لماذا يصعب العثور على إقراض بسعر فائدة ثابت على البلوكشين؟ تداول "مقايضة الأساس" هو الحل

عنوان المقال الأصلي: لماذا لم ينجح الإقراض بسعر فائدة ثابت على البلوكشين

كاتب المقال الأصلي: @nicoypei، صانع محتوى كريبتو

ترجمة المقال الأصلي: AididiaoJ، Foresight News

يأتي الطلب على الإقراض بسعر فائدة ثابت بشكل أساسي من المقترضين المؤسسيين ومستخدمي تجارة الفائدة (carry trade). بينما سيتوسع حجم الائتمان على البلوكشين في المستقبل، في المرحلة الحالية، يقدر معظم المشاركين على البلوكشين مرونة القدرة على سحب الأموال في أي وقت. لذلك، بدلاً من جعل المقرضين يقبلون "قفل المدة"، سيكون النهج الأفضل هو بناء طبقة مقايضة أسعار الفائدة فوق أسواق المال الحالية (مثل Aave) لتلبية الطلب على الإقراض بسعر فائدة ثابت.

رؤية من التمويل التقليدي: سوق السعر الثابت، النابع من طلب المقترض

في سوق الديون الخاصة، يكمن سبب كون السعر الثابت هو السائد في حاجة المقترض إلى اليقين، وليس لأن المقرضين يفضلونه.

· منظور المقترض (الشركات، صناديق الأسهم الخاصة، مطورو العقارات، إلخ): شاغلهم الأساسي هو التدفق النقدي المتوقع. يمكن للسعر الثابت تخفيف مخاطر زيادة سعر الفائدة المرجعي، وتبسيط الميزانية، وتقليل مخاطر إعادة التمويل. هذا أمر بالغ الأهمية للمشاريع ذات الرافعة المالية العالية أو طويلة الأجل، حيث يمكن لتقلبات أسعار الفائدة أن تهدد استمراريتها بشكل مباشر.

· منظور المقرض: يفضلون عادةً أسعار الفائدة المتغيرة. يتم تسعير القرض عادةً بـ "سعر الفائدة المرجعي + علاوة مخاطر الائتمان". يمكن للهيكل المتغير حماية هوامش الربح عند ارتفاع الأسعار، وتقليل "مخاطر المدة"، واكتساب عوائد إضافية عند ارتفاع أسعار الفائدة المرجعية. لا يقدم المقرضون أسعاراً ثابتة إلا عندما يمكنهم التحوط من مخاطر أسعار الفائدة أو فرض علاوة كافية.

لذلك، تعد منتجات السعر الثابت استجابة لطلب المقترض، وليس الشكل الافتراضي للسوق. رؤية مهمة لـ DeFi هي أنه بدون طلب واضح ومستمر من المقترض على "يقين السعر"، من غير المرجح أن يكتسب الإقراض بسعر ثابت السيولة أو الحجم أو التنمية المستدامة.

من هم المقترضون على Aave / Morpho & Euler؟ ولماذا يقترضون؟

هناك اعتقاد خاطئ شائع هو: "يقترض المتداولون من سوق المال من أجل الرافعة المالية أو للبيع على المكشوف".

في الواقع، تتم معظم صفقات الرافعة المالية الاتجاهية من خلال العقود الآجلة لأنها أكثر كفاءة في رأس المال. تتطلب أسواق المال ضمانات زائدة وليست مناسبة للرافعة المالية المضاربية.

ومع ذلك، تمتلك Aave وحدها حوالي 8 مليارات دولار من اقتراضات USDT. من هم هؤلاء المقترضون؟

يمكن تصنيفهم بشكل عام إلى مجموعتين:

1. حاملو الأصول على المدى الطويل / الحيتان / الخزينة: يقومون بضمان أصول الكريبتو التي يمتلكونها (مثل ETH)، ويقترضون USDT للحصول على السيولة، مع تجنب تصفية الأصول (وبالتالي الاحتفاظ بإمكانية الصعود وتجنب الأحداث الخاضعة للضريبة).

2. مزارعو العوائد (Yield Farmer): يقترضون لرفع الرافعة المالية بشكل متكرر للأصول التي تدر فائدة (مثل توكنات مزودي السيولة LST/LRT، مثل stETH؛ أو العملات المستقرة التي تدر فائدة، مثل sUSDe). الهدف هو تحقيق صافي عائد أعلى بدلاً من المضاربة على تحركات الأسعار.

إذن، هل هناك طلب فعلي على البلوكشين على الأسعار الثابتة؟

نعم. يأتي الطلب بشكل رئيسي من نوعين من المستخدمين: القروض المضمونة بأصول الكريبتو ذات المستوى المؤسسي واستراتيجيات العائد.

1. القروض المضمونة بأصول الكريبتو ذات المستوى المؤسسي تتطلب أسعاراً ثابتة

خذ Maple Finance كمثال، فهي توفر قروضاً بضمانات زائدة، وتقرض USDT للمؤسسات، مع ضمانات بشكل رئيسي في BTC و ETH وأصول كريبتو زرقاء أخرى. يشمل المقترضون الأفراد ذوي الملاءة المالية العالية، والمكاتب العائلية، وصناديق التحوط، إلخ، الذين يبحثون عن أموال بسعر فائدة ثابت مع تكاليف متوقعة.

· مقارنة الأسعار: تكلفة اقتراض USDC على Aave تبلغ حوالي 3.5% سنوياً، بينما على Maple، يتراوح عائد تصفية القروض ذات السعر الثابت للضمانات المماثلة بين 5.3% و 8%. هذا يعني أنه عند الانتقال من سعر متغير إلى سعر ثابت، يحتاج المقترضون إلى دفع علاوة إضافية تبلغ حوالي 180-450 نقطة أساس.

· حجم السوق: يدير مجمع Syrup الخاص بـ Maple حوالي 2.67 مليار دولار، وهو ما يعادل قروض Aave القائمة التي تبلغ حوالي 3.75 مليار دولار على شبكة Ethereum الرئيسية.

(دفع علاوة حوالي 180-400 نقطة أساس لقروض الكريبتو بسعر ثابت على Maple مقارنة بـ ~3.5% على Aave.)

تجدر الإشارة إلى أن بعض المقترضين يختارون Maple لتخفيف مخاطر العقود الذكية (في DeFi المبكر). ومع ذلك، مع إثبات بروتوكولات مثل Aave للأمان والشفافية وآليات التصفية، فإن تصور المخاطر هذا يتضاءل. إذا ظهر خيار موثوق للسعر الثابت على البلوكشين، فمن المرجح أن تنضغط علاوة القروض ذات السعر الثابت خارج البلوكشين.

2. استراتيجيات العائد تتطلب أسعاراً ثابتة

على الرغم من توليد مليارات الدولارات من متطلبات رأس المال، فإن استراتيجية تجارة الفائدة غالباً ما تكون غير مربحة بسبب التقلبات الحادة في أسعار الاقتراض.

أشار أحد مقترضي تجارة الفائدة بالعملات المستقرة: "بصفتي متداولاً/مقترضاً لتجارة الفائدة، فإن سعر الاقتراض لا يمكن التنبؤ به، وغالباً ما تمحو تقلبات الأسعار فجأة عدة أشهر من المكاسب المتراكمة، مما يؤدي إلى خسائر في المراكز."

تظهر البيانات التاريخية أيضاً أن أسعار الاقتراض على Aave و Morpho متقلبة للغاية، حيث تتجاوز التقلبات السنوية 20%.

بالنسبة لمتداولي تجارة الفائدة، فإنهم يكسبون دخلاً ثابتاً (على سبيل المثال، من خلال PT الخاص بـ Pendle)، ولكن استخدام الاقتراض بسعر متغير للحفاظ على تجارة الفائدة يقدم "مخاطر سعر الفائدة". بمجرد ارتفاع أسعار الاقتراض، يمكن أن يؤدي ذلك إلى محو جميع الأرباح. إذا كانت كل من أسعار الاقتراض وعوائد الاستثمار ثابتة، فسيتم القضاء على مخاطر التمويل. تصبح الاستراتيجية أسهل في التقييم، ويمكن الاحتفاظ بالمراكز بأمان، ويمكن نشر رأس المال بكفاءة أكبر.

مع خضوع البنية التحتية على البلوكشين (مثل PT الخاص بـ Pendle) لأكثر من خمس سنوات من اختبارات الأمان، يتزايد الطلب على القروض ذات السعر الثابت على البلوكشين بسرعة.

إذا كان هناك طلب، فلماذا لم ينمُ السوق؟ انظر إلى مشاكل جانب العرض.

المرونة: "الأصل الذي لا يقدر بثمن" للمشاركين على البلوكشين

تشير المرونة هنا إلى القدرة على تعديل أو الخروج من المراكز في أي وقت، دون فترة قفل—يمكن للمقرضين السحب في أي وقت، بينما يمكن للمقترضين السداد أو استرداد الضمانات في أي وقت دون عقوبات.

في المقابل، يضحي حاملو PT الخاص بـ Pendle ببعض المرونة. حتى في أكبر مجمعات الأموال، لا يمكن لآلية Pendle السماح للمراكز التي تتجاوز حوالي مليون دولار بالخروج فوراً دون التعرض لانزلاق كبير.

إذن، ما مقدار التعويض الذي يحصل عليه المقرضون على البلوكشين مقابل التخلي عن المرونة؟ بأخذ PT الخاص بـ Pendle كمثال، عادة ما يكون التعويض مرتفعاً ليصل إلى أكثر من 10% سنوياً، وخلال فترات جنون زراعة العوائد (مثل usdai على Arbitrum)، يمكن أن يتجاوز حتى 30%.

من الواضح أن المقترضين الحقيقيين (غير المضاربين) لا يستطيعون تحمل تكلفة سعر ثابت بنسبة 10%. هذا السعر المرتفع هو في الأساس "علاوة" مدفوعة مقابل التخلي عن المرونة وهو غير مستدام بدون المضاربة على توكنات زراعة العوائد.

بينما تشكل PTs مخاطر أعلى مقارنة ببروتوكولات الإقراض الأساسية مثل Aave (زيادة المخاطر على البروتوكول نفسه والأصول الأساسية)، تظل النتيجة الأساسية كما هي: أي سوق بسعر ثابت يتطلب من المقترضين التخلي عن المرونة لا يمكن أن يتوسع إذا لم يتمكن المقترضون من تحمل الأسعار الباهظة.

Term Finance و TermMax هما مثالان: قلة من المقرضين على استعداد للتضحية بالمرونة مقابل مبلغ ضئيل من الفائدة، ولن يدفع المقترضون أبداً 10% لقفل سعر عندما يكون سعر Aave 4%.

الحل: لا تقم بمطابقة المقترضين بسعر ثابت مع المقرضين بسعر ثابت مباشرة

يجب مطابقة المقترضين بسعر ثابت مع متداولي الأسعار. وتحديداً:

الخطوة 1: الحفاظ على تجربة المقرض

الغالبية العظمى من رأس المال على البلوكشين تثق فقط في أمان Aave و Morpho و Euler وتفضل تجربة سلبية بسيطة لـ "ليغو المال" في Aave. إنهم ليسوا "مزارعي العوائد المتطورين" الذين يقيمون كل بروتوكول جديد للحصول على علاوة 50-100 نقطة أساس.

لذلك، لكي يتوسع سوق السعر الثابت، يجب أن تعكس تجربة المقرض ما يشبه استخدام Aave اليوم:

· الإيداع في أي وقت

· السحب في أي وقت

· القليل من افتراضات الثقة الإضافية أو انعدامها

· لا توجد فترة قفل

في عالم مثالي، ستجلس بروتوكولات السعر الثابت مباشرة فوق أسواق المال الموثوقة هذه مثل Aave، مستفيدة من أمانها وسيولتها.

الخطوة 2: تداول "الفارق"، وليس "الأصل"

بالنسبة للمقترضين الذين يتطلعون للاقتراض بسعر ثابت، لا يحتاجون إلى قرض آخر كامل بمدة مقفلة. ما يحتاجونه حقاً هو رأس مال مستعد لتحمل المخاطر بين "السعر الثابت المتفق عليه" و "سعر Aave المتغير"، بينما يمكن اقتراض باقي أصل القرض من Aave وأماكن أخرى.

بمعنى آخر، يتداول المتداولون الفرق المتوقع بين الأسعار الثابتة والمتغيرة، وليس أصل القرض بالكامل.

يمكن لطبقة مقايضات أسعار الفائدة تحقيق ذلك:

· يمكن للمتحوطين مقايضة المدفوعات الثابتة بمدفوعات متغيرة مطابقة تماماً من Aave.

· يمكن لمتداولي الاقتصاد الكلي التعبير عن وجهات نظرهم حول تحركات أسعار الفائدة بكفاءة عالية جداً في رأس المال.

مثال على كفاءة رأس المال: يحتاج المتداولون فقط إلى إيداع مبلغ صغير من الهامش لتحمل التعرض لسعر الفائدة، وهو أقل بكثير من أصل القرض الاسمي. على سبيل المثال، للبيع على المكشوف لسعر اقتراض Aave بقيمة 10 ملايين دولار لمدة شهر واحد، بافتراض سعر ثابت قدره 4% سنوياً، قد يحتاج المتداولون فقط إلى حوالي 33,300 دولار كـ هامش—مما يعني كفاءة رأس مال 300 ضعف.

بالنظر إلى أن سعر فائدة Aave غالباً ما يتقلب بين 3.5% و 6.5%، فإن هذه الرافعة المالية الضمنية تسمح للمتداولين بمعاملة السعر نفسه كـ "توكن" متقلب للغاية للتداول (يرتفع من 3.5 إلى 6.5)، مع تقلبات تتجاوز عملات الكريبتو الرئيسية، مرتبطة ارتباطاً وثيقاً بسيولة السوق الإجمالية والسعر، مع تجنب مخاطر التصفية المرتبطة بالرافعة المالية الصريحة (مثل 40 ضعفاً على BTC).

اذهب للشراء في أسعار الفائدة لكسب "الذروة"، اذهب للبيع في أسعار الفائدة لكسب "القاع".

النظرة طويلة المدى: الأسعار الثابتة هي مفتاح توسع الائتمان على البلوكشين

أتوقع أنه مع نمو الائتمان على البلوكشين، سيزداد الطلب على القروض ذات السعر الثابت. سيحتاج المقترضون بشكل متزايد إلى تكاليف تمويل متوقعة لدعم مراكز أكبر وأطول أجلاً، وتخصيص رأس المال الإنتاجي.

· توسع الائتمان المؤسسي: تقود مشاريع مثل Cap Protocol الائتمان المؤسسي على البلوكشين. إنها تساعد البروتوكولات ذات الضمانات الزائدة على تأمين قروض العملات المستقرة الائتمانية ذات المستوى المؤسسي. حالياً، يتم تحديد الأسعار من خلال منحنيات الاستخدام المطبقة على السيولة قصيرة الأجل، لكن المقترضين المؤسسيين يقدرون يقين السعر. في المستقبل، ستكون طبقة مقايضة أسعار الفائدة المخصصة حاسمة لدعم "تسعير المدة" ونقل المخاطر.

· ائتمان المستهلك على البلوكشين: تركز مشاريع مثل 3Jane على ائتمان المستهلك على البلوكشين. تتكون هذه المساحة بالكامل تقريباً من قروض بسعر فائدة ثابت لأن المستهلكين يحتاجون إلى اليقين.

في المستقبل، قد يدخل المقترضون أسواق أسعار مجزأة مختلفة بناءً على التصنيفات الائتمانية أو نوع أصل الضمان. على عكس التمويل التقليدي، قد تمكن سوق الأسعار على البلوكشين مجمعات المقترضين من مواجهة أسعار مدفوعة بالسوق مباشرة بدلاً من أن يتم قفلهم بسعر محدد من قبل مقرض واحد.

رابط المقال الأصلي