі, переказуйте кошти з високодохідних облігацій в облігації інвестиційного рівня.

· Збільшуйте експозицію на корпоративні облігації ринків, що розвиваються, у твердій валюті та облігації в місцевій валюті для спреду дохідності та низької кореляції з фондовим ринком.

· Використовуйте інфраструктурні стратегії та стратегії волатильності як захист від інфляції.

Позиціонуйте Азію як ядро диверсифікації:

· Перевага в Китаї, Гонконгу, Японії, Сінгапурі, Південній Кореї.

· Фокус на темах: бум азіатських дата-центрів, інноваційні провідні китайські компанії, азіатська корпоративна дохідність, посилена через зворотний викуп/дивіденди/злиття, та високоякісні азіатські кредитні облігації.

У фіксованому доході вони явно бичаче налаштовані на:

· Глобальні корпоративні облігації інвестиційного рівня через їхній вищий спред та можливість зафіксувати дохідність до падіння ключових ставок.

· Перевага облігацій ринків, що розвиваються, у місцевій валюті для спреду, потенційного зростання валюти та низької кореляції з акціями.

· Невелике недоважання глобальних високодохідних облігацій через переоцінку та індивідуальні кредитні ризики.

Це навчальний приклад конфігурації "пізнього циклу, але ще не кінець": слідуйте за потоком, диверсифікуйте свої інвестиції та дозвольте Азії, ШІ та стратегіям дохідності керувати вашим портфелем.

Я думаю, що ця стратегія в цілому вірна на найближчі 6-12 місяців. Але проблема в тому, що більшість макроаналізів зупиняються тут, а реальні ризики тільки починаються звідси.

2. Cracks Beneath the Surface

2. Тріщини під поверхнею

На макрорівні:

· Номінальні витрати в США зростають приблизно на 4-5%, безпосередньо підтримуючи корпоративні доходи.

· Але ключове питання: хто витрачає? Звідки беруться гроші?

Прості дискусії про зниження норми заощаджень ("у споживачів закінчилися гроші") втрачають суть. Якщо забезпечені домогосподарства витрачають заощадження, збільшують кредити або реалізують активи, вони можуть продовжувати витрачати, навіть якщо зростання заробітної плати сповільнюється, а ринок праці пом'якшується. Частина споживання, що перевищує дохід, підтримується балансом (багатством), а не звітом про прибутки та збитки (поточним доходом).

Це означає, що значна частина граничного попиту походить від забезпечених домогосподарств із сильними балансами, а не від широкого зростання реальних доходів.

Ось чому дані виглядають так суперечливо:

· Загальне споживання залишається сильним.

· Ринок праці поступово слабшає, особливо в низькооплачуваних роботах.

· Нерівність у доходах та активах погіршується, ще більше посилюючи цю модель.

Тут я розходжуся з мейнстримним наративом про "стійкість". Макроагрегати виглядають добре, тому що вони все більше домінуються невеликою групою на вершині піраміди доходів, багатства та накопичення капіталу.

Для фондового ринку це все ще позитивно (прибутки не дбають про те, чи походить дохід від однієї багатої людини чи десяти бідних). Але для соціальної стабільності, політичного середовища та довгострокового зростання це повільно тліюча небезпека.

3. The Stimulus Effect of AI Capital Expenditure

3. Стимулюючий ефект капітальних витрат на ШІ

Найбільш недооціненою динамікою в даний час є капітальні витрати на штучний інтелект (ШІ) та їхній вплив на прибуток.

Простіше кажучи:

· Інвестиційні витрати — це чийсь дохід сьогодні.

· Пов'язані з цим витрати (амортизація) будуть повільно проявлятися протягом наступних кількох років.

Тому, коли компанії в галузі ШІ супер-масштабу та пов'язані фірми значно збільшують загальні інвестиції (наприклад, зростання на 20%):

· Виручка та прибуток отримують значний та авансовий імпульс.

· Амортизація буде повільно зростати з часом, приблизно відповідно до інфляції.

· Дані показують, що в будь-який момент часу найкращим одиничним індикатором пояснення прибутку є загальні інвестиції мінус споживання капіталу (амортизація).

Це призводить до дуже простого, але відмінного від консенсусу висновку: під час триваючого сплеску капітальних витрат на ШІ це стимулює бізнес-цикл і максимізує корпоративний прибуток.

Не намагайтеся зупинити цей поїзд.

Це ідеально узгоджується з перевагою HSBC у технологічних акціях та їхньою темою "екосистеми ШІ, що розвивається". По суті, вони також попередньо позиціонуються на основі тієї ж логіки прибутку, хоча і в іншому наративі.

У чому я більш скептичний, так це в наративі щодо його довгострокового впливу:

Я не вірю, що покладатися виключно на капітальні витрати на ШІ можна ввести нас у нову еру 6% реального зростання ВВП.

Як тільки вікно фінансування вільного грошового потоку корпорацій звузиться, а баланси наситяться, капітальні витрати сповільняться.

У міру того, як амортизація наздоганяє, цей ефект "стимулювання прибутку" зникне; ми повернемося до потенційного тренду зростання населення + приросту продуктивності, який не є високим у розвинених країнах.

Тому моя позиція:

· Тактично: Залишайтеся оптимістичними для бенефіціарів капітальних витрат на ШІ (чипи, інфраструктура дата-центрів, електромережі, нішеве ПЗ тощо), поки дані про загальні інвестиції продовжують зростати.

· Стратегічно: Розглядайте це як циклічний бум прибутку, а не як постійне перезавантаження темпів зростання тренду.

4. Bonds, Liquidity, and the Semi-Failure Transmission Mechanism

4. Облігації, ліквідність та механізм часткового збою трансмісії

Ця частина стала дещо моторошною.

Історично підвищення ставки на 500 базисних пунктів сильно вдарило б по чистому процентному доходу приватного сектору. Але сьогодні трильйони державного боргу лежать на приватних балансах як безпечні активи, спотворюючи цей зв'язок:

· Зростання ставок означає вищий процентний дохід для власників державних облігацій та резервів.

· Багато корпоративних та побутових боргів є фіксованими (особливо іпотечні).

· Кінцевий результат: чисте процентне навантаження приватного сектору не погіршилося, як передбачали макропрогнози.

Отже, тут ми стикаємося з:

· ФРС у скрутному становищі: інфляція все ще вище цільового рівня, тоді як дані щодо праці пом'якшуються.

· Волатильний ринок ставок: найкращою угодою цього року було повернення до середнього значення облігацій, купівля панічного розпродажу, продаж швидких ралі, оскільки макроландшафт відмовляється прояснюватися в чіткий тренд "великого зниження ставок" або "знову підвищення".

Про "ліквідність", ось мій прямий погляд:

· Баланс ФРС тепер читається скоріше як наративний пристрій; його чисті зміни занадто повільні, занадто малі по відношенню до всієї фінансової системи, щоб бути корисним торговим сигналом.

· Реальні зрушення ліквідності відбуваються на балансах приватного сектору та на ринку репо: хто позичає, хто дає в борг і з яким спредом.

5. Debt, Demographics, and China’s Long Shadow

5. Борг, демографія та довга тінь Китаю

Sovereign Debt: Known Outcome, Unknown Path

Суверенний борг: Відомий результат, невідомий шлях

Проблема міжнародного суверенного боргу — це визначальна макротема нашої ери, і всі знають, що "рішення" зводиться до:

Знецінення через інфляцію, щоб повернути відношення боргу до ВВП на керований рівень.

Питання, що залишається, — це шлях:

Впорядкована фінансова репресія:

· Підтримання номінального зростання > номінальних ставок

· Толерантність до інфляції трохи вище цільової

· Повільне розмивання реального боргового тягаря

Сценарій безладного кризи:

· Ринки панікують через фіскальну траєкторію

· Строкові премії різко підскакують

· Слабші суверени переживають валютні кризи.

Раніше цього року, коли нервозність ринку з приводу фіскального шляху призвела до стрибка дохідності довгих облігацій США, ми отримали смак. HSBC сам зазначив, що наратив "фіскального погіршення" досяг піку навколо відповідних бюджетних дискусій, тільки щоб зникнути, коли ФРС переключилася на побоювання з приводу зростання.

Я вважаю, що цей акт ще далекий від завершення.

Fertility Rate: The Slow-Motion Macro Crisis

Коефіцієнт народжуваності: Макрокриза в уповільненому темпі

Глобальний коефіцієнт народжуваності впав нижче рівнів заміщення, не тільки в Європі та Східній Азії, але тепер також поширюється на Іран, Туреччину і поступово зачіпає частини Африки. Це, по суті, глибокий макрошок, замаскований демографічною статистикою.

Низькі коефіцієнти народжуваності означають:

· Вищі коефіцієнти залежності (збільшена частка людей, які потребують догляду).

· Нижчий довгостроковий потенціал економічного зростання.

· Довгостроковий тиск на розподіл у суспільстві та політичні тертя через те, що дохідність капіталу постійно випереджає зростання заробітної плати.

Коли ви об'єднуєте капітальні витрати на ШІ (форма шоку поглиблення капіталу) з падаючими коефіцієнтами народжуваності (шок пропозиції праці),

ви отримуєте світ, де:

· Власники капіталу досягають успіху номінально.

· Політичні системи стають більш нестабільними.

· Грошово-кредитна політика стикається з дилемою: підтримувати зростання, уникаючи інфляції зарплатної спіралі, коли праця нарешті отримує переговорну силу.

Це не з'явиться в слайд-шоу інституцій з прогнозами на наступні 12 місяців, але це абсолютно критично для перспективи розподілу активів на 5-15 років.

China: The Overlooked Key Variable

Китай: Упущена ключова змінна

Азіатський погляд HSBC оптимістичний: бичачий настрій на інновації, що рухаються політикою, потенціал хмарних обчислень ШІ, реформи управління, вища корпоративна дохідність, привабливі оцінки та попутний вітер від регіонального пом'якшення.

Мій погляд:

· Дивлячись на горизонт 5-10 років, ризик нульового розподілу в Китай та ринки Північної Азії більший, ніж ризик помірного розподілу.

· Дивлячись на горизонт 1-3 роки, головний ризик — це не макрофундаментальні показники, а політика та геополітика (санкції, експортний контроль, обмеження на рух капіталу).

Розгляньте можливість одночасного розподілу в активи, пов'язані з китайським ШІ, напівпровідниками, інфраструктурою дата-центрів, а також високодивідендні, високоякісні кредитні облігації, але ви повинні визначити розмір розподілу на основі чіткого бюджету політичного ризику, а не просто покладаючись на історичні коефіцієнти Шарпа.

Original Article Link