Генеральний директор Wells Fargo стверджує, що «Закон про ясність» може зашкодити фінансовій системі?

Wells Fargo вказав на реальний ризик, але дав пояснення, яке найбільше вигідне для банків.

Автор: Daii

Уявіть собі дуже звичайну дію.

Ви зберігаєте свою зарплату на поточному рахунку в банку. Банк пропонує вам процентну ставку, близьку до нуля. Потім він використовує ці дешеві кошти для кредитування, купівлі цінних паперів або залишає їх як ліквідні активи.

Тепер у вашому телефоні з'являється ще один рахунок. На ньому знаходяться стейблкоїни, які можна в будь-який момент обміняти на долари. Платформа також повертає частину доходів від державних облігацій вам. Досвід користування практично не відрізняється від інтернет-банкінгу.

Куди підуть гроші, не потрібно бути доктором економічних наук, щоб відповісти.

Це і є суть попередження генерального директора Wells Fargo. Суперечка на поверхні стосується «Закону про ясність цифрових активів», але насправді йдеться про щось старіше: хто має право приймати готівкові залишки від громадськості, і хто може отримувати прибуток від різниці в процентних ставках.

Банки стверджують, що це стосується фінансової безпеки. Вони не помиляються.

Але це лише половина правди.

Інша половина полягає в тому, що банки також захищають свої найдешевші, найстабільніші та найприбутковіші ресурси — роздрібні депозити.

1. Спочатку розділімо два закони

Вислів у ЗМІ «Закон про ясність дозволяє стейблкоїнам нараховувати відсотки» не є точним.

Версія закону про ясність цифрових активів у Палаті представників, тобто H.R. 3633, має на меті визначити юрисдикцію Комісії з цінних паперів і бірж США та Комісії з торгівлі товарними ф'ючерсами щодо цифрових активів, а також встановити регуляторну структуру для випуску, торгівлі та посередницьких організацій цифрових товарів. Це не просто закон про стейблкоїни.

Правила випуску стейблкоїнів в основному походять з «Закону GENIUS», прийнятого в 2025 році. Цей закон вимагає, щоб стейблкоїни, що використовуються для платежів, були повністю забезпечені ліквідними активами, такими як готівка та короткострокові державні облігації США, і встановлює вимоги щодо викупу, розкриття інформації та регулювання. Він також забороняє законним емітентам прямо виплачувати відсотки або доходи лише за те, що користувачі володіють, використовують або обмінюють стейблкоїни.

Суперечка виникає на межі.

Емітенти не можуть виплачувати відсотки, але чи можуть торгові платформи, гаманці та пов'язані компанії виплачувати «нагороди»? Якщо нагороди нараховуються залежно від залишку та часу володіння, то в економічному плані в чому різниця з відсотками? Подальші переговори щодо законодавства про структуру ринку намагаються вирішити цю межу. Банки хочуть розширити заборону на біржі та інші сервіси. Криптоіндустрія стверджує, що не можна однозначно забороняти кешбек, нагороди для учасників та торгові стимули.

Отже, справжній страх Wells Fargo не в тому, що «біткоїн раптом перестане підпадати під юрисдикцію SEC». Вони бояться, що певні платформи отримають можливість приймати депозити, але не несуть зобов'язань щодо капіталу, ліквідності, страхування депозитів та постійного нагляду на рівні банків.

Цей страх має підстави.

Пряме формулювання «якщо існують нагороди за стейблкоїни, фінансова система буде пошкоджена» явно перебільшене.

2. Справжній ризик не в високих відсотках, а в невідповідності термінів та зобов'язань

Самі стейблкоїни не створюють системного ризику лише через високі доходи.

Ризик виникає, коли три умови одночасно виконуються: громадськість вірить, що вони еквівалентні готівці; оператор обіцяє, що їх можна викупити за номіналом у будь-який момент; активи, що підтримують цю обіцянку, не можуть бути без втрат реалізовані в умовах стресу.

Це типова структура паніки.

Сотня людей зазвичай не викуповує, платформа виглядає непорушною. Як тільки всі одночасно захочуть долари, терміни резервних активів, умови зберігання, швидкість розрахунків та юридична приналежність підлягають перевірці. Лише з невеликою затримкою викупу ринкова ціна впаде нижче одного долара, паніка прискорить викуп.

Фінансова стабільність тому підкреслює, що глобальні стейблкоїни повинні мати ефективні механізми стабілізації, чіткі права на викуп, належне управління ризиками та міжкордонні регуляторні механізми. Федеральна резервна система також давно зазначила, що стейблкоїни, які не мають достатньої підтримки та прозорості, можуть зазнати руйнівного викупу, передаючи тиск на платіжну систему та ринкові активи.

Це не вигадка банків, щоб залякати.

Але це також не є первісним гріхом стейблкоїнів. Грошові ринкові фонди, тіньові банки та самі банки можуть зазнати паніки. Різниця лише в тому, що за банками зазвичай стоять страхування депозитів, інструменти ліквідності центрального банку та ціла система механізмів ліквідації. Чи отримає структура стейблкоїнів подібний захист, залежить від юридичного дизайну, а не від того, чи є в її назві слово «коін».

3. Витік депозитів зашкодить банкам, але не означає, що гроші зникнуть з фінансової системи

Найчастіше банки використовують такий аргумент: стейблкоїни пропонують доходи, тому жителі заберуть свої депозити. Банки втрачають стабільні кошти, тому змушені зменшити кредитування або підвищити процентні ставки. В кінцевому підсумку за це платитиме реальна економіка.

Перша частина цього міркування вірна.

Дешеві роздрібні депозити дійсно є важливим джерелом фінансування для банків. Якщо клієнт певного банку переведе десять тисяч доларів для покупки стейблкоїнів, цей банк може втратити десять тисяч доларів депозиту. Йому потрібно буде продати активи, позичити оптові кошти або підвищити процентні ставки, щоб повернути гроші. Зростання граничних витрат на фінансування дійсно може вплинути на ціни кредитування.

Тиск на малі та середні банки зазвичай заслуговує на більшу увагу. Великі банки мають більш різноманітні канали оптового фінансування, сильніший бренд та платіжну мережу. Регіональні банки більше покладаються на місцеві депозити. Якщо кошти швидко перемістяться до кількох національних платформ, першими, хто зазнає тиску, можуть бути не гіганти Уолл-стріт, а банки, які надають кредитування місцевим малим підприємствам.

Але банки часто свідомо пропускають другу частину.

Після покупки стейблкоїнів долари зазвичай не зникають у повітрі. Емітент повинен використовувати отримані долари для купівлі короткострокових державних облігацій, активів зворотного викупу на ніч або покласти готівку в депозитний банк. Точні зміни коштів полягають у тому, що з роздрібних зобов'язань одного банку вони переходять до резервних активів емітента стейблкоїнів, а потім перетворюються на депозити, фінансування зворотного викупу або державні зобов'язання США в іншому банку.

Це не означає, що «вся система втратила гроші».

Це зміна структури зобов'язань фінансової системи.

Ця зміна все ще може мати серйозні наслідки. Банки втрачають стабільні роздрібні кошти, тоді як стейблкоїн-система може зосередити активи на ринку короткострокових державних облігацій та в кількох депозитарних установах. У звичайні часи це може збільшити попит на державні облігації. У стресові періоди це також може призвести до синхронізованого викупу та ліквідації активів.

Отже, справжнім предметом дослідження повинні бути швидкість міграції, розподіл резервів та витрати альтернативного фінансування для банків. Не можна просто взяти вражаючу «потенційну суму втрати депозитів» і вважати це вже відбувшимся скороченням кредитування. Статичне припущення, що кожен долар зростання стейблкоїнів назавжди знищить один долар банківського фінансування, перетворює аналіз балансу активів і зобов'язань на рекламний плакат.

4. Найменше банки хочуть визнати, що стейблкоїни виявляють різницю в процентних ставках на депозити

Чому банки так переймаються «нагородами»?

Тому що бізнес-модель емітентів стейблкоїнів дуже проста. Вони отримують один долар, утримують приблизно один долар ліквідних резервів. Короткострокові державні облігації в резерві можуть приносити дохід. Якщо емітент або платформа повертає частину доходу користувачам, вони можуть побачити реальну альтернативну вартість своїх готівкових залишків.

Традиційний підхід банків інший. Депозити в банку не є мішком з закритими державними облігаціями. Банки несуть витрати на кредитне створення, перетворення термінів, платіжні послуги та дотримання вимог, а також капітальні обмеження. Тому не можна просто вимагати, щоб процентна ставка за поточними депозитами дорівнювала доходності державних облігацій.

Але це не означає, що вся різниця в процентних ставках, яку зберігають банки, є священним буфером фінансової стабільності.

Частина з них — це рента, що виникає через привілей депозитів. Клієнти залишають свої гроші на низькопроцентних рахунках через зручність платежів, інерцію, страхування та витрати на конвертацію. Чим слабша конкуренція на ринку, тим менше у банків стимулів передавати ринкові процентні ставки своїм вкладникам.

Нагороди стейблкоїнів насправді вражають саме цю частину прибутку.

Це також пояснює, чому «заборона всіх третіх нагород» не є нейтральним правилом безпеки. Це не лише знижує спонукання до паніки, але й безпосередньо заважає продукту конкурувати з банками за готівкові залишки. Якщо регулятори приймуть всі вимоги банків, це буде означати, що під приводом фінансової стабільності вони підтримують низькі процентні ставки для банків.

Це не захист споживачів.

Це захист витрат на існуючі зобов'язання.

Критика стейблкоїнів з боку Міжнародного банку розрахунків має вагу: стейблкоїни покладаються на суверенні валюти як базу для оцінки, але можуть мати недоліки в єдності, гнучкості та управлінні. Однак ця критика підтримує строгий контроль і державні валютні якорі, не автоматично виключаючи «платформи, які не можуть ділитися доходами резервів з користувачами». Перехід від ризиків резервів до заборони доходів вимагає доказу причинно-наслідкового зв'язку.

5. Найбільш небезпечним є не нагороди, а маскування трьох продуктів під один

Регуляторам справді слід заборонити змішування.

Перший продукт — це стейблкоїни для платежів. Вони обіцяють стабільність номіналу, резерви повинні бути безпечними, короткостроковими, ізольованими та надавати користувачам чіткі права на викуп. Вони орієнтовані на платежі, не повинні покладатися на високоризикові інвестиції для отримання доходу.

Другий продукт — це інвестиційний продукт. Користувачі готові прийняти ризики грошового ринку, кредиту або терміна в обмін на дохід. Він може існувати, але повинен розкривати активи, ризики та порядок покриття збитків, не може видаватися за безризикову готівку.

Третій продукт — це субсидії платформи. Платформа повертає частину своїх витрат на маркетинг або надає нагороди залежно від поведінки в торгівлі чи споживанні. Ці нагороди можуть не бути пов'язаними з залишками, які утримуються, і можуть не формувати фінансові відносини, подібні до депозитів.

Якщо законодавство просто зосередиться на слові «нагороди», це грубо об'єднає три різні речі в один пакет.

Це призведе до двох поганих наслідків.

По-перше, справжні відсотки можуть бути перейменовані в бали, кешбек або нагороди за лояльність, обминаючи заборону. Правила лише обмежують найчесніші компанії.

По-друге, нормальні кешбеки та торгові знижки також можуть бути випадково вражені. Регуляція знищує конкуренцію для існуючих банків, але не зменшує ризики резервів.

Правильна межа повинна враховувати економічну суть: чи нараховуються нагороди залежно від залишків і часу; чи використовуються кошти платформою для фінансування; чи обіцяються користувачам стабільність основної суми; чи доходи походять з безпечних резервів, ризикових інвестицій чи субсидій; чи активи платформи ізольовані від кредиторів у разі банкрутства; чи можуть користувачі безпосередньо, своєчасно та за номіналом викупити.

Нарахування на залишок, на час і на основі утримуваних коштів є продуктом з відсотками. Закон повинен прямо визнати це, а потім вирішити, які ліцензії, розкриття, ліквідність та правила захисту споживачів застосовуються. Уникнення регулювання шляхом зміни назв не повинно бути дозволено. Так само не повинно бути дозволено забороняти всі нагороди шляхом розширення значення терміна.

6. Справжнім ризиком для фінансової системи є регуляторна невідповідність

Найгірша система не дозволяє стейблкоїнам конкурувати.

Це дозволяє їм користуватися сприйняттям «як депозит», але не нести основних зобов'язань депозитних продуктів.

Якщо платформи можуть рекламувати стейблкоїни як заміну готівки, виплачувати доходи залежно від залишків, а також інвестувати резерви в довгострокові цінні папери, корпоративні облігації або пов'язані активи, тоді попередження банків абсолютно вірне. Така структура створює прибуток у добрі часи, а в погані викидає ризики ліквідності на користувачів і ринок.

З іншого боку, якщо стейблкоїни повинні утримувати готівку та короткострокові державні облігації, резерви повинні бути законодавчо ізольовані, щоденно або з високою частотою розкриватися, підлягати незалежному аудиту, встановлювати чіткі терміни викупу та забороняти повторне заставлення резервних активів, тоді вони не будуть такими ж, як тіньові банки з високим кредитним плечем. У цьому випадку просто тому, що вони розподіляють доходи користувачам, стверджувати, що фінансова система стає менш безпечною, недостатньо доказів.

Регулятори повинні зосередитися на чотирьох питаннях: що таке резерви, кому вони належать, як їх викуповувати в умовах стресу, хто несе збитки у разі невдачі.

Щодо того, чи існують доходи, це питання другого порядку.

Мій висновок дуже чіткий

Wells Fargo вказав на реальний ризик, але дав пояснення, яке найбільше вигідне для банків.

Якщо стейблкоїни масово приймають готівку, яку можна викупити в будь-який момент, це дійсно змінить структуру фінансування банків. Це може підвищити витрати на фінансування для деяких банків. Це також може зосередити ризики ліквідності на емітентах стейблкоїнів, депозитних банках та ринку короткострокових державних облігацій. Без правил викупу, ізоляції активів та механізмів ліквідації, така міграція не може бути дозволена лише через «технологічні інновації».

Але заборона платформам надавати будь-які доходи власникам не є обов'язковою відповіддю на ці факти.

Більш розумна система полягає в тому, щоб подібні дії підпадали під однакові зобов'язання. Якщо обіцяється викуп за номіналом, то потрібно утримувати дійсно викупні активи. Якщо нараховуються відсотки залежно від залишків і часу, то потрібно підпорядковуватися регулюванню фінансових продуктів з відсотками. Якщо це маркетинговий кешбек, потрібно довести, що нагорода не є ризиком для резервів клієнтів. Якщо масштаб достатній, щоб вплинути на платіжні та державні ринки, потрібно підвищити вимоги до ліквідності, операцій та ліквідації.

Банки також повинні прийняти конкуренцію. Не можна одночасно заробляти ринкові доходи на депозитах з майже нульовою вартістю, а потім вимагати від Конгресу заборонити іншим повертати доходи вкладникам, а потім це упаковувати як громадську безпеку.

Справжнє, що потрібно запобігти в «Законі про ясність», — це не гроші, що залишають банки, а ризики, що залишають регулювання.

Оскільки фінансова безпека ніколи не була гарантією того, що старі гравці продовжують отримувати дешеві гроші, а забезпечення того, що будь-хто, хто забирає гроші громадськості, спроможний виконати свої зобов'язання.