Чому оцінка криптовалют на основі закону Меткалфа є завищеною?

Ключові висновки

• Закон Меткалфа, який традиційно застосовується до зростання мережевих інтернет-компаній, помилково застосовується до криптовалют, що призводить до завищеної оцінки на ринку.
• Криптовалюти стикаються з негативними мережевими ефектами, такими як збільшення комісій за транзакції та перевантаження мережі, на відміну від традиційних платформ, де більше користувачів зазвичай означає кращий досвід.
• Поточне ціноутворення на криптовалюти значно переоцінює цінність користувачів, порівнюючи її з успіхом соціальних мереж, таких як Facebook, без подібного рівня залученості чи корисності.
• Перехід вартості від базових мережевих рівнів до орієнтованих на користувача додатків ставить під сумнів ідею про те, що базові рівні (L1) захоплюють більшу частину вартості, що свідчить про зміщення акценту на створення вартості на рівні додатків.

WEEX Crypto News, 2025-11-27 09:34:38

Вступ до дилеми мережевого ефекту в криптовалютах

Криптовалюти знаходяться в центрі багатьох дискусій щодо їхньої оцінки. Суть цих обговорень часто обертається навколо закону Меткалфа — принципу, який стверджує, що цінність мережі пропорційна квадрату кількості її користувачів. При застосуванні до успішних інтернет-платформ, таких як Facebook та Instagram, цей закон допоміг обґрунтувати стрімке зростання оцінок на основі зростання кількості користувачів. Однак, заглиблюючись у світ криптовалют, виникає фундаментальне питання: чи не є ці цифрові активи переоціненими, якщо дивитися на них крізь призму закону Меткалфа?

Неправильно зрозумілі мережеві ефекти

У сфері цифрових валют те, що часто називають "мережевими ефектами", по суті, виявляється негативним. Хоча збільшення кількості користувачів теоретично має підвищувати цінність мережі, криптовалюти часто спостерігають протилежне. Зі зростанням бази користувачів досвід транзакцій погіршується через зростання комісій та перевантаження мережі. Це посилюється притаманною криптовалютам природою відкритого коду, що може призвести до відтоку розробників, переміщення ліквідності заради прибутку та міграції користувачів між мережами на основі змінних стимулів. Криптоекосистема працює зовсім інакше, ніж платформи на кшталт Facebook, де масштабування покращує досвід користувачів без шкоди для них.

Пропускна здатність блокчейну та ілюзія вирішених проблем

Багато нових технологій блокчейну стверджують, що подолали бар'єри пропускної здатності, пропонуючи рішення для існуючих вузьких місць. Хоча це зменшує певні перевантаження, це не вирішує фундаментальну проблему мережевих ефектів. Збільшення пропускної здатності може зменшити тертя, але не створює внутрішню складену вартість. Ліквідність все одно може витікати, розробники можуть шукати кращі умови, а користувачі можуть піти так само швидко, як і прийшли, особливо коли грошові стимули зменшуються.

Витрати та захоплення вартості

Якби блокчейни першого рівня (L1) дійсно отримували вигоду від мережевих ефектів, подібних до тих, що мають гіганти на кшталт iOS, Android або Visa, вони б захоплювали значну частку створеної вартості. Проте сувора реальність суперечить цій гіпотезі. Незважаючи на те, що вони займають близько 90% загальної ринкової капіталізації, частка блокчейнів L1 у комісіях за транзакції впала з 60% до лише 12%. Натомість DeFi захоплює цілих 73% цих комісій, але залишається недооціненим у сприйнятті ринку.

Ця невідповідність свідчить про те, що поточна модель оцінки, заснована на "теорії товстого протоколу", є помилковою. Натомість дані вказують на недооцінку інновацій на рівні додатків та переоцінку протоколів базового рівня.

Оцінка користувачів та аномалія криптовалют

Коли ми аналізуємо цінність користувачів, ми помічаємо різкий контраст між криптовалютами та усталеними платформами, такими як Meta. Кожен активний користувач Facebook оцінюється в суму від 400 до 500 доларів, що підкріплюється солідною моделлю доходу та залученістю користувачів. Натомість криптовалютні користувачі, за винятком Біткоїна, мають перебільшену оцінку, яка іноді сягає 23 000 доларів на користувача, якщо враховувати всю активність у мережі. Такі оцінки є завищеними, вони більше базуються на спекулятивному ажіотажі, ніж на реальній залученості користувачів або потенціалі отримання доходу.

Цей контраст ще більше підсилює викривлену оцінку мережевих ефектів криптовалют, де поточні оцінки в п'ять-п'ятдесят разів вищі, ніж могли б свідчити логічні порівняння.

Аналіз порівнянь раннього розвитку

Часто проводяться порівняння між криптопроектами та успішними інтернет-стартапами раннього етапу, такими як Facebook. Хоча Facebook спочатку мав проблеми з монетизацією, він уже встановив звички щоденного використання, сильні особисті зв'язки та залученість спільноти. Ці елементи посилили зростання кількості користувачів, природно підвищивши його оцінку.

На відміну від них, криптопроекти переважно керуються спекулятивними інтересами. Вони ще не встановили стійкі сценарії щоденного використання або значущі стратегії утримання користувачів, які розвиваються разом із масштабом. Поки криптовалюти не перетворяться на безшовні, непомітні інфраструктурні основи, їхні мережеві ефекти навряд чи реалізуються так, як очікувалося.

Закон Меткалфа та його помилкове застосування

Закон Меткалфа, який стверджує, що цінність дорівнює квадрату кількості користувачів (V = n²), передбачає послідовну, глибоку взаємодію користувачів, високу "липкість" мережі, концентрацію вартості, витрати на перехід та кінцеві монопольні переваги завдяки масштабу — умови, які більшість криптовалют значною мірою не виконують.

Значення k у контексті криптовалют

У контексті оцінки мережі (V=k∙n²) коефіцієнт k символізує ефективність монетизації, довіру, глибину залученості користувачів, здатність до утримання, витрати на перехід та зрілість екосистеми. Для таких платформ, як Facebook і Tencent, це значення k, на яке впливає їхній колосальний розмір, є помітно мізерним. Однак криптовалюти відображають значення k, які свідчать про надмірно амбітне сприйняття ринку, що передбачає паритет цінності користувачів з Facebook, якщо не перевагу над ним.

Поточний стан та майбутні перспективи

Криптовалюти дійсно володіють елементами двосторонніх мережевих ефектів між користувачами, розробниками та постачальниками ліквідності, а також платформовими ефектами, що спостерігаються у стандартах та компонованості. Однак ці ефекти залишаються вразливими та недостатньо розвиненими порівняно з циклом n², який спостерігається в елітних технологічних компаніях.

Ідея про те, що основа інтернету переходить до криптомереж, є привабливою, але далекою. Поточні економічні моделі не можуть точно розподілити вартість:

• Витрати частіше виникають на рівні додатків, ніж на базових L1.
• Криптобіржа та гаманець здійснюють основний контроль над користувачами.
• Зростаюча конкуренція та форки розмивають мережеві переваги.

Ця динаміка свідчить про переорієнтацію вартості від базових рівнів до орієнтованих на користувача додатків, що ставить під сумнів необхідність сплати перспективних премій до оцінок L1.

Ознаки зрілих мережевих ефектів

Здорова мережа повинна демонструвати стабільність, надійну ліквідність, складну екосистему розробників, концентроване захоплення комісій на рівні основи та тривале утримання користувачів протягом циклів. Будучи лідерами в цьому відношенні, Ефіріум та Solana демонструють ознаки такої динаміки, хоча інші публічні мережі все ще значно відстають від цього еталону.

Висновок

При узгодженні оцінок криптовалют із мережевими ефектами сувора реальність полягає в тому, що користувачі криптовалют, враховуючи їхню схильність до нижчої "липкості", складність монетизації та високий рівень бездіяльності, повинні мати нижчі оцінки, ніж користувачі таких платформ, як Facebook, а не експоненціально вищі. Поточні оцінки відображають нестійкі, левериджовані уявлення про мережеві ефекти, що потурають впевненості, яка ще не повністю реалізувалася.

Часті запитання (FAQ)

Що таке закон Меткалфа простими словами?

Закон Меткалфа стверджує, що цінність мережі пропорційна квадрату кількості її користувачів, що означає, що зі збільшенням кількості людей, які використовують мережу, її цінність значно зростає.

Чому криптовалюти вважаються переоціненими згідно із законом Меткалфа?

Криптовалюти вважаються переоціненими, оскільки очікувані позитивні мережеві ефекти, які часто вважаються основою цієї оцінки, не реалізуються так сильно, як на інших платформах, таких як соціальні мережі або фінансові системи.

Як закон Меткалфа застосовується до криптовалют інакше, ніж до платформ на кшталт Facebook?

На відміну від платформ на кшталт Facebook, де більше користувачів безпосередньо підвищують цінність послуги та досвід користувачів, криптовалюти стикаються з такими проблемами, як збільшення витрат на транзакції та перевантаження, які погіршують досвід користувачів у міру зростання мережі.

Чи вирішують нові технології блокчейну проблеми мережевих ефектів?

Хоча нові технології блокчейну вирішують проблеми пропускної здатності, вони не вирішують внутрішні проблеми мережевих ефектів, такі як підтримка залученості користувачів та захоплення вартості, що призводить до зосередження на зручності використання, а не на зростанні внутрішньої вартості.

На чому слід зосередитися при оцінці криптовалют у майбутньому?

Фокус має зміститися з оцінки базового рівня на інновації на рівні додатків, де реальна залученість користувачів та створення вартості на основі транзакцій є більш очевидними, що відображає потребу в перегляді метрик оцінки.